雒招霞

當(dāng)前及未來一段時(shí)期，盡管資本和金融賬戶仍可能出現(xiàn)一定逆差，但貨物貿(mào)易仍有望保持較大規(guī)模的順差，國(guó)際收支順差的整體格局短期內(nèi)不會(huì)改變，這決定了人民幣不存在趨勢(shì)性大幅貶值的基礎(chǔ)，相應(yīng)的資本也不會(huì)出現(xiàn)持續(xù)、大規(guī)模流出現(xiàn)象。

北京時(shí)間12月17日，在全球資本市場(chǎng)矚目下，美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束維持七年的零利率政策，加息“靴子”落地，美國(guó)開啟近十年來的首次加息。伴隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息后美元的進(jìn)一步走強(qiáng)，將對(duì)中國(guó)資本流出產(chǎn)生持續(xù)壓力。不過，目前我國(guó)擁有充足的外匯儲(chǔ)備和相對(duì)較高的存款準(zhǔn)備金率，這足以對(duì)沖美聯(lián)儲(chǔ)加息的負(fù)面影響。另外，業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，2016年人民幣貶值不會(huì)超過3-4%，國(guó)內(nèi)的無風(fēng)險(xiǎn)收益率是3-4%，這種情況下持有人民幣資產(chǎn)是合算的，其風(fēng)險(xiǎn)在可控范圍內(nèi)。

預(yù)計(jì)人民幣2016年貶值3-4%

高盛日前在報(bào)告中預(yù)計(jì)，2016年人民幣兌美元匯率將小幅貶值3-4%；到2016年底，人民幣兌美元溫和貶值至6.6。但高盛表示，因面臨美元漲勢(shì)無休、中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)疲軟，以及刺激政策效果不盡如人意的風(fēng)險(xiǎn)，該預(yù)期具有極大不確定性。

據(jù)高盛報(bào)告，2015年8月至10月，央行消耗了1260億美元外匯儲(chǔ)備來抵御資本外流的壓力，防止人民幣過度貶值。11月，外匯儲(chǔ)備又急劇縮水840億美元資金，盡管有一半是由于估值效應(yīng)。

人民幣在8月份大幅貶值3%后出現(xiàn)回調(diào)。但隨著11月底IMF委員會(huì)將人民幣納入SDR籃子，中國(guó)外匯交易中心12月發(fā)布了關(guān)聯(lián)13種貨幣的CFETS人民幣匯率指數(shù)。當(dāng)日，離岸人民幣跌破6.56，創(chuàng)四年新低。

高盛分析稱，中國(guó)政府以上舉措令市場(chǎng)認(rèn)為，中國(guó)有可能在未來某時(shí)點(diǎn)對(duì)匯率政策做出重大調(diào)整，可能會(huì)允許人民幣大幅貶值。

國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室理事曹遠(yuǎn)征針對(duì)當(dāng)前市場(chǎng)熱切關(guān)注的人民幣貶值問題做出回應(yīng)，“我們認(rèn)為明年人民幣貶值不會(huì)超過3-4%，國(guó)內(nèi)的無風(fēng)險(xiǎn)收益率是3-4%，這種情況下持有人民幣資產(chǎn)是合算的。”曹遠(yuǎn)征表示，隨著人民幣國(guó)際化，投資者在衡量資產(chǎn)配置時(shí)，更應(yīng)考慮貨幣收益率而非匯率。

隨著美元加息通道打開，尤其是近期人民幣兌美元匯率中間價(jià)的下調(diào)，不少觀點(diǎn)認(rèn)為人民幣匯率將出現(xiàn)持續(xù)貶值，并鼓勵(lì)內(nèi)地投資者選擇美元資產(chǎn)配置。

2015年人民幣正式被納入SDR，并將作為各國(guó)銀行的主要貨幣，進(jìn)入對(duì)方的資產(chǎn)負(fù)債表。“這是2015年很重要的一個(gè)時(shí)刻，人民幣成為國(guó)際貨幣，對(duì)于中國(guó)來說，其匯率的重要性在下降，而收益率的重要性在上升，因?yàn)閮烧呖梢酝ㄓ??！辈苓h(yuǎn)征解釋道，這就決定了內(nèi)地投資者在配置資產(chǎn)時(shí)，不但要考慮匯率，更要考慮利率。

針對(duì)市場(chǎng)上人民幣持續(xù)貶值的觀點(diǎn)，曹遠(yuǎn)征指出，如果仔細(xì)觀察就不難發(fā)現(xiàn)，人民幣唯有兌美元貶值，而兌其他所有貨幣都在升值，這意味著人民幣也在升值，只不過速度沒有美元快?！巴顿Y匯率本身也是投資產(chǎn)品，一般說美元加息會(huì)升值，但大家會(huì)看到加息速度很緩慢，換言之，資產(chǎn)回報(bào)率不一定很高。通常我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)無風(fēng)險(xiǎn)收益率在3-4%，假如人民幣兌美元的貶值幅度不超過3%，持有人民幣資產(chǎn)就是合算的?！?/p>

人民幣不會(huì)趨勢(shì)性大幅貶值

交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平認(rèn)為，現(xiàn)階段人民幣不存在趨勢(shì)性大幅貶值的基礎(chǔ)，因而不會(huì)發(fā)生趨勢(shì)性大幅貶值。當(dāng)前及未來一段時(shí)期，盡管資本和金融賬戶仍可能出現(xiàn)一定逆差，但貨物貿(mào)易仍有望保持較大規(guī)模的順差，國(guó)際收支順差的整體格局短期內(nèi)不會(huì)改變，這決定了人民幣不存在趨勢(shì)性大幅貶值的基礎(chǔ)，相應(yīng)的資本也不會(huì)出現(xiàn)持續(xù)、大規(guī)模流出現(xiàn)象。

根據(jù)以往的歷史經(jīng)驗(yàn)及美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景來看，連平認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)一旦開啟加息周期，往往是連續(xù)加息。鑒于中國(guó)的實(shí)際狀況，如果未來美國(guó)一步步走上加息通道，將會(huì)對(duì)中國(guó)資本流出產(chǎn)生持續(xù)的壓力。首先，改革開放三十多年來，中國(guó)事實(shí)上經(jīng)歷著持續(xù)資本流入，當(dāng)資本大規(guī)模流入，有了很高水平的積累后，本身就有流出的壓力。加之經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，投資回報(bào)率趨勢(shì)性降低，風(fēng)險(xiǎn)逐步加大，外匯儲(chǔ)備沖高回落、外匯占款減少，就是有力的佐證。

其次，美聯(lián)儲(chǔ)加息和美元走強(qiáng)意味著美元資產(chǎn)價(jià)值提升，推動(dòng)境內(nèi)資本流出。再者，經(jīng)濟(jì)全球化背景下，中國(guó)企業(yè)全球資產(chǎn)配置需求上升，加之境內(nèi)要素成本上長(zhǎng)升和資產(chǎn)價(jià)格偏高，資本輸出需求加大。另外，中美貨幣政策分化，利差收窄，必然帶來資本流出。最后，人民幣貶值預(yù)期難以銷聲匿跡，帶來資本流動(dòng)壓力，加之資本和金融賬戶開放步伐加快，資本流出更加便利。多重因素匯集在一起容易產(chǎn)生共振和疊加效應(yīng)，并持續(xù)醞釀、滋長(zhǎng)、衍生和強(qiáng)化資本流出壓力。

不過，在連平看來，目前我國(guó)擁有充足的外匯儲(chǔ)備和相對(duì)較高的存款準(zhǔn)備金率，這足以對(duì)沖美聯(lián)儲(chǔ)加息的負(fù)面影響。美聯(lián)儲(chǔ)加息帶來資本流出壓力，可能影響到人民幣匯率和國(guó)內(nèi)流動(dòng)性，但以其充足的外匯供給和人民幣流動(dòng)性，足以對(duì)沖美聯(lián)儲(chǔ)加息的負(fù)面影響。

目前，中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面較好，資本流出整體可控。未來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)有望保持中高速增長(zhǎng)，國(guó)際收支順差格局短期內(nèi)不會(huì)改變，人民幣不存在持續(xù)貶值基礎(chǔ)?？傮w來看，未來我國(guó)經(jīng)濟(jì)有望在6.5-7.5%的區(qū)間運(yùn)行。

招銀國(guó)際資產(chǎn)管理有限公司投資董事鄭磊在接受媒體采訪時(shí)預(yù)計(jì)，“不必過度看空人民幣，會(huì)隨著外界對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)預(yù)期穩(wěn)定和看好而改變?！?/p>

中國(guó)銀行國(guó)際金融研究所副所長(zhǎng)宗良撰文指出，未來一段時(shí)間，人民幣對(duì)美元匯率仍會(huì)承受一定的貶值壓力，但預(yù)計(jì)不會(huì)形成趨勢(shì)性貶值，人民幣匯率將在雙向波動(dòng)情況下保持基本穩(wěn)定。

因此，我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)有能力保持中高速增長(zhǎng)。當(dāng)前及未來一段時(shí)期，盡管資本和金融賬戶仍可能出現(xiàn)一定逆差，但貨物貿(mào)易仍有望保持較大規(guī)模的順差，國(guó)際收支順差的整體格局短期內(nèi)不會(huì)改變，這決定了人民幣不存在趨勢(shì)性大幅貶值的基礎(chǔ)，相應(yīng)的資本也不會(huì)出現(xiàn)持續(xù)、大規(guī)模流出現(xiàn)象。加之中國(guó)的財(cái)政狀況較好，金融體系運(yùn)行平穩(wěn)，未來，資本流出風(fēng)險(xiǎn)整體可控。