陳九霖

2015年12月22日，關(guān)于證監(jiān)會(huì)暫停私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)掛牌新三板的傳言開始在網(wǎng)上流傳。事后有些媒體證實(shí)傳言基本屬實(shí)。這一消息一經(jīng)傳出，在市場(chǎng)上便一石激起千層浪。

新三板不僅是我國(guó)資本市場(chǎng)的一個(gè)創(chuàng)新，而且，也打開了私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)掛牌上市之先河。自從新三板開通以來，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)為市場(chǎng)所熱捧。當(dāng)然，也存在諸多問題，比如：新三板掛牌企業(yè)定增可以一次審批，多次增發(fā)；對(duì)于定增價(jià)格、鎖定期也沒有限定，只是由買賣雙方協(xié)商解決；在新三板目前流動(dòng)性較差的狀態(tài)下，這種價(jià)格永遠(yuǎn)只是浮盈，沒有買方，不能落袋為安，更像是擊鼓傳花一樣的游戲。再比如，有些掛牌新三板的VC/PE機(jī)構(gòu)的天價(jià)估值，高達(dá)77%的內(nèi)部收益率，讓明眼人一看就知道是估值虛高。

從監(jiān)管層來看，能夠及時(shí)發(fā)現(xiàn)新三板掛牌中的一些風(fēng)險(xiǎn)隱患是好事情，但是，我又不贊成政策上忽高忽低、忽上忽下的做法，這種做法對(duì)市場(chǎng)會(huì)造成巨大傷害。作為政府機(jī)構(gòu)，在最初頂層設(shè)計(jì)的時(shí)候，就應(yīng)該考慮到方方面面的因素。既要考慮到中國(guó)國(guó)情，也要吸取國(guó)際上多少年來行之有效的經(jīng)驗(yàn)和過往朝令夕改的教訓(xùn)，要把制度設(shè)計(jì)好，而不是政策出臺(tái)后再大修大補(bǔ)。

現(xiàn)有新三板掛牌中所存在的問題，包括私募機(jī)構(gòu)掛牌新三板的問題以及其他實(shí)體企業(yè)掛牌的問題，是發(fā)展過程中的問題，是可以通過調(diào)整就能解決的。有些對(duì)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)掛牌新三板持否定意見的人認(rèn)為，私募機(jī)構(gòu)是新三板市場(chǎng)的“抽水機(jī)”，其大量募資不利于實(shí)體企業(yè)融資。但持這個(gè)觀點(diǎn)的人應(yīng)該看到，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)獲得融資后主要還是投向?qū)嶓w企業(yè)，而且，基于私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)相對(duì)于個(gè)人投資者具有更強(qiáng)的專業(yè)性的特點(diǎn)，它們的投資行為可能更有利于那些具有核心競(jìng)爭(zhēng)力或巨大潛力與爆發(fā)力的實(shí)體企業(yè)脫穎而出。

除此之外，不容忽視的是，私募股權(quán)投資領(lǐng)域仍是我國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融體系中的一個(gè)短板，我國(guó)所能吸引到的創(chuàng)業(yè)資金甚至趕不上只有835萬人口的以色列，以至于以色列的人均創(chuàng)業(yè)資本是我國(guó)的80倍。這種狀況與我國(guó)當(dāng)下提倡的“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”極不相稱。因此，站在資本的角度講，對(duì)私募股權(quán)投資領(lǐng)域的鼓勵(lì)與支持，就是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持，就是對(duì)“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”的支持。

我非常認(rèn)同對(duì)已經(jīng)掛牌的私募股權(quán)投資企業(yè)需要進(jìn)行規(guī)范和治理，但不能動(dòng)輒采取暫停的做法，這對(duì)那些沒有掛牌的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)是極不公平的，而且，因?yàn)樯贁?shù)已經(jīng)掛牌的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)需要治理或規(guī)范就暫停整個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的掛牌，更有可能被視為對(duì)該領(lǐng)域的歧視。因此，建議政府機(jī)構(gòu)在進(jìn)行防控金融風(fēng)險(xiǎn)的工作時(shí)，盡量減少過分“震蕩療法”，能夠個(gè)案處理的就個(gè)案處理，能夠適度調(diào)整的就適度調(diào)整，而不要輕易地針對(duì)某一個(gè)領(lǐng)域“一刀切”。與此同時(shí)，政府有關(guān)部門也要積極疏導(dǎo)新三板市場(chǎng)的流動(dòng)性。

從企業(yè)層面看，無論是私募股權(quán)投資企業(yè)還是其他企業(yè)，一定要保持定力。無論政策如何調(diào)整，最重要的是要把企業(yè)自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力提升上去。而且，企業(yè)不要只盯著上市，更不能為了上市而上市。畢竟，上市只是企業(yè)做大做強(qiáng)的途徑之一。像華為那樣不求上市、專注于提升自身核心競(jìng)爭(zhēng)力，同樣也做到了世界500強(qiáng)。同時(shí)，上市途徑也有很多，正所謂“條條大路通羅馬”，不一定非要上新三板，也不一定非要在國(guó)內(nèi)上市。

古話說得好，“酒香不怕巷子深”，企業(yè)只要自身做得好，等到一定的時(shí)候，必然會(huì)是“柳暗花明又一村”。

（作者系清華大學(xué)法學(xué)博士，中國(guó)航油集團(tuán)原副總經(jīng)理，現(xiàn)任北京約瑟投資有限公司董事長(zhǎng)）