楊天楠

前一段時間朋友圈有個笑話是這么說的，A股交易員給美股交易員打電話：“喂，你看我們A股的全通教育再漲估值就要去100倍了”，“100倍市盈率不是很正常嘛？我們這里的互聯(lián)網(wǎng)公司遍地都是100倍PE”，“不，我說的是PB100倍。”

還有個笑話也流傳甚廣，有兩家公司，每股收益均是5毛，凈資產(chǎn)同是3塊多，凈資產(chǎn)收益率亦17%，二者股價應(yīng)該相差多少？答案是，一個3塊8，一個348。第一家公司，是農(nóng)業(yè)銀行（601288.SH）;第二家公司，叫全通教育（300359.SZ）。

就是這樣一個股票，上市14個月業(yè)績平平，股價卻由36.37元一路飆升到最高348元，成為A股第一高價股。而隨著網(wǎng)絡(luò)流傳“證監(jiān)會將嚴格打擊創(chuàng)業(yè)板、中小板股價操縱行為”的傳言讓更多的投資者對全通教育的高股價產(chǎn)生了質(zhì)疑，短短不到十個交易日，曾經(jīng)的第一高價股就大跌到了4月8日最低238元的收盤價。

有人戲言，全通教育名副其實，先把空頭教育了一通，又把多頭教育了一通。這場資本游戲中，教育者是機構(gòu)和上市公司，受教育的卻是廣大的散戶。

全通教育就是這樣一個神奇的上市公司，上市之初，許多媒體就敏銳地發(fā)現(xiàn)了這家公司的蹊蹺，這家主營業(yè)務(wù)是什么呢？根據(jù)全通教育自己的定義，就是“首家家?；有畔⒎?wù)上市公司”，做的是一個叫做校訊通的產(chǎn)品，老師通過給家長發(fā)短信來及時告知孩子的學習情況，說穿了就是一家SP公司。

在SNS高度發(fā)達的今天，這樣一家僅僅依靠90年代技術(shù)和相對的市場壟斷地位，憑借一系列資本概念炒作就獲得了機構(gòu)和散戶的共同追捧，不禁讓人深思。而與此同時，大家猛然發(fā)現(xiàn)，A股一夜之間出現(xiàn)了許多在線教育概念股，甚至連*ST路翔和*ST新都這樣面臨摘牌風險的個股都借助在線教育的概念一飛沖天。

突然火了

要說清楚在線教育為何得到資本青睞，我們先來看一下教育培訓行業(yè)。教育培訓行業(yè)從來是一個知識密集型的行業(yè)，而不是資本密集型的企業(yè)。好教師這種智力資源很稀缺，任何一個教育培訓機構(gòu)都不敢對自家的名師任意壓榨，否則名師帶著學生一走了之，迅速就能聚攏粉絲開一個新機構(gòu)。

這就決定了教育培訓行業(yè)長期以來都是一個相當分散的市場，很少有企業(yè)能夠成為一個細分領(lǐng)域的絕對寡頭。事實上之前教育培訓企業(yè)是不允許在A股上市的，只能通過VIE結(jié)構(gòu)在海外上市。即便上市之后往往日子也不好過，俞敏洪曾經(jīng)無奈的表示，成為一家好的上市公司，要做到收入增長多少，利潤增長多少，以及人數(shù)增長多少。但對于一個教育機構(gòu)來說，它最大的可持續(xù)性發(fā)展的保障，在于它的教學質(zhì)量，并不在于每年學生增加了多少，這就是矛盾，而且還難以平衡。

規(guī)模和質(zhì)量的不可兼得是教育培訓行業(yè)不受資本青睞以及規(guī)模成長瓶頸的癥結(jié)。而隨著移動互聯(lián)技術(shù)的進步以及MOOC（大型開放式網(wǎng)絡(luò)課程）的興起，讓超越時空的大規(guī)模知識傳遞成為了可能。2012年開始，美國的頂尖大學陸續(xù)設(shè)立網(wǎng)絡(luò)學習平臺，在網(wǎng)上提供免費課程，Coursera、Udacity、edX三大課程提供商的興起，給更多學生提供了系統(tǒng)學習的機會。

今天無論你此時坐在哈佛的圖書館還是在中國三線城鎮(zhèn)的小網(wǎng)吧里，只要有網(wǎng)絡(luò)，你就能通過互聯(lián)網(wǎng)享受到相對均等的教育資源，許多人相信，未來的教育最終會像自來水和WIFI一樣讓每個人都能隨時隨地的獲得。

剛過去的2014年，美國在線教育領(lǐng)域的投融資總額達18.7億美元，比上年增長了55%，而在國內(nèi)，在線教育領(lǐng)域的投資額度也在不斷地攀升。據(jù)不完全統(tǒng)計，2014年在線教育領(lǐng)域投融資主要涉及到了外語教育、K12教育、早期教育、IT教育、出國留學、職業(yè)教育、平臺類等七類，合計投融資金額超過44億元。

尤其是在今年3月兩會上，“互聯(lián)網(wǎng)+”戰(zhàn)略成為整個中國經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)聚焦的熱點。而“互聯(lián)網(wǎng)+教育”則是最好的結(jié)合體，引來了各路資本的追捧。僅在3月最后幾天里，先后有多家在線教育平臺獲得巨額融資。

如何估值

越來越多的錢來了，但問題也來了。目前整個在線教育行業(yè)，從概念催生到市場火熱只有三年的時間。這三年來，對于投資者來說還有很多問題沒有找到答案，比如在線教育領(lǐng)域的整體盈利模式依然還在探索，沒有盈利，估值和股價的高企就不可持續(xù)。

去年A股突然冒起來的手游概念股，好歹還能為企業(yè)帶來盈利增長和現(xiàn)金流。而今年的上市企業(yè)紛紛轉(zhuǎn)型去做在線教育可都是要燒錢的。事實上在美國，在線教育類公司無法獲得大額的融資也正是因為此。去年售賣課程認證證書的Coursera找到了一個相對清晰但缺乏想象力的盈利模式，而對于更多的企業(yè)來說，只能眼巴巴的等著錢燒完再去盼下一個金主。

對于現(xiàn)在集體排隊上市的教育企業(yè)來說，危機還并不僅僅在于此，最近正在借殼*ST新都上市的華圖教育，初步承諾2015—2018年的利潤分別不低于1.8億元、2.3億元、3.1億元及3.4億元。高利潤成長的承諾讓*ST新都連續(xù)多個漲停，但事實上考慮到華圖教育已經(jīng)占領(lǐng)了公務(wù)員培訓市場接近70%的市場份額，在池子有限的情況下利潤翻番，并不容易?；蛟S最終還是會通過并購的方式來實現(xiàn)。

除了缺少清晰的盈利模式以及業(yè)績增速難以保障之外，A股的在線教育概念到底能夠火多久，還依賴于一些非市場的因素。公立學校一直都是采購在線教育產(chǎn)品和服務(wù)的主要客戶之一，這類客戶的預(yù)算往往有限，采購的流程又很長，政府機構(gòu)的決策機制相對不夠靈活，這都會對急切希望打開市場、擴大營收的在線教育企業(yè)帶來很大的挑戰(zhàn)。

說了這么多，該漲的股票依然會漲，中國的資本市場誰也猜不透。還記得這個月發(fā)布年報的同時，全通教育還發(fā)出了一份《致投資者的公開信》，并以“不忘初心，方得始終”作為開頭。不知道全通教育的高管們的初心是什么？如果是希望通過互聯(lián)網(wǎng)來實現(xiàn)教育進步，我舉雙手支持。如果只是想把資本的泡沫吹得再大一些，對不起，我們已經(jīng)有了賈躍亭。