劉輝

2014年11月20日，新三板迎來首家采用限價(jià)減持的公司——公準(zhǔn)股份（830916）。公準(zhǔn)股份公告稱，基于對(duì)公司發(fā)展的信心，包括大股東韓義文、公司高管晁燁、孫運(yùn)國(guó)等在內(nèi)的10位股東承諾，自2014年11月21日起的6個(gè)月內(nèi)減持價(jià)格不低于20元/股，12個(gè)月內(nèi)減持價(jià)格不低于25元/股，24個(gè)月內(nèi)減持價(jià)格不低于35元/股。上述十位股東合計(jì)持股8686.5萬股，占比95.5%，其中流通股為2968.5萬股。公準(zhǔn)股份大股東限價(jià)減持，可謂給證券市場(chǎng)公開承諾制度帶來思考。

減持承諾立竿見影

限價(jià)減持雖然在新三板屬于首次亮相，但在主板早已不是新鮮事物。上海證券交易所的首家限價(jià)減持公司是三一重工。2008年6月17日，三一重工收到控股股東三一集團(tuán)承諾函稱，“一、三一集團(tuán)承諾于2008年6月17日解禁上市流通的518126188股三一重工股份，自2008年6月19日起自愿繼續(xù)鎖定兩年。二、自2008年6月17日起兩年之內(nèi)，若三一重工股票二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格低于2008年6月16日收盤價(jià)的兩倍（即55.76元/股），三一集團(tuán)承諾不通過二級(jí)市場(chǎng)減持所持有的三一重工股份?！?/p>

自三一重工首家承諾限價(jià)減持之后的兩個(gè)月以內(nèi)，滬深兩市就有丹化科技（600844）、中天城投（000540）、中航地產(chǎn)（000043）、西飛國(guó)際（000768）等21家上市公司的大股東承諾限價(jià)減持。其中中國(guó)船舶承諾120元以下兩年內(nèi)不減持，成為減持承諾中的最高限價(jià)。福星股份（000926）甚至承諾，如果公司股價(jià)低于16元，則公司大股東永遠(yuǎn)不減持。西飛國(guó)際的大股東西飛集團(tuán)也承諾，西飛國(guó)際股價(jià)低于60元將不予減持。

如此的大股東限價(jià)減持承諾往往直接為投資者注入信心，并為二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)表現(xiàn)帶來立竿見影的積極效果。以公準(zhǔn)股份為例，公準(zhǔn)股份11月21日（限價(jià)減持公告后的第一個(gè)交易日）股價(jià)高開16%，全天高開高走，截至收盤，股價(jià)報(bào)13.14元，漲幅高達(dá)19.45%。

背信事件屢見不鮮

然而，與大量上市（掛牌）頻頻作出公開承諾相比，近年來承諾履行不能的案例比比皆是。早在2012年10月，證監(jiān)會(huì)就專門針對(duì)上市公司不履行公開承諾的行為開展了專項(xiàng)治理。數(shù)據(jù)顯示，僅2012年10月18日至2012年10月25日，短短8天之內(nèi)就有7家上市公司未履行或不完全履行公開承諾事項(xiàng)。

限價(jià)減持從法律性質(zhì)上講，屬于證券法理論中的公開承諾。公開承諾是指我國(guó)資本市場(chǎng)中上市公司或者掛牌公司及其控股股東或?qū)嶋H控制人等相關(guān)主體因涉及資產(chǎn)重組、企業(yè)并購(gòu)、股改、股份禁售等事項(xiàng)而做出的承諾。從承諾的主體來看，公開承諾多為公司控股股東、實(shí)際控制人作出，也有部分上市（掛牌）公司及其董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員或者重組方、收購(gòu)人等作出的承諾。從承諾事項(xiàng)來看，既有對(duì)既有權(quán)利進(jìn)行處分的承諾，也有對(duì)預(yù)期利益進(jìn)行處分的承諾。從承諾要素來看，一項(xiàng)完備的公開承諾包括但不限于承諾主體、承諾事項(xiàng)、承諾履行期限、承諾履行的條件以及未履行承諾的替代措施等要素。

科學(xué)合理設(shè)計(jì)公開承諾的法律責(zé)任是規(guī)范公開承諾的重要前提，但目前學(xué)術(shù)界對(duì)于公開承諾的法律性質(zhì)存在較大的爭(zhēng)議，這對(duì)法律責(zé)任的設(shè)計(jì)帶來了不小的麻煩。有的學(xué)者認(rèn)為，公開承諾是一種單方允諾，具有契約屬性，不履行公開承諾構(gòu)成民法上的違約責(zé)任;有的學(xué)者認(rèn)為，上市公司及其相關(guān)主體不履行公開承諾構(gòu)成侵權(quán)責(zé)任——虛假陳述型侵權(quán)、操縱市場(chǎng)型侵權(quán)和一般民事侵權(quán)。上述兩種觀點(diǎn)都有一定的合理性，但對(duì)公開承諾法律性質(zhì)的認(rèn)識(shí)都存在一定的片面性。公開承諾一方面具有私法上的契約屬性，另一方面又具有公法上的社會(huì)屬性。在法律責(zé)任設(shè)計(jì)的過程中，首先要從私法的角度，明確承諾方對(duì)投資者的民事賠償責(zé)任;其次，應(yīng)清晰認(rèn)識(shí)到，公開承諾的不履行或者不完全履行很可能通過個(gè)股價(jià)格深度傳導(dǎo)至整個(gè)證券市場(chǎng)，并且對(duì)其他不知情的不特定社會(huì)公眾投資者造成重大損失。因此，必須基于經(jīng)濟(jì)法的社會(huì)本位屬性，科學(xué)設(shè)計(jì)相應(yīng)的民事責(zé)任和行政責(zé)任。

完善制度重構(gòu)監(jiān)管

構(gòu)建有效的上市（掛牌）公司公開承諾監(jiān)管體系是規(guī)范公開承諾行為的重要環(huán)節(jié)。建議從四個(gè)方面入手。

盡快推動(dòng)上市（掛牌）公司監(jiān)管方面的行政法規(guī)的出臺(tái)。從2007年伊始，中國(guó)證監(jiān)會(huì)就試圖推動(dòng)出臺(tái)《上市公司監(jiān)督管理?xiàng)l例》，但至今仍未付諸實(shí)施。筆者建議首先需要將新三板的掛牌公司納入條例的適用范圍，鑒于此，其名稱可修改為《上市（掛牌）公司監(jiān)督管理?xiàng)l例》。證監(jiān)會(huì)公布的《上市公司監(jiān)督管理?xiàng)l例》（草案）明確，承諾方如果“未履行所作的維護(hù)公司和其他股東權(quán)益的承諾”，證監(jiān)會(huì)可“要求其對(duì)行為的具體情況、后果等作出公開說明”，為此，責(zé)令公開說明將成為證監(jiān)會(huì)對(duì)違背公開承諾監(jiān)管的重要措施，建議加快推動(dòng)條例的出臺(tái)。

強(qiáng)化對(duì)承諾要素的規(guī)范，探索建立承諾擔(dān)保機(jī)制。可通過規(guī)范性文件的形式強(qiáng)制要求承諾主體對(duì)承諾事項(xiàng)做必要的可行性論證，增強(qiáng)承諾的執(zhí)行性和承諾主體的責(zé)任意識(shí)。要對(duì)承諾的各項(xiàng)要素予以備案，對(duì)承諾不能履行情況下的替代性賠償措施，比如現(xiàn)金賠償方案、以特定價(jià)格收購(gòu)?fù)顿Y者所持有的股票等作出特殊安排。同時(shí)，可探索建立第三方參與的公開承諾擔(dān)保機(jī)制，比如由商業(yè)銀行開出保函，對(duì)承諾方履行行為進(jìn)行擔(dān)保。

構(gòu)建多方合作的公開承諾監(jiān)管體系。該體系至少應(yīng)包括監(jiān)管部門、證券交易所或者場(chǎng)外交易平臺(tái)、證券業(yè)協(xié)會(huì)等。證券交易所要加大執(zhí)法檢查的力度，對(duì)承諾主體不履行或者不完全履行公開承諾的行為要做到查處及時(shí)、執(zhí)法有力，彰顯證券執(zhí)法的公信力和威懾力。證券交易所或者場(chǎng)外交易平臺(tái)作為貼近市場(chǎng)一線的自律監(jiān)管主體，要發(fā)揮信息優(yōu)勢(shì)，督促承諾主體進(jìn)行信息披露，對(duì)不符合承諾要求的，要及時(shí)向監(jiān)管部門報(bào)告。證券業(yè)協(xié)會(huì)可探索建立上市（掛牌）公司的信用評(píng)價(jià)機(jī)制，構(gòu)建行業(yè)信用體系，將承諾方履行公開承諾的情況納入其中，形成多方監(jiān)督效應(yīng)。

在構(gòu)建有效的公開承諾監(jiān)管體系的基礎(chǔ)上，還需要完善我國(guó)公開承諾之訴的司法保障機(jī)制。除了進(jìn)一步完善證券集團(tuán)訴訟模式之外，目前最為迫切的是基于公開承諾的特殊性，制定有利于投資者維權(quán)的舉證規(guī)則。公開承諾案件的典型特點(diǎn)是，承諾方占有絕對(duì)的信息優(yōu)勢(shì)和證據(jù)，而投資者往往只能看見上市（掛牌）公司的一紙公告。因此，在訴訟中，如果堅(jiān)持普通民事訴訟的“誰主張誰舉證”的原則，將對(duì)投資者十分不利，從而不利于投資者權(quán)益保護(hù)。建議制定專門的司法解釋，明確公開承諾案件適用舉證責(zé)任倒置的規(guī)則，賦予承諾方更多的舉證義務(wù)，從而有效保護(hù)投資者權(quán)益，提升投資者的訴訟積極性。