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010年以來，隨著一系列房地產(chǎn)調(diào)控政策的出臺以及房地產(chǎn)信貸日益收緊，眾多房企的融資渠道愈來愈窄，這給房地產(chǎn)私募基金行業(yè)的發(fā)展格局帶來了根本性改觀。房地產(chǎn)基金已成為房地產(chǎn)企業(yè)的重要融資渠道之一，有數(shù)據(jù)顯示，近三年房地產(chǎn)基金的市場規(guī)模每年都保持近100%的增長。

與此同時，房地產(chǎn)私募基金行業(yè)已涌現(xiàn)出一批具備相當規(guī)模和明確投資策略的優(yōu)秀基金管理機構。榮盛泰發(fā)（北京）投資基金管理有限公司（以下簡稱“泰發(fā)基金”）作為由上市房企發(fā)起設立的房地產(chǎn)私募基金，就是見證當前中國房地產(chǎn)私募基金發(fā)展的重要生力軍之一。

快速成長

2010年9月，榮盛房地產(chǎn)發(fā)展股份有限公司（以下簡稱“榮盛發(fā)展”，股票代碼：002146，SZ）發(fā)起設立了泰發(fā)基金。對于上市房企榮盛發(fā)展而言，設立房地產(chǎn)基金公司的初衷主要來自以下三點：

第一，看好房地產(chǎn)私募基金行業(yè)的發(fā)展前景。在房地產(chǎn)私募基金出現(xiàn)之前，銀行信貸是國內(nèi)房地產(chǎn)公司的主要融資渠道，股權融資多局限于公司之間。那時候，民間閑散資金較多，投資渠道卻有限。隨著2007年《合伙企業(yè)法》的實施以及地方相關法規(guī)的完善，房地產(chǎn)私募基金也越來越受關注。

第二，從房地產(chǎn)企業(yè)自身戰(zhàn)略考慮，房地產(chǎn)私募基金的優(yōu)勢可以顯現(xiàn)在調(diào)節(jié)報表上。一般而言，在外界看來，如果房企的負債率超過70%～80%就存在一定的風險，融資也會存在一定的困難。而依靠基金渠道獲得的股權類融資是放在少數(shù)股東權益這一細項之下。也就是說，基金的股權融資進來，相當于凈資產(chǎn)增加，可使負債率下降，從而可以增大財務杠桿規(guī)模。

第三，股權類的基金進入項目也比較靈活，可以在任何階段進入，而不是如同銀行貸款、信托等要求的，必須在“四證”齊全及自有資金占一定比例的階段方可進入。

經(jīng)過四年的發(fā)展，泰發(fā)基金在探索中走出了一條屬于自己的道路，并與境內(nèi)外著名地產(chǎn)基金公司、投行、信托和國有資產(chǎn)管理公司共同發(fā)起設立了多只房地產(chǎn)基金，管理資金規(guī)模近50億元人民幣。在投資者層面，預期年化平均收益率約10%～20%。

泰發(fā)基金擁有自己的理財中心，客戶主要來自區(qū)域內(nèi)的特定投資者，很多是受榮盛集團的信譽和影響力吸引而來的，并已連續(xù)多次投資泰發(fā)基金的項目。

2014年3月25日，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會舉行了第二批私募基金管理人頒證儀式，50家私募基金管理機構獲得了私募基金管理人登記證書，泰發(fā)基金也在其列。它們可以直接以基金的名義開立賬戶，參與證券交易和期貨交易。

“未來我們會多元化經(jīng)營，在以地產(chǎn)基金為主的同時，我們也在籌劃二級市場的業(yè)務，并且馬上就會開展。”榮盛泰發(fā)董事總經(jīng)理劉令介紹，“我們的團隊中有投資部、募資部、投后管理部、客服部、風控法務部、財務部、人力資源部，同時還聘請了兩家外部律所。團隊成員大部分是以地產(chǎn)、金融背景為主?；鹦袠I(yè)靠的是信用，光有專業(yè)性還不夠，更要有良好的溝通協(xié)作能力以及敏銳的判斷力。我們的目標很明確，要做一些股改上市的謀劃，同時探索海外基金平臺的設立。”

定位三、四線城市

“我們是民企，要有自己的特色?！碧┌l(fā)基金的業(yè)務主要涵蓋房地產(chǎn)基金管理、結構化投資、投資咨詢、未上市房企股權投資、房地產(chǎn)相關企業(yè)收購和兼并投資等幾大領域。在基金管理領域，住宅項目是泰發(fā)基金關注的重點。

“我們現(xiàn)在還沒有投資一線城市的核心項目，第一是因為好項目難找，第二是因為好項目的潛在融資能力比較強，造成了各金融機構的相互爭搶，充分的競爭使得邊際收益趨于零，而投資這樣的項目，基金很難獲得豐厚的收益。”劉令說。

這樣的投資策略與其母公司榮盛發(fā)展的業(yè)務有很大關系。榮盛發(fā)展始創(chuàng)于1996年，總部位于河北省廊坊市，于2007年8月8日登陸深圳證券交易所，是河北省首家通過IPO上市的房地產(chǎn)企業(yè)。一直以來，榮盛發(fā)展的策略是立足中等城市商品住宅的規(guī)模開發(fā)，跨地區(qū)業(yè)務方面，在緊緊圍繞京津冀和長江三角洲兩大經(jīng)濟圈的基礎上，穩(wěn)步涉足風險較小的二、三線城市，有選擇地兼顧發(fā)展一線城市。

相較商業(yè)地產(chǎn)類項目，住宅尤其是符合國家政策的保障性住房和國家鼓勵的住宅產(chǎn)品，是泰發(fā)基金投資的重點。這類投資的周期一般比較短，大約2～3年，而且容易退出。依據(jù)項目的不同，內(nèi)部收益率（IRR）可以達到15%～30%。這種“快進快出”的項目投資方式除了與投資人目前的投資需求較為匹配外，還可以培養(yǎng)投資人的忠誠度。

從市場情況看，中小城市的住房需求仍以自住型需求為主，房價并非政府宏觀調(diào)控的重點領域，而一線城市的風險較小主要是因為城市的人口吸附力強并且政府推地的面積有限。同樣，泰發(fā)基金在選擇二、三線城市投資項目時，更看重該城市是否具備很強的人口吸附力，是否存在因政府近年來大面積推地而導致的供應過剩問題。

“現(xiàn)在我們投的項目以兩類為主：第一類是一線城市周邊的項目，像燕郊、廊坊、永清、固安等地，一年期、兩年期的基金產(chǎn)品銷售得比較好，第二類是一些區(qū)域輻射的核心，這方面我們也是有選擇的，比如臨沂、蚌埠等城市。我們在當?shù)刈隽耸畮啄?，熟悉市場，能把握住項目，我們比較陌生的城市就不敢盲目涉足?！?/p>

出于兩方面的原因，泰發(fā)基金所投項目多集中在北方?！暗谝皇强紤]到投資人的偏好，榮盛發(fā)展的項目主要分布在北方，我們的投資人多是榮盛的上下游企業(yè)或業(yè)主，基本分布在長三角、京津冀和環(huán)渤海這三大區(qū)域之間。第二是考慮到人員有限，雖然西部地區(qū)也有好項目，但前期調(diào)研和后期管理的難度大，成本高?！眲⒘钫f。

目前榮盛發(fā)展已進駐全國9個省份的20個城市，在沈陽、蚌埠、南京等地有很高的市場占有率及品牌影響力。憑借母公司的區(qū)域優(yōu)勢，泰發(fā)基金能迅速了解當?shù)氐氖袌銮闆r、開發(fā)商背景、項目具體情況等，可以更加有效地從市場角度判斷和把控投資風險。同時，泰發(fā)基金的投資也可以幫助當?shù)卣辖鹑谫Y源與項目建設，這在一定程度上提升了榮盛集團在當?shù)氐钠髽I(yè)形象。

全程管控

目前市場上頻頻出現(xiàn)房地產(chǎn)信托延期兌付事件，在劉令看來，房地產(chǎn)信托出現(xiàn)問題的關鍵在于一些信托的管理不到位或者根本無人去管理。同時他認為，國內(nèi)房地產(chǎn)基金的投資人對風險的理解也有待進一步提高。

“我們現(xiàn)在有50多個人，管理資金40多億，每一只基金都走全流程的募、投、管、退過程。信托公司的人均資產(chǎn)管理規(guī)?？赡芙賰|，而我們面對十幾個項目都感覺人手不夠，因為我要在項目方派駐管理人員?！?/p>

房地產(chǎn)基金屬于新生事物，因此團隊的專業(yè)能力及專業(yè)化、規(guī)范化的操作流程就顯得更為重要。除了需要具備持續(xù)的房地產(chǎn)行業(yè)的投資運營經(jīng)驗和國內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)與投資管理經(jīng)驗，更重要的是要具備強有力的項目全程管控能力。

泰發(fā)基金強調(diào)在過程中管理，從投資款劃到項目公司開始，就會在財務、工程、銷售等環(huán)節(jié)派駐專門的投資管理人員來管控項目。這種項目管理能幫助項目公司精準確定市場定位，提高工程質量，加快工程進度，節(jié)約項目成本，調(diào)整銷售策略，控制財務風險，提高資金使用效率。在管理的過程中如發(fā)現(xiàn)任何風險點也能及時解決，避免出現(xiàn)項目要退出時才發(fā)現(xiàn)有風險而不能按約定退出的情況。這些都是保障最終收益的重要環(huán)節(jié)。

劉令認為，判斷一個房地產(chǎn)項目是否值得投資，主要看三點?！暗谝灰赐恋卦趺礃?，拿地成本是多少，建筑成本是多少，土地是否有糾紛，房企在當?shù)氐目诒取＿@些信息，信托公司的人不一定能核算清楚，因為他們不是當?shù)氐姆康禺a(chǎn)從業(yè)人員，也沒有那么多的時間去自行調(diào)研。

第二是看項目的定位，包括項目位置及周邊環(huán)境所決定的項目定位，看它是針對什么樣的消費者，有多少換房率、多少自住率，看面積比例、戶型配比、朝向風格等，這些要點在項目初期規(guī)劃定位時就確定了，它們決定了將來房子要賣給誰，只有適銷對路才能賣得出去，才能保證基金退出的核心，即第一還款來源。除此之外，所謂的第二和第三還款來源都是很難保證的。

第三是看項目的實際控制人，像銀行、信托等更多關注的是房地產(chǎn)企業(yè)的資質，但房地產(chǎn)項目的好壞跟資質關系不大，更多的是跟產(chǎn)品及團隊的管理經(jīng)驗有關，而這些都是不能量化的?！?/p>

“榮盛在這些區(qū)域干了十幾年，對當?shù)厥袌龇浅Ｊ煜?，這使得我們有很廣泛、準確的項目信息，從而才能做出精準的判斷?！眲⒘钫f，“我們有相對較高的接盤能力。大部分金融機構投資的項目，風險處置是一大難題，可我們不一樣，榮盛有自己的設計公司、建筑公司、銷售團隊、物業(yè)公司，我們自己的團隊在預見項目風險時能第一時間做到節(jié)點對接，在這個閉環(huán)的管理模式中，所有的風險我們基本都能夠把控。”

發(fā)展前景

“整個房地產(chǎn)投資環(huán)節(jié)分拿地階段、建設階段、回款階段。前兩個階段的風險是可以預知的，周期基本在一年左右，如果第三階段出現(xiàn)問題，會導致所投資的大量資金無法收回，資金都是有杠桿的，因此下一步的風險會更加明顯。”劉令說，“這幾年形勢越來越嚴峻，目前按揭市場收緊對房企現(xiàn)金流的影響非常巨大。”

劉令指出，現(xiàn)在全國房地產(chǎn)企業(yè)的融資是兩個極端。行業(yè)排名前50的房企，尤其是大型上市房企，其融資成本非常低，而且房企越大融資規(guī)模就越大，融資成本也就越低，渠道也非常多。而排名前200的區(qū)域性龍頭房企，在區(qū)域內(nèi)的市場占有率也比較高，融資能力也不會出現(xiàn)太大問題。除此之外，其他企業(yè)就很難以低成本來靈活地融通資金。因此，房地產(chǎn)私募基金通過與上市的大型房企合作而取得豐厚回報的機會非常少，主要還是與區(qū)域內(nèi)的龍頭房企或中小開發(fā)商合作，這些房企的融資渠道窄，規(guī)模相對較小，融資成本也就相對會高一些。

投中數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)房地產(chǎn)基金對單個項目/投資組合公司的投資資金多為1億～3億元人民幣，這類投資在案例數(shù)中占44%，占37%的投資金額;1億元以下的投資案例數(shù)占28%，占總投資金額的12%;3億至5億元的投資案例數(shù)占19%，占總投資金額的32%;5億元以上的大型投資項目占總案例數(shù)的9%，占總投資金額的19%。

“一個項目對應一個合伙企業(yè)，一兩個億是比較合適的，我們現(xiàn)在也有做三個多億的項目，期限基本在兩年左右，回報率基本都在20%以上?！眲⒘畋硎?。

目前國內(nèi)房地產(chǎn)市場的基本投資方式是股權投資和債權投資，以及兩種方式相混合的方式進行投資。從機構數(shù)量看，分別占市場的22%、23%、48%;從管理金額看，分別占29%、19%、43%，夾層投資機構數(shù)量占市場的7%，管理資金量占9%。

“泰發(fā)基金近期的側重點在于股權項目。與債權項目相比，股權項目的難度顯而易見，因為在股權層面，項目方想的是合作，而不僅僅是引入資金。當前房地產(chǎn)基金債權做得多是因為投資人不成熟，需要培養(yǎng)。房地產(chǎn)基金在國內(nèi)發(fā)展才幾年時間，需要一個信任積累的過程，將來的發(fā)展方向肯定是以股權為主。因此，只有管理能力越來越強，投資人才會對我們越來越信任?！眲⒘畋硎?。

劉令坦言，泰發(fā)基金現(xiàn)在的業(yè)務重點在于對現(xiàn)有項目的消化，募資和項目投資流程已經(jīng)形成良性循環(huán)，“但是投資管理能力還需要在過程中完善。投資管理是我們的重中之重?！?/p>

“泰發(fā)基金雖然脫胎于榮盛發(fā)展，但立足點是非常獨立的。我們與外資基金、上市房企、公募基金的合作都是在不斷地探索，力求在過程中做到取長補短，不斷完善?！眲⒘畋硎?，“榮盛做基金不光是為了實現(xiàn)集團的轉型，從建筑商到地產(chǎn)商，再從地產(chǎn)商到地產(chǎn)投資商，榮盛在一步步達到產(chǎn)業(yè)鏈的頂端?！?/p>