沈正陽

A股市場以估值驅(qū)動為主，中期內(nèi)資金價(jià)格難以有進(jìn)一步的大回落;市場較為亢奮，波動也將較大。指數(shù)在過度亢奮的情緒推動下，存在進(jìn)一步上行10%左右的可能，但更需防范引發(fā)市場回撤的風(fēng)險(xiǎn)，牛市回撤幅度一般在10-20%。

展望股票市場，整體處于牛市的格局中，但是2季度多空因素交織、在目前結(jié)構(gòu)性高估的背景下尤其不可忽視潛在風(fēng)險(xiǎn)因素;即牛市亢奮情緒下，尤其需要防范回撤風(fēng)險(xiǎn)。

估值膨脹中后期須防范回撤風(fēng)險(xiǎn)

目前牛市已經(jīng)完成了估值的修復(fù)、并已經(jīng)進(jìn)入了估值的膨脹階段。從量化指標(biāo)看，根據(jù)估值、換手率、開戶數(shù)以及證券化率等指標(biāo)，目前A股市場已經(jīng)處于估值膨脹的中后期;類似于2009年7月或者2007年5月的狀態(tài)。

A股市場以估值驅(qū)動為主，中期內(nèi)資金價(jià)格難以有進(jìn)一步的大回落、“動物精神”驅(qū)動下的風(fēng)險(xiǎn)偏好成了市場的主動能。

“動物精神”認(rèn)為投資行為不能用理論或理性選擇去解釋，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)前景根本難以捉摸，投資沖動要靠“動物精神”，即靠自然本能的驅(qū)動，這種本能來自于對財(cái)富的追求。家庭財(cái)富的保值增值需求正在增強(qiáng)，正在催化著投資者的“動物精神”，提高了市場的風(fēng)險(xiǎn)偏好。

展望股票市場，股市涅磐重生，整體處于牛市的格局中，但是2季度多空因素交織、在目前結(jié)構(gòu)性高估的背景下尤其不可忽視潛在風(fēng)險(xiǎn)因素;即牛市亢奮情緒下，尤其需要防范回撤風(fēng)險(xiǎn)。

目前全部A股估值提升至20倍上方，2季度初期市場在增量資金的推動在有延續(xù)趨勢的可能，但伴隨著財(cái)報(bào)的披露、監(jiān)管層的壓力等，市場存在回撤風(fēng)險(xiǎn)。即，指數(shù)在過度亢奮的情緒推動下，存在進(jìn)一步上行10%左右的可能，然而市場回撤的風(fēng)險(xiǎn)也存在，牛市回撤幅度一般在10-20%。

回撤風(fēng)險(xiǎn)源起內(nèi)外因素共同作用

為什么會存在市場回撤風(fēng)險(xiǎn)呢？首先，外部風(fēng)險(xiǎn)因素主要來自美聯(lián)儲政策及其引發(fā)的全球資本流動。美聯(lián)儲中后期加息預(yù)期下，外匯占款流出的格局正在深化，熱錢流出、資金價(jià)格居高不下、國際資本從新興市場回流美國;根據(jù)1987年以來美國每輪加息周期中首次加息的股票表現(xiàn)，首次加息前后3個月對股市逐步產(chǎn)生作用，尤其在加息前后10天，市場的波動性加大。由于本輪全球多數(shù)股市的估值均處于歷史高位附近，美聯(lián)儲加息對市場的波動料加大。

其次，A股估值結(jié)構(gòu)分化嚴(yán)重，扣除銀行、多數(shù)板塊估值上行空間較小;而資金價(jià)格的居高不下以及業(yè)績的緩慢，對市場的拖累，總體將制約著市場的發(fā)揮。

同時，政策風(fēng)險(xiǎn)也尤須關(guān)注。政策的微調(diào)、外部環(huán)境的變化，極易催化牛市中的調(diào)整。政策面雖然無意采用驟然降溫的方式來對應(yīng)如此亢奮的市場，但也正在對股票的二級市場亢奮做出一些預(yù)防，以分流緩釋資金的方式來演進(jìn);例如進(jìn)一步加強(qiáng)監(jiān)管兩融、新股發(fā)行節(jié)奏加快等。

此外，二季度市場潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)包括以下幾個方面：第一，2月份，希臘債務(wù)問題得到喘息機(jī)會，歐元集團(tuán)宣布對希臘特別援助延期4個月，以避免債務(wù)違約，但希臘債務(wù)違約乃至退出歐元區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)仍然存在，可能引發(fā)新的危機(jī);美聯(lián)儲加息預(yù)期的變化;第二，證監(jiān)會加強(qiáng)監(jiān)管，加大力度打擊操縱股價(jià)、信息披露違法違規(guī)行為都可能資產(chǎn)股市的大幅調(diào)整;第三，注冊制推進(jìn)，對市場供求的影響。

創(chuàng)業(yè)板持續(xù)占優(yōu)模式存壓力

從市場風(fēng)格來看，目前市場過度偏向創(chuàng)業(yè)板的風(fēng)格不具有持續(xù)性、2季度創(chuàng)業(yè)板面臨較大的調(diào)整壓力。2014年4季度創(chuàng)業(yè)板盈利的高成長不具有持續(xù)性，4月份披露的季報(bào)或催化創(chuàng)業(yè)板的調(diào)整;創(chuàng)業(yè)板本身接近100倍的市盈率中長期看將形成壓力;創(chuàng)業(yè)板投機(jī)活躍、日成交額超過千億、交易成本遠(yuǎn)超創(chuàng)業(yè)板全年利潤，零和博弈氛圍較重。

此外目前驅(qū)動創(chuàng)業(yè)板的高成長性邏輯在2季度存在階段性退潮壓力。1-3月份年報(bào)業(yè)績結(jié)構(gòu)性驚喜下的創(chuàng)業(yè)板行情將有所衰退，整體看內(nèi)生性增長依然疲弱、創(chuàng)業(yè)板高成長性或有壓力，創(chuàng)業(yè)板2014年4季度單季度EPS為0.12元（68家已披露年報(bào)數(shù)據(jù)）、遠(yuǎn)大于3季度的0.079元，環(huán)比增速超過50%，好于2012-2013年的4季度業(yè)績情況，這是2015年初以來創(chuàng)業(yè)板強(qiáng)勢回歸的重要催化劑。由于1季度經(jīng)濟(jì)增速下行壓力較大以及盈利季節(jié)性環(huán)比回落的壓力，預(yù)計(jì)1季報(bào)的業(yè)績成長低于2014年四季度的可能性較大。

關(guān)注補(bǔ)漲概念股

可關(guān)注估值膨脹中后期的補(bǔ)漲風(fēng)格，即低價(jià)、低市凈率、漲幅較少等傳統(tǒng)的補(bǔ)漲概念股。行業(yè)板塊選擇關(guān)注估值較低的金融股，主要為年報(bào)分紅行情驅(qū)動下的高股息銀行、保險(xiǎn);關(guān)注業(yè)績與估值匹配相對較為合理的醫(yī)藥食品、紡織零售等。

主題方面：關(guān)注“互聯(lián)網(wǎng)+”以及工業(yè)4.0驅(qū)動下傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的老樹發(fā)新芽，兼具混合所有制改革和“一帶一路”的低市凈率的國企，以及集成電路、教育、體育、光伏等確定性較高的新興產(chǎn)業(yè)主題。