股市黑天鵝真正原因？

國泰君安任澤平團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，本輪全球股災(zāi)的誘因是美國收縮貨幣和中國收縮需求雙擊，引發(fā)全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格暴跌，避險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格大漲。

直接原因：美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期+人民幣閃貶+股災(zāi)+PMI創(chuàng)新低。1）美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期升溫，全球資金回流美國；2）8月11-13日，人民幣閃貶4.6%，掀起新興市場貨幣貶值潮；3）6·15股災(zāi)對(duì)中國經(jīng)濟(jì)負(fù)反饋；4）8月財(cái)新PMI初值創(chuàng)2009年3月以來新低，經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下滑。

根本原因：只刺激不改革的代價(jià)。次貸危機(jī)后，各國主要依靠貨幣和財(cái)政刺激，改革力度有限?，F(xiàn)在美元進(jìn)入強(qiáng)勢(shì)周期，但各國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程和貨幣政策周期不在一個(gè)軌道上，歷史上美國貨幣政策收緊是引發(fā)多次金融危機(jī)的重要原因。同時(shí)，來自中國的需求持續(xù)下滑，改革前景迷霧重重，目前尚沒有哪個(gè)經(jīng)濟(jì)體能夠彌補(bǔ)中國經(jīng)濟(jì)衰退帶來的全球需求缺口。

到哪里安放財(cái)富？

從邊際角度看，歐日經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇邊際向上，中國經(jīng)濟(jì)下行邊際向下。從絕對(duì)收益看，中國經(jīng)濟(jì)增速7%仍然遠(yuǎn)高于歐日經(jīng)濟(jì)增速。未來一年，全球大類資產(chǎn)配置建議：美債>黃金>歐日債>美元>歐日元>新興經(jīng)濟(jì)體債>歐日股>美股>大宗商品>新興經(jīng)濟(jì)體股。

實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程：美國>歐日>新興經(jīng)濟(jì)體

發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)增速相對(duì)比較穩(wěn)健，新興經(jīng)濟(jì)體增速下滑。7月全球制造業(yè)擴(kuò)張放緩并呈結(jié)構(gòu)性分化，美國為全球制造業(yè)驅(qū)動(dòng)主力，擴(kuò)張略有回升；歐元區(qū)制造業(yè)穩(wěn)固擴(kuò)張，其中荷蘭、意大利和西班牙高位擴(kuò)張；日本制造業(yè)擴(kuò)張?zhí)崴?；部分新興市場國家繼續(xù)惡化。

貨幣強(qiáng)弱：美元>日元>歐元>新興貨幣

經(jīng)濟(jì)基本面和貨幣政策分化，是決定匯率走勢(shì)的主要因素。美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)大概率加息，歐元區(qū)和日本繼續(xù)實(shí)施QE且存在進(jìn)一步加大力度的可能。新興經(jīng)濟(jì)體由于資金外流導(dǎo)致匯率貶值。短期看，美元可能階段性見頂，歐元和日元保持相對(duì)穩(wěn)定，部分新興經(jīng)濟(jì)體，中國的貿(mào)易伙伴國，貨幣繼續(xù)貶值。其貶值壓力主要來自近期人民幣的急劇貶值。中長期看，美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)美元的影響存在一定的時(shí)滯，8個(gè)月左右。之后，美元將進(jìn)一步升值。

股票表現(xiàn)：歐日股>美股>新興股；債券表現(xiàn)：美債>歐日債>新興債

與美國相比，歐日尚在QE中，且有進(jìn)一步加大力度的傾向。從經(jīng)濟(jì)基本面角度看，美國經(jīng)濟(jì)略好于歐日。但從貨幣政策看，歐日顯然比美國更加寬松。短期看，美國加息利空股市，股市大概率回調(diào)。中長期看，市場會(huì)預(yù)期到美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏，股市或?qū)⑥D(zhuǎn)好。

大宗商品價(jià)格承壓，貴金屬受益避險(xiǎn)情緒

全球經(jīng)濟(jì)供需失衡是大宗商品價(jià)格暴跌的根本原因。2008年金融危機(jī)之后，全球結(jié)構(gòu)性問題導(dǎo)致潛在經(jīng)濟(jì)增速下滑。在這樣的大背景下，落后產(chǎn)能處于收縮狀態(tài)，導(dǎo)致對(duì)大宗商品的需求下降。同時(shí)，大宗商品的供給量卻在增多。這樣，供需失衡勢(shì)必帶來大宗商品價(jià)格暴跌。

中國經(jīng)濟(jì)再下臺(tái)階，大宗商品價(jià)格承壓。我們預(yù)測 2016Q1中國經(jīng)濟(jì)增速6.5%，對(duì)大宗商品的需求進(jìn)一步下降。另外，強(qiáng)勢(shì)美元周期，對(duì)大宗商品價(jià)格也存在利空的影響。但，美聯(lián)儲(chǔ)首次加息后，大宗商品可能會(huì)出現(xiàn)短期反彈的機(jī)會(huì)。黃金、白銀等貴金屬受避險(xiǎn)情緒升溫影響，價(jià)格上漲。