劉文超，王 巍，仲崇文

（1.吉林大學(xué)商學(xué)院，長春 130012；2.吉林財(cái)經(jīng)大學(xué)亞泰工商管理學(xué)院，長春 130117；3.清華大學(xué)a.汽車系；b.工業(yè)工程系，北京 100084）

0 引言

動機(jī)驅(qū)使人們產(chǎn)生行為，是構(gòu)成人類大部分行為的根本原因。股民的股票投資決策是典型的經(jīng)濟(jì)投資行為，受到動機(jī)影響。行為金融學(xué)指出，中小股民由于年齡、職業(yè)、學(xué)識、入市資金等方面的差異，股票投資動機(jī)各不相同。在股票投資決策過程中，有的股民是基于理性判斷并綜合自身經(jīng)濟(jì)能力做出股票投資的“理性”決定，不少股民是在對股票知之甚少的情況下就憑感覺貿(mào)然行動。信息不僅會影響股民對資產(chǎn)未來收益的預(yù)期，還會影響股民的投資心理和決策，進(jìn)而影響資產(chǎn)均衡價(jià)格的形成。獲得信息的中小股民，信息來源渠道的不同將導(dǎo)致獲得信息的質(zhì)量不同，得到噪聲信息的程度也不相同，這會對投資決策造成重要影響。目前，關(guān)于不同的動機(jī)對股民投資決策的影響缺乏理論分析和實(shí)證研究；不同的信息來源渠道將對股民的股票投資決策產(chǎn)生什么樣的調(diào)節(jié)作用很少受到關(guān)注。

1 理論分析與研究假設(shè)

1.1 理論架構(gòu)

個(gè)體股票投資者進(jìn)行股票投資時(shí)，除了追求經(jīng)濟(jì)回報(bào)，還受到自我表現(xiàn)、投資特定股票的情感利益以及情感的自仿射性等具體動機(jī)的影響。心理學(xué)和社會學(xué)提出，人類活動背后的動機(jī)大體可以分為內(nèi)在動機(jī)和外在動機(jī)[1]。這兩種動機(jī)能夠推動個(gè)體從靜態(tài)轉(zhuǎn)向動態(tài)從而產(chǎn)生某種行為，同時(shí)它能將行為指向一定的對象或目標(biāo)。當(dāng)動機(jī)激發(fā)個(gè)體產(chǎn)生行為后，個(gè)體能否堅(jiān)持行為也受到動機(jī)的支配和調(diào)節(jié)。因此，動機(jī)能夠影響個(gè)體行為的方向、強(qiáng)度和持續(xù)的時(shí)間[2]。股民在股市中的股票選擇、股票調(diào)整和股票持有這3種基本決策行為正是受到動機(jī)影響的3個(gè)方面。股票市場是典型的信息不對稱市場，依據(jù)公開程度一般將證券信息分為公開信息和私人信息。對投資者而言，股票信息的來源渠道將顯著影響信息來源的完善性、準(zhǔn)確性和及時(shí)性，從而在股民動機(jī)和股票投資決策行為間起到調(diào)節(jié)作用。基于此，提出如圖1研究架構(gòu)。

圖1 論文研究的理論架構(gòu)

1.2 股民動機(jī)與股票投資決策行為

人們的股票投資活動受到動機(jī)驅(qū)使。股民的股票決策與強(qiáng)大的積極作用（即動機(jī)）有關(guān)，人們普遍具有高的收益預(yù)期和低的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期[3]。心理學(xué)和社會學(xué)將人類動機(jī)分為內(nèi)在動機(jī)和外在動機(jī)。

（1）股民內(nèi)在動機(jī)對股票投資決策行為的影響。內(nèi)在動機(jī)有三種表現(xiàn)形式：求知、取得成就和體驗(yàn)刺激。求知?jiǎng)訖C(jī)是指個(gè)體參與活動是為了學(xué)習(xí)經(jīng)驗(yàn)、探索或者試著了解新知識時(shí)從中體驗(yàn)到愉快及滿足[4]。股民一開始是抱著熟悉和了解股票市場目的進(jìn)入股市的。不少股民以前從未買賣過股票，目睹他人買賣股票，自己也想體驗(yàn)，因此進(jìn)入股市。由于是初入股市，對于股票的分析缺乏經(jīng)驗(yàn)，股票選擇比較隨機(jī)或較為費(fèi)勁，容易受參照群體的影響，或是簡單跟風(fēng)決策產(chǎn)生“羊群行為”。因此，求知?jiǎng)訖C(jī)直接影響股民對股票的選擇。取得成就動機(jī)強(qiáng)調(diào)個(gè)體參與活動是為了嘗試去完成、創(chuàng)造事物時(shí)得到愉快及滿足[4]。人的本性決定著在快速賺錢方面存在著特殊熱情，人們進(jìn)入股市受到成就動機(jī)的驅(qū)使。取得成就一方面表現(xiàn)為投資動機(jī)，一方面表現(xiàn)為股市中的套利行為[5]。為了取得成就，股民會對股票進(jìn)行預(yù)期效用分析，而且對投資前景充滿信心。在面對不確定狀況時(shí)，股民會依據(jù)自身財(cái)富水準(zhǔn)和結(jié)果發(fā)生概率做出一種預(yù)期效用的優(yōu)化選擇。因此，股民取得成就動機(jī)對股票調(diào)整和持有時(shí)間產(chǎn)生重要影響。體驗(yàn)刺激是指個(gè)體參與活動是為了體驗(yàn)愉快、興奮及刺激的感覺[4]。股市變化莫測、高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的特性吸引了富有冒險(xiǎn)精神的人鋌而走險(xiǎn)體驗(yàn)股市的刺激。股市中有大量的人在套利和投機(jī)。套利者是一群甘冒特殊風(fēng)險(xiǎn)從而希望獲得特殊利潤的投資者。投機(jī)者既是為了好奇，也是為了挑戰(zhàn)，表現(xiàn)了人的“賭博本能”和“動物本能”。投機(jī)者往往極為關(guān)注股票的供求關(guān)系和市場波動的趨勢及幅度，喜歡把資本投入到價(jià)格波動有一定幅度的股票上，并頻繁買賣股票。因此，體驗(yàn)刺激動機(jī)影響股民的股票調(diào)整行為和股票的持有期限?；诖耍P者提出假設(shè)：

H1：股民的內(nèi)在動機(jī)對股票投資決策行為產(chǎn)生正向影響，其中（a）求知?jiǎng)訖C(jī)對股票選擇產(chǎn)生正向影響；（b）取得成就動機(jī)對股票調(diào)整和持有期限產(chǎn)生正向影響；（c）體驗(yàn)刺激動機(jī)對股票調(diào)整和持有期限產(chǎn)生正向影響。

（2）股民外在動機(jī)對股票投資決策行為的影響。外在動機(jī)分為外在調(diào)節(jié)、內(nèi)射調(diào)節(jié)以及認(rèn)同調(diào)節(jié)三個(gè)維度[6]。外在調(diào)節(jié)是指由于外在因素而形成動機(jī)，個(gè)體行為表現(xiàn)受到行為結(jié)果的外在增強(qiáng)（如外在報(bào)酬獎(jiǎng)賞）或控制（如懲罰）的影響，而不是個(gè)體自我決定或選擇的。股市中，股民常常表現(xiàn)出顯著的非理性的從眾心理特征和行為，從而整個(gè)市場投資策略趨于一致[7]。我國股民之間相互模仿的行為非常普遍，與大多數(shù)人一樣思考、感覺和行動是普通股民的常見特征。來自于外在的各種調(diào)節(jié)因素深刻影響著普通股民的股票選擇、調(diào)整和持有期限。內(nèi)射調(diào)節(jié)是個(gè)體內(nèi)化行動的開始，它受到伴隨外在事件發(fā)生的種種情況（父母、朋友、同事的期望等）影響，經(jīng)過內(nèi)在的加工后，開始自覺不自覺的采取了某種行為[6]。有人通過投資股票分散了資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，或者獲得了豐厚回報(bào)，會對未進(jìn)股市或者進(jìn)入股市不久的人產(chǎn)生顯著影響，使得他們認(rèn)為只要花時(shí)間研究股票就會有高額回報(bào)。于是這些人開始研究股票，投入時(shí)間和精力以及資金都越來越多，開始有自己的思考和參與，逐漸實(shí)現(xiàn)內(nèi)化。內(nèi)射調(diào)節(jié)動機(jī)對股民的股票選擇、調(diào)整等行為影響較大。認(rèn)同調(diào)節(jié)是指個(gè)體行為受自我規(guī)范約束且以自我決定的方式來進(jìn)行，出于一種認(rèn)同而并非受到外在的報(bào)酬獎(jiǎng)賞所誘導(dǎo)，且認(rèn)為該行為對自己有幫助[6]。不少股民基于自身經(jīng)驗(yàn)和日常交流，逐漸認(rèn)識到股票投資是一種重要的理財(cái)方式，平均回報(bào)率高于其它很多投資方式，于是更加認(rèn)同股票投資，這既是從投資靈活性出發(fā)，也是出于安全考慮。認(rèn)同調(diào)節(jié)對股民的股票選擇、調(diào)整行為影響較大?；诖?，筆者提出假設(shè)：

H2：股民的外在動機(jī)對股票投資決策行為產(chǎn)生正向影響，其中（a）外在調(diào)節(jié)動機(jī)對股票選擇決策、調(diào)整和持有期限產(chǎn)生正向影響；（b）內(nèi)射調(diào)節(jié)動機(jī)對股票選擇和調(diào)整行為產(chǎn)生正向影響；（c）認(rèn)同調(diào)節(jié)動機(jī)對股票選擇和調(diào)整行為產(chǎn)生正向影響。

1.3 信息渠道在股民動機(jī)與股票投資決策行為間的調(diào)節(jié)作用

（1）信息渠道在股民內(nèi)在動機(jī)與股票投資決策間的調(diào)節(jié)作用。普通股民受投資額與投資知識存量的限制，邊際信息搜尋成本較高，決定了他們對信息的接受與分析上會存在差異。多數(shù)情況下普通股民或者受到直接參照群體的影響選擇股票，或者只是跟風(fēng)進(jìn)行股票的投資決策。在人們渴望了解，渴望體驗(yàn)的求知?jiǎng)訖C(jī)驅(qū)使下，外界的信息將起到刺激作用，信息來源渠道在股民求知?jiǎng)訖C(jī)與股票投資決策間起到了調(diào)節(jié)作用。其中，公開的信息渠道有助于新股民了解股市的整體信息和特定股票的基本信息；而私人的信息渠道有助于新股民選擇特定的投資股票。

實(shí)際的股市中，普通股民搜索和加工信息的能力非常有限，而且不可能獲取完全信息。這個(gè)過程中，公開渠道來源的信息是大家都可以平等獲得的，而私人渠道來源的信息則只被特定的投資者所擁有。擁有來自私人渠道的信息大多會較為信任和依賴這些信息并積極采取行動從而獲得較為豐厚的收益。因而，私人信息途徑在股民的取得成就的動機(jī)與股票投資決策間起到了調(diào)節(jié)作用。

套利的成功取決于套利者所掌握的信息。投機(jī)的成功是由于股票市場中存在所謂的內(nèi)部人和外部人。內(nèi)部人掌握著私人渠道來源的信息，知道資產(chǎn)的基礎(chǔ)價(jià)值，通過投機(jī)手段拉高資產(chǎn)價(jià)格并在高點(diǎn)將資產(chǎn)賣給外部人。信息的不對稱使得內(nèi)部人買入（賣出）的股票數(shù)量，就是外部人賣出（買入）的股票數(shù)量，內(nèi)部人的收益就是外部人的損失。套利和投機(jī)的成功都是一方掌握著另一方不具備的信息。這種信息主要是私人渠道來源的信息。因此，私人信息途徑在股民的體驗(yàn)刺激與股票投資決策間起到了調(diào)節(jié)作用。基于此，筆者提出研究假設(shè)：

H3:股票信息來源渠道在股民內(nèi)在動機(jī)和股票投資決策行為間起到顯著的調(diào)節(jié)作用，其中（a）信息公開來源渠道在股民求知?jiǎng)訖C(jī)與股票投資決策行為間起到顯著的調(diào)節(jié)作用；（b）信息私人來源渠道在股民求知?jiǎng)訖C(jī)、取得成就動機(jī)、體驗(yàn)刺激動機(jī)與股票投資決策行為間起到顯著的調(diào)節(jié)作用。

（2）信息渠道在股民外在動機(jī)與股票投資決策間的調(diào)節(jié)作用。股民獲取信息是投資決策的重要依據(jù)。目前，我國股市很不完善，股民的投資心態(tài)也很不成熟，無論是像國家政策這樣公開渠道的信息，還是偶然蔓延的小道消息，都能對股市產(chǎn)生顯著影響。以至于股市經(jīng)常劇烈波動，股民之間相互模仿非常普遍。同時(shí)，由于信息的嚴(yán)重不對稱，導(dǎo)致普通股民經(jīng)常只能與大多數(shù)人一樣思考、感覺和行動，盡量與大多數(shù)人保持一致。因此，公開的信息渠道和私人信息渠道都在股民外在調(diào)節(jié)動機(jī)與股票投資決策間起到調(diào)節(jié)作用。

股民的投資決策過程受到外界種種情況影響后，股民開始有了自己的思考和參與，逐漸實(shí)現(xiàn)內(nèi)化。而這些開始產(chǎn)生內(nèi)射調(diào)節(jié)的普通股民的股票投資知識大多來自于非正規(guī)渠道，如所謂的股評專家講解、親朋好友介紹、以及報(bào)刊雜志文章等，在進(jìn)行投資決策時(shí)主要依據(jù)“股評推薦”、“親友引薦”以及“小道消息”。這表明，普通股民在加強(qiáng)對股票的認(rèn)識和投入的過程中，私人渠道的信息起到了重要的調(diào)節(jié)作用。

很多普通股民，通過自身經(jīng)驗(yàn)和日常交流，逐漸認(rèn)識到股票投資是一種重要的理財(cái)方式，平均回報(bào)率高于很多其它投資方式，于是更加認(rèn)同了股票投資行為。進(jìn)而在投資決策過程中，非常注意收集和分析各種股票的收益信息，并在認(rèn)真分析計(jì)算的基礎(chǔ)上盡可能地把資金投放于股息或利息相對豐厚的股票上。這種理性對待股票投資活動的過程，有助于減少信息的不對稱。因此，公開和私人渠道信息都會成為股民搜集信息的重要渠道?；诖耍P者提出假設(shè)：

H4：信息來源渠道在股民外在動機(jī)與股票投資決策行為間起到顯著的調(diào)節(jié)作用，其中（a）信息公開來源渠道在股民外在調(diào)節(jié)動機(jī)、認(rèn)同調(diào)節(jié)動機(jī)與股票投資決策行為間起到顯著的調(diào)節(jié)作用；（b）信息私人來源渠道在股民外在調(diào)節(jié)動機(jī)、內(nèi)射調(diào)節(jié)動機(jī)、認(rèn)同調(diào)節(jié)動機(jī)與股票投資決策行為間起到顯著的調(diào)節(jié)作用。

2 實(shí)證研究與假設(shè)檢驗(yàn)

2.1 研究工具的設(shè)計(jì)

（1）股民動機(jī)量表。參考Deci（1975）和Deci and Ryan（1985）對動機(jī)的研究和分類[1][6]。并借鑒Robert J.Vallerand et al.（1993）[8]和Luc G.Pelletier et al.（1995）[9]設(shè)計(jì)的調(diào)查量表，設(shè)計(jì)出股民動機(jī)測評量表。

（2）股民投資決策行為量表。參考股民基本決策行為的研究，即股票選擇行為、股票調(diào)整行為和股票持有行為，并借鑒 Joseph，Ming&Sophie（2002）[10]，儀垂林、孫玲玲（2006）[7]的研究，初步開發(fā)出股票投資決策行為測評量表。

（3）股民信息來源渠道量表。參考多位學(xué)者對股票信息來源渠道的分類及描述，初步開發(fā)出股民信息來源渠道測評量表。

測量題項(xiàng)采用李克特五點(diǎn)量尺，其中“1”表示“非常不同意”，“2”表示“不太同意”，“3”表示“不知道”，“4”表示“比較同意”，“5”表示“非常同意”。

2.2 實(shí)證研究

預(yù)調(diào)查發(fā)放問卷160份，回收問卷143份，有效問卷136份。根據(jù)預(yù)調(diào)查數(shù)據(jù)，進(jìn)行了量表題項(xiàng)分析、信度分析和效度分析。預(yù)調(diào)查從統(tǒng)計(jì)學(xué)角度檢驗(yàn)了調(diào)查工具的質(zhì)量，反映出兩個(gè)量表都存在改進(jìn)之處，從而對各量表進(jìn)行了完善。預(yù)調(diào)查后股民外在動機(jī)維度由三個(gè)調(diào)整為兩個(gè)，認(rèn)同調(diào)節(jié)維度被刪除。正式調(diào)查發(fā)放問卷400份，回收問卷316份，有效問卷307份。正式調(diào)查樣本分布均勻，具有較強(qiáng)代表性，如表1所示。

表1 正式調(diào)查對象背景信息

2.3 數(shù)據(jù)分析

（1）股民動機(jī)與股票投資決策行為間直接關(guān)系分析。筆者分別以股民內(nèi)在動機(jī)、外在動機(jī)整體及兩種動機(jī)的維度為自變量，以股票投資決策行為整體及各維度為因變量進(jìn)行回歸分析。數(shù)據(jù)分析結(jié)果如表2所示，從顯著性水平（Sig.）可以看出，大部分研究假設(shè)得到支持，少數(shù)假設(shè)沒有得到支持。本文研究的假設(shè)1及其子假設(shè)中，兩個(gè)假設(shè)得到支持，一個(gè)假設(shè)沒有支持；假設(shè)2及其子假設(shè)中，一個(gè)假設(shè)得到支持，兩個(gè)假設(shè)得到部分支持，其中與認(rèn)同調(diào)節(jié)維度相關(guān)的假設(shè)由于維度剔除沒有檢驗(yàn)。對于假設(shè)驗(yàn)證情況的討論將在后文中進(jìn)行。

表2 直接關(guān)系回歸分析數(shù)據(jù)處理結(jié)果匯總

（2）股民信息來源渠道在股民動機(jī)與股票投資決策行為間調(diào)節(jié)關(guān)系分析。筆者分別新增股民信息來源渠道及其維度與股民內(nèi)在動機(jī)和外在動機(jī)及其維度的交叉乘積項(xiàng)為自變量，以股民投資決策行為為因變量，構(gòu)造了多個(gè)回歸方程并進(jìn)行回歸分析。不僅檢驗(yàn)交叉乘積項(xiàng)在回歸分析結(jié)果中的顯著性，而且將增加調(diào)節(jié)變量之后的回歸分析所得R方值與原有自變量回歸分析R方值進(jìn)行對比并判斷變化是否顯著。整理分析結(jié)果得知，除了外在動機(jī)的認(rèn)同調(diào)節(jié)維度被刪除導(dǎo)致兩個(gè)假設(shè)沒有進(jìn)行檢驗(yàn)外，論文提出的假設(shè)3和假設(shè)4及其各自的子假設(shè)基本都得到支持，具體如表3所示。

表3 調(diào)節(jié)作用回歸分析數(shù)據(jù)處理結(jié)果匯總

2.4 對假設(shè)檢驗(yàn)的討論

首先，股民求知?jiǎng)訖C(jī)對股民的股票選擇行為的假設(shè)沒有得到支持。新股民渴望通過進(jìn)入股市了解股票和獲得炒股的知識和經(jīng)驗(yàn)，但僅通過股票選擇并不能滿足這樣的愿望。股票選擇本身分為簡單選擇和復(fù)雜選擇兩種情況。簡單選擇或者是憑感覺的隨機(jī)判斷或者是聽從別人的建議；復(fù)雜選擇則需要基于對股市深入全面了解以及對于特定股票的系統(tǒng)研究。股票選擇非常重要，但是對于新股民而言在開始選擇股票時(shí)往往不是經(jīng)過自己分析和判斷而選擇股票的。對于股市及炒股經(jīng)驗(yàn)的獲取更多需要在進(jìn)入股市后的實(shí)際操作中逐漸獲得。

其次，股民外在調(diào)節(jié)動機(jī)對股票持有期限的研究假設(shè)沒有得到支持。股票的持有期限受很多因素影響，也會因人而異。股票持有期限不僅受到市場信息等外在環(huán)境影響，而且每個(gè)股民對股票漲跌情況的判斷、對特定股票收益的預(yù)期、對股票占用資金使用的急迫程度，以及對機(jī)會的判斷都會存在較大的差異。因而，股票的持有期限并不會出現(xiàn)明顯的跟風(fēng)情況。

第三，股民內(nèi)射調(diào)節(jié)動機(jī)對股票選擇行為的假設(shè)沒有得到支持。內(nèi)射調(diào)節(jié)是個(gè)體內(nèi)化行動的開始。股民從沒有接觸股票到成為股民的過程中，開始有了自己的思考和參與，逐漸實(shí)現(xiàn)內(nèi)化。這個(gè)過程加深了對股市和特定股票的理解，也更重視對投資技巧的了解和學(xué)習(xí)，而且會認(rèn)真琢磨自己是否勝任股票投資。因此，股票的選擇不是內(nèi)射調(diào)節(jié)的主要影響對象。

第四，刪除外在動機(jī)一個(gè)二級維度后導(dǎo)致一些研究假設(shè)沒有得到支持。在正式調(diào)查量表中沒有認(rèn)同調(diào)節(jié)維度及相關(guān)題項(xiàng)，原來設(shè)定的與認(rèn)同調(diào)節(jié)有關(guān)的假設(shè)沒有進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。

3 研究結(jié)論

(1)股民進(jìn)行股票投資主要出于兩種動機(jī)。本文在借鑒相關(guān)理論基礎(chǔ)上，將股民的股票投資動機(jī)分為內(nèi)在動機(jī)和外在動機(jī)。其中內(nèi)在動機(jī)又包括求知?jiǎng)訖C(jī)、取得成就動機(jī)和體驗(yàn)刺激動機(jī)；外在動機(jī)包括外在調(diào)節(jié)動機(jī)和內(nèi)射調(diào)節(jié)動機(jī)。傳統(tǒng)觀點(diǎn)中股民的投資動機(jī)和投機(jī)動機(jī)以及其它動機(jī)類型都能歸到這些基本動機(jī)類型中去。這為我們認(rèn)識股民股票投資動機(jī)提供了一種新的視角。

(2)股民差異動機(jī)對股票投資決策產(chǎn)生不同影響。股民動機(jī)對股票投資決策產(chǎn)生正向影響。股民內(nèi)在動機(jī)對股票投資決策產(chǎn)生正向影響，具體而言，股民取得成就動機(jī)對股票的調(diào)整行為和持有期限產(chǎn)生正向影響；股民體驗(yàn)刺激動機(jī)對股票調(diào)整行為和持有期限產(chǎn)生正向影響。股民外在動機(jī)對股票投資決策產(chǎn)生正向影響，具體而言，股民外在調(diào)節(jié)動機(jī)對股票選擇行為和調(diào)整行為產(chǎn)生正向影響；股民內(nèi)射調(diào)節(jié)動機(jī)對股票調(diào)整行為產(chǎn)生正向影響。

(3)股票信息的來源渠道在股民動機(jī)與股票投資決策行為間起到了重要的調(diào)節(jié)作用。股票信息來源渠道在股民動機(jī)和股票投資決策行為間起到顯著的調(diào)節(jié)作用。針對股民內(nèi)在動機(jī)與股票投資決策行為而言，公開的信息渠道在股民求知?jiǎng)訖C(jī)與股票投資決策行為間起到顯著的調(diào)節(jié)作用；私人信息渠道在股民求知?jiǎng)訖C(jī)、取得成就動機(jī)和體驗(yàn)刺激動機(jī)與股票投資決策行為間都起到了顯著的調(diào)節(jié)作用。針對股民外在動機(jī)與股票投資決策行為而言，公開的信息渠道在股民外在調(diào)節(jié)動機(jī)與股票投資決策行為間起到顯著的調(diào)節(jié)作用；私人信息渠道在股民外在調(diào)節(jié)動機(jī)和內(nèi)射調(diào)節(jié)動機(jī)與股票投資決策行為之間都起到了顯著的調(diào)節(jié)作用。

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