陳靜

近期，日元匯率開啟連跌模式，5月19日以來美元對日元匯率從119一路上漲至125以上，6月5日美元兌日元125.86，曾創(chuàng)出近13年以來的新高，截至6月17日美元兌換日元于123.41附近水平徘徊。與此同時，日元兌換其他主要貨幣也全線走高。此輪日元貶值是日本內外部環(huán)境共同作用的結果，對日本經濟利好有限，對其他國家?guī)淼呢撁嬗绊懜蟆?/p>

日元匯率大幅下跌的內外部原因

——內因：日元貶值是日本持續(xù)寬松刺激的產物

外因：美聯(lián)儲加息預期升溫推動日元貶值

從內部看，日元貶值是日本持續(xù)寬松刺激的產物。安倍政府為消除通縮及重振經濟所推出的財政及貨幣刺激政策，其主要的核心內容之一就是弱勢日元，通過日元持續(xù)地貶值來刺激日本的出口，借此部分緩和日本經濟這種低速增長狀態(tài)。同時，寬松貨幣政策使得日元相對其他貨幣匯率，特別是相對美元匯率，它持續(xù)處在一個非常低位的動蕩水平，貨幣政策稍有風吹草動，日元就會進入一個貶值的通道。就目前日本經濟狀況來看，雖然維持了復蘇態(tài)勢，但是日本員工工資率全面上漲仍需較長一段時期，才能成為日本央行通脹目標實現的基礎。同時國際油價的下降又提高了日元貶值的壓力，所以日本核心通脹率2015年仍將疲軟，日本央行擴大量化寬松的行動將延至2016年，所以筆者依舊持看空日元的觀點。

從外部環(huán)境看，美聯(lián)儲加息預期升溫推動日元貶值。日本央行貨幣政策傾向不僅是導致日元貶值的主要驅動力。同時，美國經濟表現，以及因此導致的美聯(lián)儲貨幣政策前景，是主導美元對日元走勢的關鍵因素。就業(yè)指標是美聯(lián)儲考慮加息時間點的重要指標之一，美國勞工部最新公布的數據顯示，美國非農部門5月份新增就業(yè)崗位28萬個，創(chuàng)下自去年12月以來最大增幅，失業(yè)率微漲至5.5%，顯示美國就業(yè)市場基本保持穩(wěn)定。隨著美國就業(yè)市場進一步改善，員工時薪繼續(xù)小幅增長，5月份美國私營部門員工的平均時薪較前月增加0.08美元至24.96美元。5月就業(yè)數據表現好于預期，表明美國勞動力市場在經歷了之前的短暫性疲軟之后已經開始回暖，將令美聯(lián)儲在9月份加息變得更有可能。

下一步，日本央行延續(xù)大規(guī)模的量化寬松措施將使得日元繼續(xù)走弱，但是下跌空間有限，下跌步伐也將放緩。日本央行也表示，需要有更多的時間來觀察當下的刺激政策對通脹目標的作用。因此，我們預計日本央行在2016年1月之前不會擴大QQE規(guī)模，而美聯(lián)儲在美國經濟沒有實質性穩(wěn)定的改善之前，加息預期將有所減弱，日元的匯率再次大幅下降的可能性較小。

從長期發(fā)展來看，日元貶值也不具有可持續(xù)性，雖然在目前能獲取一些經濟成效。對日本安倍政府而言，能否順利實施結構性改革，有效實現引導資本和人力資本向增長性行業(yè)轉移的目標，才是促進日本經濟持續(xù)增長的根本所在。

日元貶值損人不利己

——日本中小企業(yè)已出現破產

不利于中韓出口

或引發(fā)新一輪貨幣貶值潮

首先，日元大幅貶值對國內經濟的利好有限。日元貶值將改善出口企業(yè)的盈利，但也存在對經濟不利的方面，即通過燃料等進口產品價格上升，加重家庭收支和中小企業(yè)的負擔。

在過去日元升值期間，日本企業(yè)將生產向海外轉移，導致日本的經濟結構發(fā)生了改變。而在近年來日元貶值期間，并沒有出現產業(yè)回轉到國內的現象。因此日元貶值很難像以前那樣成為經濟主要驅動力。

根據瑞穗綜合研究所的推算數據顯示，日元貶值到1美元兌122～130日元對日本國內生產總值（GDP）的拉動效果僅為0.21%。在此基礎上，如果日元進一步貶值，可能會對國內不少中小企業(yè)造成巨大的打擊。在過去兩年間，日元貶值幅度高達40%以上，中小企業(yè)由于進口原材料價格的暴漲，加上消費稅增稅的影響，經營遭受重大壓迫，出現了因日元貶值而破產的現象。同時，由于日本食品原材料大多依靠進口，因此生活必需品的物價上漲幅度遞增，嚴重影響了日本國民的生活，從而打擊日本國內消費。

其次，日元貶值對其他經濟體產生較大的不利影響。日本貿易關系密切的幾個亞洲經濟體已經受到日元貶值帶來的不利沖擊。韓國與日本經濟結構比較相近，出口部門存在高度競爭，其已經遭受明顯沖擊。日元大幅貶值直接威脅韓國的電子、汽車、機械等產業(yè)。據韓國商工會議所對與日本競爭明顯的300家韓國企業(yè)調查結果顯示，一半以上企業(yè)表示，由于日元持續(xù)走軟出口已經蒙受了損失，其中表示蒙受損失巨大的占接受調查企業(yè)總數的21%。

中日之間經濟結構差異較大，中國的出口結構與日本重合程度不高，因此目前所受沖擊不大。但一旦日元貶值程度加大，已經走下坡路的中國出口制造業(yè)將會更加萎縮。長期以來，中國出口產品一直以價格取勝，日元大幅貶值后，中國企業(yè)對日出口產品的競爭優(yōu)勢將會消失。中國企業(yè)擁有自主品牌和技術的不多，大多是通過代工方式獲取收益，原本利潤空間就比較狹小，日元貶值會令其生存狀況更加惡化。長期來看，中日貿易結構正在從 “垂直互補型” 向 “水平競爭型”轉變， 我國在優(yōu)化產業(yè)結構、 調整產業(yè)鏈分工的過程中，日元長期貶值不利于我國經濟結構調整。

日元貶值也讓亞洲周邊國家?guī)胖蹈咂?，日本借以擴大本國出口，減少國內資本外流，促使本國經濟增長有更多投資和出口方面的支持，從而打壓了周邊國家的貿易和經濟增長，并通過日元貶值提高日本企業(yè)到亞洲其他國家進行投資的成本，降低日本企業(yè)到勞動力成本更低的中國及東南亞各國投資辦廠的意愿，阻止了日本企業(yè)因為對外投資而向周邊國家轉移高新技術產業(yè)的行為，確保先進技術不被其他國學習吸收，維持自己的比較優(yōu)勢和競爭力。

最后，日元貶值或引發(fā)新的“貨幣戰(zhàn)爭”。日元連續(xù)不斷地貶值，已經帶動了韓元和東南亞國家貨幣的貶值，可能引發(fā)一場“貨幣戰(zhàn)爭”。2012年初開始日元進入趨勢性貶值之后，韓元是基本穩(wěn)定的，但是從2014年三季度開始，形勢發(fā)生變化，韓元進入了趨勢性貶值的狀態(tài)。土耳其里拉和巴西雷亞爾有相似的走勢，都在2014和2015年持續(xù)貶值。隨著日元貶值對美元等其他貨幣產生明顯影響，加之本來就有的通縮苗頭，中國國內經濟壓力開始增加，人民幣有可能被迫卷入競爭性貶值。由于美聯(lián)儲是主要經濟體中有可能在短期內加息的央行，加之美元指數已創(chuàng)下近12年以來的新高，因此，美聯(lián)儲也有可能被卷入“競爭性貶值”當中。