[英國]　C.R. 黑德

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尋求BOOT模式的替代融資方式

[英國]C.R. 黑德

分拆國有電力設(shè)施催生了由私人部門投資獨立電力生產(chǎn)的想法，且已有25 a之久。這一做法在一定程度上是基于其本身的必要性，即已經(jīng)意識到下一階段電力項目對資金的需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出公共部門的籌資額；而且在一定程度上是基于私營企業(yè)資金使用效率更高的信念。其基本假設(shè)是，新電力項目將主要通過BOOT(建設(shè)-擁有-經(jīng)營-轉(zhuǎn)讓)模式從私營企業(yè)融資。當(dāng)這種模式在大多數(shù)電力項目上合理運用并獲得一定效果時，對大型水電開發(fā)方案實施私人融資很快將成為一個更具挑戰(zhàn)性的命題。目前私人投資于水電領(lǐng)域的資金數(shù)額仍然太小，為此，提出了一種替代融資模式的方式，并對其進(jìn)行論證，擬在項目生命周期的后期再引入私人投資者，以期使上述情況得到有效改善。

BOOT(建設(shè)-擁有-經(jīng)營-轉(zhuǎn)讓)模式；企業(yè)融資

1　水電項目融資現(xiàn)狀

在一個需要更多可再生能源的世界里，仍有大量的水電潛力尚未得到開發(fā)利用，對此必須給予更多關(guān)注。特別是在發(fā)展中國家，對可再生能源的需求更大。在非洲，盡管有些地區(qū)是世界上最缺電的地方，但仍有約90%水電資源技術(shù)可開發(fā)量尚未得到開發(fā)；亞洲和拉丁美洲地區(qū)的這一數(shù)據(jù)分別是80%和74%。

雖然諸多復(fù)雜原因?qū)е滤娰Y源未得到充分開發(fā)利用，但潛在問題仍是資金的缺乏。盡管水電站的運行成本很低，且若維護工作做的比較好，那么從理論上來說，其使用壽命是無限期的，然而這些天然優(yōu)勢卻往往從一開始就無法跨越項目資金的障礙。

更為殘酷的是，大多數(shù)發(fā)展中國家沒有足夠的公共資金用來修建水電工程，而私營企業(yè)卻發(fā)現(xiàn)，在現(xiàn)行的BOOT模式下，又很難使項目能夠得到順利推進(jìn)。

世界銀行最近開展的一項最新調(diào)查顯示，2004～2014年，撒哈拉以南的非洲地區(qū)僅有6%的水電開發(fā)資金來自私營企業(yè)。其中多數(shù)用于對現(xiàn)有水電站項目的修復(fù)或更新改造，對于解決新增裝機容量來說只是杯水車薪。在整個非洲大陸所有水電項目中，唯一的私人投資項目是烏干達(dá)的布賈卡里(Bujagali)水電站(裝機容量為250 MW)。這一首創(chuàng)性的水電項目于2012年最終落成，其投運發(fā)電緩解了該國極度缺電的情況，但也是一個既費時又費錢的事，很清晰地展示了私人投資于水電開發(fā)所具有的挑戰(zhàn)性。此外，在其他地方也有處于策劃階段的類似項目。然而記錄顯示，對于非洲大量未開發(fā)的水電資源及其對能源的需求而言，投入新建水電項目的私人資金，不會發(fā)揮顯著作用。

在巴西、智利和老撾等國家，雖然有過幾個著名的成功案例，但是總體來說，其他幾大洲的情況基本類似。盡管如此，從全球范圍來看，投入到水電領(lǐng)域的私人資金額度仍普遍遠(yuǎn)低于多數(shù)政府的預(yù)期。

究其原因，并非是資金缺乏所致。投資者一再表示，在風(fēng)險回報可接受的范圍內(nèi)，可用于可靠項目的資金非常充裕。同樣地，過去也并不缺乏有遠(yuǎn)見的投資者，然而目前對水電項目的投資熱情正在減退，許多投資者已轉(zhuǎn)向其他一些更易得到回饋的市場投資。一位有遠(yuǎn)見的投資者在近期發(fā)表的評論中說，水電項目開發(fā)是一個很好的構(gòu)想，但是其過程復(fù)雜、歷時長，且存在諸多前期投資風(fēng)險。

考慮到這些負(fù)面評論，需小心從事，反應(yīng)不能過度。如果就此得出私營企業(yè)為水電項目融資不可行的結(jié)論明顯不對，世界上多數(shù)水電資源仍未得到開發(fā)利用，將最大的可利用資金池拒之門外顯然不妥。沒有更多的選擇，公共部門不能過度地依賴來自少數(shù)國家的雙邊融資，因為這些融資隨時可能停止。

伴隨著對水電了解的深入，水電也正從公共服務(wù)轉(zhuǎn)向可交易的商品。而且，因其環(huán)保信譽以及能使其他可再生能源融入到電力系統(tǒng)中，水正日益成為有價值的商品。在商業(yè)環(huán)境下，私營企業(yè)融資水電完全有可能，但也不會如預(yù)期那樣普遍。因此，需要正視現(xiàn)有BOOT模式的缺點，盡量尋求可替代的方式，以利于水電部門進(jìn)行融資。

2　BOOT模式的缺點

傳統(tǒng)的BOOT模式也在發(fā)展，盡管私人資金在流向熱電站等這種相對簡單的項目，且精確的項目范圍、質(zhì)量及工程成本均可提前做出清晰的界定，但這些項目不如水電項目那樣資本密集。站在開發(fā)商的角度來看，最重要的是，熱電站的一半費用屬于燃料成本，可通過銷售轉(zhuǎn)移給特許期間項目購買方；而水電站主要是資金成本，大部分風(fēng)險發(fā)生在項目投入試運行以前，而且由投資方承擔(dān)。這屬于2種完全不同的情形。

BOOT模式的基本特征是，往往在項目生命周期的初期就引入了私人投資者，而此時對項目還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有經(jīng)過全面考察和方案優(yōu)化。在該階段可能會存在許多未知數(shù)，包括融資和建設(shè)成本、實現(xiàn)財務(wù)收尾需要花費的時長，有時甚至連能源的價值都是未知的。從國家政府層面講，該模式不需要政府開展詳細(xì)的預(yù)研究工作并為此支付費用，這可能也是一種具有吸引力的選擇，但BOOT模式仍存在以下缺點。

(1) 如果在對工程選址價值(經(jīng)濟租金)基本上還不了解的情況下就進(jìn)行談判，那么作為資源所有者的東道國政府，就會很難在特許中獲得最佳交易，無法以電價、使用費等一般定量標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行特許權(quán)公開招標(biāo)。因此，過去關(guān)于許多水電站的特許權(quán)都是通過直接談判。需要說明的是，自然資源的經(jīng)濟租金是利用資源獲得的實際收入減去其生產(chǎn)成本的差。

(2) 在工程較早階段授予特許權(quán)，東道國政府實際上是將控制權(quán)轉(zhuǎn)交給了私人開發(fā)商，他們不會在耗時又耗錢的工程準(zhǔn)備階段進(jìn)行投資，而是很自然地想盡早使工程開工建設(shè)。其導(dǎo)致的結(jié)果就是，通常沒有以長期的經(jīng)濟標(biāo)準(zhǔn)來對工程進(jìn)行優(yōu)化，特別是在涉及多目標(biāo)效益的情況下。

(3) 同樣，如果在工程較早階段即將控制權(quán)移交出去，那么政府對涉及工程的設(shè)計和建設(shè)成本、決定質(zhì)量關(guān)鍵性的影響力就會削弱。這些決定主要是基于對工程的短期利益及其運行壽命之間的權(quán)衡，而東道國政府和私人開發(fā)商不一定對此保持一致意見。

(4) 與工程建成以后私人資金再介入相反，過早地引入私人開發(fā)商，工程財務(wù)費用不可避免會更高，因為風(fēng)險溢價更大，總耗時也會更長。由于財務(wù)費用與工程成本緊密相關(guān)，這樣將直接影響到開發(fā)商與東道國政府可分享的工程經(jīng)濟租金。

(5) 經(jīng)驗證明，BOOT模式的工程往往會長時間地推遲。很多工程無法實現(xiàn)財務(wù)結(jié)束，即使那些多年后最終建成的工程也是如此。導(dǎo)致推遲的因素很多，包括獲得公眾認(rèn)可、政府和管理者滿意需花費的時間以及復(fù)雜的交易安排；更重要的是在籌資和結(jié)束交易過程中遇到的困難。

政府部門在考慮利用私人開發(fā)商增加上網(wǎng)發(fā)電量以便及時滿足日益增長的系統(tǒng)需求時，最后一點尤為重要。大多數(shù)以BOOT模式開發(fā)的工程實現(xiàn)商業(yè)運行耗費的時長，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了開發(fā)商或者東道國政府的預(yù)期。這樣就使在供需平衡已經(jīng)緊張的所有情況下，BOOT模式對于系統(tǒng)擴張而言變得不可靠。例如，布賈卡里水電站最終的建成投運時間比最初的計劃晚了8 a多，而在此期間，由于持續(xù)的電力短缺，烏干達(dá)甚至經(jīng)歷了非常嚴(yán)重的經(jīng)濟衰落時期。

3　替代模式

3.1后期引入私人開發(fā)商

為避免BOOT模式出現(xiàn)的大量同類問題，可采用另一種方式，即由公共部門開發(fā)項目，在結(jié)束時由私人部門再融資。這樣將大幅縮短可能推遲的時間，以使私人融資變得更為簡單，成本也更低。另外，在時間上會更易預(yù)測，允許政府部門在概念化、設(shè)計和建設(shè)等非常重要的階段保留完全控制權(quán)，也將增加額外優(yōu)勢。

當(dāng)然，這種模式也不可避免地會引發(fā)一系列問題，而且將明顯不同于以前的公共項目。項目的構(gòu)建應(yīng)當(dāng)由獨立且具有特定目標(biāo)的公司來運作，這樣就可以從項目一開始就能有效地模擬私營公司。盡管是在公共部門內(nèi)部開發(fā)，也應(yīng)當(dāng)由這樣一個機構(gòu)來推動，該機構(gòu)因強有力的授權(quán)可置身于政府部門或國有電力設(shè)施等普通公共框架之外。

項目公司需要通過銀行擔(dān)保的電力購買協(xié)議(PPA)來保障其收益流。在多數(shù)情況下，PPA需要主權(quán)擔(dān)保以支持購買方的義務(wù)，以及來自多邊開發(fā)銀行(MDB)的反擔(dān)保。看上去很繁瑣，但和傳統(tǒng)的BOOT模式所要求的擔(dān)保程序并無差別。

3.2再融資

在大多數(shù)情況下，項目最開始由公共部門融資，這也就意味著主要是依賴MDB。其最大區(qū)別在于：項目從私營部門獲得再融資后，就不再占用公共資金。傳統(tǒng)的MDB優(yōu)惠融資模式下的資金投入時間長達(dá)20 a甚至更長，與之相比優(yōu)勢明顯。

商業(yè)運作開始后不久就可以進(jìn)行再融資，包括發(fā)行債券、出售項目公司產(chǎn)權(quán)等，但這只能在公司有明顯可盈利的情況下才有可能。因此項目公司必須作為財務(wù)可行的獨立實體來構(gòu)建。

在很多情況下，發(fā)行債券才是首選，這從政治方面解釋也更易于被接受，因為出售股份會導(dǎo)致產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移至私營企業(yè)。債券所具有的一個特別優(yōu)勢是可以隨著時間的推移進(jìn)行分階段引入，從國際市場開始，隨著當(dāng)?shù)刭Y本市場的發(fā)展再逐步進(jìn)入。本地債券能減低匯率風(fēng)險，而匯率風(fēng)險是發(fā)展中國家電力基礎(chǔ)設(shè)施私人融資最大的障礙之一。

另一方面，出售股份也具有一定優(yōu)勢。私人所有者有較強的動力通過合理的運行和維護來保護其投資，有可能會準(zhǔn)備將來對河流進(jìn)行進(jìn)一步投資。有些國家對于將公共資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給私營企業(yè)，在政策方面較為寬松，特別是那些在分拆過程中已具有處理國有資產(chǎn)經(jīng)驗的國家。

3.3MDB的作用

這種方式只有在MDB強有力地支持下才有可能，自項目準(zhǔn)備階段開始就需要MDB的密切介入。需要MDB為執(zhí)行機構(gòu)提供制度和資金方面的支持，以確保其有能力在項目優(yōu)化和組織以及隨后的設(shè)計和建設(shè)管理過程中發(fā)揮作用。他們要在初始階段的公共籌資以及項目運行后、轉(zhuǎn)向私人融資過程中起到關(guān)鍵作用。

所有的主要MDB都有既關(guān)注公共部門融資又關(guān)注私營企業(yè)融資的組成機構(gòu)，這會使上述工作變得容易。因此，公共事業(yè)單位支持項目初期開發(fā)，再移交給私營企業(yè)進(jìn)行再融資。

目前，剛果(金)的英加3水電站(裝機容量為4 800 MW)所做的工作可能是一種開拓性的新方式。世界銀行和非洲開發(fā)銀行為公共部門做的大量準(zhǔn)備性研究工作提供資金，目的是當(dāng)項目準(zhǔn)備好以透明、競爭性的方式選擇未來特許權(quán)者時才引入私人合作伙伴。 這樣做是因為大英加項目第1階段特別復(fù)雜，但也朝著本文提出的替代模式方向邁出了堅定的一步。

3.4執(zhí)行機構(gòu)

這種模式的核心要素之一是由政府所有的實體負(fù)責(zé)項目開發(fā)。因為它需要一個機構(gòu)能像私營企業(yè)那樣思考和行動，所以，不會由政府部門或公共事業(yè)單位來實施。該機構(gòu)要交付項目，將需要強有力的授權(quán)確保所有政府部門朝同一個目標(biāo)努力，往往實際情況并非如此。

方法之一是成立新的獨立公司，在重點項目開發(fā)過程中，通過公私合營或類似的方式來促進(jìn)外部投資。例如，尼泊爾投資委員會和不丹綠色電力公司，前者成功地打破了多年來阻礙該國重點水電項目開發(fā)的僵局。盡管兩者被授權(quán)的工作和角色有所不同，但其實質(zhì)上都是政府所有的機構(gòu)作為私營實體來進(jìn)行操作，是代表政府來推動水電資源的開發(fā)。

要求執(zhí)行機構(gòu)在已定的預(yù)算范圍和時間期限內(nèi)交付一項重要基礎(chǔ)設(shè)施成果時，就產(chǎn)生了一種更明確的方式。這種模式涉及多個產(chǎn)業(yè)，例如體育館(奧林匹克和世界杯體育館交付部門)、交通行業(yè)(倫敦鐵路軌道)、水行業(yè)(萊索托高原發(fā)展局)以及水電行業(yè)(中國長江三峽工程開發(fā)總公司)。在20世紀(jì)，北美洲的許多大型水力開發(fā)項目都是由特定的、目標(biāo)明確的項目授權(quán)方式確定的。

這種方式的難點在于需要找到必要的技能，但只要允許在國際上招募，且能提供資金，那么并非不可能。然而，其成本將會非常高昂，但沒有將來項目的私人融資失敗所造成的成本高。

3.5優(yōu)勢

混合使用公共資金和私人資金的想法并非不常見。許多私人所擁有的水力項目也會依賴公共資金的支持，進(jìn)行擔(dān)?；蛸J款。區(qū)別就在于，一個部門授予BOOT特許經(jīng)營權(quán)時，其他部門有阻礙開發(fā)的情況。

隨著時間的推移，這種方式會出現(xiàn)從公共資金向私人資本的過渡。

這種方式的基本目標(biāo)是促進(jìn)私人融資，使工程成本更低，而且也更易獲得資金。目前應(yīng)該比過去20 a來的 BOOT模式更能吸引私營企業(yè)的投資，因為現(xiàn)有水電資產(chǎn)籌資很少會出現(xiàn)問題。因此，首先應(yīng)大幅增加私人資本向水電領(lǐng)域的流入。而且，這種模式還具有一系列其他優(yōu)勢，主要表現(xiàn)在以下方面。

(1) 采購更容易。以可接受的透明方式，競爭性地挑選特許權(quán)者的問題已不復(fù)存在，取而代之的是相對直接的再融資過程，將類似于普通的債券發(fā)行或股權(quán)出售。

(2) 更大的必然性。合同框架也更為簡單，許多交易要求不再列為必備，這樣就可以使項目在準(zhǔn)備階段的不確定性降低，使項目按期完成的可信度得以提高。

(3) 最佳開發(fā)。在項目優(yōu)化、設(shè)計和建設(shè)階段，國有執(zhí)行機構(gòu)保留控制權(quán)，可以自由決策，以確保項目開發(fā)能夠滿足最佳的國家長期利益。

(4) 更多的經(jīng)濟租金。這種方式能夠降低融資費用，減少項目的建設(shè)成本，特別是當(dāng)項目建設(shè)采用單一合同這種更為公共融資者接受的合同形式時。這樣就能從項目中獲得更多的經(jīng)濟租金。

4　結(jié)　語

本文源自作者個人的經(jīng)驗，遇到過太多潛在的、有市場前景的私營水電項目，有些項目不管開發(fā)者如何努力最終都無法完成。有些特許權(quán)和項目購買合同談判，以及涉及設(shè)計和建設(shè)管理、環(huán)保和社會，特別是籌資等盡管各方都比較滿意，但往往都被證明是無底洞。

當(dāng)然，也有一些項目成功地跨越了所有障礙，期待它們?yōu)殚_發(fā)者創(chuàng)造合理收益。作為一個行業(yè)，私人融資的水電項目并不多。研究認(rèn)為，其原因是BOOT融資模式并不能很好地適用于大而復(fù)雜的水電項目，因此，必須要尋求可替代的融資模式。

最后，有必要明確引入私營企業(yè)的目的。有人會認(rèn)為是為了提高效率和更好地利用資源，而在現(xiàn)實中這些優(yōu)勢卻難以顯示出來。只有使用世界資本市場上巨大的私人資金，才有可能使更多的未被開發(fā)的資源得到開發(fā)利用，這些開發(fā)項目能為國家?guī)碡S厚的利益。

(蘭榮蓉趙秋云編譯)

2016-01-20

1006-0081(2016)08-0027-04

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