朱潔

摘要：貨幣政策作為宏觀調控的重要組成部分，其有效性對實現我國宏觀調控的目標具有關鍵性的作用。本文在回顧金融危機期間（2007—2012）我國從實證角度對代表貨幣政策的貨幣供應量與實體經濟和價格水平之間的關系進行了分析措施及執(zhí)行情況的基礎之上，從理論和實證兩個方面對代表貨幣政策的貨幣供應量與實體經濟和價格水平之間的關系進行了分析，得出結論：貨幣政策對實體經濟的影響效果較大，對價格水平的影響效果較小。最后，為更好的發(fā)揮貨幣政策有效性提出了參考的相關政策建議。

關鍵詞：金融危機；貨幣政策；有效性；VAR模型

貨幣政策是否有效直接關系到貨幣政策最終目標的實現。貨幣政策的有效性是指貨幣政策是否能夠及時有效的對真實的經濟變量產生影響。如果僅僅是名義經濟變量的改變，而實際經濟變量沒有變化，則貨幣政策是無效的。具體來說，主要是看貨幣政策對經濟產出和價格水平等經濟變量的影響。

從1995年開始，我國就把保持幣值的穩(wěn)定，并以此促進經濟的增長作為貨幣政策的最終目標。中國人民銀行作為貨幣政策制定和實施的主要機構，在經濟面臨波動或預期會發(fā)生波動時，出臺具有針對性的貨幣政策，來保持幣值的穩(wěn)定和經濟的增長。但是貨幣政策是否有效即是否實現最終目標以及多達程度上實現了最終目標，引起了專家、學者的廣泛關注。特別是在應對2008年金融危機的貨幣政策出臺之后，貨幣供應量和社會融資規(guī)模總量達到頂峰，引發(fā)學者對這種過于寬松的貨幣政策有效性的質疑。為此，有必要對金融危機期間貨幣政策的有效性進行分析，并在此基礎上為貨幣政策的操作提供參考建議。

一、實證分析

本文選取金融危機的時間跨度為2007—2012年。2007年美國的次貸危機全面爆發(fā)，并快速向其他國家蔓延，演變成一場全球的金融危機。我國央行根據經濟形勢，出臺了針對金融危機的貨幣政策。由危機前“適度從緊的貨幣政策”轉向“寬松的貨幣政策”，后危機時代，隨著經濟形勢的好轉，開始轉向“穩(wěn)健的貨幣政策”。

（一）指標的選取與說明。

本文選取實際貨幣供應量（M2）作為貨幣政策的變量，剔除物價變動的國內生產總值（GDP）、居民價格水平（CPI）作為實際經濟變量。數據來自《中國統(tǒng)計年鑒》和國家統(tǒng)計局。數據的時間跨度為2007到2012年，為季度數據。本文運用Eviews6.0軟件進行實證分析，包括單位根檢驗、VAR模型檢驗、脈沖響應與方差分解。

貨幣政策有效性是指貨幣政策是否對實際經濟變量產生影響。我國長時間將貨幣供應量作為貨幣政策的中介目標。本文選取實際貨幣供應量（M2）作為貨幣政策的變量，剔除物價變動的國內生產總值（GDP）、居民價格水平（CPI）作為實際經濟變量。數據來自《中國統(tǒng)計年鑒》和國家統(tǒng)計局。數據的時間跨度為2007到2012年，為季度數據。本文運用Eviews6.0軟件進行實證分析，包括單位根檢驗、VAR模型檢驗、脈沖響應與方差分解。

（二）實證分析過程

1.ADF單位根檢驗。本文采用ADF方法，對變量的平穩(wěn)性進行檢驗，得到的結果，如表1所示。從表1可看出，在10%顯著水平下，M2、GDP、CPI的ADF值均高于其臨界值，接收原假設，這三個序列均含有單位根，因此都不平穩(wěn)。經過一階差分，在10%的顯著水平下，D（M2）序列是平穩(wěn)序列；在1%的顯著水平下，D（GDP）序列、D（CPI）序列式平穩(wěn)序列.

2.VAR模型檢驗。如圖1所示，AR特征多項式的根的倒數位于單位圓之內，這表示所估計的VAR模型是穩(wěn)定的。

圖1單位圓與特征根

3.脈沖分析與方差分解

（1）脈沖分析。圖2、圖3分別表示由貨幣供應量M2的沖擊引起GDP、CPI變化的脈沖響應函數圖。由圖2可以看出，當在本期給貨幣供應量一個單位沖擊后，實際GDP立即增長，在第三季度達到最大，之后逐步下降。在第一年到第二年，沖擊的影響為負。二年之后，沖擊的影響為零。這說明，貨幣政策對實際GDP的刺激作用在短期是有效的，在長期是無效的。由圖3可以看出，在本期給貨幣供應量一個單位的沖擊后，在第二季度（半年之后），CPI才開始上升，在第三季度達到最大，之后逐步下降。由圖3可以看出，在本期給貨幣供應量一個單位的沖擊后，在第二季度（半年之后），CPI才開始上升，在第三季度達到最大，之后逐步下降，在15個月之后，沖擊的影響開始為負。兩年之后，貨幣供應量對CPI的影響幾乎為零。這說明，貨幣政策對CPI的作用存在時滯作用，效果不明顯。

圖2GDP對M2的脈沖響應 圖3CPI對M2的脈沖響應

（2）方差分解。圖4、圖5分別表示貨幣供應量M2對GDP、CPI的貢獻率。由圖4可以看出貨幣供應量M2對實際GDP的貢獻率呈現先增長后平穩(wěn)的趨勢。在前三個季度，貨幣供應量M2對GDP的貢獻率逐步增長，在第三季度達到最大為13%，之后維持在13%左右。這說明，貨幣政策在推動經濟增長方面是比較有效的。由圖5可看出貨幣供應量M2對CPI的貢獻率在半年之內是為零的，在半年之后開始增長，在第四季度達到最大13%，之后維持在13%左右。這說明，貨幣供應量M2對CPI的具有時滯，貨幣政策對CPI的作用效果較弱。

圖4M2對GDP的貢獻率 圖5M2對CPI的貢獻率

二、結論與政策建議

本文從理論和實證的角度分析了綜上所述，金融危機期間（2007—2012）我國貨幣政策的對經濟的影響。理論和實證的分析都表明，金融危機期間貨幣政策對GDP的影響是有效的，對CPI的作用效果較弱。根據以上的研究結果，得出以下建議：

1.謹慎使用增加貨幣供應量這一貨幣政策。增加貨幣供應量只能在短期內促進經濟增長，要想保持經濟在長期中的增長，必須持續(xù)增加貨幣供應量。長此以往，必然會帶來流動性過剩，引發(fā)通貨膨脹。

2.貨幣政策與財政政策搭配使用。貨幣供應量對CPI具有滯后效應，為了及時對CPI進行有效的控制，貨幣政策要搭配財政政策使用。在CPI居高不下時，減少貨幣供應量。反之，在CPI很低，甚至為負時，增加貨幣供應量不能立即刺激CPI上漲。

2.進一步加快利率市場化改革。目前我國的利率管制還沒有完全的放開，存款利率受到限制，不能真正反映資金的價格，利率作為中間目標的效果得不到很好的發(fā)揮。應該實現市場化的利率，發(fā)揮利率引導資源配置的作用。

3.貨幣政策與財政政策搭配使用。貨幣供應量對CPI具有滯后效應，為了及時對CPI進行有效的控制，貨幣政策要搭配財政政策使用。在CPI居高不下時，減少貨幣供應量。反之，在CPI很低，甚至為負時，增加貨幣供應量不能立即刺激CPI上漲。（作者單位：四川大學）

參考文獻：

[1]焦琦斌，應千凡，游碧芙. 社會融資總量與貨幣政策有效性實證研究[J].金融發(fā)展評論 2012（5）

[2]高鐵梅，計量經濟分析方法與建模：Reviews應用及實例，清華大學出版社，2005。