李睿

(中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 法學(xué)院，湖北 武漢 430074)

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知識產(chǎn)權(quán)證券化中的SPV法律架構(gòu)評析

李睿

(中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 法學(xué)院，湖北 武漢 430074)

摘要：知識產(chǎn)權(quán)證券化是肇始于美國的一種創(chuàng)新型金融工具，其對于提升企業(yè)融資能力、盤活無形資產(chǎn)的作用越來越受到各國資本市場的重視。知識產(chǎn)權(quán)證券化的重點(diǎn)和難點(diǎn)在于特殊目的機(jī)構(gòu)的設(shè)置、運(yùn)行和監(jiān)管。當(dāng)前，亟需結(jié)合歐美等國際實(shí)踐，厘清SPV的法律形式、組織模式，比較不同模式下SPV的優(yōu)缺點(diǎn)并合理借鑒，搭建適合我國的知識產(chǎn)權(quán)證券化SPV法律架構(gòu)，從而推動我國知識產(chǎn)權(quán)證券化的發(fā)展。

關(guān)鍵詞：知識產(chǎn)權(quán)證券化；SPV；法律架構(gòu)；風(fēng)險(xiǎn)隔離

一、知識產(chǎn)權(quán)證券化的實(shí)態(tài)與趨勢

知識產(chǎn)權(quán)證券化是誕生于上世紀(jì)90年代的最重要的金融創(chuàng)新工具之一，其實(shí)質(zhì)是金融手段與知識資本的有機(jī)結(jié)合，通過利用金融技術(shù)手段給知識產(chǎn)權(quán)資本包裝上市，開發(fā)其潛在的金融資本能力，提前實(shí)現(xiàn)知識產(chǎn)權(quán)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。[1]所謂知識產(chǎn)權(quán)證券化，是指發(fā)起人將具有可預(yù)期現(xiàn)金收入的知識產(chǎn)權(quán)(基礎(chǔ)資產(chǎn))通過一定的結(jié)構(gòu)安排，對基礎(chǔ)資產(chǎn)中的風(fēng)險(xiǎn)與收益要素進(jìn)行分離與重組，轉(zhuǎn)移給一個特殊目的機(jī)構(gòu)(Special Purpose Vehicle，簡稱SPV)，由其發(fā)行基于該基礎(chǔ)資產(chǎn)的可以出售和流通的權(quán)利憑證，據(jù)以融資的過程。[2]2013年3月15日，中國證券監(jiān)督管理委員會正式公布了《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，知識產(chǎn)權(quán)證券化成為證券界和知識產(chǎn)權(quán)界所共同關(guān)注的熱點(diǎn)。隨著創(chuàng)業(yè)板、新三板等新型交易市場的推出，盡管實(shí)質(zhì)意義上的知識產(chǎn)權(quán)證券化操作案例尚未出現(xiàn)，但中國資本市場對知識產(chǎn)權(quán)證券化表現(xiàn)出極大的關(guān)注，很多機(jī)構(gòu)都嘗試推出相關(guān)知識產(chǎn)權(quán)證券化方案和產(chǎn)品構(gòu)想, 有關(guān)知識產(chǎn)權(quán)證券化制度的研究方興未艾。[3]

(一)知識產(chǎn)權(quán)證券化的起源與發(fā)展

知識產(chǎn)權(quán)證券化濫觴于美國，經(jīng)歷了發(fā)展、停滯、繁榮、重創(chuàng)再到復(fù)蘇的艱難歷程。美國通過成文法修訂和實(shí)施確立了知識產(chǎn)權(quán)證券化的相關(guān)規(guī)則，推動知識產(chǎn)權(quán)證券化的規(guī)模不斷擴(kuò)大。在美國《統(tǒng)一商法典》(UCC)正式修訂之前，知識產(chǎn)權(quán)擔(dān)保登記與聯(lián)邦知識產(chǎn)權(quán)法的規(guī)定存在沖突，這導(dǎo)致版權(quán)的抵押登記存在法律障礙，阻礙了知識產(chǎn)權(quán)的融資進(jìn)程。為此，UCC常設(shè)修訂委員會從1990年開始研究對舊法典進(jìn)行修訂，并于1998年公布了正式的修訂文本。新修訂的第9編力圖在擔(dān)保登記與聯(lián)邦知識產(chǎn)權(quán)法之間進(jìn)行協(xié)調(diào)，修訂后的條文規(guī)定擔(dān)保權(quán)益優(yōu)先于與該財(cái)產(chǎn)有關(guān)的法定擔(dān)保債權(quán)人的權(quán)利，盡管并沒有完全解決版權(quán)的擔(dān)保登記問題，但是卻為美國知識產(chǎn)權(quán)證券化的興起鋪平了道路。

1997年，美國成功實(shí)施了世界上第一例知識產(chǎn)權(quán)證券化案例——鮑伊債券案。著名投資公司Pullman Group以英國搖滾歌星David Bowie發(fā)行的25張唱片的版權(quán)許可使用費(fèi)為基礎(chǔ)資產(chǎn)，發(fā)行債券，募集到5500萬元資金。隨后，美國知識產(chǎn)權(quán)證券化經(jīng)過十余年的發(fā)展，客體范圍逐漸擴(kuò)大，從音樂版權(quán)、電影作品到藥物專利權(quán)再到足球電視轉(zhuǎn)播權(quán)等。但是，在歐美等知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)相對完善的地區(qū)，知識產(chǎn)權(quán)證券的規(guī)?；?、產(chǎn)業(yè)化尚未形成，且近年來有逐步式微的趨勢。2001年12月,美國著名的能源企業(yè)安然公司申請破產(chǎn)保護(hù)，引發(fā)了美國政府對金融監(jiān)管制度的重視，并于次年出臺了《薩班斯法案》(Sarbanes-OxleyAct)，以強(qiáng)化對特殊目的機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。這在一定程度上降低了資本市場對知識產(chǎn)權(quán)證券化的熱情。但是，2009 年 10 月 1 日，國際貨幣基金組織(IMF)發(fā)布的《全球金融穩(wěn)定性報(bào)告》(GlobalFinancialStabilityReport)指出，資產(chǎn)證券化是增加資產(chǎn)流動性、分散風(fēng)險(xiǎn)的有效手段，指明了資產(chǎn)證券化重啟的新動向。

(二)知識產(chǎn)權(quán)證券化的特征

從性質(zhì)上來看，知識產(chǎn)權(quán)證券化仍然屬于資產(chǎn)證券化的一種。一般的資產(chǎn)證券化以有形的存量資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，而知識產(chǎn)權(quán)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)是可期待收益的知識產(chǎn)權(quán)，具有知識產(chǎn)權(quán)的無形性、時間性、地域性等特點(diǎn)。有學(xué)者指出，當(dāng)傳統(tǒng)的證券化操作應(yīng)用于知識產(chǎn)權(quán)這種無形的權(quán)利時，也必然會引發(fā)一些特殊的風(fēng)險(xiǎn)。[4]

1.權(quán)利主體范圍的不明確性

傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)包括貸款、租賃、應(yīng)收賬款、債券或權(quán)益證券等自然財(cái)產(chǎn)，其權(quán)利人相對清晰，以占有或者登記就能直接確定權(quán)利主體。而知識產(chǎn)權(quán)證券化的客體是知識產(chǎn)權(quán)，其權(quán)利主體缺乏有效的確認(rèn)規(guī)則。商標(biāo)權(quán)、專利權(quán)尚可以通過權(quán)屬證書確定權(quán)利主體，但仍然可能存在在先使用、許可使用等在先的權(quán)利人；版權(quán)的產(chǎn)生并不以登記為前提，即使登記也可能存在職務(wù)作品、共同創(chuàng)作等問題。權(quán)利主體的不確定就有可能造成基礎(chǔ)資產(chǎn)面臨訴訟的風(fēng)險(xiǎn)，從而加大知識產(chǎn)權(quán)證券化的風(fēng)險(xiǎn)。

2.權(quán)利狀態(tài)的不穩(wěn)定性

知識產(chǎn)權(quán)具有無形性、時間性、地域性的特點(diǎn)，是一段時期內(nèi)國家通過行政權(quán)力賦予主體獨(dú)占性的權(quán)利，就其權(quán)利本身的狀態(tài)來說，也遠(yuǎn)不如實(shí)物資產(chǎn)穩(wěn)定。例如，專利面臨無效的風(fēng)險(xiǎn)，商標(biāo)存在異議的可能，而專利、版權(quán)都僅僅是一段時期內(nèi)的專有性權(quán)利。權(quán)利基礎(chǔ)的不穩(wěn)定直接造成其產(chǎn)生的現(xiàn)金流不穩(wěn)定，這加大了知識產(chǎn)權(quán)證券化的難度和風(fēng)險(xiǎn)。

3.基礎(chǔ)資產(chǎn)收益的不確定性

相比于傳統(tǒng)的資產(chǎn)證券化，例如，以房地產(chǎn)按揭貸款為基礎(chǔ)的資產(chǎn)證券化，按揭合同的履行在一般情況下并不存在風(fēng)險(xiǎn)。特殊目的機(jī)構(gòu)取得收益只是時間問題，并不取決于相對人的履行情況。但是，知識產(chǎn)權(quán)許可合同具有高度的待履行性，例如，被授權(quán)方不能按時支付許可使用費(fèi)，或是基礎(chǔ)資產(chǎn)的市場價(jià)值降低，例如，專利被新的技術(shù)所取代。基礎(chǔ)資產(chǎn)收益的不確定性都將導(dǎo)致特殊目的機(jī)構(gòu)無法獲得預(yù)期的現(xiàn)金收益。

(三)SPV在知識產(chǎn)權(quán)證券化中的重要地位

知識產(chǎn)權(quán)證券化的高風(fēng)險(xiǎn)性，決定了設(shè)立特殊目的機(jī)構(gòu)作為核心法律框架，以減少風(fēng)險(xiǎn)。SPV是專門為實(shí)施資產(chǎn)證券化而設(shè)立的載體機(jī)構(gòu)，主要用于購買、持有和管理發(fā)起人的原始資產(chǎn)，并以資產(chǎn)現(xiàn)金流來擔(dān)保資產(chǎn)證券的發(fā)行。SPV并非知識產(chǎn)權(quán)證券化所獨(dú)有，而是資產(chǎn)證券化中必不可少的制度設(shè)計(jì)。作為發(fā)起人與投資者之間的中介，SPV是交易結(jié)構(gòu)的核心，具有風(fēng)險(xiǎn)隔離的功能。知識產(chǎn)權(quán)證券化作為資產(chǎn)證券化的一種，本質(zhì)上只是證券化客體的拓展和延伸，故SPV在證券化過程中的核心地位并不會發(fā)生改變。

二、SPV的法律架構(gòu)分析

SPV是知識產(chǎn)權(quán)證券化架構(gòu)中最核心的部分，也是特殊的經(jīng)濟(jì)實(shí)體。風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制將知識產(chǎn)權(quán)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)從發(fā)起人資產(chǎn)中剝離出來，投入SPV，完成證券發(fā)行的使命。因此，SPV并不是從事生產(chǎn)經(jīng)營的機(jī)構(gòu)，僅僅是法律意義上的“空殼”。SPV作為制度設(shè)計(jì)的產(chǎn)物，從組織形式到機(jī)構(gòu)設(shè)置再到運(yùn)行模式，充分體現(xiàn)了設(shè)計(jì)者對準(zhǔn)入機(jī)制、監(jiān)管體系、稅收機(jī)制以及發(fā)行成本的綜合考量。

(一)SPV的法律組織形式

知識產(chǎn)權(quán)證券化中SPV的構(gòu)建與一般資產(chǎn)證券化大體相似，關(guān)鍵在于，使SPV自身遠(yuǎn)離破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，以保障交易的安全性。盡管證券化當(dāng)事人在構(gòu)建SPV時可以采取一定的法律措施，如限制SPV主動申請破產(chǎn)和債權(quán)人申請破產(chǎn)。但是，SPV的設(shè)立、運(yùn)行、退出都應(yīng)當(dāng)符合發(fā)行地國家法律的規(guī)定，而各國就不同組織形式的SPV都有所差異。從現(xiàn)有案例來看，SPV的組織形式有公司型、信托型以及個別的合伙型。

1.公司型SPV

公司型SPV是以特殊目的機(jī)構(gòu)的形式承載知識產(chǎn)權(quán)證券發(fā)行。采用公司形式的SPV可以發(fā)行多種類型的證券，并可延伸參與各種證券化資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓交易，靈活性很大。公司型SPV的不足之處主要體現(xiàn)為稅收成本增加。眾所周知，由于公司是企業(yè)所得稅和營業(yè)稅等稅種的納稅主體，其單獨(dú)納稅主體地位必然會增加證券化實(shí)施過程中的營運(yùn)成本。從法律意義上來說，公司型SPV具有獨(dú)立的法人資格，但其自身不擁有員工和場地設(shè)施，只擁有名義上的資產(chǎn)和權(quán)益，也就是所謂的“空殼公司”。美國國會通過的《1940年投資公司法》對這類投資載體從各個方面進(jìn)行了嚴(yán)格的管理。從理論上說，知識產(chǎn)權(quán)證券化中的SPV也應(yīng)當(dāng)適用這一法律，從而接受嚴(yán)格的監(jiān)管。但是，證券化發(fā)行中的SPV畢竟不完全等同于傳統(tǒng)的發(fā)行人，SPV要完全符合該法律的規(guī)定并不現(xiàn)實(shí)。

鑒于此，1992年11月美國證券交易委員會(SEC)頒布了專門針對結(jié)構(gòu)性融資的規(guī)則3a-7。據(jù)此，在滿足相關(guān)特定條件時，SPV將不再被界定為投資公司，不論其資產(chǎn)的類型如何，都將享受普遍適用的豁免規(guī)定。在20世紀(jì)90年代，這一做法在很大程度上解決了SPV的后顧之憂，極大地繁榮了資產(chǎn)證券化經(jīng)濟(jì)氣象。在Guess Royalty Finance LLC交易案中，就是專門建立一個具有破產(chǎn)隔離功能的特殊目的機(jī)構(gòu)。

2.信托型SPV

信托型SPV，即信托財(cái)產(chǎn)所有權(quán)是由受托人保留的SPV。首先，這種類型的SPV信托財(cái)產(chǎn)與受托人的資產(chǎn)完全獨(dú)立，可以有效避免自有財(cái)產(chǎn)損失對信托財(cái)產(chǎn)的連帶影響。其次，信托資產(chǎn)是獨(dú)立存在的，在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓上更容易實(shí)現(xiàn)“真實(shí)銷售”。此外，在普通法上，信托的設(shè)立規(guī)則和經(jīng)營規(guī)則更簡單，還可以發(fā)行種類多樣的債券和所有者權(quán)益證書，因而比公司型特殊目的機(jī)構(gòu)更具有靈活性。從稅收角度來看，信托通常是免稅的載體，類型多樣的信托載體又為SPV運(yùn)作不同資產(chǎn)類型的證券提供了便利。例如，在美國耶魯大學(xué)專利證券化案中，發(fā)起人就采用了所有者信托(Owner Trust)的形式，美國藥業(yè)特許公司(Royalty Pharma)為了完成此次發(fā)行，設(shè)立了一個SPV——BioPharma信托公司。信托模式的缺陷在于，信托制度是普通法的產(chǎn)物，很多制度在大陸法系國家因?yàn)槿鄙倨胀ǚǖ膫鹘y(tǒng)而格格不入。最重要的是，信托發(fā)行證券的種類受到限制。以我國為例,目前僅僅能夠發(fā)行信托憑證，從某種意義上來說，信托憑證并不是真正的流通證券。

3.合伙型SPV

合伙型實(shí)體的優(yōu)勢和缺陷同樣明顯。優(yōu)勢在于，合伙制企業(yè)本身不繳納所得稅，只需要合伙人繳納個人所得稅，這樣可以避免雙重征稅；缺陷在于，在沒有有限合伙制度的國家，合伙人要對合伙企業(yè)的債務(wù)承擔(dān)無限連帶責(zé)任，同時SPV也不能有效避免合伙人破產(chǎn)所帶來的損失，不能實(shí)現(xiàn)隔離風(fēng)險(xiǎn)的目的。知識產(chǎn)權(quán)證券化中，SPV的設(shè)計(jì)基本上都使用的是特殊目的公司和特殊目的信托兩種形式，很少使用合伙的形式。

(二)SPV的存在時效模態(tài)

SPV的存在時效模態(tài)主要有兩種。一種是僅為某一個特定發(fā)起人或某一宗交易專門發(fā)起設(shè)立的機(jī)構(gòu)，一旦發(fā)行完畢，SPV的使命即告終結(jié)，因此，它又被稱作專門性或一次性SPV。除此以外，還有一種由獨(dú)立第三方設(shè)立的，不為發(fā)起人所控制的常設(shè)式SPV。

1.專門性SPV

專門性SPV是專門為一次發(fā)行而設(shè)立的SPV,其交易結(jié)構(gòu)能夠讓發(fā)起人根據(jù)市場的變化確定SPV的設(shè)立與否、人員的選聘等，并根據(jù)資本市場的需求來發(fā)行證券，保持足夠的靈活性。專門性SPV可以發(fā)行多種結(jié)構(gòu)的證券，如果發(fā)起人需要募集中長期資金，那么，專門性SPV的設(shè)計(jì)優(yōu)勢明顯。在私募證券交易中，SPV是為特定的交易而創(chuàng)設(shè)的，面向保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金等投資經(jīng)驗(yàn)豐富的機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行中長期證券。機(jī)構(gòu)投資者可以主動地對發(fā)起人的證券化資產(chǎn)收益情況進(jìn)行分析，同時能夠積極地參與證券化交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)。

在知識產(chǎn)權(quán)證券化的發(fā)展進(jìn)程中，早期的案例中基本上使用的是專門性SPV的形式。前述鮑伊債券案和耶魯大學(xué)藥品專利證券化案，均是由投資銀行為了發(fā)起人的特定交易設(shè)立的專門性SPV作為證券發(fā)行人。然而，這種形式的SPV也存在著一定的缺陷，其中一個問題就是成本高昂，不具有規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢。在某些情況下，由于發(fā)起人與SPV之間存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，這種證券化行為被認(rèn)定為擔(dān)保融資，因而不能享有表外處理的優(yōu)勢。

2.常設(shè)式SPV

常設(shè)式SPV需要投入正常的資金，并不專門針對某一個發(fā)起人提供服務(wù)。故可以擺脫SPV是“發(fā)起人的影子”的憂慮，獲得法人獨(dú)立性地位，以降低發(fā)起人的風(fēng)險(xiǎn)。常設(shè)式SPV是由專門的商業(yè)銀行或者投資銀行等金融機(jī)構(gòu)設(shè)立的，可以為不同的發(fā)起人提供服務(wù)平臺，具有常態(tài)化的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益。目前，絕大多數(shù)常設(shè)式SPV只為那些有實(shí)力的發(fā)起人提供融資服務(wù)。這種選擇性安排可以將風(fēng)險(xiǎn)降到最低，因?yàn)槟硞€發(fā)起人破產(chǎn)時，將會對SPV產(chǎn)生負(fù)面影響，影響其他發(fā)起人的證券發(fā)行。

實(shí)踐中，2005年美國出現(xiàn)了首例100%軟件證券化融資的Tideline交易案例。在該案中，Tideline Capital公司首先設(shè)立了一個專門的SPV，這是首次由第三方專業(yè)投資公司設(shè)立常設(shè)式SPV。一些中小型企業(yè)將軟件許可合同轉(zhuǎn)讓給該SPV，當(dāng)SPV獲得的許可合同預(yù)期現(xiàn)金流達(dá)到一億美元，Tideline就可以將資產(chǎn)池中的資產(chǎn)打包發(fā)行證券，通過這種滾動發(fā)行的模式，Tideline為全美國超過200家軟件企業(yè)主要是中小型企業(yè)提供了融資服務(wù)。[5]Tideline案中SPV的設(shè)立從單一、專門化向常設(shè)化發(fā)展，由大規(guī)模融資向中小企業(yè)發(fā)展的做法，對于降低融資成本、提高融資速度具有重要作用。此外，常設(shè)式SPV也有利于監(jiān)管機(jī)構(gòu)在證券發(fā)行成功后對發(fā)行主體進(jìn)行監(jiān)管。

(三)SPV的運(yùn)行導(dǎo)向模式

在知識產(chǎn)權(quán)證券化SPV設(shè)立的過程中，政府部門也是重要的參與方。根據(jù)政府部門的參與程度，可以將其劃分為政府主導(dǎo)型、市場主導(dǎo)型和混合型三種證券化模式。[6]這三種模式也各有利弊。

1.政府主導(dǎo)型模式

政府主導(dǎo)型模式在一定程度上能夠解決發(fā)行主體信用不足等問題，但是同時可能因?yàn)檎槿脒^深而導(dǎo)致機(jī)制僵化、市場主體創(chuàng)新能力不足等弊病。美國早期實(shí)施的住房抵押貸款證券化，屬于典型的政府主導(dǎo)型模式。由美國國會成立的三家專門的政府代理機(jī)構(gòu)，在一定程度上發(fā)揮著證券發(fā)行管道的作用，履行類似于SPV的職能，專門為證券化提供信用支持。此外，美國國會又制定了詳盡的法律來規(guī)范相關(guān)市場的發(fā)展。這種由政府主導(dǎo)的模式在市場發(fā)育不成熟的條件下，對于推動住房抵押貸款的證券化起到了巨大的作用。[7](P76)

2.市場主導(dǎo)型模式

市場主導(dǎo)型模式更符合市場機(jī)制的本意，有利于金融創(chuàng)新的發(fā)展。其不足之處在于，完全的市場化可能會導(dǎo)致金融市場風(fēng)險(xiǎn)的增大，投資者因?qū)Πl(fā)行人信用的懷疑而導(dǎo)致對證券的信心不足。與早期住房抵押貸款證券化發(fā)展過程中政府干預(yù)較深的情形不同，知識產(chǎn)權(quán)證券化中的SPV基本上是以市場為主導(dǎo)設(shè)立的。在鮑伊債券案中，發(fā)起人鮑伊就是在私人投資公司Pullman集團(tuán)的幫助下成功發(fā)行債券的，Pullman集團(tuán)是一個主要為娛樂業(yè)和音樂業(yè)提供融資服務(wù)的投資銀行。1997年，鮑伊用25張唱片未來的版權(quán)收益作為擔(dān)保發(fā)行債券，Pullman集團(tuán)為債券發(fā)行設(shè)立了一個特別目的信托實(shí)體。該特別目的信托機(jī)構(gòu)實(shí)質(zhì)上是由Pullman集團(tuán)設(shè)立的、為鮑伊債券的發(fā)行提供專門性服務(wù)的信托機(jī)構(gòu)，具有市場主導(dǎo)性質(zhì)。

3.政府主導(dǎo)向市場主導(dǎo)轉(zhuǎn)變的原因分析

從鮑伊債券案之后的一些知識產(chǎn)權(quán)證券化案例可以看出，SPV的設(shè)立基本上都是市場主導(dǎo)性質(zhì)的。如1997年的“夢工廠”電影票房收入證券化案、耶魯大學(xué)藥品專利證券化案。[8]這些案例中的SPV，無一不是在私人公司的幫助下設(shè)立的。其原因在于當(dāng)時的美國經(jīng)濟(jì)社會背景。彼時美國的資本市場已經(jīng)相當(dāng)繁榮，而且金融創(chuàng)新工具層出不窮，資產(chǎn)證券化制度已經(jīng)比較成熟，各種框架性規(guī)定基本成形。這一時期，美國社會不僅經(jīng)歷了前所未有的股市“大牛市”行情，而且美國經(jīng)濟(jì)社會的增長方式也開始出現(xiàn)轉(zhuǎn)變，經(jīng)濟(jì)增長模式由過去以資源和資本推動轉(zhuǎn)變?yōu)橐约夹g(shù)創(chuàng)新等智力成果作為主要的推動力。知識產(chǎn)權(quán)資本收益自然成為社會生活中最為重要的生產(chǎn)要素。此外，由于知識產(chǎn)權(quán)在經(jīng)濟(jì)生活中的重要作用契合了高新技術(shù)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展在資金支持上的迫切需要，一些投資銀行家開始嘗試知識產(chǎn)權(quán)證券化，以創(chuàng)新?lián)Ｈ谫Y方式。

三、構(gòu)建我國知識產(chǎn)權(quán)證券化SPV法律架構(gòu)

2014年，全國人大常委會對專利法實(shí)施情況展開檢查，結(jié)果表明，我國知識產(chǎn)權(quán)法律制度已基本實(shí)現(xiàn)與國際標(biāo)準(zhǔn)接軌。但是，我國專利制度的實(shí)施效果并未與國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r相適應(yīng)。主要表現(xiàn)在專利技術(shù)與市場相結(jié)合的緊密度不高，專利本身運(yùn)用價(jià)值不高，專利轉(zhuǎn)化實(shí)施率偏低。其中，影響知識產(chǎn)權(quán)的產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用的一個重要原因在于資金供給不足。而知識產(chǎn)權(quán)證券化制度作為一項(xiàng)新型的融資工具，正解瓶頸之急。首先，對企業(yè)而言，通過金融技術(shù)的方式為知識產(chǎn)權(quán)的產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用提供融資工具，分散技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)；其次，知識產(chǎn)權(quán)證券化具有資產(chǎn)證券化的共性特征，即信用融資、結(jié)構(gòu)融資和表外融資的競爭優(yōu)勢，為高技術(shù)企業(yè)提供了一個新的融資渠道；再次，知識產(chǎn)權(quán)證券化也為廣大投資者提供了一個參與新技術(shù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、分享收益的投資工具。

與發(fā)達(dá)國家相比，由于發(fā)育時間較短、證券市場誠信制度缺失等因素影響，中國資本市場證券融資風(fēng)險(xiǎn)猶存。因此，我國政府對知識產(chǎn)權(quán)證券化的監(jiān)管模式不可能照搬美國等成熟國家的經(jīng)驗(yàn)。知識產(chǎn)權(quán)涉及法律、金融、稅收等方面，我國監(jiān)管知識產(chǎn)權(quán)證券化應(yīng)立足國情，采取證券、金融、稅收等多部門共治的模式。但是，多頭治理的行政格局必然會阻礙我國知識產(chǎn)權(quán)證券化的進(jìn)程。鑒于此，我國知識產(chǎn)權(quán)證券化在SPV法律架構(gòu)上要基于國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要，瞄準(zhǔn)國際前沿。

(一)確定信托是知識產(chǎn)權(quán)證券發(fā)行的主體

結(jié)合國外現(xiàn)有案例，SPV的設(shè)計(jì)基本上都采用特殊目的公司和特殊目的信托兩種形式。我國知識產(chǎn)權(quán)證券化設(shè)立公司型SPV尚存在著一定的法律障礙，因?yàn)槲覈]有專門針對公司型SPV的立法，其設(shè)立、運(yùn)行及退出都受到《公司法》、《企業(yè)破產(chǎn)法》的調(diào)整。首先，公司型SPV的主要業(yè)務(wù)是購買、持有以知識產(chǎn)權(quán)為主的基礎(chǔ)資產(chǎn)來發(fā)行證券，并將收入的現(xiàn)金流進(jìn)行分配，償還證券本息。設(shè)立SPV的目的之一是簡化設(shè)立程序、便利管理、降低注冊資本要求。但是，依據(jù)我國現(xiàn)行《公司法》的規(guī)定，SPV難以符合其中的設(shè)立程序、組織機(jī)構(gòu)、存續(xù)年限等標(biāo)準(zhǔn)要求。其次，我國《公司法》中所存在的法人人格否認(rèn)制度將導(dǎo)致SPV不能真正獨(dú)立于發(fā)行人。再次，根據(jù)我國《破產(chǎn)法》的規(guī)定，發(fā)行人的全部資產(chǎn)都將被納入破產(chǎn)范圍，公司型SPV不具備風(fēng)險(xiǎn)隔離的功能。最后，公司是我國企業(yè)所得稅的納稅主體，從其性質(zhì)來說，取得的收入將用于證券的還本付息，而并非歸公司所有，這將導(dǎo)致發(fā)行成本的攀升。

而選擇信托模式能夠有效避免上述短板問題。我國《信托法》第15條規(guī)定：“信托財(cái)產(chǎn)與委托人未設(shè)立信托的其他財(cái)產(chǎn)相區(qū)別?！庇纱丝梢?，信托可以實(shí)現(xiàn)知識產(chǎn)權(quán)證券化中“風(fēng)險(xiǎn)隔離”的要求。正如前文所述，信托模式的缺陷在于，我國信托實(shí)體可以發(fā)行的證券品種是受到限制的，目前僅有信托憑證，而信托憑證并非真正意義上的流通證券。2005年中國人民銀行與銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布的《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，賦予信貸資產(chǎn)證券化中特定目的信托機(jī)構(gòu)證券化載體的法律地位和資產(chǎn)擔(dān)保證券發(fā)行的資格，雖然其效力級別僅為部門規(guī)章，但是，如果能夠?qū)⑦@一規(guī)定推廣到知識產(chǎn)權(quán)證券化的SPV之中，就可以解決SPV的法律地位和證券發(fā)行的資格問題。毋庸置疑，相對于公司型SPV來說，信托模式對現(xiàn)行法律體系的挑戰(zhàn)要小得多。對于我國來說，知識產(chǎn)權(quán)證券化最終要納入證券監(jiān)管范疇，受《證券法》等法律法規(guī)及部門規(guī)章的調(diào)整。筆者認(rèn)為，將信托型SPV作為知識產(chǎn)權(quán)證券化的發(fā)行主體，無需大規(guī)模修改現(xiàn)行法律體系即可實(shí)現(xiàn)，法律障礙較小，能夠有效減少證券監(jiān)管層的阻力，大力推動知識產(chǎn)權(quán)證券化的發(fā)展。

(二)建立政府主導(dǎo)的常設(shè)型SPV

對于企業(yè)來說，在資本市場上公開募集資金的意圖在于，緩解資金緊張窘境。但是，無論是首次公開發(fā)行股票(IPO)還是增發(fā)，抑或是發(fā)行公司債，成本都是非常高昂的。其中，僅企業(yè)支付給中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)費(fèi)用就不可小覷。以IPO為例，中介機(jī)構(gòu)服務(wù)費(fèi)用平均占到全部募集資金的10%。對于知識產(chǎn)權(quán)證券化來說，涉及的法律問題更加復(fù)雜，評估、審計(jì)環(huán)節(jié)也更加困難，其成本也必然攀高。一方面，在現(xiàn)有的市場行情之下，除非給予較高的傭金，證券公司并不情愿承銷此類市場前景不明、風(fēng)險(xiǎn)有加的債券，這都將增加知識產(chǎn)權(quán)證券化的成本。另一方面，投資者對于知識產(chǎn)權(quán)證券化的投資信心不足，也會導(dǎo)致發(fā)行人的收益受限。成本的高昂和獲利前景的不明朗，都會降低創(chuàng)新主體發(fā)行知識產(chǎn)權(quán)證券的意愿。

就政府層面來說，采取一些措施降低發(fā)行成本卻是順理成章。首先，由政府主導(dǎo)設(shè)立SPV，借鑒Tideline模式，將一些經(jīng)濟(jì)實(shí)力較弱的企業(yè)的知識產(chǎn)權(quán)集中起來，形成資產(chǎn)池。當(dāng)資產(chǎn)池中資產(chǎn)預(yù)期產(chǎn)生的現(xiàn)金流達(dá)到一定規(guī)模時再統(tǒng)一發(fā)行證券，這樣就能形成規(guī)模效應(yīng)，降低單一個體的發(fā)行成本。其次，政府可以采取稅收減免等優(yōu)惠措施，對于SPV實(shí)施知識產(chǎn)權(quán)證券化所獲得的收益，根據(jù)稅收中性原則，采取減免所得稅等優(yōu)惠措施，提高知識產(chǎn)權(quán)證券化的收益。最后，立足我國國情，目前資本市場發(fā)展不夠成熟，要想推進(jìn)知識產(chǎn)權(quán)證券化的進(jìn)程，選擇政府主導(dǎo)型模式，無疑是更恰當(dāng)?shù)?。[9]例如，日本最著名的JDC專利權(quán)證券化案例，即在日本經(jīng)濟(jì)通產(chǎn)省“專利權(quán)流動化、證券化研究會”研究成果的指導(dǎo)下完成。[10]

(三)強(qiáng)化對知識產(chǎn)權(quán)證券化SPV的監(jiān)管

相對于一般的資產(chǎn)證券化而言，知識產(chǎn)權(quán)證券化由于其基礎(chǔ)資產(chǎn)固有的不穩(wěn)定性，發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)更高，為保護(hù)投資者的合法權(quán)益，監(jiān)管層應(yīng)當(dāng)對SPV的設(shè)立、運(yùn)行和退出進(jìn)行全程監(jiān)管。首先，在設(shè)立階段，承認(rèn)SPV具有獨(dú)立的法人主體地位，明確發(fā)行人與SPV之間是相互獨(dú)立的關(guān)系。只有承認(rèn)SPV的獨(dú)立性，才能確保知識產(chǎn)權(quán)證券的持有人在證券到期時獲得償付。其次，在運(yùn)行階段，避免發(fā)起人將SPV作為轉(zhuǎn)移優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的平臺。從信息披露的角度來說，要求其承擔(dān)更高的披露義務(wù)，尤其是與基礎(chǔ)資產(chǎn)有關(guān)的權(quán)利變動、訴訟風(fēng)險(xiǎn)，均應(yīng)被納入披露范圍。再次，建立SPV的市場退出機(jī)制。對于違反監(jiān)管法律的SPV，給予罰款、取消發(fā)行資格直至退出市場等處罰，同時允許債券持有人針對SPV的欺詐行為提起民事訴訟，要求其承擔(dān)民事賠償責(zé)任。最后，避免SPV成為發(fā)起人規(guī)避《破產(chǎn)法》等法律法規(guī)的避難地，以維護(hù)債權(quán)人的權(quán)益。

世界知識產(chǎn)權(quán)證券化以及我國的資產(chǎn)證券化都已經(jīng)初具規(guī)模，這為我國知識產(chǎn)權(quán)證券化提供了可借鑒和復(fù)制的經(jīng)驗(yàn)。我國專利申請量、授權(quán)量都已經(jīng)躍居世界首位，知識產(chǎn)權(quán)價(jià)值的不斷提升、企業(yè)知識產(chǎn)權(quán)融資需求的加大，必將推動我國知識產(chǎn)權(quán)證券化從理論研究走向?qū)嵺`操作。

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[10]袁臘梅.我國發(fā)展知識產(chǎn)權(quán)證券化若干法律問題的研究[D].華東政法學(xué)院,2007.

責(zé)任編輯 葉利榮E-mail:yelirong@126.com

Analysis on the Legal Framework of SPV in the Securitization of Intellectual Property Rights

Li Rui

(LawSchool,ZhongnanUniversityofEconomicsandLaw,Wuhan430074)

Key words：intellectual property securitization;SPV;legal framework;risk isolation

Abstract：Intellectual property securitization is a kind of innovative financial instruments originated from the United States,it is more and more attention to the role of the capital market in many countries to improve the financing ability of the enterprise and make an inventory of the intangible assets.The focus and difficulty of the intellectual property securitization lies in the setting,operation and supervision of the special purpose mechanism.At present,needs to be combined with the practice of Europe and the United States and other international,clarify the legal form of SPV and organization model,compare the advantages and disadvantages of SPV under different modes and reasonable use for reference,build the SPV legal framework for intellectual property securitization in china,so as to promote the development of China’s intellectual property securitization.

收稿日期：2016-01-30

基金項(xiàng)目：國家社會科學(xué)基金重點(diǎn)項(xiàng)目(11AFX017)

作者簡介：李睿(1984-)，男，安徽合肥人，博士研究生，主要從事國際私法、知識產(chǎn)權(quán)法研究。

分類號：D955.28

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1673-1395 (2016)05-0047-06