魏云捷 崔曉楊 鮑 勤 汪壽陽(yáng)

中國(guó)科學(xué)院預(yù)測(cè)科學(xué)研究中心 北京 100190

匯率波動(dòng)對(duì)我國(guó)對(duì)外貿(mào)易的影響分析

魏云捷 崔曉楊 鮑 勤 汪壽陽(yáng)**

中國(guó)科學(xué)院預(yù)測(cè)科學(xué)研究中心 北京 100190

對(duì)外貿(mào)易是拉動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素之一。當(dāng)前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)處于結(jié)構(gòu)調(diào)整的關(guān)鍵時(shí)期，穩(wěn)定的對(duì)外貿(mào)易發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型有重要意義。2015年，“8.11”匯率改革后人民幣出現(xiàn)了一定幅度的貶值，實(shí)際數(shù)據(jù)表明這并沒(méi)有促進(jìn)我國(guó)出口貿(mào)易，反而因大幅增加進(jìn)口成本而導(dǎo)致進(jìn)出口規(guī)?！半p降”，增大了我國(guó)經(jīng)濟(jì)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。文章首先全面分析了當(dāng)前人民幣兌美元存在貶值壓力的原因以及當(dāng)前我國(guó)對(duì)外貿(mào)易低速運(yùn)行的特征；其次，基于計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型使用拓展的事件分析法測(cè)算了“8.11 匯改”對(duì)我國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易的影響；最后，提出了相應(yīng)的政策建議，指出要從戰(zhàn)略高度應(yīng)對(duì)人民幣匯率波動(dòng)，改善對(duì)外貿(mào)易環(huán)境，實(shí)現(xiàn)對(duì)外貿(mào)易健康穩(wěn)定發(fā)展。

匯率波動(dòng)，進(jìn)出口，影響分析，事件分析法

DOI 10.16418/j.issn.1000-3045.2016.09.012

1 解讀人民幣兌美元的貶值壓力

隨著我國(guó)資本賬戶的逐步開(kāi)放、人民幣國(guó)際化步伐的加快以及人民幣定價(jià)機(jī)制市場(chǎng)化改革的深化，人民幣匯率的波動(dòng)性顯著增強(qiáng)。2014年伊始，人民幣兌美元單邊升值態(tài)勢(shì)結(jié)束，進(jìn)入雙向波動(dòng)區(qū)間。2014年3月17日，中國(guó)人民銀行將銀行間即期外匯市場(chǎng)人民幣兌美元交易價(jià)浮動(dòng)幅度由1%擴(kuò)大至2%；2014年12月起，人民幣兌美元貶值壓力加大——在岸市場(chǎng)交易價(jià)與中間價(jià)偏離程度持續(xù)接近或高于1%。在此背景下，2015年 8月11日我國(guó)進(jìn)一步完善人民幣兌美元匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制（以下簡(jiǎn)稱“8.11 匯改”），當(dāng)日人民幣兌美元中間價(jià)貶值1 136 個(gè)基點(diǎn)。自“8.11 匯改”以來(lái)，截至 2016 年 6 月 30日，人民幣兌美元中間價(jià)貶值約 8.42%，人民幣兌歐元即期匯率貶值約 9.70%，人民幣兌日元即期匯率貶值約30.47%①此處匯率波動(dòng)數(shù)據(jù)為2016年6月30日數(shù)據(jù)相對(duì)于2015年8月10日數(shù)據(jù)計(jì)算所得；以一籃子貨幣為標(biāo)的的 CFETS（中國(guó)外匯交易中心）人民幣匯率指數(shù)自 2015 年 12 月 11日首次發(fā)布，至 2016 年上半年下降 6.48%。

由于我國(guó)資本賬戶尚未完全開(kāi)放，人民幣定價(jià)機(jī)制尚未完全市場(chǎng)化，因此，人民幣兌美元匯率存在中間價(jià)、在岸價(jià)和離岸價(jià) 3 種價(jià)格（圖 1）。這 3 種價(jià)格之間存在著高度相關(guān)性：其中，離岸價(jià)的波動(dòng)性最高，在岸價(jià)次之，中間價(jià)的波動(dòng)性最小?！?.11匯改”之后，人民幣匯率中間價(jià)定價(jià)機(jī)制改變，人民幣匯率的波動(dòng)性顯著增加。隨著人民幣在岸市場(chǎng)交易價(jià)與中間價(jià)的偏離程度顯著下降，人民幣離岸市場(chǎng)交易價(jià)和在岸市場(chǎng)交易價(jià)之間卻出現(xiàn)了顯著的偏離，這意味著來(lái)自離岸市場(chǎng)的人民幣貶值壓力提高。2016年 1 月5日，隨著人民幣兌美元中間價(jià)連續(xù)三日出現(xiàn)日均超過(guò) 0.2% 的較大幅度貶值，人民幣離岸價(jià)達(dá)到 6.70；在這樣的貶值壓力下，人民幣在2016 年上半年延續(xù)了波動(dòng)貶值的態(tài)勢(shì)（圖 1）。當(dāng)前，盡管人民幣的中間價(jià)、在岸價(jià)和離岸價(jià)并無(wú)明顯偏離，但人民幣貶值壓力依然較大，這體現(xiàn)在遠(yuǎn)期市場(chǎng)上，如圖 2 所示，自“8.11匯改”以來(lái)，人民幣 1 年期無(wú)本金交割遠(yuǎn)期匯率（NDF）與即期匯率之間的價(jià)差擴(kuò)大并持續(xù)——最高達(dá)到 2016 年 1月 6 日的 0.3710，截至 2016 年 6月 30 日，這一價(jià)差仍然高達(dá) 0.1787。

圖1 人民幣兌美元在岸價(jià)、離岸價(jià)和中間價(jià)

圖2人民幣兌美元即期匯率和遠(yuǎn)期匯率

縱觀此前人民幣兌美元匯率的波動(dòng)，可以看到主要有 3 方面影響因素。

（1）人民幣降息降準(zhǔn)進(jìn)程與美元加息進(jìn)程疊加是導(dǎo)致人民幣相對(duì)美元貶值的直接原因之一。這一輪人民幣兌美元貶值進(jìn)程于 2015 年 11 月重啟并加速，正值我國(guó)于2015年 10 月 24 日起下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率并降低存款準(zhǔn)備金率，而美國(guó)于 2015 年 12 月17日上調(diào)聯(lián)邦基金利率。在開(kāi)放的經(jīng)濟(jì)中，資本的逐利性使得其更偏好“昂貴”的資產(chǎn)和“便宜”的負(fù)債，因此，投資者會(huì)更多持有美元資產(chǎn)和人民幣負(fù)債，減少美元負(fù)債和人民幣資產(chǎn)，這一行為直接導(dǎo)致人民幣相對(duì)美元貶值。

（2）中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩和美國(guó)經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇是導(dǎo)致人民幣相對(duì)美元貶值的一個(gè)間接原因。2015年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)一步放緩，特別是隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型，用來(lái)衡量中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的傳統(tǒng)指標(biāo)不盡人意。盡管許多結(jié)構(gòu)性指標(biāo)積極向好，但在慣性思維的影響下，國(guó)際投資者對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的前景并不樂(lè)觀，這一認(rèn)知和預(yù)期直接影響到其投資決策。

（3）金融市場(chǎng)上的正反饋效應(yīng)帶來(lái)人民幣貶值的自我實(shí)現(xiàn)。金融市場(chǎng)并非有效，而是存在著各種“羊群效應(yīng)”和正反饋效應(yīng)，在人民幣兌美元存在貶值預(yù)期的情景下，經(jīng)濟(jì)主體會(huì)運(yùn)用各種金融產(chǎn)品和金融衍生工具，如遠(yuǎn)期合約、期權(quán)、期貨等進(jìn)行套期保值和套利，從而加速了人民幣貶值。

此外，人民幣兌美元貶值這一事件更需要放在全球經(jīng)濟(jì)格局變化的大背景下來(lái)分析。金融危機(jī)后，全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入再平衡進(jìn)程，全球貿(mào)易格局隨之發(fā)生重要而深遠(yuǎn)的變化。2013年，我國(guó)貨物貿(mào)易總額首超美國(guó)，成為全球第一大貨物貿(mào)易國(guó)。而從 2014 年初開(kāi)始，人民幣兌美元結(jié)束了自 2005 年匯改啟動(dòng)后的單邊升值態(tài)勢(shì)，進(jìn)入雙向波動(dòng)區(qū)間。這兩樁看似無(wú)關(guān)的事件其實(shí)有著深刻的關(guān)聯(lián)：中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展讓中國(guó)在國(guó)際舞臺(tái)上的地位逐步提高，全球第一大貨物貿(mào)易國(guó)意味著中國(guó)在國(guó)際貨物貿(mào)易中拔得頭籌。隨著貨物貿(mào)易的發(fā)展，人民幣國(guó)際化的穩(wěn)步推進(jìn)實(shí)屬應(yīng)運(yùn)而行。因此，隨著人民幣離岸市場(chǎng)的建設(shè)和我國(guó)資本賬戶的逐步開(kāi)放，國(guó)際資本開(kāi)始在離岸市場(chǎng)做空影響人民幣匯率。特別是 2014 年 4 月以來(lái)，在美聯(lián)儲(chǔ)接連利用結(jié)束量化寬松和加息等緊縮政策來(lái)營(yíng)造美元升值的預(yù)期下，人民幣兌美元離岸價(jià)不斷走低，拉動(dòng)在岸價(jià)走低，導(dǎo)致人民幣兌美元出現(xiàn)一波接連一波的貶值（圖 1）。因此，當(dāng)前人民幣兌美元貶值實(shí)際上體現(xiàn)的是金融危機(jī)后全球經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易格局潛在變化下中國(guó)經(jīng)濟(jì)崛起和人民幣國(guó)際化所遭受的阻力。

人民幣兌美元出現(xiàn)了持續(xù)的貶值，固然有國(guó)際資本的影響，但更重要的是中國(guó)經(jīng)濟(jì)之“本”出現(xiàn)了“疲弱”的跡象。對(duì)于日益開(kāi)放的中國(guó)經(jīng)濟(jì)而言，對(duì)外貿(mào)易是最重要的指標(biāo)之一。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，我國(guó)對(duì)外貿(mào)易自 2012 年起驟降至個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)（圖 3），2015年更是出現(xiàn)了進(jìn)口增速和出口增速分別-14.27%和-2.94%的“雙降”，盡管外貿(mào)順差規(guī)模高達(dá) 5 939 億美元，但進(jìn)出口規(guī)?？s水 8.1%。2016年上半年，以美元計(jì)價(jià)的進(jìn)口累計(jì)增速和出口累計(jì)增速分別下降了 7.78% 和 10.17%。對(duì)外貿(mào)易規(guī)模的持續(xù)下降對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)影響重大，更重要的是對(duì)外貿(mào)易下降將可能進(jìn)一步加大人民幣貶值預(yù)期。

圖3我國(guó)進(jìn)出口金額和增速

2 人民幣貶值對(duì)我國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易的影響分析

傳統(tǒng)西方國(guó)際貿(mào)易和國(guó)際金融理論指出：貨幣貶值會(huì)改善一國(guó)的貿(mào)易條件，有利于增強(qiáng)該國(guó)商品的海外競(jìng)爭(zhēng)力，促進(jìn)出口；反之，貨幣升值則會(huì)不利于出口。然而，這一理論成立需要許多剛性假設(shè)，在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中卻并不一定成立[1]。自2005年匯改啟動(dòng)以來(lái)，盡管人民幣持續(xù)升值，但中國(guó)出口保持了高速增長(zhǎng)，平均增速高達(dá)13.92%②根據(jù)2005—2015年中國(guó)出口數(shù)據(jù)計(jì)算平均數(shù)，占全球市場(chǎng)的份額不斷提升，西方經(jīng)濟(jì)學(xué)中“升值抑制出口”的理論對(duì)于中國(guó)并不成立。類似地，“貶值促進(jìn)出口”的理論也被歷史證明未必成立。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，當(dāng)一國(guó)的貨幣出現(xiàn)大幅貶值時(shí)，反而會(huì)對(duì)該國(guó)的進(jìn)出口貿(mào)易產(chǎn)生不利影響。例如 2012 年初，日本開(kāi)始實(shí)施量化寬松政策，導(dǎo)致日元持續(xù)大幅貶值，2012—2014年，日元對(duì)美元年貶值幅度分別為12.55%、21.48%和13.87%③根據(jù)2012年12月31日數(shù)據(jù)相對(duì)于2011年12月30日數(shù)據(jù)計(jì)算所得, 2013年12月31日數(shù)據(jù)相對(duì)于2012年12月31日數(shù)據(jù)計(jì)算所得及2014年12月31日數(shù)據(jù)相對(duì)于2013年12月31日數(shù)據(jù)計(jì)算所得；與此同時(shí)，2012年日本進(jìn)出口增速為0.35%，較2011年下降14.32%，2013年、2014年和2015年進(jìn)出口增速分別為-8.08%、-2.96%和-15.24%，占世界進(jìn)出口份額持續(xù)下降（圖 4）。

圖4日本進(jìn)出口金額和增速

在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，人民幣貶值可能不僅無(wú)助于我國(guó)出口貿(mào)易的改善，反而對(duì)出口帶來(lái)一定的負(fù)面作用。主要原因包括：（1）當(dāng)前我國(guó)出口下降是全球經(jīng)濟(jì)再平衡和全球貿(mào)易格局調(diào)整的結(jié)果，受到全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力導(dǎo)致的海外需求疲弱和中國(guó)勞動(dòng)力成本上升等因素的共同影響，人民幣貶值在短期內(nèi)無(wú)力改進(jìn)這些因素；（2）當(dāng)前加工貿(mào)易仍然是我國(guó)重要的貿(mào)易方式，人民幣貶值可能抬高進(jìn)口原材料和設(shè)備的價(jià)格，提高加工貿(mào)易企業(yè)的成本，降低其產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力；（3）盡管人民幣兌美元貶值可能利好部分價(jià)格敏感型、勞動(dòng)密集型行業(yè)，如紡織業(yè)等，但這些行業(yè)的企業(yè)在國(guó)際市場(chǎng)上議價(jià)能力較弱，人民幣貶值帶來(lái)的收益可能被國(guó)外客戶通過(guò)壓價(jià)等方式計(jì)提；（4）2015年對(duì)亞洲出口占我國(guó)總出口比例為50.25%，而在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，許多亞洲國(guó)家貨幣相繼貶值，這些貶值均將弱化人民幣貶值對(duì)出口的拉動(dòng)作用。

一國(guó)貨幣貶值通常會(huì)對(duì)其進(jìn)口帶來(lái)嚴(yán)重的負(fù)向沖擊，人民幣貶值增加了我國(guó)進(jìn)口成本，不利于我國(guó)進(jìn)口提升：（1）當(dāng)前我國(guó)進(jìn)口大幅下降主要受國(guó)際大宗商品價(jià)格低迷和外需不振的影響，導(dǎo)致進(jìn)口價(jià)格指數(shù)下降、部分進(jìn)口產(chǎn)品量?jī)r(jià)齊跌，人民幣貶值無(wú)益于這些基本因素的改善，反而有可能引致貨幣競(jìng)相貶值而進(jìn)一步惡化外需；（2）金融危機(jī)后國(guó)際產(chǎn)業(yè)分工進(jìn)行再調(diào)整，受我國(guó)勞動(dòng)力成本上升的影響，部分低端制造業(yè)向低成本國(guó)家轉(zhuǎn)移，這導(dǎo)致我國(guó)進(jìn)口下降，而人民幣貶值短期內(nèi)無(wú)力扭轉(zhuǎn)這一進(jìn)程；（3）對(duì)進(jìn)口企業(yè)而言，人民幣兌美元貶值增加了進(jìn)口成本，減少了企業(yè)利潤(rùn)，企業(yè)運(yùn)營(yíng)壓力增大可能導(dǎo)致其進(jìn)口商品競(jìng)爭(zhēng)力下降，進(jìn)一步弱化進(jìn)口；（4）由于此前美聯(lián)儲(chǔ)寬松的貨幣政策，我國(guó)部分外貿(mào)企業(yè)借入了較多的美元債務(wù)，人民幣兌美元持續(xù)快速貶值會(huì)加重企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，增大其匯率風(fēng)險(xiǎn)，不利于外貿(mào)企業(yè)發(fā)展。

3 “8.11匯改”后人民幣貶值對(duì)我國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易的影響測(cè)算

“8.11 匯改”后，人民幣兌美元持續(xù)貶值，2015 年8月至 2016 年 6 月累計(jì)貶值 8.42%，為此，我們運(yùn)用拓展的事件分析法[6-10]定量測(cè)算人民幣貶值對(duì)我國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易的影響。通過(guò)建立計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型（包括單變量的ARIMA （自回歸積分滑動(dòng)平均模型）、多變量的ADL（自回歸分布滯后模型）和VECM（向量誤差修正模型））來(lái)刻畫“8.11匯改”前我國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易的變動(dòng)，解釋變量包括國(guó)際國(guó)內(nèi)的多個(gè)經(jīng)濟(jì)變量（不包括人民幣匯率）。其中，國(guó)內(nèi)指標(biāo)包含工業(yè)增加值、制造業(yè)PMI（采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)）、消費(fèi)者信心指數(shù)等；國(guó)際經(jīng)濟(jì)指標(biāo)包含波羅的海干散貨指數(shù)、美國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)、歐盟消費(fèi)者信心指數(shù)、日本景氣動(dòng)向綜合指數(shù)等?；谀Ｐ图深A(yù)測(cè)2015年 8 月至2016年 6 月的進(jìn)出口金額，通過(guò)將該預(yù)測(cè)值與“8.11匯改”后的真實(shí)值進(jìn)行對(duì)比，計(jì)算得到“8.11匯改”對(duì)我國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易的影響。

3.1 對(duì)總進(jìn)出口的影響

根據(jù)模型測(cè)算，自“8.11 匯改”以來(lái)，人民幣兌美元貶值對(duì)我國(guó)總出口和總進(jìn)口均帶來(lái)負(fù)向影響。如圖5 所示，自2015年 8 月至2016年 6 月，人民幣貶值導(dǎo)致出口金額累計(jì)減少983.90億美元，占該段時(shí)期出口總額的4.93%，平均每月減少89.45億美元；進(jìn)口金額累計(jì)減少1 062.57億美元，占該段時(shí)期進(jìn)口總額的7.35%，平均每月減少96.6億美元。我國(guó)對(duì)外貿(mào)易規(guī)模因人民幣兌美元貶值受到極大沖擊。2015年 8 月至2016年 6 月，累計(jì)減少2 046.48億美元，占同期實(shí)際貿(mào)易規(guī)模的5.94 %，而2015年中國(guó)貿(mào)易規(guī)模比美國(guó)僅高出1 440億美元。

圖5“8.11匯改”后人民幣兌美元貶值對(duì)進(jìn)出口金額的累計(jì)影響

從貿(mào)易方式來(lái)看，人民幣貶值對(duì)加工貿(mào)易進(jìn)口和出口均為負(fù)向影響，對(duì)一般貿(mào)易出口負(fù)向影響較小，但對(duì)一般貿(mào)易進(jìn)口負(fù)向影響顯著。如圖 6 所示，自2015年 8 月至2016年 6 月，人民幣貶值導(dǎo)致加工貿(mào)易出口下降10.41%，累計(jì)減少709.34億美元，加工貿(mào)易進(jìn)口下降8.64%，累計(jì)減少323.56億美元；一般貿(mào)易出口減少1.24%，累計(jì)減少135.86億美元，一般貿(mào)易進(jìn)口下降9.04%，累計(jì)減少 723.39 億美元。

圖6 “8.11匯改”后人民幣兌美元貶值對(duì)分貿(mào)易方式進(jìn)出口金額的累計(jì)影響

3.2 對(duì)主要國(guó)家和地區(qū)進(jìn)出口的影響

美國(guó)、歐盟和日本是我國(guó)的主要貿(mào)易伙伴國(guó)。在2015年我國(guó)的總出口中，對(duì)美國(guó)、歐盟和日本的出口所占份額分別為17.97%、15.61%和5.96%④根據(jù)CEIC數(shù)據(jù)庫(kù)（中國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)）2015年我國(guó)對(duì)歐盟、對(duì)日本、對(duì)美國(guó)出口數(shù)據(jù)計(jì)算所得。根據(jù)模型測(cè)算，自2015年 8 月至2016年 6 月，人民幣兌美元貶值對(duì)我國(guó)與美國(guó)的進(jìn)出口貿(mào)易均存在顯著的負(fù)向沖擊，對(duì)我國(guó)與歐盟、日本的進(jìn)口和出口分別存在一定的負(fù)向影響和正向影響。如圖 7 所示，2015年 8 月至2016年 6月，匯率波動(dòng)造成對(duì)美出口累計(jì)減少275.21億美元，占該段期間對(duì)美出口的7.73%，平均月減少25.02億美元；從美進(jìn)口累計(jì)減少126.94億美元，占該段時(shí)期對(duì)從美進(jìn)口的9.97%，平均月減少11.54億美元，對(duì)美貿(mào)易規(guī)模累計(jì)下降402.15億美元，占該段時(shí)期實(shí)際貿(mào)易規(guī)模的8.32%；對(duì)歐盟出口上升0.27%，累計(jì)增加8.55億美元；從歐盟進(jìn)口下降4.06%，累計(jì)減少75.6億美元；對(duì)日本出口下降1.45%，累計(jì)減少17.47億美元；從日本進(jìn)口下降 2.94%，累計(jì)減少 37.44 億美元。

圖7 “8.11匯改”后人民幣兌美元貶值對(duì)分國(guó)別進(jìn)出口金額的累計(jì)影響

3.3 對(duì)主要產(chǎn)品進(jìn)出口的影響

“8.11匯改”對(duì)我國(guó)分產(chǎn)品的對(duì)外貿(mào)易影響有所不同，根據(jù)模型測(cè)算，人民幣兌美元貶值對(duì)我國(guó)紡織紗線、織物及制品、服裝及衣著附件、鞋類和自動(dòng)數(shù)據(jù)處理設(shè)備及其部件的出口均有一定的拉動(dòng)作用，但這一積極影響十分有限。結(jié)果表明，2015年 8 月至2016年 6 月，這些產(chǎn)品的出口金額累計(jì)增長(zhǎng)分別為16.39億美元、44.04億美元、7.92億美元和10.08億美元，分別占同期這些產(chǎn)品出口金額的1.65%、2.86%、1.72%和0.77%。但是，人民幣貶值對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)品和機(jī)電產(chǎn)品的出口均產(chǎn)生了顯著的負(fù)向作用，2015年 8月至2016年 6 月，這兩類產(chǎn)品的出口金額累計(jì)減少338.68億美元和591.40億美元，分別占同期該類產(chǎn)品出口金額的5.81%和5.09%（圖 8）。

圖8 “8.11匯改”后人民幣兌美元貶值對(duì)產(chǎn)品出口金額的累計(jì)影響

進(jìn)口方面，人民幣貶值對(duì)主要原材料進(jìn)口都產(chǎn)生明顯的負(fù)向影響。結(jié)果表明，自2015年 8 月至2016年6 月，人民幣兌美元貶值導(dǎo)致我國(guó)原油、鐵礦砂及其精礦、初級(jí)形狀的塑料和未鍛造的銅及銅材的進(jìn)口金額分別累計(jì)減少92.21億美元、21.16億美元、23.06億美元和14.23億美元，分別占同期該類產(chǎn)品進(jìn)口金額的9.07%、4.37%、6.14%和5.39%。人民幣貶值對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)品和機(jī)電產(chǎn)品的進(jìn)口也都有明顯的負(fù)向影響，2015年 8月至2016年 6 月，其進(jìn)口金額累計(jì)減少分別為369.28億美元和506.52美元，占同期該類產(chǎn)品進(jìn)口金額的7.57%和7.11%（圖 9）。

圖9 “8.11匯改”后人民幣兌美元貶值對(duì)主要產(chǎn)品進(jìn)口金額的累計(jì)影響

綜上所述，盡管人民幣貶值對(duì)服裝、紡織等消費(fèi)品出口有一定的拉動(dòng)作用，但對(duì)機(jī)電產(chǎn)品和高新技術(shù)產(chǎn)品的出口卻存在顯著的負(fù)向影響，導(dǎo)致人民幣貶值對(duì)我國(guó)總出口帶來(lái)負(fù)向影響，這主要是因?yàn)闄C(jī)電產(chǎn)品和高新技術(shù)產(chǎn)品屬于技術(shù)密集型的加工貿(mào)易產(chǎn)品，人民幣貶值提高了中間零部件的進(jìn)口價(jià)格，削弱了出口優(yōu)勢(shì)。受其影響，我國(guó)加工貿(mào)易的進(jìn)口和出口都顯著下降，而機(jī)電產(chǎn)品和高新技術(shù)產(chǎn)品的進(jìn)口也顯著下降。當(dāng)前我國(guó)機(jī)電產(chǎn)品和高新技術(shù)產(chǎn)品的庫(kù)存規(guī)模較大，其中規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)存貨中，計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)存貨規(guī)模最大。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)正面臨較大的去庫(kù)存壓力下，人民幣貶值對(duì)我國(guó)機(jī)電產(chǎn)品和高新技術(shù)產(chǎn)品進(jìn)出口的負(fù)向影響亟需引起重視。

4 政策建議

盡管當(dāng)前人民幣兌美元貶值壓力有所緩解，但這一壓力依然存在，特別是我國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于去產(chǎn)能、去庫(kù)存、去杠桿的轉(zhuǎn)型期，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整仍在持續(xù)，而美國(guó)經(jīng)濟(jì)則處于溫和復(fù)蘇的階段，美聯(lián)儲(chǔ)的加息預(yù)期依然存在。展望未來(lái)，人民幣兌美元匯率仍可能因外部經(jīng)濟(jì)政策而出現(xiàn)明顯波動(dòng)，人民幣兌美元的貶值預(yù)期仍可能增大并由此引發(fā)資本外流風(fēng)險(xiǎn)增大。根據(jù)前面的測(cè)算，人民幣兌美元貶值不僅無(wú)助于我國(guó)出口貿(mào)易的增長(zhǎng)，反而會(huì)對(duì)我國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易，特別是對(duì)美貿(mào)易和高新技術(shù)產(chǎn)品與機(jī)電產(chǎn)品的貿(mào)易帶來(lái)較為明顯的負(fù)向沖擊，影響我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和平穩(wěn)發(fā)展。為此，我們提出 4 點(diǎn)政策建議。

（1）重視人民幣匯率波動(dòng)對(duì)我國(guó)對(duì)外貿(mào)易的影響，防范因?qū)ν赓Q(mào)易持續(xù)縮水而進(jìn)一步加劇人民幣貶值預(yù)期。人民幣匯率的穩(wěn)定對(duì)于我國(guó)對(duì)外貿(mào)易意義重大，應(yīng)重視“人民幣貶值—外貿(mào)規(guī)模進(jìn)一步下降—貶值預(yù)期加大”這一傳導(dǎo)路徑，充分重視當(dāng)前人民幣匯率波動(dòng)問(wèn)題，在變動(dòng)的外部環(huán)境下采取更有效的策略。

（2）加強(qiáng)對(duì)外貿(mào)企業(yè)匯率風(fēng)險(xiǎn)的指導(dǎo)，引導(dǎo)外債占比較高的企業(yè)優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)配置。應(yīng)積極采取措施化解人民幣匯率波動(dòng)對(duì)外債規(guī)模較大的外貿(mào)企業(yè)帶來(lái)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，降低企業(yè)的匯率風(fēng)險(xiǎn)。2005年人民幣匯改啟動(dòng)以來(lái)，隨著我國(guó)資本管制的逐步放開(kāi)和人民幣升值預(yù)期增加，企業(yè)不斷增加海外融資，特別是美國(guó)次貸危機(jī)后，美聯(lián)儲(chǔ)量化寬松政策讓美元融資成本極低，這使得我國(guó)企業(yè)未償還的美元債務(wù)不斷增加。Dealogic統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，從2016 年 1月至2020 年，中資發(fā)行人未清償?shù)碾x岸美元債券總量達(dá)1 790 億美元。為降低企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)積極引導(dǎo)企業(yè)調(diào)整資產(chǎn)配置，有效匹配資產(chǎn)和負(fù)債結(jié)構(gòu)。同時(shí)增強(qiáng)人民幣國(guó)際影響力，推進(jìn)人民幣跨境結(jié)算，減少我國(guó)外貿(mào)企業(yè)匯兌風(fēng)險(xiǎn)。

（3）出臺(tái)進(jìn)一步促進(jìn)我國(guó)進(jìn)出口發(fā)展的政策，提高外貿(mào)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。首先，多管齊下積極改善我國(guó)的對(duì)外貿(mào)易環(huán)境，加大對(duì)企業(yè)財(cái)稅支持，擴(kuò)大出口退稅范圍。同時(shí)完善進(jìn)口管理政策，為進(jìn)口貿(mào)易提供多元化融資便利，促進(jìn)進(jìn)出口增長(zhǎng)。其次，提高外貿(mào)產(chǎn)品的附加值和國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，提高產(chǎn)品質(zhì)量，從“中國(guó)制造”向“中國(guó)質(zhì)造”和“中國(guó)智造”轉(zhuǎn)型，積極打造和提升中國(guó)本土品牌。

（4）鼓勵(lì)并資助企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，引導(dǎo)機(jī)電產(chǎn)業(yè)和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級(jí)。應(yīng)充分重視人民幣貶值對(duì)機(jī)電產(chǎn)品和高新技術(shù)產(chǎn)品貿(mào)易帶來(lái)的負(fù)向沖擊，積極采取措施降低關(guān)鍵零部件的進(jìn)口成本，提高出口競(jìng)爭(zhēng)力。鼓勵(lì)企業(yè)通過(guò)研發(fā)創(chuàng)新掌握核心技術(shù)，提高關(guān)鍵零部件的國(guó)產(chǎn)化率，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈的升級(jí)和轉(zhuǎn)型。

1 中國(guó)科學(xué)院預(yù)測(cè)研究中心。中科院專家關(guān)于美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)加息決策及中國(guó)應(yīng)對(duì)策略的分析, Report No.2016-06.

2 中國(guó)人民銀行工作論文：2016年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)No.2015/15.

3 IMF. World Economic Outlook. [2016-7-2]. http：//www.imf.org/ external/chinese/pubs/ft/weo/2016/update/01/pdf/0116c.pdf

4 OECD. Interim Economic Outlook.[2016-7-2]. http：//www. oecd.org/eco/outlook/OECD-Interim-Economic-Outlook-February-2016.pdf

5 World Bank. Global Economic Prospects. [2016-7-8]. http：// www.worldbank.org/content/dam/Worldbank/GEP/GEP2016a/ Global-Economic-Prospects-January-2016-Spillovers-amidweak-growth.pdf

6 Liargovas P, Repousis S. The impact of mergers and acquisitions on the performance of the Greek banking sector： An event study approach. International Journal of Economics and Finance, 2011, 3(2)： 89.

7 Boehmer E, Musumeci J, Poulsen A B. Event study methodology under conditions of event induced variance. Journal of Financial Economics, 1991, (30) ：253-272

8 MacKinlay C A. The event studies in economics and finance. Journal of Economic Literature 1997, (35)： 13-39.

9 Bussière M, Delle Chiaie S, Peltonen T A. Exchange rate passthrough in the global economy： the role of emerging market economies. IMF Economic Review, 2014, 62(1)： 146-178.

10 Fatum, Rasmus, Hutchison, Michael M. Is sterilised foreign exchange intervention effective after all? an event study approach. Economic Journal, 2003, 113(487)： 390-411.

魏云捷中科院預(yù)測(cè)科學(xué)研究中心博士研究生，研究方向：經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)與分析、國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué)、金融市場(chǎng)分析。E-mail： weiyunjie@amss.ac.cn

Wei YunjiePh. D. candidate of Center for Forecasting Science, Chinese Academy of Sciences. Her research interest includes economic analysis and forecasting, international economics and financial market studies. E-mail： weiyunjie@amss.ac.cn

汪壽陽(yáng)男，中科院預(yù)測(cè)科學(xué)研究中心主任、研究員，發(fā)展中國(guó)家科學(xué)院院士、國(guó)際系統(tǒng)與控制科學(xué)院院士、中科院“百人計(jì)劃”入選者、國(guó)家杰出青年基金獲得者、教育部“長(zhǎng)江計(jì)劃”特聘教授，兼任中科院大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院院長(zhǎng)、中國(guó)系統(tǒng)工程學(xué)會(huì)理事長(zhǎng)等。研究領(lǐng)域：經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)與分析、博弈論、政策分析等。E-mail：sywang@amss.ac.cn

Wang ShouyangMale, Director of Center for Forecasting Science, Chinese Academy of Sciences, Dean and Changjiang Distinguished Professor of School of Economics and Management, University of Chinese Academy of Sciences. He is a fellow of The World Academy of Sciences, an Academician of International Academy of Systems and Cybernetic Sciences, and the President of China Society of Systems Engineering. His research areas include economic analysis and forecasting, game theory and policy studies.E-mail： sywang@amss.ac.cn

Estimate the Effect of Exchange Rate Fluctuation on China’s Export and Import

Wei Yunjie Cui Xiaoyang Bao Qin Wang Shouyang
（Center for Forecasting Science, Academy of Mathematics and Systems Science, Chinese Academy of Sciences, Beijing 100190, China）

Foreign trade has made important contribution to China economic growth, and the stable development of foreign trade is very important to the China economic restructure. After “8.11” exchange rate reform, a rapid devaluation of RMB plays no active role on promoting China’s export trade, and leads to the significantly double cut-down of import and export scale due to the increasing import cost, which also increases the risk of Chinese economy. This paper analyzes the reasons of RMB exchange rate devaluation pressure, and presents the low-speed operation characteristics of China’s current foreign trade. Based on the expanded event study method, this paper measures the effects of “8.11”exchange rate reform on the China’s foreign trade, and proposes some policy suggestions.

exchange rate fluctuation, foreign trade, quantitative analysis, event study approach

*資助項(xiàng)目：中科院預(yù)測(cè)科學(xué)研究中心資助研究項(xiàng)目

**通訊作者

預(yù)出版日期：2016年9月5日