凈利潤不高、應收賬款逐年增加，羿珩科技是否能夠帶領康躍科技擺脫水火困境，走向“光”明大道？

康躍科技（300391.SZ）主營內燃機渦輪增壓器產品的研發(fā)、制造及銷售，于2014年8月1日登陸創(chuàng)業(yè)板，不料上市第二年業(yè)績就開始變臉，2015年營業(yè)利潤告負，同比大降161.22%。 主營業(yè)務承壓，康躍科技7月16日發(fā)布關聯(lián)交易預案修訂稿，擬作價9億元以發(fā)行股份與支付現(xiàn)金相結合的方式購買羿珩科技（835560.OC）100%的股權，溢價高達267.54%。 然而，在新三板掛牌剛滿半年的羿珩科技與康躍科技主營業(yè)務迥異，營業(yè)狀況也剛剛變好。2013年和2014年，羿珩科技扣非后凈利潤均為大額負值，2015年亦不及1400萬元。此外，《證券市場周刊》記者還發(fā)現(xiàn)羿珩科技應收賬款余額較大，且增長較快，賬齡較長。 因此，此次高溢價的關聯(lián)交易是否能讓康躍科技順利跨界玩轉光伏市場，仍需打上三個問號。 何來估值飆升？ 根據(jù)預案修訂稿，截至2016年3月31日，羿珩科技全部股東權益的預估值為9億元，賬面凈資產為2.45億元（未經(jīng)審計），預估增值約6.55億元，增值率為267.54%。 對于為何身處傳統(tǒng)產業(yè)的羿珩科技估值大增，康躍科技在公告中表示看好智能裝備制造行業(yè)，認為羿珩科技擁有較強的產品研發(fā)能力和豐富的客戶資源，同時對于羿珩科技布局美國市場充滿期待。 康躍科技對于標的公司的盈利能力似乎深信不疑，但《證券市場周刊》記者發(fā)現(xiàn)其2015年的歸屬母公司股東凈利潤不足2000萬元，2014年僅為549萬元，2013年甚至大幅虧損4722萬元。 2014年、2015年和2016年一季度，羿珩科技的毛利率分別是23.42%、33.34%和37.64%，凈利率分別為7.40%、11.79%和12.20%，公司盈利能力逐年提升。 預案修訂稿中，康躍科技將博碩光電（831019.OC）列為可比對象。2015年和2016年上半年，博碩光電的毛利率分別是49.24%和60.77%，凈利率分別達到28.35%和35.91%。相比之下，博碩光電的毛利率和凈利率高于羿珩科技1倍以上。 2014-2015年及2016年一季度，羿珩科技主營業(yè)務收入占比分別為69.29%、97.68%和99.34%。 預案修訂稿中，羿珩科技對于未來五年主營業(yè)務的預測中多了新項目“太陽能光伏組件”，新業(yè)務源于2015年羿珩科技美國全資子公司SunSpark與美國SolarMax公司的合作。根據(jù)雙方于2016年5月簽訂的《光伏組件購銷協(xié)議》，SolarMax從協(xié)議生效之日起三年內向SunSpark采購150兆瓦的太陽能光伏組件，合同總金額達到1.13億美元。 但是，《證券市場周刊》記者發(fā)現(xiàn)，即使加上了新項目，羿珩科技對于未來5年的主營業(yè)務毛利率預測也是逐年下降的，其中2016年4-12月為27.05%，比1-3月直降10個百分點，2017-2020年更是逐年下降，分別為26.04%、24.29%、23.70%和23.42%。 此外，根據(jù)預案修訂稿，這次交易對方之一王楠不僅是翼珩科技的股東，同時還是康躍科技的董事，另一交易對方北京興源投資管理有限責任公司也是由王楠擔任董事長和總經(jīng)理，因此，這次收購構成關聯(lián)交易。 應收賬款逐年增長 預案修訂稿顯示，2015年羿珩科技主營業(yè)務收入較2014年增長124.83%；2016年僅1-3月，羿珩科技的營業(yè)收入就達到8143萬元，比2014年全年還多482萬元。 但是，《證券市場周刊》記者發(fā)現(xiàn)羿珩科技應收賬款卻在加速膨脹，使得公司營收增長的含金量大打折扣。 2014-2015年及2016年一季度末，羿珩科技的應收賬款余額分別為5876萬元、8279萬元和1.09億元，占當期期末資產總額的比重分別為25.53%、25.98%和30.53%，已計提的壞賬準備分別為2626萬元、2246萬元和2497萬元。2015年末，羿珩科技應收賬款同比增長率達到48.90%。 此外，《證券市場周刊》記者發(fā)現(xiàn)，羿珩科技1年以內（含1年）的應收賬款占比較高，2014年、2015年和2016年1-3月賬齡在1年以內（含1年）的應收賬款分別為2264萬元、4069萬元和6759萬元，占比分別為38.53%、49.15%和61.97%；同時，其賬齡超過5年的應收賬款增速較快，2014年僅159萬元，2015年增長到535萬元，增幅達到236.23%，2016年3月31日再次飛速增長至1212萬元，較2014年和2015年分別增長662.40%和126.79%。 對于逐年增長的應收賬款，康躍科技表示，雖然羿珩科技主要客戶多為國內大型光伏企業(yè)，客戶信譽較好，但是如果不能及時回收應收賬款，將對羿珩科技的經(jīng)營產生不利影響。 此外，通過對比羿珩科技的年報和本次收購預案，《證券市場周刊》記者發(fā)現(xiàn)兩份公告的客戶數(shù)據(jù)有不一致的現(xiàn)象。 羿珩科技在新三板公布的年報顯示，2015年其第一大客戶為上海鴻騫貿易有限公司，銷售額為2810萬元，但本次預案修訂稿披露的第一大客戶卻變成了晶科能源控股有限公司，銷售額為2976萬元。而晶科能源在羿珩科技2015年年報中是第二大客戶，銷售額為2207萬元，比預案修訂稿中少了769萬元。 無獨有偶，常熟阿特斯陽光電力集團在兩組數(shù)據(jù)中都是2015年第三大客戶，可是在2015年年報和本次收購預案中的銷售額卻大相徑庭，分別是1497萬元和2502萬元，相差超過1000萬元。 短短半年，羿珩科技前五大客戶的信息前后不一致，數(shù)據(jù)出現(xiàn)“雙版本”，實在令人不解。 光伏產能過剩？ 羿珩科技和康躍科技要共同面對的還包括光伏行業(yè)產能是否過剩的爭論。 羿珩科技的主要業(yè)務為智能裝備產品，主要就是太陽能光伏組件封裝設備。2016年以來，中國出現(xiàn)了因政策調整帶來的新一輪產能擴張和光伏搶裝熱潮，對光伏封裝設備企業(yè)是重大利好。 《證券市場周刊》記者梳理收購預案發(fā)現(xiàn)，2013-2015年光伏行業(yè)逐漸復蘇，中國新增光伏裝機容量分別達11.3GW、10.5GW和15.13GW，截至2015年年底，累計裝機容量達43.18GW，居世界第一。 美國SPV Market Research早就預測，2015年全球太陽能光伏組件的產能可以達到60GW，同比2014年增長約7%。也就是說，預測中全球70%以上的光伏產能在中國。 自“十三五”以來，國家以“清潔低碳高效可持續(xù)發(fā)展”為基調，積極推動光熱發(fā)電?！笆濉逼陂g光伏的裝機目標為150GW。 然而，僅2016年上半年，中國光伏發(fā)電新增裝機規(guī)模超過20GW，再創(chuàng)新高。這種“中國速度”實在讓人對未來的產能過剩感到擔憂。 中國光伏行業(yè)協(xié)會秘書長王勃華近期接受訪問時表示，考慮到當前的實際情況，無論是傳統(tǒng)能源還是可再生能源，“十三五”期間的規(guī)劃目標都將適當調低。 目前看來，國內光伏企業(yè)集中擴張和增加項目，出現(xiàn)產能過剩和供需不平衡似乎是在所難免的。 此外，光伏企業(yè)的技術成本普遍偏高，來自政府的財政補貼成了目前光伏企業(yè)賴以生存的重要基石。因此，補貼政策的收緊自然讓光伏企業(yè)如臨大敵。 繼2012年美國對中國的光伏產品進行“反傾銷、反補貼”后，2013年6月，歐盟的“雙反”政策對中國光伏產業(yè)可以說是雪上加霜，很多國內的光伏企業(yè)不同程度遭遇海外客戶拖欠賬款的情況，有的還不幸破產。 在行業(yè)狀況如此惡劣的情況下，本次交易的原股東仍然承諾羿珩科技2016-2018年實現(xiàn)扣非后凈利潤分別不低于5000萬元、6700萬元和8800萬元。 如果實現(xiàn)業(yè)績對賭，羿珩科技在未來3年的凈利潤將比2015年分別增長146%、230%和333%，可謂飛速發(fā)展。 這不禁讓人疑問，是什么因素會讓屬于傳統(tǒng)制造業(yè)的羿珩科技拿到267.54%的估值溢價，又承諾在未來幾年節(jié)節(jié)增長呢？康躍科技又如何“迎難而上”面對現(xiàn)實呢？對于上述種種疑問，截至發(fā)稿，《證券市場周刊》記者沒有得到康躍科技方面的任何答復。 然而，也有聲音認為光伏行業(yè)是此消彼長的，甚至“過?！币膊⒎侨菈氖?。 賽迪智庫電子信息產業(yè)研究所副所長王世江表示，對于光伏產業(yè)而言，從現(xiàn)在這個時點看，產能確實大于市場需求，但是光伏市場需求仍在快速擴大，現(xiàn)在過剩并不代表以后也過剩；如果非要說是“過剩”，那也應該是叫做“成長中的過?！被颉半A段性過剩”，表現(xiàn)為高端產能不足，低端產能過剩。 他認為，市場經(jīng)濟本身就是過剩經(jīng)濟，只有適度過剩才會引入競爭，促使產品價格快速下降，進而才能讓消費者享受到更多價廉物美的產品；有品牌、有技術且有實力的企業(yè)2016年普遍呈現(xiàn)供不應求的局面，因此并不需要談過剩色變，市場機制自然會給產業(yè)進行糾偏。