張延陶++孟杰

盡管靠投資驅(qū)動的經(jīng)濟增長模式廣受詬病，但是相較于消費與出口，投資的表現(xiàn)仍然是關(guān)乎經(jīng)濟增長的命脈所在。

摩根大通首席中國經(jīng)濟學家朱海斌近期接受了《英才》記者的專訪，他坦言：“投資是制約經(jīng)濟增長的最重要因素，下半年能否實現(xiàn)全年?！?就在于此?！?/p>

另外，股市的“異軍突起”無疑是上半年經(jīng)濟運行當中的驚喜之處。然而股市是否能夠為實體經(jīng)濟貢獻強有力的資金支持？朱海斌坦言現(xiàn)狀并不樂觀。

股市難撐實體經(jīng)濟

《英才》：在上半年的經(jīng)濟運行中，股市扮演了怎樣的角色？

朱海斌：今年上半年整個金融行業(yè)的增速超過17%，我們算一下其對整個GDP的貢獻，上半年大概是1.5個百分點，也就是20%。雖然金融業(yè)增長并不完全是股市，它還包含了銀行、保險業(yè)等。但股市對GDP的貢獻還是達到了0.5個百分點。

《英才》：目前股市對于實體經(jīng)濟的貢獻如何？

朱海斌：政府一直強調(diào)金融要為實體經(jīng)濟服務，股市也要為經(jīng)濟實體運行。從上半年看，如果說股市對實體經(jīng)濟有支持作用，最主要的體現(xiàn)來自于股市上行后，可以通過股市進行融資，更好地為實體經(jīng)濟服務。但是從數(shù)據(jù)上看，上半年社會融資規(guī)?？傤~中，股市占比很低，大概3%左右。

因此，上半年股市對實體經(jīng)濟起的支撐作用整體來看是有限的。但如果分行業(yè)來看，股市對一些新興行業(yè)的支持比較明顯。上半年，尤其在一些互聯(lián)網(wǎng)+、醫(yī)療、技術(shù)創(chuàng)新領(lǐng)域，股市還是提供了強有力的融資規(guī)模。

《英才》：股市財富效應下，消費與投資是否能得到提升？

朱海斌：這個邏輯并不成立。上半年股市火熱之際，消費并沒有特別明顯的變化。零售業(yè)的消費、汽車的消費反而是下滑了的。

從微觀個體來看，中國股市目前有9000多萬個賬號，但按人口比重來看，股民占比也就6%-7%。因此大部分股民都是中產(chǎn)階級或富人階層。對于這些家庭而言，基本消費是比較固定的，股市收入更多將致其整體財富增長，而非增加其基本消費的支出。

投資下滑是“禍首”

《英才》：目前拖累中國經(jīng)濟增長的根本因素是什么？

朱海斌：二季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布后，很多海外投資者疑問為什么中國的GDP同比企穩(wěn)，環(huán)比反彈，但是在很多指標上并看不到，包括像用電量，以及中國對于一些大宗商品的需求等，我認為這與中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的變化有很大關(guān)系。

推動二季度經(jīng)濟好轉(zhuǎn)的主要原因是服務業(yè)的加速。但是展望三、四季度，尤其7月股市大跌之后，我們也擔心服務業(yè)對經(jīng)濟增長的拉動作用將受到抑制、甚至較上半年出現(xiàn)下滑。在這種情況下，投資能否穩(wěn)住將一定程度上決定全年能否?！?”。

可以看到，二季度的經(jīng)濟運行當中，制造業(yè)或者跟投資相關(guān)的一些指標并沒有明顯地好轉(zhuǎn)，反映到企業(yè)層面尤其是一些身處傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)，其經(jīng)營狀況普遍還是比較困難的，包括利潤率也在下滑。

因此，投資下滑是造成經(jīng)濟減速的一個最主要原因。

《英才》：下半年制造業(yè)與房地產(chǎn)投資會否出現(xiàn)好轉(zhuǎn)？

朱海斌：傳統(tǒng)制造業(yè)、房地產(chǎn)行業(yè)投資增速的下滑屬于預期中的趨勢。產(chǎn)能過剩的現(xiàn)象仍然在持續(xù)，所以這一輪去產(chǎn)能并未結(jié)束，下半年制造業(yè)投資可能還是會往下走。

房地產(chǎn)行業(yè)仍然供大于求，從房地產(chǎn)投資的增速來看，我們判斷下半年仍然會往下走，全年可能是一個低的個位數(shù)增長，到明年有可能房地產(chǎn)投資會負增長。也就是說從房地產(chǎn)投資對經(jīng)濟的影響來看，它仍然是一個負面因素。

《英才》：如何看待PPP模式在基礎(chǔ)設(shè)施投資中所帶來的影響？

朱海斌：目前政府最強調(diào)的一個問題就是發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施投資。但是我們看到二季度基建投資是非常低迷的，直到6月才有一個比較明顯的反彈，這其中最主要的原因就是地方政府沒錢。很多項目得到了批準，但是地方政府沒有30%的啟動資金，所以導致最終無法開工。

6月，財政政策進行了一些調(diào)整，比如允許地方政府債務的存量置換、以及43號文的局部性調(diào)整等。在短期內(nèi)扭轉(zhuǎn)了地方政府缺錢的困難，伴隨著政策利好，預計三季度基建投資可能仍然會比較強。但從中期來看，地方政府的資金能否根本解決仍然是我們要直面的重要問題。

我們現(xiàn)在看到都是一些短期性的調(diào)整。政府層面也在推動PPP模式，但PPP模式的進展并不很順利，而且在實際操作中也存在著許多問題。因此我們認為，通過央行、政策性銀行推出一些定向的寬松政策給予支持，有可能是有效的解決途徑。

通縮待解

《英才》：當前是否面臨著較為嚴重的通縮？

朱海斌： 近期，CPI上升，PPI下降。我們判斷到年底，CPI大概能夠回升到2%左右，但整體來看，全年CPI肯定比政府既定3%的目標要低很多。

更大的問題是PPI連續(xù)41個月的通縮，而且最近的數(shù)據(jù)更是創(chuàng)下新低-5.4，因此經(jīng)濟面臨著通縮的壓力。因為PPI直接對應的就是企業(yè)的實際融資成本，以及企業(yè)經(jīng)營的利潤情況，所以這兩方面都是比較負面的。

如何降低企業(yè)實際融資成本仍是擺在央行面前的核心任務。首先，央行仍然有進一步降息的空間。另一方面，我們的存款準備金率仍然非常高，而且最近幾個季度外匯儲備和資本流動均出現(xiàn)了比較明顯的變化。因此無論對于貨幣還是信貸，進一步的降準同樣勢在必行，能夠緩沖資本流動以及外匯儲備的一些變化。

《英才》：貨幣政策的實施是否有效的為實體經(jīng)濟注入了強勁動力？

朱海斌：傳統(tǒng)的貨幣政策：降息、降準，應該說效果還是有，但并不明顯，因為傳統(tǒng)的貨幣政策傳導機制出現(xiàn)了一些問題。這也解釋了為何央行在去年前十個月中遲遲不降息降準。原因在于，目前整個經(jīng)濟體制發(fā)生了變化，貨幣政策的傳導體系也受到影響。一些創(chuàng)新型貨幣政策工具的應用，尤其一些定向性的，將成為新的趨勢。

《英才》：貨幣政策應該如何創(chuàng)新？

朱海斌：今年的降息確實帶動了銀行整體平均利率的下滑。但整體來看，銀行的平均借貸利率的下調(diào)比基準利率下調(diào)要來的少，它不是1∶1的傳導；其次，受益于利率下行的主要是一些大的企業(yè)（包括大國企、大民企），也包括地方政府。但很多小微企業(yè)卻由于風險較大，實際利率出現(xiàn)升高。除了央行降息之外，其他一些配套的措施也應該跟上，這樣才能真正把實體經(jīng)濟的融資成本給降下來。