劉惠好　杜小偉

(中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 金融學(xué)院，湖北 武漢 430073)

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創(chuàng)業(yè)板上市公司需要升級轉(zhuǎn)板嗎？
——基于市場關(guān)注度及流動(dòng)性差異的比較

劉惠好杜小偉

(中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 金融學(xué)院，湖北 武漢 430073)

摘要：多層次資本市場轉(zhuǎn)板制度有利于提升資本市場的效率。現(xiàn)有研究表明市場關(guān)注度及流動(dòng)性是影響企業(yè)升級轉(zhuǎn)板最重要因素。本文利用獨(dú)立樣本曼-惠特尼U檢驗(yàn)，對分別滿足主板、中小板市場上市條件的創(chuàng)業(yè)板市場上市公司與相應(yīng)主板、中小板市場上市公司的市場關(guān)注度及流動(dòng)性進(jìn)行比較，在控制了行業(yè)及規(guī)模后，研究發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板市場上市公司通過升級轉(zhuǎn)板難以獲得市場關(guān)注度和流動(dòng)性方面的收益。在現(xiàn)行制度安排下，創(chuàng)業(yè)板市場上市公司缺乏升級轉(zhuǎn)板的需求，為此我們建議在制度設(shè)計(jì)方面強(qiáng)化創(chuàng)業(yè)板與主板、中小板市場間的層次差異性，以促進(jìn)多層次資本市場轉(zhuǎn)板制度的建設(shè)和不同層次市場間形成能夠聯(lián)動(dòng)的有機(jī)整體。

關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板；升級轉(zhuǎn)板；市場關(guān)注度；流動(dòng)性；主板市場

一、引言及文獻(xiàn)綜述

我國目前已經(jīng)形成滬深主板市場(中小板)、創(chuàng)業(yè)板、新三板及區(qū)域股權(quán)交易市場等多層次資本市場體系，但是由于各層次之間缺乏有機(jī)聯(lián)系，阻礙資本市場效率的進(jìn)一步提升。為完善我國多層次資本市場，國務(wù)院在2013年底發(fā)布《關(guān)于全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問題的決定》，明確指出要“建立不同層次資本市場間的有機(jī)聯(lián)系”，這表明建設(shè)我國資本市場不同市場間的轉(zhuǎn)板制度將是未來的重要工作之一。按照企業(yè)在資本市場的轉(zhuǎn)板方向，可以將轉(zhuǎn)板分為升級轉(zhuǎn)板、平級轉(zhuǎn)板和降級轉(zhuǎn)板，其中升級轉(zhuǎn)板指低層次資本市場掛牌企業(yè)在經(jīng)營狀況等相關(guān)指標(biāo)符合高層次資本市場掛牌條件時(shí)，基于自身轉(zhuǎn)板決策自愿升級轉(zhuǎn)板至高層次資本市場。換言之，升級轉(zhuǎn)板一般是企業(yè)在對收益與成本權(quán)衡之后做出的決策[1]，只有通過轉(zhuǎn)板能夠獲得更多收益時(shí)，企業(yè)才有升級轉(zhuǎn)板的需求[2]。

企業(yè)的轉(zhuǎn)板行為會(huì)對企業(yè)自身產(chǎn)生積極影響。Baker等(1999a)以1984～1992年從納斯達(dá)克市場轉(zhuǎn)板至紐約證券交易所的331家企業(yè)為樣本，研究發(fā)現(xiàn)由納斯達(dá)克市場轉(zhuǎn)板至紐約證券交易所后，企業(yè)的市場關(guān)注度顯著增加[3]。Baker等(1999b)利用1984～1993年從美國證券交易所轉(zhuǎn)板至紐約證券交易所的148家企業(yè)作為樣本，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)轉(zhuǎn)板行為和企業(yè)知名度變化存在正相關(guān)關(guān)系[4]。Elyasiani等(2000)選擇1971～1994年間從納斯達(dá)克市場轉(zhuǎn)板至紐約證券交易所的895家樣本企業(yè)，以股票買賣差價(jià)及交易量等變量為股票流動(dòng)性衡量指標(biāo)，研究發(fā)現(xiàn)樣本企業(yè)轉(zhuǎn)板后對股票流動(dòng)性具有促進(jìn)作用[5]。另有學(xué)者認(rèn)為，企業(yè)的轉(zhuǎn)板行為能夠?qū)ζ髽I(yè)的股票價(jià)格產(chǎn)生正向刺激作用[6][7]等。在成熟的資本市場，部分滿足高層次市場上市條件的企業(yè)會(huì)選擇留在原市場，而部分企業(yè)則會(huì)選擇轉(zhuǎn)板至高層次市場。在企業(yè)轉(zhuǎn)板決策中，通常認(rèn)為企業(yè)能夠獲得更多市場關(guān)注度和流動(dòng)性收益是決定其轉(zhuǎn)板與否的兩個(gè)最重要因素[8—12]。轉(zhuǎn)板帶來的市場關(guān)注度提高意味著企業(yè)信息向市場傳遞更充分，有助于降低投資者和企業(yè)的信息不對稱，減少投資者對企業(yè)發(fā)展預(yù)期的不確定性[4]，從而降低企業(yè)的外部融資成本和融資約束[6]。目前針對中國市場上市公司轉(zhuǎn)板問題進(jìn)行實(shí)證研究的文獻(xiàn)較少，僅有部分學(xué)者對創(chuàng)業(yè)板與主板、中小板市場上市公司的市場關(guān)注度以及流動(dòng)性差異進(jìn)行統(tǒng)計(jì)比較，認(rèn)為企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板與主板、中小板市場之間的升級轉(zhuǎn)板并不存在可能性，但是相關(guān)文獻(xiàn)僅對反映市場關(guān)注度以及流動(dòng)性相關(guān)指標(biāo)的均值進(jìn)行了簡單比較[1][2]。

本文的貢獻(xiàn)在于利用非參數(shù)曼-惠特尼U檢驗(yàn)，實(shí)證分析創(chuàng)業(yè)板與主板、中小板市場之間上市公司關(guān)注度及流動(dòng)性差異，以此推論創(chuàng)業(yè)板市場上市公司是否需要升級轉(zhuǎn)板至主板或中小板市場，并提出健全我國多層次資本市場轉(zhuǎn)板制度的建議。

二、研究思路及指標(biāo)選取

(一)研究思路及方法

1.研究思路。影響企業(yè)轉(zhuǎn)板因素包括市場關(guān)注度、流動(dòng)性、成本等因素，但是現(xiàn)有文獻(xiàn)研究以及國外實(shí)踐表明，市場關(guān)注度以及提升流動(dòng)性是影響企業(yè)轉(zhuǎn)板的最重要因素，同時(shí)考慮到我國創(chuàng)業(yè)板與主板、中小板市場持續(xù)上市要求存在明顯趨同，使得同一企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板市場持續(xù)上市成本與主板、中小板市場差異不會(huì)很大，因此本文假定創(chuàng)業(yè)板市場上市公司要自愿升級轉(zhuǎn)板至主板或者中小板市場，前提是企業(yè)轉(zhuǎn)板后至少能夠在市場關(guān)注度以及流動(dòng)性方面獲得提升?；谝陨戏治鲞壿嫞ㄟ^比較創(chuàng)業(yè)板與主板、中小板市場之間上市公司市場關(guān)注度以及流動(dòng)性方面的差異，進(jìn)而判斷創(chuàng)業(yè)板市場上市公司是否愿意并需要升級轉(zhuǎn)板至主板或中小板市場。如果創(chuàng)業(yè)板與主板、中小板市場之間上市公司的市場關(guān)注度及流動(dòng)性存在差異，且主板、中小板顯著高于創(chuàng)業(yè)板市場，則說明企業(yè)可以通過升級轉(zhuǎn)板獲得市場關(guān)注度及流動(dòng)性的提高。換言之，這種情況下符合升級轉(zhuǎn)板條件的創(chuàng)業(yè)板市場上市公司存在升級轉(zhuǎn)板的需求，反之則不存在升級轉(zhuǎn)板需求。

2.研究方法。根據(jù)研究需要，本文采用獨(dú)立樣本曼-惠特尼 U 檢驗(yàn)進(jìn)行比較分析。曼-惠特尼U檢驗(yàn)又稱“曼-惠特尼秩和檢驗(yàn)”，可以用來檢驗(yàn)兩個(gè)獨(dú)立樣本是否來自相同均值的總體,或用于檢驗(yàn)兩個(gè)總體的相對次數(shù)分布是否相同[13](P237—241)。如果我們把兩個(gè)樣本的數(shù)值按照升序排列，每一數(shù)值的位次就是其對應(yīng)的秩。通過對兩個(gè)獨(dú)立樣本的秩進(jìn)行比較就可以知道兩個(gè)總體的某項(xiàng)屬性是否在統(tǒng)計(jì)學(xué)上有顯著差別，同時(shí)我們也可以通過兩組樣本平均秩的對比判斷差異方向。

(二)指標(biāo)選取及數(shù)據(jù)來源

1.樣本篩選。首先對于滿足主板以及中小板市場上市主要財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)(見表1)的創(chuàng)業(yè)板市場上市公司進(jìn)行篩選，并按照Wind數(shù)據(jù)庫一級行業(yè)進(jìn)行分類作為樣本組(剔除2014年1月1日之后首次上市的創(chuàng)業(yè)板市場上市公司)。Wind一級行業(yè)共包括了十大行業(yè)，分別為金融、工業(yè)、材料、可選消費(fèi)、能源、信息技術(shù)、公用事業(yè)、日常消費(fèi)、醫(yī)療保健及電信服務(wù)。其次，通過匹配行業(yè)與規(guī)模在主板及中小板篩選出與樣本組行業(yè)匹配的對照組。再次，為降低樣本組和對照組樣本的規(guī)模影響，對對照組的企業(yè)進(jìn)行如下篩選：以樣本組各行業(yè)企業(yè)的總資產(chǎn)為標(biāo)準(zhǔn)，保證對照組企業(yè)的總資產(chǎn)至少與一家樣本組同行業(yè)企業(yè)的總資產(chǎn)相似，如果對照組企業(yè)無相似的樣本，則將該樣本組企業(yè)排除，相似的標(biāo)準(zhǔn)是對照組企業(yè)的總資產(chǎn)在樣本組同行業(yè)某一企業(yè)總資產(chǎn)的正負(fù)百分之十范圍內(nèi)。同時(shí)為提高統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)的準(zhǔn)確度，如果某一行業(yè)的對照組企業(yè)數(shù)或樣本組企業(yè)數(shù)量過少，則將該行業(yè)排除。以上樣本篩選過程中均排除已被“ST”或者“*ST”處理的上市公司。

按照以上標(biāo)準(zhǔn)對創(chuàng)業(yè)板、滬深主板以及中小板市場上市公司進(jìn)行篩選后，篩選出246家創(chuàng)業(yè)板市場上市公司作為樣本組與469家滬深主板市場上市公司作為對照組的匹配樣本，篩選出258家創(chuàng)業(yè)板市場上市公司作為樣本組與499家中小板市場掛牌企業(yè)作為對照組的匹配樣本，樣本組與對照組分布在工業(yè)、材料、信息技術(shù)、醫(yī)療保健以及可選消費(fèi)五個(gè)行業(yè)。最終篩選出的樣本數(shù)據(jù)如表2和表3所示。

表1 滬深主板及中小板市場企業(yè)上市的主要財(cái)務(wù)條件

財(cái)務(wù)項(xiàng)目具體指標(biāo)要求盈利(1)最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤為正且累計(jì)超過3000萬元人民幣;(2)最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額累計(jì)超過5000萬元人民幣;或者最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度營業(yè)收入累計(jì)超過3億元人民幣;(3)最近一期不存在未彌補(bǔ)虧損。資產(chǎn)最近一期期末無形資產(chǎn)(扣除土地使用權(quán)、水面養(yǎng)殖權(quán)和采礦權(quán)等后)占凈資產(chǎn)的比例不高于20%股本上市后股本總額不少于人民幣5000萬元。

表2創(chuàng)業(yè)板及滬深主板樣本組及對照組篩選結(jié)果

板塊工業(yè)材料醫(yī)療保健信息技術(shù)可選消費(fèi)樣本組創(chuàng)業(yè)板6936328821對照組滬深主板155864068120

表3創(chuàng)業(yè)板及中小板樣本組及對照組篩選結(jié)果

板塊工業(yè)材料可選消費(fèi)醫(yī)療保健信息技術(shù)樣本組創(chuàng)業(yè)板68352134100對照組中小板170959437103

2.指標(biāo)選取。參考Baker等 (1999)[3]、劉林等(2012)[2]、胡海峰等(2014)[1]采用的方法并根據(jù)數(shù)據(jù)可獲得性及代表性，用如下指標(biāo)代表上市公司的市場關(guān)注度：(1)企業(yè)被基金持有的家數(shù)；(2)基金持有股票在各企業(yè)流通股中所占比重；(3)企業(yè)被出具研究報(bào)告的機(jī)構(gòu)數(shù)目；(4)被出具研究報(bào)告的數(shù)量。前兩個(gè)指標(biāo)數(shù)據(jù)來源于巨靈金融數(shù)據(jù)庫基金企業(yè)年報(bào)以及半年報(bào)，取其算術(shù)平均值。對于流動(dòng)性的代理指標(biāo)，借鑒劉林等(2012)[1]、胡海峰等(2014)[2]采用的方法，構(gòu)造如下流動(dòng)性指標(biāo)：

其中，CHANGin代表第i只股票在第n天的換手率(成交量/流通股本)，AMPin代表第i只股票在第n天日內(nèi)價(jià)格振幅，具體的計(jì)算是由當(dāng)日最高價(jià)格減去最低價(jià)格后，再除前一交易日的收盤價(jià)，LIQin為第i只股票在第n天單位價(jià)格振幅下股票換手率的大小，該指標(biāo)數(shù)值越大，表示流動(dòng)性越好,同時(shí)該流動(dòng)性的定義沒有量綱，消除了絕對價(jià)格和流通股本的差異；LIQiN為第i只股票在N天內(nèi)LIQ指標(biāo)的平均值。以上所有指標(biāo)數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫(特別指出的除外)，取值時(shí)間為2014年1月1日至2014年12月31日。

三、市場關(guān)注度與流動(dòng)性的曼-惠特尼U檢驗(yàn)

根據(jù)計(jì)算的樣本組與對照組樣本企業(yè)市場關(guān)注度及流動(dòng)性代理指標(biāo)數(shù)據(jù)，先計(jì)算各指標(biāo)數(shù)據(jù)的均值以及樣本組均值與對照組均值的比值。然后利用SPSS軟件通過曼-惠特尼 U 檢驗(yàn)，對兩個(gè)獨(dú)立樣本的市場關(guān)注度以及流動(dòng)性的差異進(jìn)行檢驗(yàn)。

(一)創(chuàng)業(yè)板與主板、中小板市場之間市場關(guān)注度及流動(dòng)性均值的統(tǒng)計(jì)描述

通過表4和表5可以觀察到，各個(gè)行業(yè)一些指標(biāo)均值較為接近，如表4材料行業(yè)的持股基金數(shù)量及流動(dòng)性指標(biāo)均值較為接近，表5材料行業(yè)的持股基金數(shù)量、出具研究報(bào)告機(jī)構(gòu)數(shù)量、機(jī)構(gòu)出具研究報(bào)告數(shù)量以及流動(dòng)性指標(biāo)均值較為接近。但是除較為接近的指標(biāo)外，樣本組其他指標(biāo)幾乎高于對照組。同時(shí)表5樣本組與對照組的各指標(biāo)均值差異整體上要小于表4。通過統(tǒng)計(jì)描述可以反映創(chuàng)業(yè)板市場五個(gè)行業(yè)的市場關(guān)注度及流動(dòng)性均值與主板、中小板的差異情況，但是無法說明市場關(guān)注度以及流動(dòng)性是否存在顯著差異。

(二)創(chuàng)業(yè)板與主板市場之間關(guān)注度及流動(dòng)性的獨(dú)立樣本曼-惠特尼 U 檢驗(yàn)

如表6所示，材料行業(yè)樣本組與對照組的持股基金數(shù)量非參數(shù)曼-惠特尼 U 檢驗(yàn)結(jié)果顯示，z值為 -0.916，雙側(cè)概率p值為0.36，檢驗(yàn)結(jié)果拒絕存在顯著差異的假設(shè)，說明兩個(gè)樣本的持股基金數(shù)量并無顯著差異；但是基金持股比例、出具研究報(bào)告機(jī)構(gòu)數(shù)量以及出具研究報(bào)告的數(shù)量的檢驗(yàn)結(jié)果顯示兩樣本均能在1%的顯著水平下存在差異，而流動(dòng)性指標(biāo)檢驗(yàn)結(jié)果顯示兩樣本在5%的顯著水平下存在差異，且通過平均秩比較來看以上四個(gè)指標(biāo)的樣本組均要顯著高于對照組。

表4　　　創(chuàng)業(yè)板樣本組及滬深主板對照組市場關(guān)注度、流動(dòng)性的均值情況

表5　　　創(chuàng)業(yè)板樣本組及中小板對照組市場關(guān)注度、流動(dòng)性的均值情況

表6　　　樣本組及對照組市場關(guān)注度、流動(dòng)性的獨(dú)立樣本曼-惠特尼 U 檢驗(yàn)結(jié)果

注：p值為曼-惠特尼 U 檢驗(yàn)的漸進(jìn)顯著性(雙側(cè))統(tǒng)計(jì)值；“*”、“**”、“***”分別表示10%、5%以及1%的顯著水平。

對于工業(yè)行業(yè)以及可選消費(fèi)行業(yè)，樣本組與對照組的持股基金數(shù)量、基金持股比例、出具研究報(bào)告機(jī)構(gòu)數(shù)量、出具研究報(bào)告數(shù)量以及流動(dòng)性五個(gè)指標(biāo)的檢驗(yàn)結(jié)果顯示均能在1%的顯著水平下存在差異，且通過平均秩比較來看樣本組均顯著高于對照組。

對于信息技術(shù)行業(yè)，持股基金數(shù)量的檢驗(yàn)結(jié)果顯示樣本組與對照組之間無顯著差異；而基金持股比例、出具研究報(bào)告機(jī)構(gòu)數(shù)量、出具研究報(bào)告數(shù)量以及流動(dòng)性指標(biāo)的檢驗(yàn)結(jié)果顯示樣本組與對照組均在1%的顯著水平存在差異，且通過平均秩比較來看樣本組均顯著高于對照組。

對于醫(yī)療保健行業(yè)，樣本組與對照組的持股基金數(shù)量、流動(dòng)性指標(biāo)以及出具研究報(bào)告機(jī)構(gòu)數(shù)量的檢驗(yàn)結(jié)果均顯示兩個(gè)樣本之間無顯著差異；而基金持股比例以及出具研究報(bào)告數(shù)量的檢驗(yàn)結(jié)果顯示樣本組與對照組之間分別在1%以及5%的顯著水平存在差異，且通過平均秩比較來看樣本組均顯著高于對照組。

(三)創(chuàng)業(yè)板與中小板之間市場關(guān)注度及流動(dòng)性的獨(dú)立樣本曼-惠特尼 U 檢驗(yàn)

如表7所示，材料行業(yè)樣本組與對照組的持股基金數(shù)量檢驗(yàn)結(jié)果顯示，Z值為 -0.224，雙側(cè)概率p值為0.823，因此可以拒絕存在差異性的假設(shè)，這說明兩個(gè)樣本的持股基金數(shù)量無顯著差異，而檢驗(yàn)結(jié)果同樣顯示樣本組與對照組的基金持股比例、出具研究報(bào)告的數(shù)量、出具研究報(bào)告的機(jī)構(gòu)數(shù)量以及流動(dòng)性無顯著差異。

工業(yè)行業(yè)的樣本組與對照組基金持股比例、出具研究報(bào)告機(jī)構(gòu)數(shù)及出具研究報(bào)告的數(shù)量三個(gè)代表市場關(guān)注度指標(biāo)在1%的水平下顯著，且通過平均秩比較來看樣本組均顯著高于對照組；持股基金數(shù)量以及流動(dòng)性指標(biāo)均值檢驗(yàn)結(jié)果均顯示工業(yè)行業(yè)樣本組與對照組并無顯著差異。

信息技術(shù)行業(yè)樣本組與對照組的持股基金數(shù)量的檢驗(yàn)結(jié)果顯示，Z值為 -0.127，伴隨概率為0.899，因此該指標(biāo)的差異性不顯著；另外基金持股比例、出具研究報(bào)告機(jī)構(gòu)數(shù)量、出具研究報(bào)告的數(shù)量及流動(dòng)性指標(biāo)的檢驗(yàn)結(jié)果顯示，樣本組與對照組四個(gè)指標(biāo)均能在5%或1%的顯著水平存在差異，且通過平均秩的比較來看樣本組均顯著高于對照組。

醫(yī)療保健行業(yè)的檢驗(yàn)結(jié)果顯示，樣本組與對照組的基金持股比例、出具研究報(bào)告機(jī)構(gòu)數(shù)及出具研究報(bào)告數(shù)量三個(gè)代表市場關(guān)注度的指標(biāo)均在1%的顯著水平存在差異，且通過平均秩比較來看樣本組均顯著高于對照組；但是持股基金數(shù)量以及流動(dòng)性指標(biāo)檢驗(yàn)結(jié)果顯示差異性不顯著。

可選消費(fèi)行業(yè)的基金持股比例、出具研究報(bào)告的機(jī)構(gòu)數(shù)量及出具研究報(bào)告數(shù)量三個(gè)反映市場關(guān)注度的指標(biāo)均在1%顯著水平下存在差異，且通過平均秩比較來看樣本組均要顯著高于對照組，而流動(dòng)性指標(biāo)以及持股基金數(shù)量的檢驗(yàn)結(jié)果顯示無顯著差異。

表7　　　樣本組及對照組市場關(guān)注度、流動(dòng)性的獨(dú)立樣本曼-惠特尼 U 檢驗(yàn)結(jié)果

注：p值為曼-惠特尼 U 檢驗(yàn)的漸進(jìn)顯著性(雙側(cè))統(tǒng)計(jì)值;“*”、“**”、“***”分別表示10%、5%以及1%的顯著水平。

四、結(jié)論與建議

(一)主要結(jié)論

利用曼-惠特尼 U 檢驗(yàn)對創(chuàng)業(yè)板與相應(yīng)的主板、中小板市場上市公司的市場關(guān)注度及流動(dòng)性進(jìn)行比較，在控制行業(yè)及規(guī)模后得到以下結(jié)論：

第一，在創(chuàng)業(yè)板與主板市場上市公司的比較中，醫(yī)療保健行業(yè)的流動(dòng)性在兩個(gè)市場之間無顯著差異，其他四個(gè)行業(yè)均在5%或1%的顯著水平存在差異，且創(chuàng)業(yè)板市場上市公司顯著高于主板市場；從反映市場關(guān)注度的四個(gè)指標(biāo)來看，材料、信息技術(shù)、醫(yī)療保健行業(yè)的持股基金數(shù)量無顯著差異，醫(yī)療保健行業(yè)出具研究報(bào)告的機(jī)構(gòu)數(shù)量也無顯著差異，但是材料、信息技術(shù)、醫(yī)療保健行業(yè)反映市場關(guān)注度的其他指標(biāo)以及其他兩個(gè)行業(yè)的指標(biāo)檢驗(yàn)結(jié)果顯示創(chuàng)業(yè)板顯著高于主板。

第二，在創(chuàng)業(yè)板與中小板市場上市公司比較中，材料、工業(yè)、醫(yī)療保健、可選消費(fèi)行業(yè)的流動(dòng)性無顯著差異，而創(chuàng)業(yè)板市場信息技術(shù)行業(yè)的流動(dòng)性顯著高于中小板市場；從反映市場關(guān)注度的四個(gè)指標(biāo)來看，材料、工業(yè)、醫(yī)療保健、信息技術(shù)以及可選消費(fèi)行業(yè)部分指標(biāo)無顯著差異，但五個(gè)行業(yè)的其他指標(biāo)的檢驗(yàn)結(jié)果均顯示，創(chuàng)業(yè)板市場要顯著高于中小板市場。

檢驗(yàn)結(jié)果表明，創(chuàng)業(yè)板上市公司通過升級轉(zhuǎn)板至滬深主板或中小板市場難以獲得市場關(guān)注度以及流動(dòng)性方面的收益。這表明在現(xiàn)有制度安排下，上市公司缺乏從創(chuàng)業(yè)板升級轉(zhuǎn)板至滬深主板或中小板市場的需求，在目前主板以及中小板與創(chuàng)業(yè)板市場之間不存在升級轉(zhuǎn)板制度供給的微觀需求基礎(chǔ)。究其原因，這可能與我國創(chuàng)業(yè)板與主板、中小板市場之間的上市條件、交易制度、信息披露、持續(xù)上市要求等制度設(shè)計(jì)的趨同有關(guān)，使得創(chuàng)業(yè)板與滬深主板、中小板市場之間的層次差異不明顯。

(二)政策建議

建議明確創(chuàng)業(yè)板與主板、中小板市場的不同板塊定位，考慮制定差異化的上市條件、服務(wù)對象、交易規(guī)則、退市要求以及投資者要求等，以體現(xiàn)不同市場板塊層次性。如可以考慮降低創(chuàng)業(yè)板市場的上市掛牌條件，依次拉開與滬深主板、中小板市場上市的差距；對滬深主板、中小板市場恢復(fù)實(shí)施T+0交易、提高投資者分紅等措施，提升滬深主板、中小板市場的流動(dòng)性以及市場關(guān)注度；對創(chuàng)業(yè)板市場規(guī)定更加嚴(yán)格的退市制度以及監(jiān)管規(guī)定，強(qiáng)化創(chuàng)業(yè)板市場的投資風(fēng)險(xiǎn)警示等。在場內(nèi)市場層次清晰情況下，可以在創(chuàng)業(yè)板與滬深主板、中小板市場之間引入升級轉(zhuǎn)板制度，從而有利于創(chuàng)業(yè)板與滬深主板、中小板市場之間形成能夠聯(lián)動(dòng)的有機(jī)整體，提升市場的資源配置效率。

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(責(zé)任編輯：肖加元)

中圖分類號(hào)：F830.9

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1003-5230(2016)03-0046-06

作者簡介：劉惠好(1962- )，女，湖南衡陽人，中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)金融學(xué)院教授，博士生導(dǎo)師；

基金項(xiàng)目：國家社會(huì)科學(xué)基金資助項(xiàng)目“健全我國多層次資本市場轉(zhuǎn)板制度研究”(14BJY182)

收稿日期：2016-02-16

杜小偉(1981- )，男，河南南陽人，中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)金融學(xué)院博士生，河南科技學(xué)院教師。