鄭聯(lián)盛

戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金是一種對未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資和提供經(jīng)營管理服務(wù)的利益共享、風(fēng)險共擔(dān)的集合投資制度。如果以一種投融資機(jī)制或產(chǎn)業(yè)發(fā)展機(jī)制而言，在國外與之具有相似實(shí)質(zhì)內(nèi)涵的投融資機(jī)制是私募股權(quán)基金、創(chuàng)業(yè)投資基金或風(fēng)險投資基金。在國外，產(chǎn)業(yè)投資基金是發(fā)展戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的一種較為普遍的市場化融資機(jī)制，而在國內(nèi)，產(chǎn)業(yè)投資基金整體仍處在初步發(fā)展階段。黨的十八屆三中全會通過的關(guān)于全面深化改革的戰(zhàn)略部署指出要完善多層次資本市場，多渠道推動股權(quán)融資。大力發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資基金，是貫徹全面深化改革戰(zhàn)略的重要工作之一。戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金作為一種新型的投融資機(jī)制，有利于深化投融資體制改革，有利于培育和發(fā)展戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，有利于促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。

一、國外戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展的主要趨勢

1國外產(chǎn)業(yè)投資基金的組織形式。在組織形式上，國外戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金主要分為公司制、契約制和合作制三種類型。在初步發(fā)展階段，國外產(chǎn)業(yè)投資基金主要采取公司制。上世紀(jì)70—80年代后，由于法律和稅收原因，合伙制產(chǎn)業(yè)投資基金成為美國、英國等的主流方式;而澳大利亞、德國、日本等以公司制為主要方式。目前，合伙制是全球產(chǎn)業(yè)投資基金的主流方式。

2國外產(chǎn)業(yè)投資基金的資金來源。在資金來源上，機(jī)構(gòu)資本和民間資本是戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金的最主要來源，政府資本往往是“少數(shù)派”。在美國、英國等資本市場主導(dǎo)體系下的新興產(chǎn)業(yè)投資基金中，最主要的資金來源于養(yǎng)老基金與保險資金、企業(yè)、個人、捐贈資金和銀行資金等。其中，養(yǎng)老基金與保險資金和企業(yè)是出資的主體。歐洲大陸的新興產(chǎn)業(yè)投資基金的資金來源主要是銀行、養(yǎng)老基金、保險資金等，而企業(yè)和個人參與的程度較低。日本新興產(chǎn)業(yè)投資基金的資金主要來自金融機(jī)構(gòu)和大型企業(yè)集團(tuán)，比例略低于50%和40%，個人出資規(guī)模很小。我國臺灣地區(qū)的新興產(chǎn)業(yè)投資基金的資金來源主要是企業(yè)、投資機(jī)構(gòu)、個人，而銀行、保險等參與程度有限。

在出資上，國外新興產(chǎn)業(yè)投資基金的共同特點(diǎn)是，政府出資比例非常有限。美國整體不足3%、歐洲大陸約為6%、日本為5%—7%，臺灣地區(qū)為4%左右。但是，以色列、新加坡等政府出資比例較高，以色列最大的YOZMA產(chǎn)業(yè)投資基金的初始資本全部來自政府。2010年專司海洋經(jīng)濟(jì)投資的產(chǎn)業(yè)投資基金Seatown的30億美元啟動資金全部來自新加坡政府投資公司淡馬錫。當(dāng)然，隨著機(jī)構(gòu)和私人資本的進(jìn)入，以色列、新加坡等產(chǎn)業(yè)投資基金的政府出資比例也在下降。

3國外產(chǎn)業(yè)投資基金的退出機(jī)制。在國外產(chǎn)業(yè)投資基金的退出機(jī)制上，公開上市是首選方式，但股權(quán)轉(zhuǎn)讓是最為普遍的方式。產(chǎn)業(yè)投資基金的傳統(tǒng)退出機(jī)制主要包括公開上市、出售股權(quán)、公司回購、破產(chǎn)清算或到期清算等類型，基于不同經(jīng)濟(jì)體的現(xiàn)實(shí)情況特別是金融市場的發(fā)達(dá)程度的不同，退出方式有所側(cè)重，但公開上市和股權(quán)轉(zhuǎn)讓是最普遍的方式。公開上市是產(chǎn)業(yè)投資基金退出的首選方式，主要在于投資回報(bào)率極高。但是，從操作層面看，由于公開上市的難度較大，股權(quán)轉(zhuǎn)讓成為國外產(chǎn)業(yè)投資基金退出的最普遍方式。美國和歐洲產(chǎn)業(yè)投資基金通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓的項(xiàng)目是通過公開上市退出的三倍多。

4國外產(chǎn)業(yè)投資基金的投資對象。在國外產(chǎn)業(yè)投資基金的投資對象上，主要集中在戰(zhàn)略新興行業(yè)，但傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級亦是重要方向。由于不同經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)大相徑庭，國外產(chǎn)業(yè)投資基金的投資對象結(jié)構(gòu)存在著明顯差異，特別是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)差異性較大。美國、英國、以色列等以投資戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)為主，德國、日本、新加坡和臺灣地區(qū)等則兼顧了傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。但是，不同經(jīng)濟(jì)體的產(chǎn)業(yè)投資基金主要是以新興產(chǎn)業(yè)為主要投資對象的。

新興產(chǎn)業(yè)是產(chǎn)業(yè)投資基金最為核心的投資領(lǐng)域。美國產(chǎn)業(yè)投資基金主要集中在電子信息、醫(yī)藥生物與醫(yī)療服務(wù)和創(chuàng)新型消費(fèi)服務(wù)等三大新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)，投資規(guī)模占比大致分別為50%、30%和10%。歐洲產(chǎn)業(yè)投資基金主要集中在電子信息、醫(yī)藥生物與醫(yī)療服務(wù)、工業(yè)、消費(fèi)服務(wù)等，占比大致為35%、20%、15%和10%。以色列則以信息網(wǎng)絡(luò)和醫(yī)藥生物為核心投資領(lǐng)域。日本則以電子信息、精密制造與新材料、制造服務(wù)業(yè)等作為產(chǎn)業(yè)投資基金的重點(diǎn)領(lǐng)域，比重大致為40%、20%和15%。臺灣地區(qū)的產(chǎn)業(yè)投資基金的行業(yè)分布主要集中在光電（20%）、電子（17%）、半導(dǎo)體（14%）、通訊（10%）和生物科技（7%），在傳統(tǒng)制造業(yè)、通用化學(xué)、新型材料、自動化等領(lǐng)域也有一定的分布。傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)也受到產(chǎn)業(yè)投資基金一定程度的關(guān)注。

二、國外戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展模式

1資本市場型發(fā)展模式。英美是資本市場型戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金的典型，也是目前全球戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展最為成熟的國家。兩個國家戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展主要依賴于英美高度發(fā)展的金融市場特別是資本市場和機(jī)構(gòu)投資者。資本市場型的產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展的核心是資金來源機(jī)構(gòu)化、基金組織合伙化、投資對象新興化、基金退出市場化。投資的主要對象是戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)處于初創(chuàng)和成長階段的中小公司，產(chǎn)業(yè)投資基金對產(chǎn)業(yè)發(fā)展和結(jié)構(gòu)調(diào)整起到了先導(dǎo)和引導(dǎo)的作用。

2銀行主導(dǎo)型發(fā)展模式。德國和日本的產(chǎn)業(yè)投資基金主要是以銀行為中心的發(fā)展模式。德國金融體系是混業(yè)經(jīng)營模式，使得銀行成為“萬能銀行”，在產(chǎn)業(yè)投資基金等領(lǐng)域占據(jù)支配地位。而日本由于養(yǎng)老金不可以用于創(chuàng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資，產(chǎn)業(yè)投資基金的主要發(fā)起人則是銀行或大財(cái)團(tuán)。兩個經(jīng)濟(jì)體出于各自不同的原因，形成了以銀行為中心的產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展模式。德國、日本產(chǎn)業(yè)投資基金更加注重安全性和穩(wěn)健性，在投資領(lǐng)域上新興產(chǎn)業(yè)和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)相互兼顧，在運(yùn)作方式上更多采用公司制運(yùn)行，在退出方式上主要采取公司回購、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式，而公開上市的退出方式則相對較少。

3政府主導(dǎo)型發(fā)展模式。以色列、加拿大、新加坡等是政府主導(dǎo)型產(chǎn)業(yè)投資基金模式的代表。在產(chǎn)業(yè)發(fā)展上處于追趕地位的經(jīng)濟(jì)體，在戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的選擇和引導(dǎo)上，政府發(fā)揮了更加實(shí)質(zhì)性的作用，甚至由政府來主導(dǎo)創(chuàng)立產(chǎn)業(yè)投資基金或投資公司，來引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的成長與壯大。在政府主導(dǎo)型的產(chǎn)業(yè)投資基金模式中，資金來源一部分來自政府財(cái)政資金或政府支持企業(yè)的資金，在運(yùn)作方式上主要采取公司制運(yùn)行模式以方便政府或代理人直接管理基金和投資對象，在退出模式上以公司股份回購和股權(quán)轉(zhuǎn)讓等為主，投資領(lǐng)域則體現(xiàn)更多的國家意志，與政府在產(chǎn)業(yè)定位和戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展策略上相適應(yīng)。但是，政府主導(dǎo)型戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)投資基金的運(yùn)作則主要是市場化運(yùn)作方式，政府較少直接干預(yù)產(chǎn)業(yè)投資基金的投資經(jīng)營，仍然以市場化運(yùn)行規(guī)律和成本收益原則來規(guī)范投資基金的運(yùn)行，只是在產(chǎn)業(yè)基金的先導(dǎo)性和引導(dǎo)性方面做了方向性的指導(dǎo)。

三、戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金中的政府角色

1美國產(chǎn)業(yè)投資基金及政府角色。在美國戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展中，政府主要提供法制制度、市場設(shè)施、產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)和基礎(chǔ)研究的支持工作。一是提供法制化發(fā)展環(huán)境。通過《中小企業(yè)投資法案》建立了中小企業(yè)投資制度和產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展的法制基礎(chǔ)。至2012年，美國產(chǎn)業(yè)投資基金規(guī)模已經(jīng)超過5000億美元。二是完善產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展的市場基礎(chǔ)設(shè)施。特別是產(chǎn)業(yè)投資基金募集、運(yùn)作和退出的市場設(shè)施，使得產(chǎn)業(yè)投資基金可以實(shí)現(xiàn)高效的市場化運(yùn)作。三是政府積極鼓勵、引導(dǎo)戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展。產(chǎn)業(yè)投資基金以及其他機(jī)構(gòu)投資者加強(qiáng)在電子信息、生物醫(yī)藥、消費(fèi)服務(wù)等領(lǐng)域上的投資，同時政府在這些領(lǐng)域提供研發(fā)資金、技術(shù)和公共服務(wù)支持，并著重產(chǎn)業(yè)化發(fā)展，最終實(shí)現(xiàn)了良性循環(huán)。四是政府與行業(yè)協(xié)會的相互促進(jìn)。保持良好的溝通，政府積極支持行業(yè)協(xié)會在技術(shù)研發(fā)、發(fā)展規(guī)劃、法律制度、市場運(yùn)作以及風(fēng)險管理等領(lǐng)域的改革建議。

2日本的經(jīng)驗(yàn)。日本政府在產(chǎn)業(yè)投資基金中發(fā)揮了法制建設(shè)、產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)、機(jī)構(gòu)建設(shè)等重要職能。一是堅(jiān)持法制化建設(shè)。效仿美國出臺了中小企業(yè)投資法，后續(xù)還出臺了《天使投資人稅制》《投資實(shí)業(yè)有限責(zé)任組合法》《新實(shí)業(yè)創(chuàng)出促進(jìn)法》等與產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展相關(guān)的多項(xiàng)法律。二是堅(jiān)持機(jī)構(gòu)建設(shè)。在日本產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展中，日本政府以政府機(jī)構(gòu)或準(zhǔn)政府機(jī)構(gòu)建設(shè)為依托，引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)投資的發(fā)展。三是堅(jiān)持產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)。日本大藏省、通產(chǎn)省、郵政省等多家政府機(jī)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)團(tuán)體積極引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)投資基金的產(chǎn)業(yè)布局，在以電子信息、醫(yī)藥生物等新興產(chǎn)業(yè)為重點(diǎn)的同時，兼顧了傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展，比如重點(diǎn)發(fā)展了高端裝備、精密制造、新材料以及制造業(yè)服務(wù)等領(lǐng)域。并通過一定的資金支持、稅收優(yōu)惠來引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)投資基金的行業(yè)投資布局。四是限制產(chǎn)業(yè)投資基金實(shí)質(zhì)干預(yù)企業(yè)經(jīng)營。與英美和其他國家的產(chǎn)業(yè)投資基金不一致的是，日本政府限制產(chǎn)業(yè)投資基金實(shí)質(zhì)干預(yù)企業(yè)經(jīng)營，通過《獨(dú)占禁止法》限制產(chǎn)業(yè)投資基金對目標(biāo)企業(yè)派遣董事、監(jiān)事，不能隨意干涉企業(yè)的經(jīng)營。

但是，日本政府在產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展的配套設(shè)施建設(shè)上存在一定的不足，在產(chǎn)業(yè)投資基金的資金融資機(jī)制、退出機(jī)制以及投資主體多元化等領(lǐng)域仍有較大的改善空間，這也限制了日本產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展。

3以色列產(chǎn)業(yè)投資基金中的政府角色。以色列政府在戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展中發(fā)揮全面的作用。以色列是美國和英國之外產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展最為發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)體，是政府主導(dǎo)型戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展模式的典型代表，政府在其中發(fā)揮了極具實(shí)質(zhì)性的作用。

一是注重政府的核心作用。1992年以色列政府設(shè)立了YOZMA基金和國有獨(dú)資的YOZMA公司，通過與國外資本的合作，成立了10個戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金，10年后，該基金擁有80個產(chǎn)業(yè)投資基金，成為全球最為重要的產(chǎn)業(yè)投資基金之一，2002年其籌資額占GDP的比重約為25%，為全球最高水平。2000年之后，由于YOZMA基金的運(yùn)作十分成熟，以色列政府逐步退出，使得YOMZA基金私有化，但政府仍然發(fā)揮指導(dǎo)性作用，比如在法制、監(jiān)管、產(chǎn)業(yè)和研發(fā)支持上，政府仍然發(fā)揮基礎(chǔ)性作用。二是注重產(chǎn)業(yè)聚焦。以色列政府通過內(nèi)外技術(shù)的比較，實(shí)現(xiàn)了較為合理的產(chǎn)業(yè)定位，認(rèn)為信息、軟件、網(wǎng)絡(luò)以及醫(yī)藥生物、醫(yī)療器械與服務(wù)等是戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的依托，并通過產(chǎn)業(yè)投資基金引導(dǎo)信息技術(shù)和醫(yī)藥器械兩大領(lǐng)域的投資，最終實(shí)現(xiàn)了這兩個領(lǐng)域的長足發(fā)展，使其具有全球競爭力。三是注重產(chǎn)業(yè)化轉(zhuǎn)化。以色列政府認(rèn)為，戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)投資基金的使命就是使得這些處于初創(chuàng)或成長階段的產(chǎn)業(yè)和企業(yè)能獲得巨大的產(chǎn)業(yè)化發(fā)展機(jī)會，政府注重產(chǎn)業(yè)化轉(zhuǎn)化，重點(diǎn)支持產(chǎn)業(yè)化研究與開發(fā)，由工業(yè)與貿(mào)易部總科學(xué)家辦公室負(fù)責(zé)高科技項(xiàng)目研究與產(chǎn)業(yè)化。四是注重國際化合作。以色列政府認(rèn)識到了其政治及周邊環(huán)境的局限性，因此通過拓展雙邊國際合作來發(fā)展戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金，與美國、加拿大、英國等多個國家成立了雙邊產(chǎn)業(yè)投資基金，與美國合作的BIRD基金及YOZMA的很多個基金都是雙邊合作機(jī)制。另一方面，以色列產(chǎn)業(yè)投資基金的資金和市場基本是“兩頭在外”的模式，從國外金融市場籌集資金，產(chǎn)品銷售集中在國際市場，國內(nèi)主要掌握研發(fā)、技術(shù)和產(chǎn)業(yè)化的核心環(huán)節(jié)。五是注重配套建設(shè)。以色列政府通過法律規(guī)范完善、金融市場發(fā)展、匯率制度改革和金融市場開放等舉措，完善了戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金和金融體系發(fā)展的基礎(chǔ)設(shè)施。

四、國外戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展經(jīng)驗(yàn)的啟示

1戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展中政府的作用是基礎(chǔ)性的。不管是英美的資本市場主導(dǎo)發(fā)展模式，德國、日本等的銀行主導(dǎo)發(fā)展模式，還是以色列、新加坡等的政府主導(dǎo)發(fā)展模式，政府在促進(jìn)戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)集群集聚、促進(jìn)多樣化資金利用、促進(jìn)官產(chǎn)學(xué)研融合甚至資金提供等方面都具有重大的支撐作用，夯實(shí)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)。

2對于追趕者而言，政府與市場的相互促進(jìn)是發(fā)展戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)基金的最好方式。對于資本市場發(fā)展相對不足的經(jīng)濟(jì)體，由于戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)基金具有特殊性，僅靠市場的作用，部分新興產(chǎn)業(yè)缺乏基礎(chǔ)的發(fā)展促進(jìn)機(jī)制;僅靠政府，部分新興領(lǐng)域又缺乏有效的市場支撐體系。因此政府的積極推動和市場的有效需求是發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資基金不可缺少的二元條件，特別是對于追趕者，政府與市場的相互融合、相互促進(jìn)或是發(fā)展戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金的最好方式。

3市場化運(yùn)作是戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金的核心原則。即使是以色列、新加坡、臺灣地區(qū)等政府主導(dǎo)型的產(chǎn)業(yè)投資基金，其基金的管理和投資運(yùn)作主要是依托專業(yè)性機(jī)構(gòu)和市場化機(jī)制來進(jìn)行，政府甚至作為發(fā)起人，亦較少干涉管理人的日常經(jīng)營活動。以色列政府最后甚至退出YOZMA基金來保障其市場化運(yùn)作，新加坡則通過國際化、專業(yè)化的管理團(tuán)隊(duì)來弱化政府的潛在干涉。

4產(chǎn)業(yè)定位和產(chǎn)業(yè)集群是發(fā)展戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金最為重要的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)。從國際經(jīng)驗(yàn)看，新興產(chǎn)業(yè)的定位是具有戰(zhàn)略性意義的，是對產(chǎn)業(yè)投資基金的方向性指引，而產(chǎn)業(yè)集群是資源積聚和優(yōu)化配置的基礎(chǔ)，是戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金的產(chǎn)業(yè)依托和反饋客體。這說明產(chǎn)業(yè)的發(fā)展是產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展的基礎(chǔ)，而產(chǎn)業(yè)投資基金可以發(fā)揮正向反饋促進(jìn)產(chǎn)業(yè)優(yōu)化發(fā)展的作用，即是產(chǎn)業(yè)發(fā)展與產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展相輔相成的格局。

5戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資基金應(yīng)注重新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展并兼顧傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級。由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的差異，不同經(jīng)濟(jì)體對于戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的界定是有差異的，戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)也是動態(tài)發(fā)展的。比如電子、信息、醫(yī)藥生物等對于發(fā)展中國家可能是新興產(chǎn)業(yè)，但目前在美國、以色列等已經(jīng)是較為成熟的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，德國、日本、新加坡等產(chǎn)業(yè)投資基金對高端裝備、精密制造、新材料等的行業(yè)配置則是注重傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的升級，亦是重要的發(fā)展方向。

6法律框架和軟件建設(shè)是產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展的重大保障。美、英、以色列、德、日以及新加坡等在產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展上都建立了較為完備的法律制度框架，夯實(shí)了產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展的制度基礎(chǔ)。同時，美、英、以色列、新加坡等軟件建設(shè)更為完備，在知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)、研發(fā)促進(jìn)機(jī)制、金融市場發(fā)展、專業(yè)工商服務(wù)、專業(yè)人才建設(shè)等方面都具有良好的機(jī)制。

文章來源：《新金融》

作者系中國社科院金融法律與金融監(jiān)管研究基地副主任

責(zé)任編輯：雙艷珍