編譯|劉放

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陶氏與杜邦：為了拆分走到一起

編譯|劉放

陶氏和杜邦宣布合并，將超越孟山都成為全球最大的種子和農(nóng)藥公司，但這場(chǎng)為了拆分達(dá)成的合并案并不為很多人看好。

當(dāng)?shù)貢r(shí)間2015年12月11日上午，陶氏化學(xué)與杜邦公司正式宣布平等合并，之前已在市場(chǎng)流傳了兩三個(gè)月的交易傳聞終于落定。

根據(jù)“平等合并”交易條款，兩家公司現(xiàn)在的股東將各自擁有合并后公司大約一半的股份。杜邦股東手中每股股票將可兌換1.282股陶氏杜邦股票，陶氏股東手中每股股票可兌換1股陶氏杜邦股票。

陶氏化學(xué)和杜邦公司表示，新公司將在美國(guó)密歇根州米德蘭和特拉華州威爾明頓設(shè)立雙總部。合并后的公司董事會(huì)將擁有16名董事，陶氏化學(xué)與杜邦各占8名。陶氏化學(xué)現(xiàn)任CEO利偉誠(chéng)（Andrew Liveris）將擔(dān)任新公司的董事長(zhǎng)，杜邦現(xiàn)任CEO埃德-布林（Ed Breen）則將擔(dān)任新公司的CEO。

這兩家分別創(chuàng)立于1897年和1802年的百年老店走到一起，將創(chuàng)造出一家市值約1300億美元的新巨頭，總銷售額超過(guò)900億美元（2014年度數(shù)據(jù)），成為僅次于巴斯夫的全球第二大化工企業(yè)（根據(jù)2014年的銷售數(shù)據(jù)），并超越孟山都成為全球最大的種子和農(nóng)藥公司，無(wú)論是在塑料、工業(yè)化學(xué)品還是農(nóng)業(yè)領(lǐng)域，都可能帶來(lái)一系列重大影響。

重組背后的力量

不過(guò)，這樣一家巨頭并不會(huì)在市場(chǎng)上存在很久。按照合并方案中的規(guī)劃，如果合并事項(xiàng)在2016年第三季度前順利完成，新的陶氏杜邦公司在2018年會(huì)繼續(xù)分拆為三家獨(dú)立的公司，將分別重點(diǎn)發(fā)展農(nóng)業(yè)、材料科學(xué)以及特種產(chǎn)品等業(yè)務(wù)。

之所以會(huì)出現(xiàn)這種局面，是因?yàn)樵谶@場(chǎng)合并案的背后，所謂的“激進(jìn)投資者”起著重要的推動(dòng)作用。他們的目標(biāo)就是對(duì)看起來(lái)價(jià)值低估的公司進(jìn)行投資，并試圖通過(guò)重組在短期提升目標(biāo)公司的股價(jià)，從而實(shí)現(xiàn)投資收益。

知名的激進(jìn)投資者丹尼爾·勒布（Daniel Loeb）通過(guò)旗下的Third Point基金在2014年初以13億美元購(gòu)入陶氏化學(xué)的股份，之后就不斷用各種手段向公司施壓，要求進(jìn)行拆分重組，將利潤(rùn)空間低的業(yè)務(wù)拋掉。杜邦也面臨著類似的壓力，知名的激進(jìn)投資者尼爾森·佩爾茲（Nelson Peltz）旗下的Trian Partners在2013年7月以16億美元購(gòu)入該公司的股份，就接連在公開場(chǎng)合向管理層施壓，要求減少研發(fā)投入，進(jìn)行公司重組。

雖然這兩家公司的管理層對(duì)這些要求都做出了一些抵抗，但最終未能承受巨大的壓力，尤其是在布林出任杜邦CEO之后。他在業(yè)界因改組老東家泰科國(guó)際（Tyco）而知名，他在合并消息宣布后接受《紐約時(shí)報(bào)》采訪時(shí)表示：“（2015年）10月初，在杜邦董事會(huì)要我當(dāng)CEO的當(dāng)天，陶氏CEO就給我打電話談重組。我們那個(gè)周末就見面了?！彼岬降奶帐螩EO利偉誠(chéng)之前也以擅長(zhǎng)改組公司而著稱。

兩家公司的管理層最終接受重組結(jié)局的原因之一是，他們2015年前三季度的業(yè)績(jī)表現(xiàn)都不甚理想，尤其是在國(guó)際大宗農(nóng)作物市場(chǎng)持續(xù)低迷的情況下，農(nóng)業(yè)板塊盈利不佳。

農(nóng)業(yè)板塊的困境

根據(jù)后續(xù)方案，拆分后的農(nóng)業(yè)子公司主要包括杜邦和陶氏化學(xué)的作物種子和植物保護(hù)業(yè)務(wù)，將為農(nóng)業(yè)種植者提供更全面和互補(bǔ)性的解決方案和選擇廣泛的產(chǎn)品組合。根據(jù)2014年的數(shù)據(jù)，孟山都和先正達(dá)的凈收入分別為159億美元和151億美元，而陶氏杜邦農(nóng)業(yè)板塊的收入則為190億美元，超過(guò)了前兩者。

長(zhǎng)期跟蹤這兩家公司的機(jī)構(gòu)Baader Helvea的分析師指出，陶氏化學(xué)和杜邦的合體，將成為全球最大種子和殺蟲劑生產(chǎn)商，將會(huì)給美洲的農(nóng)用化學(xué)產(chǎn)品廠商和種子市場(chǎng)的歐洲企業(yè)帶來(lái)強(qiáng)有力的競(jìng)爭(zhēng)。該機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，陶氏化學(xué)和杜邦合并后，在全球殺蟲劑銷售中將占據(jù)16%左右的份額，同時(shí)成為全球第三大農(nóng)作物化學(xué)產(chǎn)品供應(yīng)商。

雖然2015年第三季度陶氏的盈利表現(xiàn)不錯(cuò)（達(dá)12.9億美元），但旗下陶氏益農(nóng)的利潤(rùn)率卻繼續(xù)走低。杜邦的第三季財(cái)報(bào)也顯示，由于銷量降低和貨幣貶值等因素影響，農(nóng)業(yè)板塊的銷售額下滑了30%。

在兩家公司重組整合后，農(nóng)業(yè)板塊能否扭轉(zhuǎn)業(yè)績(jī)不佳的局面，仍具有不確定性。至少?gòu)牡谒募径葋?lái)看，杜邦仍可能受制于匯率、巴西產(chǎn)品銷量的減少及部分工廠的關(guān)閉等因素，農(nóng)業(yè)板塊的收入難有起色。而新公司是否可以及時(shí)調(diào)整策略、應(yīng)對(duì)急劇變化的市場(chǎng)、提升業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)能力，會(huì)直接影響到整合的效果。

宣布合并之后的人事變動(dòng)已隨之而來(lái)。2015年12月14日，杜邦宣布負(fù)責(zé)農(nóng)業(yè)部門的執(zhí)行副總裁鮑瑞爾（James C. Borel）和負(fù)責(zé)整合運(yùn)營(yíng)及工程的資深副總裁斯佩澤（Gary W. Spitzer）即將退休，兩人均已在該公司效力超過(guò)30年，而執(zhí)行副總裁柯林斯（James C. Collins Jr.）將從2016年1月1日起接管杜邦的農(nóng)業(yè)部門。

不被看好的交易

合并及整合還未進(jìn)入下一步，很多評(píng)論人士就表達(dá)了并不看好此計(jì)劃的明確觀點(diǎn)。《福布斯》雜志在合并消息宣布后發(fā)表評(píng)論認(rèn)為，業(yè)務(wù)合并重組是短視行為，雖然能在短時(shí)間內(nèi)提高利潤(rùn)率，給投資者帶來(lái)收益，但是長(zhǎng)遠(yuǎn)看將可能會(huì)削減杜邦的研發(fā)投資，威脅其創(chuàng)新能力。財(cái)務(wù)投資者做出的決策對(duì)員工、供應(yīng)商、客戶和社區(qū)而言往往不是最優(yōu)選擇，所以重組后，杜邦和陶氏面臨的成本壓力更小，創(chuàng)新能力變得更弱，而不是更強(qiáng)了。

曾先后在孟山都及杜邦先鋒任職的劉石也分析稱：并購(gòu)是目前可見的選擇，但并沒有解決根本性的問題。通過(guò)并購(gòu)和整合可以削減管理層和銷售渠道中的冗員，降低運(yùn)營(yíng)和營(yíng)銷費(fèi)用，間接提升盈利空間，給投資者以信心。但這些做法只是數(shù)量上的改善，而并沒有質(zhì)的提升。戰(zhàn)略的創(chuàng)新能力，對(duì)于客戶和消費(fèi)者需求的理解的深度，解決方案超前性，服務(wù)的提供能力將決定改善未來(lái)的發(fā)展空間。

他認(rèn)為：沒有最終客戶的綜合解決方案和價(jià)值的提升，規(guī)模、成本、方便等傳統(tǒng)的優(yōu)勢(shì)在新的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中已經(jīng)變得越來(lái)越微不足道，也不能夠成為企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的充分條件，特別是對(duì)于提供農(nóng)資產(chǎn)品的企業(yè)。

雖然重組不一定帶來(lái)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)能力的真實(shí)提升，但從直接的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)角度來(lái)看，陶氏和杜邦的合并將給巴斯夫和拜耳等對(duì)手造成壓力，促使它們尋求交易的機(jī)會(huì)?！白畲蟮挠绊懣隙ㄊ窃谵r(nóng)業(yè)市場(chǎng)，種子與農(nóng)用化學(xué)產(chǎn)業(yè)將進(jìn)行快速整合?！泵绹?guó)太陽(yáng)信托（SunTrust）的分析師表示，這可能引發(fā)對(duì)歐洲同業(yè)的新一輪競(jìng)購(gòu)，先正達(dá)（Syngenta）就是最可能的目標(biāo)。

并購(gòu)是目前可見的選擇，但并沒有解決根本性的問題。這些做法只是數(shù)量上的改善，而并沒有質(zhì)的提升。