張曉宇

（蘇州大學(xué) 東吳商學(xué)院，江蘇 蘇州 215021）

隨著貨幣政策理論的發(fā)展和中央銀行實踐經(jīng)驗的積累，物價穩(wěn)定逐漸成為各國央行制定貨幣政策的首要目標(biāo)。就各國實踐來看，通貨膨脹目標(biāo)制正取代貨幣供應(yīng)量目標(biāo)和匯率目標(biāo)成為許多央行實行的貨幣政策框架。自新西蘭在1990年首先實行通貨膨脹目標(biāo)制以來，這一政策框架逐漸被各工業(yè)化國家和新興經(jīng)濟體接受，截至2012年世界上已有28個國家以通貨膨脹目標(biāo)制作為貨幣政策框架。通貨膨脹目標(biāo)制的實行是否有助于各國通貨膨脹水平的控制，同時是否能夠保持經(jīng)濟的穩(wěn)定增長，提高央行貨幣政策可信度，是本文將要重點探討的問題。

一、關(guān)于通貨膨脹目標(biāo)制的主要理論觀點

采用通貨膨脹目標(biāo)制的國家在政策操作上各有不同，但主要內(nèi)容基本相同，即：中央銀行明確以物價穩(wěn)定為首要目標(biāo)，宣布在未來一段時間內(nèi)要達到的通貨膨脹目標(biāo)范圍，通過宏觀經(jīng)濟模型的模擬計算測算出未來一段時間內(nèi)的核心通貨膨脹率，根據(jù)此預(yù)測值與中央銀行事先宣布的目標(biāo)值或目標(biāo)區(qū)之間的差距進行貨幣政策工具的操作，最終使未來核心通貨膨脹率落在目標(biāo)范圍內(nèi)。

Ben S．Bernanke 和 Frederic S．Mishikin（2006）認(rèn)為，通貨膨脹目標(biāo)制是實行“受約束的相機抉擇”的一個框架，而非規(guī)則，它綜合了傳統(tǒng)的“規(guī)則”和“相機抉擇”模式的優(yōu)點，保持了相當(dāng)程度的政策相機抉擇權(quán)，使中央銀行在保持長期價格穩(wěn)定的目標(biāo)內(nèi)，對經(jīng)濟發(fā)展做出相當(dāng)靈活的反應(yīng)。Sarwat Jahan（2012）認(rèn)為，實行通貨膨脹目標(biāo)制需要兩個前提條件：一是央行在制定貨幣政策時具有一定程度的獨立性；二是貨幣當(dāng)局有意愿和能力不釘住其他目標(biāo)，不使通貨膨脹目標(biāo)從屬于其他目標(biāo)而使政策無效。Cohen，Gonzalez和 Powell（2003）通過研究發(fā)現(xiàn)，在通貨膨脹目標(biāo)制下實際沖擊在名義匯率和實際匯率波動中的重要性上升，表明通脹目標(biāo)制有利于提高匯率緩沖經(jīng)濟沖擊的能力。Goncalves和Salles（2005）認(rèn)為，通貨膨脹目標(biāo)制具有應(yīng)對供給沖擊的靈活性，通貨膨脹目標(biāo)制沒有損害經(jīng)濟增長。

二、西方國家實行通貨膨脹目標(biāo)制的效果研究

本文將通過比較兩組國家的通貨膨脹率、利率和GDP增長率數(shù)據(jù)，探討實行通貨膨脹目標(biāo)制國家的經(jīng)濟運行情況是否得到改善。一組是實行通貨膨脹目標(biāo)制的國家（簡稱IT國），包括新西蘭、加拿大、智利、英國、瑞典和澳大利亞；另一組是沒有實行通貨膨脹目標(biāo)制的國家（簡稱非IT國），包括德國、日本、瑞士和美國。本文選取1978—2013年的年度、季度及月度3個頻率的數(shù)據(jù)進行分析，并將這一時間段分為3個階段：一個是1978年9月到1992年6月（即IT前時期），第二個階段為1993年1月到2013年12月（即IT后時期）；為了單獨分析兩組國家對2008年金融危機沖擊反應(yīng)的區(qū)別，IT后時期分為1993年1月到2007年6月以及2007年7月到2013年12月兩個階段。本文數(shù)據(jù)來源為OECD官方網(wǎng)站數(shù)據(jù)庫，通貨膨脹率用CPI指數(shù)衡量。

（一）通貨膨脹目標(biāo)制實行效果的對比分析

為了考察實行通貨膨脹目標(biāo)制前后兩組國家通貨膨脹控制情況的差別，將1978—1992年與1992—2007年兩個時間段的兩組國家數(shù)據(jù)進行對比分析。

表1 通貨膨脹率變動情況

表1描述了在兩個樣本期內(nèi)兩組國家的平均通貨膨脹率及其在不同頻率下的標(biāo)準(zhǔn)差。自20世紀(jì)70年代以來，各國通貨膨脹率都呈下降趨勢。IT前期，由于對控制通貨膨脹并不重視，IT國的平均通脹率普遍高于非IT國，承受的通脹壓力更大，其中智利的通脹率甚至高達22.7%，不同頻率下IT國的通脹率波動也更大；IT后時期，IT國的通脹率都得到了很好的控制，其中新西蘭和瑞典的通脹率下降均達4倍左右，智利也從兩位數(shù)的通脹水平下降到了僅5.5%。從波動性來看，IT國的通脹波動性都大幅下降，新西蘭和英國的下降幅度最大，此外非IT國日本的通脹水平也有很大幅度下降，是由于其國內(nèi)20世紀(jì)90年代經(jīng)濟危機影響。由此可見，通貨膨脹目標(biāo)制的實行使IT國的通貨膨脹率得到了一定的控制，但通脹目標(biāo)的實現(xiàn)是否以其他經(jīng)濟指標(biāo)的惡化為代價或者是否優(yōu)化了其他經(jīng)濟指標(biāo)并不確定，下文通過同時期兩組國家利率和GDP增長率情況對比分析這一問題。

表2描述了實行通貨膨脹目標(biāo)制前后的短期利率變動情況對比。與通貨膨脹情況類似，在IT前時期，IT國利率水平普遍高于非IT國，波動性也相對較大；在IT后時期，除智利以外的各IT國利率水平都大幅度下降，波動性也有很大程度的降低，達到了與非IT國相近的水平。

表2 利率變動情況

表3 GDP增長率的變動情況

表3描述了實行通貨膨脹目標(biāo)制前后GDP增長率變動情況對比。各IT國在IT前時期普遍存在經(jīng)濟波動大、GDP增長率不穩(wěn)定的情況；在實行通貨膨脹目標(biāo)制后，雖然由于控制通貨膨脹導(dǎo)致經(jīng)濟短期內(nèi)急劇收縮，但各IT國經(jīng)濟均在3年內(nèi)得到了恢復(fù)，IT后時期經(jīng)濟波動幅度大大減小，除了智利外各IT國的GDP增長率平均水平均有上升，并穩(wěn)定在3%以上，總體波動性小于非IT國，實現(xiàn)了經(jīng)濟的穩(wěn)定增長。

（二）通貨膨脹目標(biāo)制應(yīng)對金融危機沖擊的效果分析

從2007年下半年開始，全球經(jīng)濟普遍受到美國次貸危機影響。本文通過金融危機以來IT國與非IT國通脹率、利率和GDP增長率的對比情況進行分析。如表4所示，與2008年之前的情況相對比，金融危機的沖擊使IT國與非IT國普遍出現(xiàn)了經(jīng)濟波動，各項經(jīng)濟指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差增大，雖然危機沖擊下兩組國家的通貨膨脹率與利率波動差別不大，但是IT國的GDP增長率波動性總體略小于非IT國，反映了通貨膨脹目標(biāo)制在外部沖擊下對穩(wěn)定一國經(jīng)濟所起的作用，但是這一作用并不十分顯著。

表4 2008—2013年通貨膨脹率、利率、GDP增長率變動情況

三、通貨膨脹目標(biāo)制實施經(jīng)驗總結(jié)

通貨膨脹目標(biāo)制鎖定了公眾對未來通脹的預(yù)期，使各經(jīng)濟主體在預(yù)期通脹下進行消費、投資和儲蓄，相比于其他貨幣政策目標(biāo)更能引導(dǎo)公眾的經(jīng)濟行為和通脹預(yù)期。從實施效果來看，各國的通脹率水平及其波動程度都得到了有效控制。實踐經(jīng)驗表明，通貨膨脹水平得到控制后，經(jīng)濟運行中的短期利率下降，變動趨于平穩(wěn)，這為投資活動和經(jīng)濟建設(shè)開展提供了有利條件。此外，IMF的研究表明，通貨膨脹目標(biāo)制實施國的名義匯率波動性、外匯儲備波動性均比非實施國小，這有利于國際貿(mào)易的開展和貨幣價值的穩(wěn)定。以上兩點加上對GDP增長率的直接觀察說明，通貨膨脹目標(biāo)制的實施對于穩(wěn)定經(jīng)濟增長具有比較顯著的效果。在應(yīng)對外部經(jīng)濟危機沖擊時，通脹目標(biāo)制實施國央行并未采取過度干預(yù)措施，而使通脹水平未出現(xiàn)過度偏離，維持了經(jīng)濟的穩(wěn)定運行。從這一方面來說，通脹目標(biāo)制雖然抵御危機的效果并不是十分顯著，但使這些國家貨幣政策的可信度有所提高。

[1]Sarwat Jahan.Inflation Targeting：Holding the Line[R].International Monetary Fund，2012-3-28.

[2]Frederic S.Mishkin，Inflation Targeting in Emerging Market Countries[R].NBERW P7618，2000.

[3]Cohen，Gonzalez and Powell.A New Test for the Success of Inflation Targeting[M].Universidad Torcuato Di Tellamimeo，2003.

[4]Goncalves，Salles.Inflation Targeting in Emerging Economies：What Do The Data Say?[M].Columbia University，2005.

[5]本·伯南克，托馬斯·勞巴克，等.通貨膨脹目標(biāo)制：國際經(jīng)驗[M].大連：東北財經(jīng)大學(xué)出版社，2006.

[6]譚小芬.通貨膨脹目標(biāo)制與宏觀經(jīng)濟績效：最新研究進展與評述[J].經(jīng)濟評論，2007，（5）：100-106.