長久以來，“股神”巴菲特寫給伯克希爾公司股東的公開信，因為充滿了關(guān)于投資和商業(yè)的樸素智慧，被美國華爾街視為“必讀”，更被廣大投資者稱為投資“圣經(jīng)”。而在今年，巴菲特的致股東信比以往更引人注目。這是股神執(zhí)掌伯克希爾以來的第50封致股東信，他不僅總結(jié)過去50年的投資經(jīng)驗，還勾畫了伯克希爾未來50年的藍圖。

北京時間2月28日晚9點，由“股神”巴菲特（Warren Buffett）親自執(zhí)筆寫給伯克希爾·哈撒韋公司（Berkshire Hathaway）股東的公開信，終于在萬眾期待中揭開了神秘面紗。

巴菲特的公開信——通常將近1.4萬字，在被公開之前，內(nèi)容被視為“高度機密”，嚴加保護，以防泄密。2015年致股東公開信的標題為“伯克希爾——過去、現(xiàn)在和未來”，全文共24頁，洋洋灑灑2萬字。這不僅僅是一封向股東匯報公司過去一年業(yè)績的文件，更是眾人反復(fù)研讀渴望從中一窺股神各種真知灼見的最佳途徑。

在這封長信中，巴菲特對過去50年的投資心得、繼承人問題、伯克希爾控制權(quán)、好公司標準等諸多問題作了深入解讀。

巴菲特、查理·芒格和伯克希爾

巴菲特是迄今為止全球最成功的投資家。他完全依靠在證券市場進行投資，賺取了數(shù)百億美元的財富，但是他似乎又置身證券市場之外，他沒有股票行情接收機，也從不使用價格走勢圖表。他拒絕融資也絕不進行杠桿交易，每天閱讀大量的財務(wù)報表以及企業(yè)、行業(yè)的相關(guān)資料，對企業(yè)形成完整的“概念”后，才決定是否買進或賣出股票。可以說投資公司而非其它金融產(chǎn)品或工具，是巴菲特投資理念的重要一部分。一直以來，巴菲特都被市場看作股市風(fēng)向標，其“穩(wěn)、準、狠”的選股能力，使得成千上萬的人——尤其是價值投資者，成為他的忠實“信徒”。

查理·芒格（Charlie Munger），美國投資家、伯克希爾公司的副主席。他是巴菲特的黃金搭檔，有“幕后智囊”和“最后的秘密武器”之稱，在外界的知名度、透明度一直很低，其智慧、價值和貢獻也被世人嚴重低估。巴菲特總是親切地稱呼他“查理”，兩人雙劍合璧，導(dǎo)演了一連串經(jīng)典的投資案例，先后購買了聯(lián)合棉花商店、伊利諾伊國民銀行、茜氏糖果公司、《布法羅新聞晚報》，投資于《華盛頓郵報》，并創(chuàng)立新美國基金。芒格“擇優(yōu)而購”的投資哲學(xué)，還改變和重塑了股神的后期投資理念。巴菲特曾坦言：“查理把我推向了另一個方向……他用思想的力量拓展了我的視野，讓我以非同尋常的速度從猩猩進化到人類，否則我會比現(xiàn)在貧窮得多?！?/p>

伯克希爾，由巴菲特創(chuàng)建于1956年，是一家世界著名的保險和多元化投資集團，總部設(shè)在美國。該公司主要通過國民保障公司、汽車保險公司GEICO以及再保險巨頭通用科隆再保險公司等附屬機構(gòu)，從事財產(chǎn)/傷亡保險、再保險業(yè)務(wù)。伯克希爾在珠寶零售商黑爾斯博格鉆石公司（Helzberb Diamonds）、從事飛行培訓(xùn)業(yè)務(wù)的飛安國際公司、鞋業(yè)公司（H.H.Brown and Dexter）等擁有股份。同時，伯克希爾還持有美國運通、可口可樂、吉列、華盛頓郵報、富國銀行以及中美洲能源公司的部分股權(quán)。伯克希爾主營保險業(yè)務(wù)，為巴菲特成功投資提供了充足的現(xiàn)金流。

巴菲特2015年致股東信的第一頁，就將伯克希爾業(yè)績與標普500指數(shù)表現(xiàn)作了對比。2014年伯克希爾每股賬面價值的增幅是8.3%，而標普500指數(shù)的增幅為13.7%，伯克希爾跑輸5.4個百分點。鑒于近年來巴菲特使用賬面價值這種保守的估值標準，要跑贏標普500指數(shù)已越來越困難，今年股神引入了股價漲幅這一通俗指標，去年伯克希爾的股價上漲27.0%，幾乎是標普500指數(shù)漲幅的兩倍。

從長期來看，1965～2014年，即便以賬面價值這樣的低估指標衡量，伯克希爾的復(fù)合年增長率也高達19.4%，明顯超過標普500指數(shù)的9.9%，同期伯克希爾的整體增長率高達令人吃驚的751，113%，而標普500指數(shù)為11，196%。

過去五十年投資絕學(xué)

接著，巴菲特對伯克希爾進行了50周年的系統(tǒng)總結(jié)和梳理，讓這封公開信更具特殊意義。在信中，巴菲特始終對美國經(jīng)濟和未來充滿信心，堅信美國市場化機制是其經(jīng)濟發(fā)展蓬勃不竭的原動力。2014年，伯克希爾的子公司在生產(chǎn)設(shè)備上總計投入了創(chuàng)紀錄的150億美元，超過折舊費兩倍多，其中約90%用在了美國國內(nèi)。

股神的美國情懷，在金融危機時期就已表現(xiàn)得淋漓盡致。2009年底，在“大衰退”的陰霾中，巴菲特收購柏靈頓北方圣達菲鐵路公司（BNSF），“全部身家賭美國經(jīng)濟前景”，成就了伯克希爾歷史上規(guī)模最大的一筆收購。芒格和巴菲特向來認為，“賭”美國繼續(xù)繁榮下去是確定性非常高的事。正是出于對美國經(jīng)濟制度的篤信，巴菲特多次在美國經(jīng)濟低谷期成功抄底，獲取巨大收益。

雖然投資主線仍在美國，但巴菲特也會在國外進行投資。據(jù)路透社報道，巴菲特準備借歐元貶值之機，投資更多德國公司。伯克希爾此前已收購了德國摩托車用品配件零售商Detlev Louis Motorrad-Vertriebs，為布局拉開帷幕。在巴菲特看來，歐洲即將是他“獵象”——展開大收購的場所，歐洲目前的經(jīng)濟狀況并不令他氣餒，“歐洲有數(shù)億人口，人們收入高，有創(chuàng)造力，是投資的絕佳地區(qū)”。

巴菲特愿意將大量資金投入到不直接控制的企業(yè)中，這使伯克希爾與某些企業(yè)相比具有更強大的優(yōu)勢，因為那些企業(yè)只愿意投資于能直接經(jīng)營的產(chǎn)業(yè)，捆住了自己的手腳。巴菲特對直接經(jīng)營和財務(wù)投資的靈活姿態(tài)，為資金的妥善利用加上了雙保險，充裕的伯克希爾現(xiàn)金流總能找到用武之地。

關(guān)于控股，巴菲特明確表明：“對于伯克希爾，我們寧可去參股一家偉大的企業(yè)，也不愿意去絕對控股一個泛泛之輩?！彼^寧要鮮桃一口，不要爛杏一筐。當(dāng)然在該控股收購、直接全盤接管公司時，巴菲特也毫不手軟。伯克希爾旗下的非保險類五家公司均為其收購和控股直接管理經(jīng)營，業(yè)績都不俗。

對于股票、國債等債券投資，巴菲特一貫奉行價值投資理念，力行實業(yè)投資。他說：“股票價格的波動性總會比現(xiàn)金等價物高得多。對絕大多數(shù)投資者來說，他們可以也應(yīng)該在數(shù)十年的維度下投資，股價下跌并不重要，關(guān)注點應(yīng)鎖定在投資周期內(nèi)獲得顯著增長的購買力。隨著時間推移買入而建立的多元化股票組合，將被證明風(fēng)險比基于美元的證券要小得多?！?/p>

“從過去50年獲得的一個反常規(guī)但不容辯駁的結(jié)論就是，投資于一個美國企業(yè)的組合比投資于比如美國國債等證券要安全得多，后者的價值與美元緊密關(guān)聯(lián)。在再往前的半個世紀，包括了大蕭條和兩次世界大戰(zhàn)的時段內(nèi)，這一結(jié)論也是正確的。投資者應(yīng)該關(guān)注這一歷史。在某種程度上，在未來的一個世紀這幾乎肯定會重演?！?/p>

在公開信中，巴菲特苦口婆心地說，幾十年前，他的老師本·格雷厄姆（Ben Graham）就準確指出了投資失敗的根源，格雷厄姆引用了一句莎士比亞名劇中的臺詞：“錯，不在我們的星運，而在于我們自身?！背垂删拖駬艄膫骰ǎ敻恢皇窃俜峙涠鴽]有增加。結(jié)局始終是，金錢從容易受騙的人手中轉(zhuǎn)移至善于欺騙者手中，而受害者總是不乏其人。

在提升公司內(nèi)在價值、以股東利益為中心創(chuàng)造最大回報方面，巴菲特有特別的經(jīng)驗和標準：“第一，持續(xù)改善我們眾多子公司的基本盈利能力；第二，通過補強型收購進一步提升它們的盈利；第三，從我們投資對象的增長中獲益；第四，當(dāng)伯克希爾股價大幅低于內(nèi)在價值時回購股份；第五，偶爾進行大規(guī)模收購。”這幾條也許值得所有投資者和企業(yè)在經(jīng)營決策中參考。

勾畫未來五十年藍圖

在這封50周年信中，巴菲特如期地談到了伯克希爾的未來以及繼承人等問題。

巴菲特首先表示，“我認為，我們有能力逐年增加伯克希爾的每股潛在盈利能力。但未來公司的長期收益，以百分比而不是絕對美元額衡量的收益可能不會太高，將無法再達到過去50年中的水平，因為伯克希爾的資產(chǎn)基數(shù)已太大?！卑头铺卣J為，伯克希爾未來的表現(xiàn)將優(yōu)于平均的美國公司，但領(lǐng)先優(yōu)勢不會太大。

對于未來，巴菲特預(yù)測：“在今后的10～20年，伯克希爾的盈利和資本資源，將達到一個使管理層無法明智地將全部利潤再投資的水平。那時，董事將有必要決定最好的過剩利潤分配方式，是通過派息、股票回購，還是兩者兼而有之。如果伯克希爾的股價低于企業(yè)內(nèi)在價值，大額回購幾乎肯定是最佳選擇?！?/p>

對于接班人的問題，巴菲特在信中并未透露明確信息。但他對此前市場呼聲較高的托德·康布斯（Todd Combs）和特德·韋施（Ted Weschler）給予了高度贊賞，表示有意給他們提供更多的鍛煉機會，盡管“他們已是最優(yōu)秀的投資者”。公開資料顯示，上述兩人目前均為伯克希爾的投資運營官。

“我認為，伯克希爾遭遇財務(wù)問題的可能性幾乎為零，但我們始終為‘千年一遇的洪水’做準備。事實上，如果真的發(fā)生市場巨變，我們將給那些毫無準備的人‘出售救生衣’。在2008～2009年的金融危機中，伯克希爾曾作為‘第一反應(yīng)方’，發(fā)揮了重要作用。自那時起，我們加大力度強化了資產(chǎn)負債表及盈利潛能。

“在任何情況下，一家好公司應(yīng)當(dāng)滿足三大要求：第一，強大可靠的盈利能力；第二，大量的流動性資產(chǎn)；第三，不會突然遭遇大筆短期現(xiàn)金需求。

“對于伯克希爾，選擇一位合適的CEO至關(guān)重要。這一話題的討論，也占據(jù)了董事會的大部分時間。伯克希爾的CEO必須全心全意付出，不可謀一己之私。我們永遠不會因為性別問題來決定CEO人選。

“我的繼任者需要具備一大特質(zhì)——能打敗影響企業(yè)發(fā)展的傲慢、官僚主義和自滿。如果企業(yè)被傲慢、官僚主義和自滿問題纏身，那么再強大的公司都會難逃毀滅厄運。

“我們的各位董事認為，未來的CEO應(yīng)來自內(nèi)部候選人，要知根知底。CEO應(yīng)當(dāng)相對年輕，便于較長時間執(zhí)掌公司。”

關(guān)于企業(yè)收購

這次的公開信亮點頗多。巴菲特不僅詳細點評了伯克希爾去年的每一筆重要投資和合作，還重點展望了2015年的兼并收購業(yè)務(wù)。

“我和查理探尋新并購機會的同時，我們的許多子公司也在有條不紊地開展‘補強收購’。去年這方面的成果尤為豐碩：我們簽訂了31項補強收購協(xié)議，預(yù)計耗資總額將達78億美元。這些并購交易的單個規(guī)模在40萬美元至29億美元不等。但其中最大的一項收購，即對金霸王（Duracell）收購案，預(yù)計要到今年下半年才可完成。Duracell在收購?fù)瓿珊髮w入Marmon Group?！?/p>

“我和查理都鼓勵補強收購，只要價格合理（大部分并購的要約價格并不合理）。這些并購對象所投資的業(yè)務(wù)正好與我們的現(xiàn)有業(yè)務(wù)配套，并購之后將由我們的專業(yè)管理團隊接管。這意味著我們無需大費周章去整合，即可獲得盈利回報。對于這樣的天然搭配，我們總是樂見其成。在未來，我們將繼續(xù)開展大量的補強并購?！?/p>

巴菲特還在信中列出了伯克希爾的收購標準：

“我們迫切地想從企業(yè)負責(zé)人或其代表處聽到，他們的企業(yè)符合以下全部標準：

（1）大型收購（稅前利潤至少為7500萬美元，除非該企業(yè)很契合我們的現(xiàn)有業(yè)務(wù)部門之一）；

（2）已證實的持續(xù)盈利能力（我們對未來預(yù)期不感興趣，也不喜歡業(yè)績突然好轉(zhuǎn)的企業(yè)）；

（3）企業(yè)的股本回報率良好，同時債務(wù)很少或沒有；

（4）管理層稱職（我們無法填補這方面的空缺）；

（5）業(yè)務(wù)模式簡單（如果存在大量技術(shù)，我們將無法理解）；

（6）明確的報價（我們不會在價格未知的情況下討論交易，以免浪費雙方時間）。

公司越大，我們越感興趣：我們樂于進行價格在50億至200億美元間的收購。但是，我們對可以在一般股票市場進行的收購建議沒興致。

我們不會進行不友好收購。在是否有意收購的問題上，我們可以承諾絕對保密，同時會極為迅速地給出答復(fù)，通常不到5分鐘。我們傾向于使用現(xiàn)金收購，但如果能獲得與我們給予的同樣多內(nèi)在價值，我們將考慮發(fā)行股票進行收購。我們不參與拍賣收購?！?/p>

股神的自我反省

巴菲特在嚴于律人的同時，在股東信中也對自己進行了毫不留情的批評。包括曾經(jīng)僅因價格低廉，而收購了伯克希爾·哈撒韋的前身、瀕臨破產(chǎn)的紡織廠伯克希爾，但最終以關(guān)閉9家工廠而告終。他還對近年來的樂購?fù)顿Y進行了深刻反思。

“細心的讀者可能會注意到，樂購已不在我們的最大普通股投資清單中，而去年它是有份的。我不得不尷尬地向大家報告，稍早時我們已賣出樂購股票。我由于懶散，在這一投資上犯了一個巨大的錯誤。

“2012年底，我們持有4.15億股的樂購股票，無論在當(dāng)時還是現(xiàn)在，樂購都是英國領(lǐng)先的食品零售商，也是其他國家的重要食雜商。樂購的投資成本是23億美元，接近這些股票的市值。

“2013年，我對樂購當(dāng)時的管理層略感失望，因此出售了1.14億股，獲得了4300萬美元的盈利。我閑散的售股方式最后被證明代價高昂。查理將這類行為稱為‘吮拇指’。（考慮到由于我的延誤而造成的日后損失，他這樣說真是寬宏大量。）

“2014年，樂購的問題與日俱增，公司市值縮水，利潤率下降，財會問題暴露。在商界，壞消息通常接踵而至：一旦你在廚房里看到一只蟑螂，幾天后你就會遇到它的‘親戚’。

“我們在去年賣光了樂購的股票，現(xiàn)在已無任何倉位。（我們要指出的是，這家公司已聘用了新的管理層，希望他們一切順利。）這筆投資的稅后虧損是4.44億美元，相當(dāng)于伯克希爾1%凈值的五分之一。

“過去50年中，我們僅有一次投資虧損達到我們凈值2%的水平。另外有兩次，損失相當(dāng)于凈值1%。這三次大虧損都發(fā)生在1974-1975年間，當(dāng)時我們以非常便宜的價格出售股票，是為了換錢購買那些我們認為更便宜的股票?！?/p>