昆明理工大學(xué)法學(xué)院 張桐 丁國峰

論我國股權(quán)眾籌法律監(jiān)管之完善

昆明理工大學(xué)法學(xué)院 張桐 丁國峰

隨著眾籌方式不斷在社會經(jīng)濟中被廣泛運用，股權(quán)眾籌法律監(jiān)管問題已成為我國金融業(yè)面臨的新挑戰(zhàn)。股權(quán)眾籌從產(chǎn)生就一直面臨著界限模糊的發(fā)展困境。明確股權(quán)眾籌的起源和發(fā)展，以及其基本含義和種類是完善股權(quán)眾籌監(jiān)管的前提。目前我國股權(quán)眾籌法律監(jiān)管制度并不完善，需要構(gòu)建科學(xué)可行的股權(quán)眾籌監(jiān)管制度，確保其監(jiān)管內(nèi)容的規(guī)范化和體系化。

股權(quán)眾籌 監(jiān)管制度 法律

1 股權(quán)眾籌監(jiān)管的基礎(chǔ)理論

1.1 股權(quán)眾籌的起源和發(fā)展

美國是最先采取眾籌融資模式的國家之一，隨著眾籌的不斷發(fā)展，股權(quán)眾籌的法律規(guī)制問題也逐漸引起政府的關(guān)注。2012年3月，美國通過了《創(chuàng)業(yè)企業(yè)扶助法》，即JOBS法案，該法案中第三部分對眾籌融資模式做出了具體規(guī)定。JOBS法案中放寬了股權(quán)眾籌模式中項目發(fā)起人的準(zhǔn)入門檻，并強調(diào)要加強和完善眾籌平臺的建設(shè)，規(guī)范眾籌平臺的運營模式，使眾籌平臺能夠作為第三方獨立的承擔(dān)責(zé)任和履行義務(wù)。另外，JOBS法案中強調(diào)對股權(quán)眾籌中投資者權(quán)益的保護(hù)。由于在股權(quán)眾籌中，籌資者往往處于不利地位，再加上新法案放寬了對中小企業(yè)股權(quán)眾籌準(zhǔn)入的限制，考慮到可能造成的投資者權(quán)益損害的問題，在JOBS法案中，對眾籌中介機構(gòu)及籌資者提出了具體要求。根據(jù)美國對中介機構(gòu)及籌資者的義務(wù)規(guī)定，我們可以看出，在股權(quán)眾籌中，投資者處于劣勢，往往無法準(zhǔn)確得知投資項目的真實信息，美國政府通過立法方式，強制規(guī)定了中介機構(gòu)及籌資人的義務(wù)，使得投資者能更好地了解投資項目的真實情況，并由中介機構(gòu)對投資者的投資項目進(jìn)行審查和保護(hù)，這種立法保護(hù)模式對我國具有積極的借鑒意義。

1.2 股權(quán)眾籌的基本含義

1.2.1 眾籌的含義

眾籌，是指用團購加預(yù)購的形式，向投資者募集項目資金的投資模式。眾籌主要是要實現(xiàn)對投資者的回饋，根據(jù)項目發(fā)起人向支持者提供回報的方式，我們可以把眾籌分為商品眾籌、股權(quán)眾籌、債權(quán)眾籌和公益眾籌。

1.2.2 股權(quán)眾籌的含義

股權(quán)眾籌是眾籌的重要模式之一，是指項目發(fā)起者將所需募資項目的具體情況、需求資金等發(fā)布在眾籌網(wǎng)站上，并公布具體募資的股份，由投資者通過瀏覽網(wǎng)站了解項目的具體信息，結(jié)合自身實際情況及對項目發(fā)展的預(yù)估情況等因素認(rèn)購股份支持項目的發(fā)展，投資者按照其認(rèn)購股份比例持有項目股份，并在項目完成后按照其所持股份分享項目收益或承擔(dān)項目虧損。股權(quán)眾籌作為眾籌的一種模式，它不僅能提高企業(yè)的融資效率，不受投資者所處地域等因素影響，且能降低中小企業(yè)融資門檻，吸引更多投資者，通過眾籌平臺直接獲得所募集的資金。

1.3 股權(quán)眾籌的基本種類

1.3.1 憑證式眾籌

它是指在眾籌時將股權(quán)和憑證進(jìn)行捆綁，投資者進(jìn)行投資獲得憑證，憑證與項目的股權(quán)直接關(guān)聯(lián)，投資者根據(jù)憑證獲取收益，不直接成為公司股東的眾籌模式。 由于在我國憑證式股權(quán)眾籌與非法集資、非法募股、擅自發(fā)行股票等違法行為的界限尚不明確，憑證式股權(quán)眾籌的形式及募資流程等需要制定相關(guān)法律予以明確。

1.3.2 會籍式眾籌

它是指投資者通過熟人介紹了解募資公司并進(jìn)行投資取得股權(quán)直接成為公司股東的眾籌模式。我國會籍式眾籌成功的典型案例是3W咖啡。 會籍式眾籌項目發(fā)起人及項目投資人的目的不單單在于項目的盈利和分紅，更多的在于基于會籍式眾籌而匯集的人脈關(guān)系、商業(yè)價值等附加價值。會籍式眾籌的主要問題在于權(quán)力的分配。會籍式眾籌模式中的關(guān)鍵問題，是如何平衡股東權(quán)利、實現(xiàn)項目健康發(fā)展的問題。

1.3.3 天使式眾籌

它是指投資者通過互聯(lián)網(wǎng)了解募資企業(yè)或項目，投資者對項目進(jìn)行篩選，選定項目進(jìn)行投資，直接成為項目或企業(yè)股東，并具有明確的財務(wù)回報要求的眾籌模式。天使式眾籌是一種由領(lǐng)投人領(lǐng)投、投資者合投的投資模式。由于我國目前眾籌發(fā)展水平限制，領(lǐng)投人的選擇在天使式投資中顯得至關(guān)重要，但我國在眾籌方面專業(yè)人才不足，如何規(guī)范領(lǐng)投人制度，審查領(lǐng)投人資格是規(guī)范天使式眾籌的重點。

2 我國股權(quán)眾籌監(jiān)管法律制度現(xiàn)狀及其不足

由于股權(quán)眾籌形式多樣，程序較為復(fù)雜，不規(guī)范甚至不合法的股權(quán)眾籌頻頻出現(xiàn)，使得股權(quán)眾籌與非法集資等被混為一談，使得不夠了解情況的投資者不敢投資，阻礙了股權(quán)眾籌的正常發(fā)展。因此，長期以來，股權(quán)眾籌一直在謀求法律監(jiān)管，明確的法律規(guī)范可以指引股權(quán)眾籌良好發(fā)展。

2.1 我國股權(quán)眾籌的監(jiān)管現(xiàn)狀

我國股權(quán)眾籌自2014年以來迅速發(fā)展，眾籌平臺和籌資金額飛速增長，基于眾籌行業(yè)的監(jiān)管需求，2014年11月19日，國務(wù)院總理李克強主持召開國務(wù)院常務(wù)會議中指出，政府在未來一段時間內(nèi)要抓緊出臺股票發(fā)行注冊制改革方案，建立資本市場小額融資快速制度，開展股權(quán)眾籌試點，在更大程度上緩解企業(yè)融資成本高的問題，健全多層次資本市場體系。此次講話為股權(quán)眾籌的法律健全提供了良好開端。2014年5月，證監(jiān)會針對股權(quán)眾籌在諸多一線城市組織座談會收集意見，于2014年12月18日公布《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法(試行)(征求意見稿)》。《辦法》中具體規(guī)定了股權(quán)眾籌的性質(zhì)、股權(quán)眾籌平臺的定義、籌資者義務(wù)等內(nèi)容，為我國股權(quán)眾籌劃定了基本規(guī)范。2015年3月，國務(wù)院辦公廳發(fā)布了《關(guān)于發(fā)展眾創(chuàng)空間推進(jìn)大眾創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的指導(dǎo)意見》，意見中再次強調(diào)了發(fā)展股權(quán)眾籌的重要性，可見我國要完成關(guān)于股權(quán)眾籌的相關(guān)法律完善的問題迫在眉睫。

2.2 我國股權(quán)眾籌監(jiān)管法律制度的不足

2.2.1 股權(quán)眾籌與我國相關(guān)法律存在矛盾

首先，股權(quán)眾籌不屬于我國《證券法》所規(guī)定的規(guī)范性證券。股權(quán)眾籌實質(zhì)上是籌資者通過眾籌平臺進(jìn)行證券發(fā)行的行為。而我國《證券法》中明確規(guī)定，“公開發(fā)行證券，必須符合法律、行政法規(guī)規(guī)定的條件，并依法報經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)或者國務(wù)院授權(quán)的部門核準(zhǔn)；未經(jīng)依法核準(zhǔn)，任何單位和個人不得公開發(fā)行證券。”因此，股權(quán)眾籌從法律實質(zhì)方面考慮，與現(xiàn)行《證券法》存在一定沖突。

另一方面，股權(quán)眾籌作為一種大眾融資方式，其項目的參與者極多，甚至不易控制。我國《公司法》對我國有限責(zé)任公司和股份有限公司的發(fā)起人數(shù)進(jìn)行了限制，并規(guī)定公司人數(shù)超過二百人的有限公司屬于公眾公司，公眾公司包括上市公眾公司和非上市公眾公司。我國對上市公眾公司與非上市公眾公司都采取嚴(yán)格的管理辦法，并出臺了《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法》對非上市公眾公司做出了嚴(yán)格規(guī)定。而股權(quán)眾籌極易突破《公司法》中的人數(shù)限制，成為非上市公眾公司，則必然要被證監(jiān)會監(jiān)管控制，使得籌資者進(jìn)行籌資時存在顧慮，增加籌資成本，導(dǎo)致股權(quán)眾籌不能順利進(jìn)行。

2.2.2 投資者權(quán)利保障制度不完善

雖然我國出臺了關(guān)于股權(quán)眾籌的監(jiān)管辦法，但也未能實質(zhì)的為投資者提供必要的保護(hù)。比如，眾籌平臺的權(quán)利義務(wù)尚不明確。參考在外國立法中對中介機構(gòu)及籌資人的權(quán)利義務(wù)的明確規(guī)定，我國在眾籌平臺及籌資者義務(wù)方面規(guī)定尚且缺失，不能為投資者提供有效保障。另一方面，股權(quán)眾籌是一種大眾性投資項目，對于投資者的資格沒有作出明確規(guī)定，大眾投資者參差不齊，由于天使式眾籌等籌資模式，投資者無法避免地會盲目跟風(fēng)或沖動，造成資金危險，甚至無法保障自身生活。

3 我國股權(quán)眾籌監(jiān)管法律制度的完善

3.1 加強對眾籌平臺的準(zhǔn)入限制

為進(jìn)一步推進(jìn)股權(quán)眾籌的發(fā)展，我國應(yīng)該明確眾籌平臺的準(zhǔn)入門檻，要求眾籌平臺要符合一定的注冊資本、從業(yè)人員、技術(shù)設(shè)施等條件，并經(jīng)過證監(jiān)會的審查批準(zhǔn)方能從事股權(quán)眾籌活動。要明確眾籌平臺的審查責(zé)任，對每一個上線項目進(jìn)行專業(yè)審查，避免不法之徒非法牟利。另外，我國目前大多數(shù)股權(quán)眾籌平臺均為天使式眾籌模式，領(lǐng)投人在這種模式中起著至關(guān)重要的作用。我國應(yīng)明確對領(lǐng)投人的資格限制，對領(lǐng)投人的審查程序，以及嚴(yán)格眾籌平臺對領(lǐng)投人的監(jiān)督管理制度，以保障投資者的資金安全，避免盲目投資造成的資金損失，促進(jìn)我國股權(quán)眾籌的發(fā)展。

3.2 對相關(guān)法律進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整

股權(quán)眾籌作為一種全新的融資模式，它是我國經(jīng)濟發(fā)展的前行動力，為我國中小企業(yè)的繁榮提供了可能，最大程度地利用社會閑散資金實現(xiàn)籌資方與投資者的雙贏，法律應(yīng)該結(jié)合股權(quán)眾籌的發(fā)展現(xiàn)狀為股權(quán)眾籌提供一個良好的發(fā)展環(huán)境。調(diào)整《證券法》《公司法》的相關(guān)規(guī)定，對股權(quán)眾籌的特殊性予以肯定并確立適應(yīng)其發(fā)展模式的法律制度加以規(guī)制，讓股權(quán)眾籌合法化，有規(guī)范的發(fā)展模式和監(jiān)管體系，有利于股權(quán)眾籌的健康發(fā)展。

3.3 加強對投資者權(quán)益的保障

股權(quán)眾籌中往往存在一些打著股權(quán)眾籌的幌子進(jìn)行非法集資或者以非法占有為目的進(jìn)行公開募資，為保證投資者的資金安全，應(yīng)該加強對上線項目的審核，有證監(jiān)會統(tǒng)一制定項目上線最低標(biāo)準(zhǔn)，詳細(xì)規(guī)定項目的種類、籌資人或籌資項目的專業(yè)素質(zhì)、籌資額上限、籌資人數(shù)上限等標(biāo)準(zhǔn)，下發(fā)到各個眾籌平臺，由其根據(jù)最低標(biāo)準(zhǔn)制定相應(yīng)的平臺標(biāo)準(zhǔn)，并依據(jù)平臺標(biāo)準(zhǔn)組織專業(yè)的審查組織，對項目進(jìn)行評估。

宣傳推廣有擔(dān)保的股權(quán)眾籌模式，雖然有擔(dān)保的股權(quán)眾籌模式目前在我國未被普遍接受，但有擔(dān)保的股權(quán)眾籌模式可以更好地保護(hù)投資者的資金安全，避免投資失敗造成不必要的損失。有擔(dān)保的股權(quán)眾籌的實現(xiàn)主要有以下三種方式：第一，對眾籌平臺的擔(dān)保資格進(jìn)行審核，讓眾籌平臺成為項目的保薦人，這樣可以提升眾籌平臺的責(zé)任意識，讓其推送的項目更加有安全保障。第二，可以積極聯(lián)系第三方成為眾籌平臺眾籌項目的保薦人，促使眾籌平臺與第三方的相互合作，眾籌平臺作為第三方的宣傳平臺，第三方為眾籌平臺中的所有項目提供安全保障。第三，還可以由項目發(fā)起人自行尋找第三方保薦人，為自己的項目推廣提供可靠保障，使得投資者放心投資。

[1] 胡吉祥，吳穎萌．眾籌融資的發(fā)展及監(jiān)管[J]．證券市場導(dǎo)報，2013(12)．

[2] 文靜．論股權(quán)眾籌的法律性質(zhì)及其運用的風(fēng)險防范[J]．經(jīng)濟師，2015(2)．

[3] 李克強主持召開國務(wù)院常委會：是信用好有前景企業(yè)“錢途”廣闊[EB/OL]．http：//news/xinhuanet．com/politics，2015-12-10．

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A

2096-0298(2016)08(a)-068-02

張桐(1993-)，女，黑龍江綏化人，2014級經(jīng)濟法學(xué)碩士研究生；

丁國峰(1980-)，男，湖北英山人，法學(xué)博士，昆明理工大

學(xué)法學(xué)院副教授。