許敏敏　王紫玥　徐徐

摘要：我國保險業(yè)近年來發(fā)展迅速。財產(chǎn)保險公司保費2014年達到7 544.4億元，但財險公司經(jīng)營虧損較為嚴重。在此背景下，本文運用Z-score模型對2011年至2013年多家財產(chǎn)保險公司的財務狀況進行預警研究。在此基礎(chǔ)上將得到的Z值與實際情況進行驗證，并提出相應的建議。

關(guān)鍵詞：財產(chǎn)保險公司 財務預警 Z-score

近年來，我國保險行業(yè)發(fā)展迅速。財產(chǎn)保險公司的保費收入從2009年的2 992.2億元增至2014年的7 544.4億元，五年間的年平均增長率為20.5%。但在保費收入屢創(chuàng)新高的同時，財險公司的經(jīng)營虧損情況卻較為嚴重，大型保險公司也逐漸出現(xiàn)虧損問題。財務預警研究有助于財險公司盡早發(fā)現(xiàn)問題，改善經(jīng)營管理。

一、概述

（一）財務預警的界定。財務預警，是指以企業(yè)提供的財務報表等為基礎(chǔ)，利用會計、統(tǒng)計、金融、企業(yè)管理等理論，采用比率分析、數(shù)學建模等方法，對公司是否有能力償還到期債務作出預判，并將判斷結(jié)果反饋給公司，以便公司在損失發(fā)生之前采取相應措施，規(guī)避風險或?qū)p失降低到最小，保證公司的持續(xù)發(fā)展。

（二）財務預警模型的選擇。對于財險公司的財務預警，本文選用Z-score模型。我國學者現(xiàn)有的研究多采用多元邏輯回歸模型進行分析，選用Z-score模型作例證分析的較少。另外，我國的保險公司上市企業(yè)較少，以非上市公司居多，這較符合Z-score模型的適用范圍。

二、財務預警模型的數(shù)據(jù)選取 ——以Z-score模型為例

（一）Z-score模型的構(gòu)建。Z-score模型是紐約大學斯特恩商學院教授、金融經(jīng)濟學家愛德華·奧特曼（Edward Altman）于1968年建立。最初的5變量Z-score模型如下：

Z=1.2 X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+0.999X5

其中：X1=運營資金/資產(chǎn)總額，反映公司的資產(chǎn)流動性；X2=留存收益/資產(chǎn)總額，反映公司的累計獲利能力；X3=息稅前利息/資產(chǎn)總額，反映公司的全部資產(chǎn)獲利能力，即盈利能力；X4=權(quán)益市場價值/負債總額，反映公司的財務結(jié)構(gòu)；X5=銷售收入/負債總額，反映公司的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)能力。

之后奧特曼又通過多次修正，給出了針對私營企業(yè)的多變數(shù)財務模型，模型如下：

Z=6.56X1+3.26X2+6.72X3+1.05X4

其中X1、X2、X3的含義同上，由于是針對非上市的企業(yè)，X4=權(quán)益的賬面值/債務總額的賬面值。

該模型的臨界值分別為1.10和2.60。如果Z值小于1.10，表明企業(yè)將面臨破產(chǎn)危機；如果Z值位于1.10—2.60之間，表明企業(yè)的經(jīng)營狀況并不樂觀，位于灰色區(qū)；如果Z值大于2.60，表明企業(yè)的財務及運營狀況良好，不太可能出現(xiàn)破產(chǎn)問題。

本文將選取Z=6.56X1+3.26X2+6.72X3+1.05X4進行代入測算。

（二）研究對象的選取和數(shù)據(jù)來源。本文以保監(jiān)會公示的“2014年財產(chǎn)保險公司原保險保費收入信息”為依據(jù)，按照中資、外資保險公司的分配比例及各保險公司市場占有份額，選取中國人民財產(chǎn)保險股份有限公司、中國平安財產(chǎn)保險股份有限公司、中國太平洋財產(chǎn)保險股份有限公司、中國人壽財產(chǎn)保險股份有限公司、中華聯(lián)合財產(chǎn)保險股份有限公司、天安財產(chǎn)保險股份有限公司、英大泰和財產(chǎn)保險股份有限公司、都邦財產(chǎn)保險股份有限公司、民安財產(chǎn)保險有限公司、渤海財產(chǎn)保險股份有限公司、泰山財產(chǎn)保險股份有限公司、三星財產(chǎn)保險（中國）有限公司、國泰財產(chǎn)保險有限責任公司、東京海上日動火災保險（中國）有限公司、中意財產(chǎn)保險有限公司、樂愛金財產(chǎn)保險（中國）有限公司、勞合社保險（中國）有限公司，共17家（11家中資，6家外資公司）財產(chǎn)保險公司為研究對象。本文數(shù)據(jù)來源于中國保險行業(yè)協(xié)會網(wǎng)站公示的行業(yè)數(shù)據(jù)。

三、財務預警模型的實證分析——以Z-score模型為例

（一）Z值表。根據(jù)之前選取的Z值模型，可獲取這17家財產(chǎn)保險公司2011年至2013年的Z值表（如表1所示）。對于保險公司而言，償付能力充足率是監(jiān)管部門最主要的監(jiān)管指標，因此，在Z值表中，加入一列，顯示當年該保險公司的償付能力充足率，以與前面的Z值相驗證。

（二）對Z值的分析。

1.整體概況。

（1）大多數(shù)保險公司的Z值均低于臨界值。綜合2011、2012、2013三年的Z值數(shù)據(jù)，筆者所選17家產(chǎn)險公司的Z值絕大部分小于臨界值1.10，且Z為負值的情況居多，只有三星、東京海上、樂愛金三家公司的Z值位于1.10和2.60之間或大于2.60（見下頁表2）。數(shù)據(jù)反映出多數(shù)產(chǎn)險公司面臨危機，即這些企業(yè)的財務經(jīng)營狀況并不樂觀。

模型變量因子數(shù)據(jù)方面，X1、X2、X3這三組數(shù)據(jù)中負值的占比也很大，說明就研究對象整體而言，這些企業(yè)的資產(chǎn)流動性、累計獲利能力、盈利能力較差。而X4這組數(shù)據(jù)相對理想，幾乎全都大于0，且均值在0.45（剔除“錦泰財險”）左右，說明這些企業(yè)的財務結(jié)構(gòu)還是較為穩(wěn)定的。

（2）Z值與償付能力充足率有一定的相關(guān)性。從表2可以看出，多數(shù)保險公司的Z值與償付能力充足率有一定的相關(guān)性，即當Z值增加時，償付能力充足率也會有所增加；反之，當Z值減小時，償付能力充足率也會有所減小。雖然Z值反映出這些保險公司的經(jīng)營狀況令人堪憂，但其三年的償付能力充足率都基本符合國家要求。

2.單項分析。

（1）外資財險公司Z值整體優(yōu)于中資。模型變量因子方面，X1、X2、X4這三組數(shù)據(jù)中資產(chǎn)險公司均低于外資產(chǎn)險公司，說明中資企業(yè)在資產(chǎn)流動性、累計獲利能力、財務結(jié)構(gòu)方面與外資企業(yè)還存在差距（見表3）。而X3，即公司的盈利能力方面，中資產(chǎn)險公司的表現(xiàn)要優(yōu)于外資產(chǎn)險公司。

從表4可以看出，在三年研究范圍內(nèi)，有約91%的中資產(chǎn)險公司Z值≤1.10，面臨破產(chǎn)危機。而外資產(chǎn)險公司Z值≤1.10的占比情況則相對樂觀，前兩年有約50%的企業(yè)Z值≤1.10，面臨財務困境，2013年這一比率下降為33%。可見，17家研究對象中，外資企業(yè)的財務經(jīng)營狀況要好于中資產(chǎn)險公司。

“三年償付能力充足率均值”方面，該組數(shù)據(jù)中資產(chǎn)險公司要低于外資產(chǎn)險公司，這也反映出外資產(chǎn)險公司的財務經(jīng)營情況要優(yōu)于中資產(chǎn)險公司。

中、外資產(chǎn)險公司的差別主要體現(xiàn)在經(jīng)營理念、運營模式等方面，且外資企業(yè)在保險經(jīng)營方面的歷史經(jīng)驗要比本土企業(yè)豐富得多，面對相同的市場氛圍、客戶群體，外資產(chǎn)險公司的經(jīng)營成果是值得肯定和借鑒的。

（2）大財險公司Z值略高于小財險公司。本文在所研究的17家財產(chǎn)保險公司中選取占原保險保費收入份額最多的前三家公司（人保財險、平安財險、太保財險）和占份額較少的三家中資公司（英大財險、渤海保險、民安保險，以下簡稱“三中資”）、三家外資公司（東京海上、中意財險、樂愛金，以下簡稱“三外資”）進行比較（如表5所示）。

模型變量因子數(shù)據(jù)方面，占保費收入份額最大的三家公司的X2、X3均值最高，說明其累計獲利能力、盈利能力相對較好。而三家占市場份額較低的中資公司則與其形成鮮明對比，在上述兩方面表現(xiàn)最差。另三家占市場份額較低的外資公司四因子的綜合實力較強，X1、X4的均值均領(lǐng)先中資公司，以X1均值的領(lǐng)先程度尤為突出，說明外資公司的資產(chǎn)流動性較高。

保費市場份額占比較大公司的Z值要略高于占比較小的中資公司，但占比小的外資公司還有很大差距。說明在中資企業(yè)中，市場占額對公司財務運營狀況有一定影響，一般來說市場占額大的產(chǎn)險公司對目標客戶群體的吸引力要大于占額小的產(chǎn)險公司，而客戶群體的增加能使更多的資金流入公司，這也就意味著企業(yè)有更多的流動資金可用于理財投資等財務安排，由此為企業(yè)帶來更多的收入，改善財務狀況。但市場份額占比最小的外資公司在Z值和償付能力充足率的數(shù)值上都遙遙領(lǐng)先于中資公司，可見市場份額并不是影響企業(yè)經(jīng)營狀況好壞的決定因素，只有提高公司各方面運營機制的綜合能力才能實現(xiàn)利潤最大化的目標。

值得注意的是，即使外資公司的Z值最高，但其仍處在Z-score模型給出的灰色區(qū)域，說明我國整體產(chǎn)險行業(yè)的財務狀況令人堪憂。

（3）上市公司與非上市公司比較。從下頁表6可以看出，中資上市公司的X2、X3均值都大于中資非上市公司，說明上市公司在累計獲利能力、盈利能力方面優(yōu)于非上市公司。而在X1、X4均值方面，非上市公司的數(shù)值略高于上市公司，但兩者差距不大。

綜合考慮四個模型變量因子，上市公司的整體情況較好，Z值也反映出相同的結(jié)果。說明中資產(chǎn)險企業(yè)中，上市公司的財務運營狀況比非上市公司好。上市公司多為資產(chǎn)雄厚、經(jīng)營狀況良好、連續(xù)盈利的大型企業(yè)，因此上市公司在產(chǎn)險行業(yè)占據(jù)領(lǐng)先優(yōu)勢是符合常理的。但即便如此，Z值的負數(shù)現(xiàn)象仍然不容忽視。Z值低于模型下限說明我國中資公司在財務管理上存在很大問題，保費收入的高低并不能全面反映公司的運營狀況，這一點值得關(guān)注。

從下頁表6可以看出，雖然非上市中資公司的財務狀況不如上市公司，但其償付能力充足率高于上市企業(yè)，兩者的整體經(jīng)營情況各有千秋，是可以相互借鑒改善的。

四、Z-score模型對我國財險公司財務預警的驗證

從前文數(shù)據(jù)可看出，我國財險公司無論公司規(guī)模、中資或外資、上市與非上市等，Z-score模型下的Z值總體偏低。而財險業(yè)卻在2009—2014年期間的年均增長率超過20%。這種現(xiàn)象與Z值總體偏低是否相悖？

但從2011年至2013年保險公司的經(jīng)營狀況看，Z-score模型下的Z值與實際較為吻合。2011年，52家非上市財險公司中有23家公司出現(xiàn)虧損現(xiàn)象，共計虧損20.5億元；20家外資財險公司中僅有5家實現(xiàn)盈利。2012年，全國62家財險公司中，有多達37家公司出現(xiàn)承保虧損，其中中資20家、外資17家，承保虧損的比例高達近六成。相較2011年，2012年中資財險整體承保利潤業(yè)績下滑28.51%。2013年，保險公司在利潤大幅增長的同時，財產(chǎn)險的綜合成本率大幅攀升，整個財產(chǎn)險行業(yè)瀕臨虧損邊緣。特別是占據(jù)整個財險業(yè)七成份額的車險領(lǐng)域，普遍出現(xiàn)虧損現(xiàn)象。

由此可見， Z值反映出多家公司存在經(jīng)營虧損問題、Z值能起到財務危機的預警作用與我國2011、2012、2013年三年財險業(yè)的實際情況基本符合。

五、Z-score模型財務預警模型的結(jié)論與建議

（一）主要結(jié)論。

1.Z-score模型對財險公司起到財務預警的作用。總體而言，我國財險公司2011、2012、2013三年的財務經(jīng)營狀況較差，Z值能起到財務危機的預警作用。而行業(yè)內(nèi)財務運營狀況的差異表現(xiàn)為：外資財險公司明顯優(yōu)于中資公司，市場份額占比較大的財險公司要略優(yōu)于占比較小的公司，上市財險公司略優(yōu)于占比較小的公司。

2.我國財險公司資金流動性和盈利能力的整體水平也較差。在體現(xiàn)這兩方面的財務比率中，各有13家公司在不同年份出現(xiàn)了負值情況，其中4家公司在研究的三年中比率均為負值。資金流動性、盈利能力這兩項的行業(yè)內(nèi)部情況，除中資財險公司盈利能力高于外資財險公司外，累計獲利能力整體也不容樂觀。

而相對累計獲利能力、資金流動性、盈利能力而言，我國財險公司的財務結(jié)構(gòu)較好，相關(guān)財務比率僅有中華財險在2011年出現(xiàn)負值情況。該指標的行業(yè)內(nèi)部情況表現(xiàn)為：外資財險公司優(yōu)于中資財險公司，市場份額占比小的財險公司優(yōu)于占比大的財險公司，上市公司優(yōu)于非上市公司。盡管如此，在財務結(jié)構(gòu)上我國財險公司普遍還不夠完善，仍有很大的發(fā)展空間。

（二）建議。

1.增強資產(chǎn)流動性。由于運營資金決定著企業(yè)的資產(chǎn)流動性，且兩者呈正比關(guān)系，所以應通過增加運營資金來提高財險公司的流動性。而運營資金又是流動資產(chǎn)和流動負債的凈額，因此從根本上講，財險公司應在增加自身流動資產(chǎn)的同時減少其流動負債，從而增強資產(chǎn)流動性。具體來說，財險公司可以通過對加強對應收款項的管理、融資財產(chǎn)比例的合理分配等方面增加流動資產(chǎn)，通過增強預算水平減少短期借款等減少流動負債。

2.提高累計獲利能力。累計獲利能力由留存收益決定，留存收益又主要由盈余公積與未分配利潤之和決定，因此財險公司應增加盈余公積、未分配利潤進而增加其累計獲利能力。而盈余公積、未分配利潤均從公司歷年的結(jié)存利潤中提取，所以財險公司應在追求增加保費的同時注重降低經(jīng)營成本增加盈利能力，保證公司良好的財務狀況，才能使公司健康發(fā)展。

3.提高盈利能力。對于財險公司而言，較好的盈利能力是其財務健康運營的重要影響因素之一，提升公司盈利能力的必要性毋庸贅言。財險公司可以通過研發(fā)適銷對路的新產(chǎn)品、降低經(jīng)營成本、增強理賠技術(shù)等增加盈利能力，同時還可以加強員工的效益至上思想，從基層增加利潤來源，再用利潤反過來激發(fā)員工的工作熱情，營造一種良好的公司運營氛圍。

4.改善財務結(jié)構(gòu)。權(quán)益賬面值與負債總額賬面值的比率，是評判公司財務結(jié)構(gòu)優(yōu)劣的一項標準。從公式上看，財險公司應該增強影響其權(quán)益賬面值的相關(guān)經(jīng)營環(huán)節(jié)，同時控制增加負債的相關(guān)財務進項來改善其財務結(jié)構(gòu)。但事實上，財務結(jié)構(gòu)并不是公司相關(guān)經(jīng)營活動的簡單加減，而是整個運營體系統(tǒng)籌協(xié)調(diào)的結(jié)果。因此，管理層應根據(jù)公司的經(jīng)營狀況、經(jīng)營特點及經(jīng)營目標對財務運營機制、財務分配等進行及時調(diào)整，才能不斷優(yōu)化公司的結(jié)構(gòu)。

參考文獻：

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作者簡介：

許敏敏，博士，北京工商大學副教授，碩士生導師；主要研究方向：保險財務與會計。

王紫玥，英國南安普頓大學風險管理專業(yè)研究生；主要研究方向：風險管理與保險。

徐徐，博士，北京工商大學副教授，碩士生導師；主要研究方向：人身保險。