高皓 劉中興 葉嘉偉

在厘清FO的戰(zhàn)略定位之后，首先要解決的問(wèn)題是FO的治理與管控：

FO的股權(quán)結(jié)構(gòu)應(yīng)該如何設(shè)計(jì)？管理權(quán)應(yīng)該如何在家族成員或職業(yè)經(jīng)理人之間分配？

家族如何處理與職業(yè)經(jīng)理人的關(guān)系，建立有效的激勵(lì)和約束機(jī)制？

清華大學(xué)五道口金融學(xué)院家族辦公室課題組根據(jù)FO所有權(quán)及管理權(quán)的分布結(jié)構(gòu)，

結(jié)合傳統(tǒng)的SFO及MFO分類(lèi)，進(jìn)一步將FO分為8種模式。

家族可以根據(jù)自身具備的知識(shí)和意愿等內(nèi)在稟賦，設(shè)計(jì)最適合自己的FO所有權(quán)和管理權(quán)結(jié)構(gòu)。

2008年金融危機(jī)引發(fā)的信任危機(jī)帶來(lái)了全球財(cái)富管理行業(yè)的重大變局，更多的超高凈值家族從傳統(tǒng)的財(cái)富管理機(jī)構(gòu)（例如私人銀行）轉(zhuǎn)向更為獨(dú)立的家族辦公室（Family Office，F(xiàn)O）。2013年以來(lái)，國(guó)內(nèi)家族辦公室的發(fā)展可謂勢(shì)頭強(qiáng)勁，由富有家族、專(zhuān)業(yè)人士或者金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)辦的單一家族辦公室（Single Family Office，SFO）或聯(lián)合家族辦公室（Multi-Family Office，MFO）如雨后春筍般發(fā)榮生長(zhǎng)。

在厘清FO戰(zhàn)略定位之后（詳見(jiàn)本刊2014年6月號(hào)《FO光譜模型：定位你的家族辦公室》），首先要解決的問(wèn)題是FO的治理與管控：FO的股權(quán)結(jié)構(gòu)應(yīng)該如何設(shè)計(jì)？管理權(quán)應(yīng)該如何在家族成員或職業(yè)經(jīng)理人之間分配？家族如何處理與職業(yè)經(jīng)理人的關(guān)系，建立有效的激勵(lì)和約束機(jī)制？

家族既可以選擇自己創(chuàng)辦并管控FO而成為內(nèi)部客戶，也可以選擇加入其他的FO而成為外部客戶。對(duì)于家族而言，F(xiàn)O的治理有兩大關(guān)鍵決策：是否控股FO；是否介入FO的經(jīng)營(yíng)管理。

在所有權(quán)層面，家族辦公室既可以由一個(gè)家族100%持股，也可以由多個(gè)家族共同持有，還可以由家族與職業(yè)經(jīng)理人/金融機(jī)構(gòu)共同持有，抑或由職業(yè)經(jīng)理人/金融機(jī)構(gòu)持有。我們將家族所有的FO定義為：?jiǎn)我患易宄钟屑易遛k公室50%以上股權(quán)的FO。

在管理權(quán)層面，由家族成員擔(dān)任最高經(jīng)營(yíng)者（CEO/總裁/總經(jīng)理）的企業(yè)，其組織行為與非家族成員執(zhí)掌的企業(yè)差異巨大。我們把家族管理/控制的FO定義為：由家族成員擔(dān)任CEO（即家族掌握家族辦公室的實(shí)際控制權(quán)）的FO，反之則為職業(yè)經(jīng)理人管理/控制的FO。

清華大學(xué)五道口金融學(xué)院家族辦公室課題組根據(jù)FO所有權(quán)及管理權(quán)的分布結(jié)構(gòu)，結(jié)合傳統(tǒng)SFO及MFO分類(lèi)的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步將FO分為8種模式（圖1）：從離家族最近、最中央集權(quán)的家族控股/家族管理/單一家族辦公室（Family Owned，F(xiàn)amily Managed SFO = FOFM SFO），到離家族最遠(yuǎn)、最為分權(quán)的職業(yè)經(jīng)理人控股/職業(yè)經(jīng)理人管理/聯(lián)合家族辦公室（Professional Owned，Professional Managed MFO = POPM MFO）。

FO治理的八大模式

模式一：家族控股/家族管理/單一家族辦公室（FOFM SFO）

這種模式的家族辦公室在歐美及亞洲都非常普遍，出現(xiàn)在資產(chǎn)規(guī)模龐大并擁有較多成員的家族中。由于FO由家族控股并管理，因此擁有極高的自主權(quán)及獨(dú)有性，家族能夠完全掌控FO為自己服務(wù)。由于家族親自操手，因此CEO往往在家族中選取熟悉資本市場(chǎng)及金融投資的后代擔(dān)任，當(dāng)然，如果第一代自己就精通金融投資，也可以親自上陣。

FOFM SFO的優(yōu)點(diǎn)是能夠給家族提供最大程度的自由度以及量身制造的個(gè)性化服務(wù)，也能獲得最為亞洲家族青睞的私密性。家族成員擔(dān)任管理層也在相當(dāng)程度上降低了委托人（控股股東）與代理人（實(shí)際管理人）之間的代理成本，因?yàn)榧易宄蓡T的最終收益與FO掛鉤，避免了由于信息不對(duì)稱(chēng)、激勵(lì)不相容、責(zé)任不對(duì)等所造成的信息與價(jià)格扭曲。

FOFM SFO的缺點(diǎn)在于高昂的機(jī)會(huì)成本，家族需要花費(fèi)大量的精力、時(shí)間及金融資本來(lái)創(chuàng)辦、管理SFO。另一個(gè)制約因素是家族的人力資本，至少需要一位擁有金融專(zhuān)業(yè)知識(shí)、金融業(yè)界人脈以及能夠團(tuán)結(jié)業(yè)界精英的家族成員擔(dān)任CEO。除此之外，其也給家族治理提出了更高的要求，由于CEO由家族成員擔(dān)任，其任期更換或績(jī)效評(píng)估也成為敏感話題，可能會(huì)帶來(lái)家族內(nèi)部沖突風(fēng)險(xiǎn)。

FOFM SFO特別適合那些希望高度集權(quán)、保障家族隱私，但同時(shí)下定決心做好準(zhǔn)備、也有能力承擔(dān)昂貴成本的家族。

—規(guī)模龐大的大型實(shí)業(yè)家族。世界500強(qiáng)公司的控股家族—法國(guó)穆里耶茲（Mulliez）家族及意大利阿涅利（Agnelli）家族均是該模式的經(jīng)典代表。他們均屬于所在國(guó)家的頂級(jí)名門(mén)望族，擁有一套成熟、完整的家族治理體系，在幾百名家族成員中選出勝任的家族CEO，擔(dān)綱家族辦公室的管理。

—金融大鱷家族。喬治·索羅斯（George Soros）的索羅斯基金管理公司（Soros Fund Management）在2012年由對(duì)沖基金轉(zhuǎn)變?yōu)镾FO。索羅斯本人擔(dān)任董事長(zhǎng)，逐漸把公司的管理權(quán)交給其兩名兒子羅伯特（Robert）和喬納森（Jonathan）。飽受爭(zhēng)議的“對(duì)沖基金之王”史蒂文·科恩（Steve Cohen）的SAC資本顧問(wèn)公司（SAC Capital Advisors）在內(nèi)幕交易官司風(fēng)波后被迫將外部投資者的資金退還，重組后的72點(diǎn)資產(chǎn)管理公司（Point72 Asset Management）作為SFO管理其80億美元的個(gè)人資產(chǎn)及部分家族成員和員工資產(chǎn)。72點(diǎn)資產(chǎn)管理并沒(méi)公開(kāi)透露其CEO，在美國(guó)證監(jiān)會(huì)（SEC）的公開(kāi)披露上，所有文件均由前SAC資本顧問(wèn)公司的總法律顧問(wèn)彼得·艾迪生·努斯鮑姆（Peter Addison Nussbaum）作為授權(quán)簽署人簽署，因此屬于FOFM和FOPM之間，不過(guò)作為傳奇的投資者，史蒂文·科恩在幕后運(yùn)籌帷幄的可能性更大。

—擁有內(nèi)置式FO的家族?？毓身n國(guó)三星集團(tuán)的李健熙家族也屬于此列，擁有FO功效的三星集團(tuán)內(nèi)部秘書(shū)室（最近改名為“未來(lái)戰(zhàn)略室”）雖然由企業(yè)內(nèi)部高管李鶴洙及金仁宙管理，但FO隸屬集團(tuán)，直接位于社長(zhǎng)李健熙之下，大小事務(wù)自然由家族親自掌控。

模式二：家族控股/職業(yè)經(jīng)理管理/單一家族辦公室（FOPM SFO）

FOPM SFO的特點(diǎn)是家族控股，但由職業(yè)經(jīng)理人管理。這種模式也較為普遍，其目的往往更為純粹—管理家族的金融資產(chǎn)。家族出資建立FO，因此也擁有控股股權(quán)；同時(shí)，家族不具備金融投資能力，或者沒(méi)有精力及興趣進(jìn)行金融投資，需要借力非家族職業(yè)經(jīng)理人。

FOFM SFO及FOPM SFO由于都是由家族控股，且只為自身一個(gè)客戶服務(wù)，因此通常是非盈利性的，運(yùn)營(yíng)的重點(diǎn)是在可控成本范圍內(nèi)提供高質(zhì)量的服務(wù)。

FOPM SFO的優(yōu)點(diǎn)仍然是家族的自由度、控制度以及個(gè)性化服務(wù)，同時(shí)能夠更客觀地評(píng)估職業(yè)CEO的績(jī)效并隨時(shí)更換，不會(huì)因此帶來(lái)家族內(nèi)部糾紛。職業(yè)經(jīng)理人帶來(lái)市場(chǎng)化的管理體系會(huì)提高FO的專(zhuān)業(yè)度，補(bǔ)充家族人力資本的不足。

該模式的缺點(diǎn)是，由于引進(jìn)了非家族經(jīng)理人，在私密性上略低于FOFM SFO。相比FM模式，代理問(wèn)題是PM模式的最大挑戰(zhàn)，后文將會(huì)詳細(xì)分析。

FOPM SFO更適合那些希望建立與家族企業(yè)平行的外設(shè)型FO（詳見(jiàn)本刊2014年6月號(hào)《FO光譜模型：定位你的家族辦公室》）的家族。由于可以將金融資本假手于職業(yè)經(jīng)理人進(jìn)行管理，家族的主要精力便可聚焦于實(shí)業(yè)企業(yè)。這里的例子有邁克爾·戴爾的MSD Capital，以及香港南豐集團(tuán)陳廷驊家族在2011年成立的南豐投資顧問(wèn)有限公司，兩者都聘用了資深金融專(zhuān)業(yè)人士來(lái)管理其家族金融資產(chǎn)。

法國(guó)傳奇富豪—LVMH集團(tuán)掌門(mén)人伯納德·阿爾諾（Bernard Arnault），在時(shí)尚奢侈品界攻城掠地的同時(shí)，也利用PM的家族控股公司—阿爾諾集團(tuán)（Groupe Arnault）在非主營(yíng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域進(jìn)行多元投資，CEO也是由在政商兩界左右逢源的尼古拉斯·巴滋爾（Nicolas Bazire）擔(dān)任。

模式三：職業(yè)經(jīng)理控股/家族管理/單一家族辦公室（POFM SFO）

這種模式的FO由職業(yè)經(jīng)理人控股，由家族管理。在現(xiàn)實(shí)中，這是一種極為罕見(jiàn)的模式，通常出現(xiàn)在金融機(jī)構(gòu)或職業(yè)經(jīng)理人個(gè)人收購(gòu)家族創(chuàng)辦的FO之后，仍然保留家族成員CEO的過(guò)渡階段。

由于家族成員人數(shù)迅速增加導(dǎo)致FO成本過(guò)高，或?qū)で蠛献靼l(fā)展等原因，家族將FOFM SFO的控股股權(quán)出售給職業(yè)經(jīng)理人或金融機(jī)構(gòu)，但為了管理上的持續(xù)性，家族CEO仍舊留任一段時(shí)間。這并非一種穩(wěn)態(tài)的家族辦公室。

模式四：職業(yè)經(jīng)理控股/職業(yè)經(jīng)理管理/單一家族辦公室（POPM SFO）

這也是一種較為少見(jiàn)的模式，F(xiàn)O由職業(yè)經(jīng)理人控股、職業(yè)經(jīng)理人管理，但僅為一個(gè)家族提供服務(wù)。POPM SFO通常是基于服務(wù)合同的FO，這一點(diǎn)上與大型財(cái)富管理機(jī)構(gòu)發(fā)起的MFO類(lèi)似。雙方維持一對(duì)一的服務(wù)，但彼此保留權(quán)利：職業(yè)經(jīng)理人可以對(duì)其他客戶開(kāi)放成為MFO，家族也可以選擇加入其他MFO或自行成立新的FO。

對(duì)家族而言，這種模式的優(yōu)點(diǎn)是進(jìn)退自如，極大地降低了進(jìn)入成本和退出成本：家族加入POPM SFO也相對(duì)更加便宜；如果對(duì)FO績(jī)效不滿意或合作不愉快，家族可輕易離場(chǎng)。相對(duì)MFO，SFO能夠給FO提供個(gè)性化的服務(wù)。家族雖然沒(méi)有名義上的控制權(quán)，但由于家族是SFO唯一的客戶，因此對(duì)投資決策也有很大的影響力。家族施加影響力的方式取決于家族投資是流程驅(qū)動(dòng)還是結(jié)果驅(qū)動(dòng)。

這種模式的缺點(diǎn)在于，家族將喪失對(duì)FO的管理權(quán)，戰(zhàn)略、人事、投資等都要假手于職業(yè)經(jīng)理人。家族與FO的合作中往往依賴于非正式流程或溝通機(jī)制。家族與職業(yè)經(jīng)理人之間的信任問(wèn)題也是這種模式的一大挑戰(zhàn)。

德國(guó)鄧克曼家族辦公室（Denkmann Family Office）就是典型的POPM SFO案例，家族第一代創(chuàng)始人在其實(shí)業(yè)公司的房地產(chǎn)項(xiàng)目融資過(guò)程中偶遇金融精英鄧克曼。家族成員沒(méi)有精力，也沒(méi)有足夠的專(zhuān)業(yè)金融知識(shí)和人際關(guān)系來(lái)創(chuàng)辦SFO，但同時(shí)也不信任大型財(cái)富管理機(jī)構(gòu)（私人銀行、信托公司、保險(xiǎn)公司等），因此與鄧克曼合作創(chuàng)辦了這種獨(dú)特的FO模式（詳見(jiàn)本刊2015年2月號(hào)《鄧克曼家族辦公室：在FO叢林中獨(dú)樹(shù)一幟》）。該模式的一個(gè)關(guān)鍵因素是，能否遇到愿意與單一家族長(zhǎng)期合作、能力和人品均出眾的職業(yè)經(jīng)理人，以及雙方的信任度和匹配度能在多久時(shí)間內(nèi)得以保持。

模式五：家族控股/家族管理/聯(lián)合家族辦公室（FOFM MFO）

FOFM MFO的前身往往是FOFM SFO。FOFM SFO轉(zhuǎn)化為FOFM MFO的路徑通常是：家族首先創(chuàng)辦一個(gè)SFO為自身提供服務(wù)，由于其在隨后的發(fā)展中表現(xiàn)出色，對(duì)其他家族產(chǎn)生了越來(lái)越強(qiáng)的吸引力；或者是，家族成員人數(shù)的急劇增長(zhǎng)導(dǎo)致FO成本激增，家族逐漸無(wú)法承擔(dān)高昂費(fèi)用，SFO開(kāi)始逐步對(duì)其他家族開(kāi)放，擴(kuò)大管理資產(chǎn)的規(guī)模，以降低運(yùn)營(yíng)成本。

這種模式擁有與FOFM SFO相似的優(yōu)缺點(diǎn)，多個(gè)家族的加入分?jǐn)偭薋O的運(yùn)營(yíng)成本，更大的AUM使FO能夠利用規(guī)模經(jīng)濟(jì)來(lái)獲取更好的投資機(jī)會(huì)。多個(gè)家族的加入也能夠帶來(lái)更多的人際網(wǎng)絡(luò)及合作機(jī)會(huì)，實(shí)現(xiàn)1+1>2的效益（例如Club Investing）。不過(guò)相比擁有更大控制權(quán)的發(fā)起家族，客戶家族會(huì)放棄自身的部分私密。

皮特卡恩家族辦公室（Pitcairn Family Office）是FOFM MFO的典型案例。為了管理出售家族企業(yè)后所得的巨額金融資產(chǎn)，美國(guó)玻璃大王皮特卡恩家族所創(chuàng)辦的家族傳承基金廣受好評(píng)，SFO的閃亮佳績(jī)吸引了眾多希望加入的外部家族，從而成為皮特卡恩家族新的事業(yè)平臺(tái)。皮特卡恩家族辦公室由家族姻親德克·榮格（Dirk Jungé）擔(dān)任CEO職位，2012年后轉(zhuǎn)交給深受家族信任的資深管理層萊斯利·沃斯（Leslie Voth）管理，德克·榮格目前擔(dān)任董事長(zhǎng)。

香港恒隆地產(chǎn)創(chuàng)始人之一陳曾燾家族創(chuàng)辦的恩榮金融（Grace Financial），由陳仰宗擔(dān)任主席及CEO。陳仰宗希望以更專(zhuān)業(yè)的模式管理家族財(cái)富，因此聘請(qǐng)了專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)，并由早期僅為自己家族管理資產(chǎn)的SFO發(fā)展為MFO。

列支敦士登皇室私人控股的LGT集團(tuán)亦屬于FOFM MFO。LGT集團(tuán)的前身為成立于1920年的列支敦士登銀行。為了拯救大蕭條年代列支敦士登的銀行體系，該國(guó)皇室于1930年成為該銀行的控股股東。1970年，皇室成立列支敦士登大公基金會(huì)，接管家族持有的列支敦士登銀行全部股權(quán)，最初由基金會(huì)創(chuàng)始人漢斯·亞當(dāng)二世（Hans-Adam II）管理。LGT在管理皇室家族財(cái)富的同時(shí)也向外部家族開(kāi)放。其特色在于，外部超高凈值家族有機(jī)會(huì)投資于皇室投資組合，享受獨(dú)有的投資機(jī)會(huì)和穩(wěn)定的投資回報(bào)。經(jīng)過(guò)80多年發(fā)展，LGT集團(tuán)在全球擁有24個(gè)辦事處、近2000名員工，旗下管理資產(chǎn)1162億瑞士法郎（約等于1205億美元）。如今，重命名后的LGT集團(tuán)基金會(huì)由菲利浦王子（Prince Phillip）擔(dān)任受托委員會(huì)董事長(zhǎng)職位，LGT集團(tuán)CEO則由漢斯·亞當(dāng)二世的次子馬克西米連王子（Prince Maximilian）擔(dān)任。

模式六：家族控股/職業(yè)經(jīng)理管理/聯(lián)合家族辦公室（FOPM MFO）

FOPM MFO是全球FO的主流模式之一，造就了諸多赫赫有名的MFO。它們通常擁有可媲美大型金融機(jī)構(gòu)的高度系統(tǒng)化、專(zhuān)業(yè)化管理模式，但控股家族仍在FO運(yùn)作中扮演重要角色，從而具備較為強(qiáng)烈的家族特性。

這種模式最大的優(yōu)勢(shì)在于，能夠?qū)⒙殬I(yè)經(jīng)理人的人力資本和專(zhuān)業(yè)能力，以及控股家族的金融資本和社會(huì)資本有效地結(jié)合起來(lái)。FOPM MFO通常出自FO對(duì)專(zhuān)業(yè)化管理的追求，家族最初在SFO中引入職業(yè)經(jīng)理人，并逐漸吸收其他外部客戶過(guò)渡為MFO（進(jìn)化路徑通常為FOFM SFO→FOPM SFO→FOPM MFO）。

美國(guó)鋼鐵大亨卡內(nèi)基的合伙人菲普斯（Phipps）家族創(chuàng)辦的貝西默信托（Bessemer Trust）與洛克菲勒（Rockefeller）家族的洛克菲勒公司（Rockefeller & Co.）最初就是以非正式模式運(yùn)行一段時(shí)間后，聘請(qǐng)了投資銀行家等職業(yè)經(jīng)理人，才將FO轉(zhuǎn)型成為如今的專(zhuān)業(yè)財(cái)富管理公司。英國(guó)的沙艾爾（SandAire）家族則是起初就聘請(qǐng)了職業(yè)管理團(tuán)隊(duì)，并逐漸將作為成本中心的SFO過(guò)渡為作為利潤(rùn)中心的MFO。

德國(guó)匡特家族（Quandt）是寶馬公司的控股股東，赫伯特與哈拉爾德兩兄弟最初各自成立一家SFO來(lái)管理父親的龐大遺產(chǎn)（包括寶馬及奔馳股份）。哈拉爾德·匡特家族分支的投資成績(jī)卓著，從而專(zhuān)門(mén)成立了一家獨(dú)立于SFO的MFO，即HQ Trust，來(lái)為其他家族提供家族辦公室服務(wù)。HQ Trust從創(chuàng)始之初便由職業(yè)經(jīng)理人管理，之后曾出售給瑞士銀行，但最終卻再次被匡特家族購(gòu)入（演化路徑為FOPM MFO→POPM MFO→FOPM MFO）。如今的HQ Trust仍由匡特家族100%擁有，為 30位客戶管理著大約30億歐元的資產(chǎn)，但職業(yè)經(jīng)理人骨干仍為當(dāng)初的管理團(tuán)隊(duì)，從此可見(jiàn)FO職業(yè)經(jīng)理人與家族的長(zhǎng)久合作至關(guān)重要，彼此之間的信任是FOPM MFO的關(guān)鍵成功因素。

與FOPM SFO和FOFM MFO相比，F(xiàn)OPM MFO擁有更好的品牌效應(yīng)，不過(guò)卻減少了個(gè)性化服務(wù)?？毓杉易迮c客戶家族之間、家族與職業(yè)經(jīng)理人之間都存在相應(yīng)的代理問(wèn)題。

模式七：職業(yè)經(jīng)理控股/家族管理/聯(lián)合家族辦公室（POFM MFO）

這種模式與之前的POFM SFO類(lèi)似，同樣非常罕見(jiàn)。出售FO后家族成員仍然擔(dān)任管理層的位置，但FO控股股東已變?yōu)榻?jīng)理人或機(jī)構(gòu)投資者。家族成員仍保留在FO內(nèi)可能有兩種原因：一是不希望與以往管理模式產(chǎn)生斷層，二是希望家族成員代表家族過(guò)去的歷史遺產(chǎn)。

模式八：職業(yè)經(jīng)理控股/職業(yè)經(jīng)理管理/聯(lián)合家族辦公室（POPM MFO）

POPM MFO通常擁有成百上千的家族客戶，客戶門(mén)檻往往是8種模式中最低的（合格客戶賬戶中的金融資產(chǎn)通常為3000萬(wàn)-5000萬(wàn)美元）。這種模式更具金融機(jī)構(gòu)的屬性，追求利益的最大化。

第一類(lèi)POPM MFO往往是大型金融機(jī)構(gòu)為了更好地服務(wù)其大客戶設(shè)立的，并以高度流程化、專(zhuān)業(yè)化的管理模式運(yùn)營(yíng)。其優(yōu)勢(shì)在于架構(gòu)透明、管理專(zhuān)業(yè)、品牌強(qiáng)勢(shì)、資本龐大，能夠吸引杰出人才，從而帶來(lái)更高的穩(wěn)定性與安全性。對(duì)于家族來(lái)說(shuō)，這種MFO的優(yōu)點(diǎn)是進(jìn)入門(mén)檻低，可隨時(shí)更換，適合作為家族FO入門(mén)時(shí)的選擇；缺點(diǎn)則是存在較為明顯的利益沖突，同時(shí)喪失了私密性、控制性和個(gè)性化。

2008年金融危機(jī)之后，家族對(duì)大型財(cái)富管理機(jī)構(gòu)產(chǎn)生了新的信任危機(jī)：金融機(jī)構(gòu)及其投資經(jīng)理是否與家族的理念和利益一致？金融機(jī)構(gòu)是否更在意短期業(yè)績(jī)而忽略家族財(cái)富的長(zhǎng)期增值？因此，家族更換投資經(jīng)理的頻率也更高，并且往往會(huì)出現(xiàn)信息不對(duì)稱(chēng)、激勵(lì)不相容、責(zé)任不對(duì)等的問(wèn)題。同時(shí)，除了財(cái)富管理以外，大型金融機(jī)構(gòu)的其他金融業(yè)務(wù)，可能也會(huì)增加家族財(cái)富的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

匯豐私人銀行私人匯財(cái)策劃（HSBC Private Wealth Solutions）與瑞銀全球家族辦公室集團(tuán)（UBS Global Family Office Group）都是此模式的重量級(jí)選手。在彭博2014年聯(lián)合家族辦公室排行榜中，匯豐私人匯財(cái)策劃以1435億美元的管理資產(chǎn)（AUM）排名第一，瑞銀全球家族辦公室集團(tuán)則以676億美元排名第六。

德國(guó)奧本海姆家族辦公室（Deutsche Oppenheim Family Office）由兩家私人創(chuàng)辦的FO與德意志銀行FO合并而成。1988年，威廉·馮·芬克父子在慕尼黑成立了威廉·馮·芬克FO。1990年，德裔猶太銀行家小所羅門(mén)·奧本海姆在科隆成立奧本海姆資產(chǎn)信托。兩者分別于2005年及2013年被德意志銀行FO部門(mén)（成立于1999年）收購(gòu)，最終成為POPM MFO，目前管理著約100億歐元的資產(chǎn)。

第二類(lèi)POPM MFO是獨(dú)立的財(cái)富管理機(jī)構(gòu)，古根海姆合伙人及位于費(fèi)城的私人財(cái)富和投資管理公司Glenmede即屬此類(lèi)。

以“私人擁有，永不上市”為核心理念的百達(dá)銀行（Pictet）也是大型MFO的經(jīng)典案例，僅為全球的超高凈值家族管理財(cái)富。百達(dá)銀行在1805年由三大家族創(chuàng)辦，在創(chuàng)始人之一雅各布-米歇爾-弗朗索瓦德坎多爾（Jacob-Michel-Fran？？ois de Candolle）1841年去世后，其妻子的侄子愛(ài)德華·百達(dá)（Edouard Pictet）成為合伙人，領(lǐng)導(dǎo)銀行直至1878年退休。在此后超過(guò)100多年的時(shí)間里，百達(dá)銀行保留了優(yōu)良的合伙人傳承制度，如果家族后代希望成為銀行合伙人，則需要先在外部證明自己，才有機(jī)會(huì)進(jìn)入百達(dá)銀行內(nèi)部磨練，最終由七名合伙人組成的評(píng)審委員會(huì)決定其是否有晉升資格。創(chuàng)始人家族中的三大家族至今仍在，如今已經(jīng)傳到了第八代人的手里。截至2014年，百達(dá)銀行旗下監(jiān)管著550億歐元的資產(chǎn)，在全世界26個(gè)辦公室聘請(qǐng)3500名員工。

影響FO治理模式的因素

FO治理模式的抉擇主要取決于兩個(gè)條件：家族的介入意愿、家族的專(zhuān)業(yè)知識(shí)。介入意愿決定了家族是否應(yīng)擔(dān)任FO的控股股東，而專(zhuān)業(yè)知識(shí)則決定了家族是否應(yīng)掌握FO的管理權(quán)（附表）。

家族具備較強(qiáng)的介入意愿，通常意味著家族希望保有更高的專(zhuān)屬性和控制權(quán)，鑒于所有權(quán)是控制權(quán)的最終來(lái)源，因此家族應(yīng)當(dāng)謀求控股FO。如果家族中有成員具備較強(qiáng)的金融知識(shí)，則由家族成員擔(dān)任CEO將最大限度地降低代理成本，因此，理性的最優(yōu)選擇是家族掌握FO的管理權(quán)（圖2）。

影響FO治理模式的因素主要有以下幾種：管理專(zhuān)業(yè)化；家族傳承；法制環(huán)境變化；投資經(jīng)理（能力/績(jī)效/信任）；文化差異。與家族企業(yè)相似，我們發(fā)現(xiàn)FO的治理模式并非一成不變，而是隨著家族的特性不斷動(dòng)態(tài)演變。

管理專(zhuān)業(yè)化

通常來(lái)講，架構(gòu)清晰、職責(zé)分明、擁有正式結(jié)構(gòu)及流程的企業(yè)具備更優(yōu)的效率和競(jìng)爭(zhēng)力。在FO漫長(zhǎng)的發(fā)展過(guò)程中，隨著時(shí)間的推移，家族往往更希望對(duì)FO實(shí)施更加專(zhuān)業(yè)化的管理，從而引入外部職業(yè)經(jīng)理人（圖3），F(xiàn)O模式將實(shí)現(xiàn)由附表的左上角向右上角移動(dòng)（FOFM→FOPM）。

皮特卡恩、貝西默信托與洛克菲勒都是該動(dòng)態(tài)路徑的絕佳案例。皮特卡恩最初由家族姻親德克·榮格擔(dān)任CEO，2012年后轉(zhuǎn)交給擁有19年經(jīng)驗(yàn)的FO資深管理人萊斯利·沃斯（Leslie Voth）管理，家族成員則保留董事長(zhǎng)地位。

貝西默信托最初也是由第三代家族繼承人奧格登·菲普斯（Ogden Phipps）進(jìn)行管理，從上世紀(jì)50年代開(kāi)始，家族首次將管理權(quán)交給非家族職業(yè)經(jīng)理人約翰·金斯利（John Kingsley），以后一直秉承非家族職業(yè)經(jīng)理人擔(dān)任CEO的傳統(tǒng)。

別稱(chēng)“5600房間”的洛克菲勒FO起初也以非正式的模式運(yùn)營(yíng)，20世紀(jì)以后才逐漸引入劉易斯·斯特勞斯（Lewis Strauss）和理查德森·迪爾沃斯（Richardson Dilworth）等著名金融精英擔(dān)綱FO管理。

家族傳承

代際傳承對(duì)家族的介入意愿及專(zhuān)業(yè)知識(shí)有著直接的影響。代際傳承可能會(huì)驅(qū)動(dòng)SFO和MFO之間進(jìn)行相互轉(zhuǎn)化，從而帶來(lái)管控模式的改變（圖4）。

如果下一代家族成員對(duì)運(yùn)營(yíng)FOFM SFO不感興趣，有可能轉(zhuǎn)而加入大型MFO，由附表的上方移動(dòng)到下方（不愿意控股），或從左方移動(dòng)到右方（不愿意管理）。如果家族后代中缺乏具備金融專(zhuān)業(yè)知識(shí)的成員，F(xiàn)O從左方移動(dòng)到右方（沒(méi)能力管理）。

在貝西默信托的案例里（詳見(jiàn)本刊2014年7/10月號(hào)《貝西默信托：家族MFO的典范》），菲普斯其他家族分支起初分別擁有自己的FO，但由于支出巨大，家族分支人數(shù)過(guò)少，且缺乏對(duì)管控FO感興趣的家族繼承人，其他分支紛紛撤銷(xiāo)自己的FO，加入管理出色的貝西默信托，由此實(shí)現(xiàn)了從FOFM SFO到FOFM MFO的轉(zhuǎn)變。

意大利阿涅利家族辦公室EXOR集團(tuán)則是另一種動(dòng)態(tài)路徑。家族第三代詹尼·阿涅利（Gianni Agnelli）驟然過(guò)世后，年僅28歲的約翰·埃爾坎（John Elkann）臨危受命，重組瀕臨破產(chǎn)的菲亞特以及其他家族產(chǎn)業(yè)，將家族控股公司IFI及IFIL于2009年合并為EXOR集團(tuán)。約翰雖已在家族企業(yè)鍛煉多年，但由于年紀(jì)尚輕，無(wú)法駕馭龐大的帝國(guó)，因此由IFIL的CEO卡洛斯·巴瑞爾·德·桑托阿巴諾 （Carlo Barel di Sant’Albano）擔(dān)任EXOR集團(tuán)新CEO，完成附表中左上角到右上角的轉(zhuǎn)移（FOFM→FOPM）。到2011年時(shí)，約翰已經(jīng)積累了豐富經(jīng)驗(yàn)，從而獨(dú)攬了EXOR集團(tuán)董事長(zhǎng)與CEO職位，F(xiàn)O管控模式又從右上角回到左上角（FOPM→FOFM）。

法制環(huán)境變化/訴訟

法制環(huán)境的變化也對(duì)FO的治理模式產(chǎn)生影響，比如FO的法律環(huán)境、金融監(jiān)管是否對(duì)FO有利等（圖5）。以李健熙家族為例，由于韓國(guó)過(guò)去對(duì)復(fù)雜的財(cái)團(tuán)結(jié)構(gòu)缺乏嚴(yán)格有效的監(jiān)管，三星秘書(shū)室FOPM SFO這種內(nèi)置型FO才具有存在的土壤。而隨著1997亞洲金融危機(jī)后公眾股東對(duì)于透明度要求的提高，以及秘書(shū)室所帶來(lái)的種種風(fēng)波，韓國(guó)政府在法律及監(jiān)管上發(fā)力，李健熙家族FO也在上世紀(jì)90年代從秘書(shū)室轉(zhuǎn)到結(jié)構(gòu)調(diào)整本部，并在2000年后從結(jié)構(gòu)調(diào)整本部轉(zhuǎn)到未來(lái)戰(zhàn)略室，在職人數(shù)及功能進(jìn)行了大幅度的調(diào)整。

類(lèi)似三星這種內(nèi)置式FO在美國(guó)較難存在，F(xiàn)OFM的外置型SFO更為流行（例如戴爾家族辦公室）。但與此同時(shí)，美國(guó)對(duì)金融行業(yè)的嚴(yán)格管制也導(dǎo)致前文所述大批對(duì)沖基金轉(zhuǎn)型為FO。

此外，家族成員之間的沖突、訴訟也會(huì)導(dǎo)致FM和PM之間的轉(zhuǎn)化。以世界化妝品巨頭歐萊雅為例，創(chuàng)始人的女兒利利安·貝滕科特（Liliane Bettencourt，以345億美元凈資產(chǎn)位居福布斯2014年全球億萬(wàn)富翁第11名）掌管著家族控股公司Téthys及SFO Clymène。這兩家機(jī)構(gòu)原本由非家族職業(yè)經(jīng)理人帕特里斯·德·邁斯特Patrice de Maistre管理。不過(guò)母女持續(xù)多年官司翻出一大堆震驚全國(guó)、撼動(dòng)政黨的秘密，同時(shí)也改變了家族辦公室的管控模式。第三代弗朗索瓦絲·貝滕科特·梅耶（Fran？？oise Bettencourt Meyers）將職業(yè)經(jīng)理人趕下來(lái)，于2011年開(kāi)始擔(dān)任家族控股公司及FO的CEO，并將她的兩名兒子（第四代家族成員）安排為董事，從附表的右上角移動(dòng)到左上角（FOPM→FOFM）。

投資經(jīng)理（能力/績(jī)效/信任）

投資經(jīng)理的能力/績(jī)效、與家族間的信賴關(guān)系對(duì)FO的所有權(quán)與控制權(quán)分布有著雙重影響（圖6）。當(dāng)家族客戶對(duì)大型專(zhuān)業(yè)金融機(jī)構(gòu)POPM MFO的服務(wù)不滿時(shí)，其有可能退出MFO，轉(zhuǎn)而成立自己的家族辦公室，從而移動(dòng)到FOPM SFO，甚至FOFM SFO。

古根海姆家族認(rèn)為大型金融機(jī)構(gòu)與家族的利益沖突無(wú)法調(diào)和，因此從最初的“大銀行模式”P(pán)OPM MFO轉(zhuǎn)型到FOFM SFO模式（即從右下角移動(dòng)到左上角）。然而，當(dāng)家族后代介入意愿降低后，古根海姆家族又從左上角的FOFM SFO模式移動(dòng)回POPM MFO模式。當(dāng)然，家族也有可能聘用明星職業(yè)經(jīng)理，或加入回報(bào)穩(wěn)定的著名MFO，從左到右移動(dòng)。

文化差異

文化差異等隱性背景也能影響FO治理模式。亞洲基于儒家文化的“大家長(zhǎng)”模式更注重保護(hù)家族隱私，更青睞權(quán)力集中、家族控股的FO，因此更多呈現(xiàn)出家族成員參與的FOFM SFO。相反，美國(guó)家族通常更喜好專(zhuān)業(yè)人士管理的FO，更注重投資回報(bào)率（圖7）。

UBS/Campden 2014年亞太家族辦公室調(diào)研報(bào)告指出，亞洲FO的家族參與較強(qiáng)，家族成員在FO中的任職比例更高，而且與非家族職業(yè)經(jīng)理人的合作關(guān)系也更為密切。出于對(duì)家族隱私的保護(hù)，大部分投資和服務(wù)都由FO內(nèi)部完成，較少通過(guò)外包模式。因此，亞洲FO的運(yùn)營(yíng)成本是最高的，需要在項(xiàng)目投資中花費(fèi)更多時(shí)間及精力。

歐洲FO往往陪同家族度過(guò)了幾代人的風(fēng)雨，因此更看重家族財(cái)富的平穩(wěn)傳承，以及家族治理、代際溝通等軟性問(wèn)題。家族更需要對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行戰(zhàn)略配置、風(fēng)險(xiǎn)控制和稅務(wù)籌劃。對(duì)FO運(yùn)營(yíng)成本的全方位控制也使得歐洲FO在三個(gè)地區(qū)中擁有最低的運(yùn)營(yíng)成本。FO管理的資產(chǎn)偏向于房地產(chǎn)、PE等，由FO內(nèi)部人員完成，流動(dòng)金融資產(chǎn)則主要外包給投資機(jī)構(gòu)。

北美FO的投資期限最為長(zhǎng)久，傾向于利用FO本身的人脈資源來(lái)進(jìn)行合作投資。通常北美FO都具備正式的管控結(jié)構(gòu)，無(wú)論自行或合作投資，F(xiàn)O內(nèi)部均有相關(guān)機(jī)制。由于投資環(huán)境成熟，北美家族更多地使用投資經(jīng)理，參與更為復(fù)雜的投資項(xiàng)目，從而運(yùn)營(yíng)成本會(huì)略高于歐洲FO，但仍比亞洲FO低。

總而言之，F(xiàn)O光譜模型放眼FO外部，基于家族辦公室距離家族企業(yè)的遠(yuǎn)近，尋找最佳的FO戰(zhàn)略定位；而FO管控模式則聚焦于家族具備的知識(shí)和意愿等內(nèi)在稟賦，設(shè)計(jì)最適合自己的所有權(quán)和管理權(quán)結(jié)構(gòu)。在接下來(lái)的文章中，我們將進(jìn)一步打開(kāi)家族辦公室的黑箱，更細(xì)致地研究八大模式存在的主要治理挑戰(zhàn)，以及應(yīng)對(duì)之道。

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