萬蓉

在“多事之秋”的9月份進入尾聲之際，A股行情也開始有所回穩(wěn)，但重挫之后的行情仍處于反彈有心而力不足的狀態(tài)。A股有心反彈是因為，清理場外配資已經進入尾聲期，市場被動性與被迫性的做空拋壓正在消除；但無力而為是因為行情“地量之后見地價”的過程尚未顯現(xiàn)，外圍股市一片蕭瑟，制約了投資者參與反彈的熱情和信心。對于目前的A股行情，最權威的基調是：市場已經進入自我修復和自我調節(jié)階段，發(fā)展資本市場是中國的改革方向，不會因為這次股市波動而改變。

上漲動力受多方面制約

在場外配資、投機性游資離場后，市場中影響行情波動的主力軍已主要是之前維穩(wěn)階段“不做空”的券商和公募基金，以及增持大軍。這部分生力軍在年終四季度來臨之際做多脫困的愿望比較強烈，構成行情反彈最主要的驅動因素。但整體上仍存在無近慮有遠憂的制約，首先到明年一月份6個月的禁售期即將結束；另外歐美股市大概率已經進入起碼是中級以上的調整。歐美股市大概率進入中級以上調整的原因在于：一、美國經濟的復蘇主要依賴于房地產復蘇和外來投資，當前時期后續(xù)復蘇的動力正在減弱，主要依靠量寬刺激的歐洲經濟也缺乏復蘇的新生動力；二是，歐美包括日本等繼續(xù)推行貨幣量寬的空間已經受到資產抵押物不足的約束，也受到美聯(lián)儲貨幣寬松政策趨于收斂的制約。兩者因素對歐美股市構成經濟預期和流動性環(huán)境形成雙重拐點的影響，因而步入調整周期已是大概率事件。

對此需要注意的是，對于A股市場與歐美股市以往的“蹺蹺板”效應已經明顯減弱。主要原因是：1、以往“蹺蹺板”效應是形成在中國經濟一枝獨秀階段，當外圍經濟環(huán)境與資本市場不景氣的時候，大量資本自然要想法設法分享中國經濟高增長、人民幣資產升值的收益；2、以往中國資本市場開放程度還沒現(xiàn)在那么大，而目前時期正在推進人民幣國際化、資本市場的開放程度也正在逐步加大，經濟疲弱且還存在人民幣貶值的市場預期，資本進出的自由度和市場全球聯(lián)動性等已顯著增強。3、當歐美經濟走衰、資本市場走弱，對中國出口經濟必然構成直接的負面影響。因此，當歐美股市走弱的時候，A股市場已經很難獨善其身。目前比較有利的地方在于，相對于歐美股市步入至少中級調整的趨勢，A股市場已經提前進行了去泡沫的大調整，“抗感冒”的能力已經較外圍股市大幅增強。但是還有不可否認的一點是：從全球范圍看，雖然A股整體估值低于大多數(shù)海外市場股市，但是剔除銀行石化后，估值依然比絕大多數(shù)市場高很多。

行情推進邏輯已發(fā)生改變

不難發(fā)現(xiàn)，9月份A股在剩余場外配資限期離場壓力下有望完成階段性探底與造底的過程，四季度A股存在券商與公募需要“年度吃飯”行情的反彈動因，但這種反彈動因又會受到外圍環(huán)境不佳、1月份禁售期解禁等內外不利因素的制約。我們預期，近期A股仍以弱勢區(qū)域性震蕩為主，甚至不排除“地量之后找地價”的再次下探，但整體上已步入抗跌性逐漸增強的自我修復階段，且四季度存在“吃飯需要”的脈沖性反彈的機會。

我們認為，隨著行情整體步入自我修復期，之前要么千股漲停，要么千股跌停的“神經分裂”局面將大為改觀，并逐漸形成漲停與跌停并存的新局面。由于行情是結構化的，在交易和配置策略上應注意三個方面：一是，市勢環(huán)境的改變，6月份之前的漲跌邏輯已經不適用于現(xiàn)在和將來行情中。例如，泡沫化上漲時期“講概念、講故事”驅動股價的邏輯已不能適用于弱勢的市況，在弱勢氛圍中如果繼續(xù)“講概念、講故事”，則投資者會懷疑是否存在配合套現(xiàn)的動機；弱勢中的市場更注重講清楚實實在在的增長邏輯。二是，不同階段驅動股票漲跌的因素會變化的。例如，在7-8月份市場維穩(wěn)階段，“王的股票”是催漲因素，但在8月下旬起行情破位下跌后，原來得到“維穩(wěn)盤”買入的股票均已被套，原先的維穩(wěn)受套盤反而成為了后期行情的抑制因素；此外，在這輪去杠桿的調整中，有一大批股票因為融資盤和場外配資盤被強平而出現(xiàn)崩盤式下跌，但這種“砍殺”式下跌并不影響公司的基本面。相反，之前能夠被配資盤與融資盤大劑量買入的公司大多還是“有真實故事”的。因此，之前與目前階段被“砍殺”而導致過殺的股票，在未來配資盤限期離場后就存在了否極泰來的新機會。換言之，“王的股票”在8月份是有上漲機會的好股票，而在當前及后階段則是有存在行情壓力的股票；被杠桿盤“砍殺”的股票在之前是有崩盤下跌風險的壞股票，而在配資被限期離場、拋壓因素消除后反而成為了過殺之后的好股票。三是，9月份以來，無論是上證指數(shù)，還是中小創(chuàng)指數(shù)均以區(qū)域性橫向整理近一個月的時間；結合行情調整的幅度、交易量收縮的程度、市場估值水平等，表明A股整體已經尋找到大市的平衡區(qū)。這是A股步入自我修復的基礎。

投資者情緒已發(fā)生微妙變化

目前絕大部分機構投資者目前對A股市場的看法可以總結為短線不悲觀，長線不樂觀，部分機構投資者表示等待反彈的契機繼續(xù)減倉，部門機構投資者著眼長期，開始低倉位吸收一些未來成長性還不錯的籌碼。整體來看，近期對投資者情緒影響的因素集中于以下幾個方面：1、牛市邏輯告一段落，政府忙著救市、總結和清算，經濟和資本市場中還沒有看到新的邏輯和催化劑。2、美聯(lián)儲議息告一段落，美國雖然沒加息，但這基本在市場的預期之內，至于國內資本是否繼續(xù)外流，要看中國改革催化劑、經濟基本面和美國經濟恢復的持續(xù)性。3、增長穩(wěn)住不見得對股市產生多強的正面動力，但增長如果穩(wěn)不住對股市邊際上還會產生負面影響。

長期來看，股市也好，經濟也好，大家需要的是信心。信心就是可持續(xù)發(fā)展的邏輯，而不是一場“財富幻覺”。短期不悲觀源于去杠桿是A股2000點大跌的剛性拋壓，隨著A股杠桿持續(xù)去化，接近均衡水平，空頭工具被收繳，市場的多空能量短期正積累著積極的變化，存在做一波吃飯行情的可能性。

在行情下跌動力收縮、上漲動力不強的平衡區(qū)波動結構下，中期操作建議精選個股，主要選股方向為績優(yōu)股、成長股；分批逐步建倉，先考慮市場化下跌充分到位的個股。重點關注板塊：互聯(lián)網(wǎng)（互聯(lián)網(wǎng)+、物聯(lián)網(wǎng)、云計算、大數(shù)據(jù)、工業(yè)4.0）、傳媒、環(huán)保、個性化消費：醫(yī)療、休閑服務、消費品。短期交易策略上宜采取“買恐慌、賣拉升”的反向策略。