修回日期：2014-10-11

美國貨幣互換體制的法律缺陷及對中國的啟示

崔蕾

(西南政法大學 國際法學院，重慶401120)

摘要：美聯(lián)儲的貨幣互換體制以貨幣互換協(xié)議為基礎，并經由協(xié)定的網(wǎng)絡化，著力鞏固美元在全球貨幣體系中的核心地位。對于正在著力推進人民幣國際化的中國而言，美聯(lián)儲的做法值得借鑒。但美聯(lián)儲貨幣互換機制存在主體不適格、風險防范機制不完善、正當性不足等問題，中國理應采取相對應的措施對人民幣互換機制予以完善。

關鍵詞：貨幣互換機制；主體適格性；風險防范機制；正當性

作者簡介：崔蕾，女，西南政法大學國際法學院博士研究生，主要從事國際經濟法研究。

中圖分類號：DF962文獻標志碼：A

近年來，人民幣國際化成為中國經濟領域內的重要議題。人民幣國際化，就其內涵而言，包括三個方面：其一，人民幣能夠自由跨越國界，在國際金融市場上實現(xiàn)自由兌換；其二，在國際貿易中被廣泛地使用為結算貨幣；其三，人民幣成為各國的儲備貨幣[1]。其中，通過雙邊貨幣互換協(xié)議實現(xiàn)人民幣的可自由兌換，是人民幣國際化的最基本前提?；诖耍c其他國家央行或貨幣當局簽署貨幣互換協(xié)議，成為近年來中國人民銀行著力推進的工作。據(jù)統(tǒng)計，自2008年以來，中國人民銀行已先后與25個國家或地區(qū)的央行及貨幣當局簽署了貨幣互換協(xié)議，涉及規(guī)模27 332億元。僅2014年初至9月，中國人民銀行已經先后與新西蘭央行、蒙古央行、瑞士央行和斯里蘭卡央行簽署貨幣互換協(xié)議，規(guī)?？傆? 000億元人民幣[2]。

在中國著力推進與其他國家簽訂人民幣互換協(xié)議的同時，美國以美聯(lián)儲為主體，也在著力建構以美元為中心的貨幣互換網(wǎng)絡。2007年底開始，各國金融機構為降低風險資產比率并著力提高資本充足率，紛紛采取去杠桿化策略，將持有的風險資產大量出售。這些行為對全球的美元銀行間融資市場造成了巨大的壓力，導致美元拆借利率出現(xiàn)急劇攀升。鑒于此，2007年12月起，美聯(lián)儲不得不先后與其他國家央行簽署雙邊美元互換協(xié)議，以增加其他國家央行向本國金融機構提供美元融資的能力，從而緩解全球范圍內的資金流動性短缺問題。2013年10月31日，美國、歐洲、瑞士、英國、加拿大等6國央行宣布，6國相互之間已經達成長期的、無限的多邊貨幣互換協(xié)議。這一事件標志著以美聯(lián)儲為中心、各主要發(fā)達經濟體央行參與的國際貨幣互換網(wǎng)絡初步形成。

美聯(lián)儲等6國央行建立的雙邊貨幣互換網(wǎng)絡，在事實上建構起了以美聯(lián)儲為最后貸款人的壟斷機制。有學者指出，美聯(lián)儲承擔世界上另外發(fā)達經濟體的最后貸款人職能，改變、分化了國際貨幣體系，國際貨幣體系進入了大西洋體系的新階段[3]。一方面是人民幣強勢謀求國際化；一方面是美元試圖維持其在國際貨幣體系中的核心地位。盡管中美兩國的目的不同，但兩國建立貨幣互換體制的基本思路一致，即以雙邊貨幣互換協(xié)議為基礎，進而建構以本國貨幣為核心的貨幣互換網(wǎng)絡。美聯(lián)儲建立貨幣互換體制的具體實踐在很大程度上對中國建立人民幣互換機制具有重要的借鑒意義。

一、貨幣互換協(xié)議簽訂主體的適格性問題及其完善

美聯(lián)儲或者中國人民銀行有權代表本國對外簽訂貨幣互換協(xié)議是不言自明的問題，既有研究均未對此提出過質疑。然而，從法律角度視之，美聯(lián)儲或者中國人民銀行簽訂貨幣互換協(xié)議的權限值得商榷。

貨幣互換協(xié)議的法律性質對簽訂主體具有適格性的要求。貨幣互換協(xié)議是雙方按事先約定在期初交換等值貨幣，在期末再換回各自本金并相互支付相應利息的協(xié)議。貨幣互換過程實質上包含兩筆交易，即一筆即期外匯買賣交易和一筆反向遠期外匯買賣交易。在遠期外匯買賣交易中，交易雙方鎖定未來的外匯風險，從而規(guī)避匯率帶來的風險。不僅如此，貨幣互換還有助于交易主體利用其自身在不同貨幣市場的相對優(yōu)勢，降低融資成本、優(yōu)化資產負債結構。

貨幣互換早期用于商業(yè)活動中，后各國央行將其作為貨幣政策工具，廣泛用于調控貨幣供給、利率與匯率等。由于貨幣互換涉及多幣種，客觀上需要全球化背景下各央行的緊密合作。與商業(yè)性的貨幣互換不同，央行貨幣互換的主要目的是為了穩(wěn)定外匯市場，或者獲得流動性的支持。簡言之，協(xié)議雙方在進行貿易與投資時，可不使用第三國貨幣，而是直接使用本國貨幣進行計價和結算，從而有效地規(guī)避匯率風險，避免不必要的匯兌損失。在一定時期內，當互換貨幣累計到約定的額度時，由協(xié)議雙方央行進行匯兌結清。

如果是純粹商業(yè)意義上的貨幣互換協(xié)議，基于商法自由、意思自治的原則，對交易雙方主體的適格性通常沒有嚴格的限制。然而，無論是美聯(lián)儲，還是中國人民銀行，對外簽訂的貨幣互換協(xié)議并非屬于商業(yè)意義上的貨幣互換協(xié)議。本文所討論的貨幣互換協(xié)議為各國央行或貨幣當局間就貨幣互換事宜所達成的協(xié)議，性質上應屬于國際條約。由于貨幣互換協(xié)議并非意在為將來制定共同的行為規(guī)則，而在于解決當前的具體問題，即規(guī)避匯率風險，避免匯兌損失，維持金融秩序的穩(wěn)定，因此貨幣互換協(xié)議可進一步認定為契約性的國際條約。

既然貨幣互換協(xié)議是國際條約，那么簽約協(xié)議主體的適格與否直接關涉到貨幣互換協(xié)議的有效與否。美聯(lián)儲與中國人民銀行作為美中兩國的重要政府部門，對外簽訂金融領域的協(xié)議似乎順理成章。然而，從美國的《聯(lián)邦儲備法》與中國的《中國人民銀行法》的有關規(guī)定看，美聯(lián)儲與中國人民銀行的權限，事實情況卻并非如此。

美國《聯(lián)邦儲備法》對美聯(lián)儲的權限作了明確的規(guī)定，其中與美聯(lián)儲簽訂貨幣互換協(xié)議權限的有關規(guī)定主要見于該法第14條的第1段、(a)款與(e)款等條款?！堵?lián)邦儲備法》第14條第1段規(guī)定：聯(lián)邦儲備銀行得根據(jù)聯(lián)邦儲備體系委員會規(guī)定的規(guī)章制度，在國內外的公開市場上購買并出售國內外銀行、企業(yè)、公司或個人電匯等。第14(a)規(guī)定，聯(lián)邦儲備銀行有權以國內外的金幣、金塊進行交易或提供貸款。第14(e)則規(guī)定，聯(lián)邦儲備銀行有權根據(jù)聯(lián)邦儲備委員會的指令、指示及規(guī)章制度在外國建立并維持帳戶，指定代理行，并在該國設立代理機構。

美聯(lián)儲委員會總顧問Howard Hackley認為，《聯(lián)邦儲備法》的上述規(guī)定授權美聯(lián)儲在外國開設賬戶，并通過這些賬戶持有外匯，可以理解為美聯(lián)儲有權簽訂貨幣互換協(xié)議并從事貨幣互換交易。然而，Hackley的這種觀點難免有些牽強。正如Hackley自己所承認的，目前沒有任何法律條款對聯(lián)邦儲備體系的外匯或外匯交易操作作出明確規(guī)定，也未明確授權美聯(lián)儲從事此類操作*Bretton Woods Agreement Act Amendment: Hearing on H.R. 10162 Before the Comm. on Banking & Currency, 87th Cong. 1962:156.。

美聯(lián)儲作為貨幣互換協(xié)議簽訂主體缺乏堅實的法律支撐，導致美國國內對美聯(lián)儲對外簽訂貨幣互換協(xié)議并提供貨幣互換存在質疑。如Robert Auerbach在2011年明確指出，美聯(lián)儲向外國提供貸款未經美國國會的批準*Audit the Fed: Dood-Frank, QE3, and Federal Reserve Transparency: Hearing Before the Subcomm. on Domestic Monetary Policy and Tech. of the H. Comm. on Fin. Servs., 112th Cong. 14(2011).。換言之，美聯(lián)儲未經授權無權對外提供貨幣互換。因此，美聯(lián)儲建構國際貨幣互換網(wǎng)絡并提供美元本身缺乏國內法的依據(jù)，有可能因違反國內法而被宣告無效。

中國也存在類似的問題，即中國人民銀行是否有權對外簽訂貨幣互換協(xié)議?！吨袊嗣胥y行法》第4條對中國人民銀行的職責作了詳細的規(guī)定，其中跟貨幣互換協(xié)議有關聯(lián)的見于該條第5項，即實施外匯管理，監(jiān)督管理銀行間外匯市場。然而，該項規(guī)定的主要目的確立了中國人民銀行對商業(yè)性貨幣互換操作實施監(jiān)督的職責，并未授權中國人民銀行自身參與貨幣互換的操作。

如果考慮到在貨幣互換協(xié)議中中國人民銀行實際上是承擔全球最后貸款人的角色，則《中國人民銀行法》第27條的規(guī)定值得關注，即中國人民銀行根據(jù)執(zhí)行貨幣政策的需要，可以決定對商業(yè)銀行貸款的數(shù)額、期限、利率和方式，但貸款的期限不得超過一年。根據(jù)該條規(guī)定，人民銀行貸款根據(jù)宏觀調控的需要，可以靈活自如地調整人民銀行貸款的數(shù)量和投向，通過控制貸款總量，制約社會總需求的增長，以調整增量的投向或調整存量的結構，促進增加有效供給，穩(wěn)定貨幣，實現(xiàn)社會總需求與總供給的基本平衡。然而，這些條款僅僅是基于中國人民銀行的國內金融穩(wěn)定功能而作出的，未預見到人民幣國際化過程中中國人民銀行功能可能轉化成為全球性最后貸款人的情形。

目前，中國人民銀行對外簽訂貨幣互換協(xié)議的合法性依據(jù)只能求諸于《中國人民銀行法》第2條的概括性規(guī)定，即中國人民銀行承擔防范和化解金融風險、維護金融穩(wěn)定的職責。筆者以為，考慮到美聯(lián)儲實施貨幣互換所遇到的質疑，有必要在第2條的基礎上作進一步的明確，即對《中國人民銀行法》進行修訂，明確中國人民銀行作為全球最后貸款人的職責，避免中國人民銀行簽訂貨幣互換協(xié)議并進行貨幣互換操作的合法性遭到質疑。

二、貨幣互換協(xié)議風險防范機制的缺失及其建構

貨幣互換協(xié)議，就其字面意思而言，似乎是個雙向互惠式的協(xié)議，協(xié)定雙方所負的權利義務對等。美聯(lián)儲主導的雙邊貨幣互換基本上采取如下方式：外國央行以當時的市場匯率向美聯(lián)儲出售一定數(shù)量的本國貨幣，同時購進美元。美聯(lián)儲將這筆外國貨幣資金存放在美聯(lián)儲在該國央行的專門賬戶上；相應地，美聯(lián)儲提供的美元資金則存放在該國央行在紐約聯(lián)儲開設的專門賬戶上。與此同時，美聯(lián)儲和該國央行簽署一份遠期交易合約，承諾該國央行將在未來某個確定的日期以相同的匯率購回這筆貨幣，以對沖第一筆交易。第二筆交易結束后，該國央行應按市場利率向美聯(lián)儲支付約定的利息。在上述過程中，當外國央行將其根據(jù)互換協(xié)議獲得的美元以貸款形式發(fā)放給本國金融機構時，該美元款項將從該國央行在紐約聯(lián)儲的賬戶上直接劃轉至借款行，以便其用于美元支付。該國央行依然必須履行按期向美聯(lián)儲歸還美元的責任。在實質操作中，美聯(lián)儲獲得的外幣構成聯(lián)儲資產負債表上的資產，外國央行存放在紐約聯(lián)儲的美元資金構成美聯(lián)儲的負債[4]。從會計賬目的設置上看，貨幣互換似乎確實為協(xié)定雙方的互相貸款。

但事實情況并非如此，在既有的貨幣互換協(xié)議中，無論是美聯(lián)儲主導的，還是中國人民銀行主導的，都是以單向性地供應貨幣為形式，即主貨幣(美元或人民幣)發(fā)行方向協(xié)定另一方以固定匯率提供主貨幣以緩解對方短期流動性不足的問題。以美聯(lián)儲貨幣互換協(xié)議為例，互換協(xié)議到期日，各國央行需以市場利率為基礎向美聯(lián)儲支付一定的利息，這等于各國央行向其轄區(qū)內機構放貸美元的利息收入。從其表現(xiàn)形式看，貨幣互換實際上是美聯(lián)儲以其他國家央行為交易對手而開展的貨幣售后回購行為，而究其本質而言，則是以外國貨幣為擔保進行的貸款行為。在貨幣互換協(xié)議中，協(xié)定雙方的權利義務實質上是不對等的，美聯(lián)儲或中國人民銀行在事實上是承擔類似于全球最后貸款人的角色，而該角色的重要性則取決于該貨幣在全球范圍內的被接受程度。

從這個角度看，主貨幣發(fā)行方存在風險，簡言之，存在貸款無法收回、擔保物貶值不足以覆蓋貸款風險的可能性。然而，既有的貨幣互換協(xié)議并未針對此類風險設置相對應的風險防范機制。

一是，互換貨幣流向的不可控性風險。以美聯(lián)儲貨幣互換的實踐操作為例，外國央行在獲得美聯(lián)儲所提供的美元后，將分配給本國的金融機構。然而，外國央行如何分配所獲得美元，以及這些美元最終流向哪些領域，何種用途？由于現(xiàn)行的貨幣互換協(xié)議并未對此加以規(guī)定，外國央行無須向美聯(lián)儲披露具體情況。如美國參議員AlanGrayson 在質詢美聯(lián)儲主席伯南克時追問最終誰將獲得美聯(lián)儲所提供的貨幣時，伯南克表示，僅能知道美元流向了歐洲及其他國家的金融機構，至于具體誰在使用，如何使用，則無從得知*CSPAN, Alan Grayson: “Which Foreigners Got the Fed’s$5,000,000,000,000?” Bernanke:“I Don’t Know,” YouTUBE, [EB/OL]http://www.youtube.com/watch?v=nONYBTkE1yQ/. 2013-08-21.。

貨幣流向不清，意味著貸款風險的不可計量。在貨幣互換風險鏈條中，貸款方貨幣能否得到及時、足額償還，最終取決于這些貨幣投向領域的商業(yè)風險與貨幣使用者的道德風險。如果借款方國內的金融機構及其客戶發(fā)生大面積的違約行為，將導致其違約風險經由借款方央行或貨幣當局逆向傳導至貸款方。

基于此，筆者以為，有必要在貨幣互換協(xié)議中對貨幣使用的用途加以初步限定，并建立定期報告制度，要求借款方央行或貨幣當局定期按時向其通報貨幣流向，以便借款方央行或貨幣當局能夠有效地評估貨幣流向的風險，并采取相應的預防措施。

二是，貸款擔保不足的風險。如前所述，貨幣互換交易本質上屬于擔保貸款，即借款方央行或貨幣當局以本國貨幣作為擔保物向貸款方申請貸款。從表面上看，擔保物系與貸款方貸款貨幣等值的借款方貨幣，風險應該較小，但事實并非如此。其一，貨幣互換協(xié)議的借款方國內通常已發(fā)生或將要發(fā)生金融不穩(wěn)定的情況，相應的該國貨幣價值不穩(wěn)定甚至發(fā)生貶值的可能性較大；其二，貨幣互換協(xié)議有從緊急狀態(tài)下的臨時性向常態(tài)化的長期性轉化的趨勢，如2013年美國與其他主要經濟體即提出要建立長期的貨幣互換機制。這意味著借款國貨幣貶值的風險可能性進一步加大。

美聯(lián)儲貨幣互換協(xié)議對貸款擔保不足的風險重視不足，也未設置相應的風險防范條款。筆者以為，中國人民銀行在對外簽訂貨幣互換協(xié)議時，可考慮設置定期調整條款，即設置一定的調整期限，在期末時考察借款國貨幣與本國貨幣的匯率變化情況，并根據(jù)該情況要求借款國央行或貨幣當局調整補充相應的借款國貨幣，以降低風險。

三、貨幣互換協(xié)議正當性的不足及其矯正

貨幣互換協(xié)議的泛政治化傾向導致貨幣互換協(xié)議結果的正當性成為眾所關注的重點，即該協(xié)定的政治性后果，包括負面效應的外溢，可能會對國際社會的整體利益產生不利的影響。而2013年美聯(lián)儲主導建立的貨幣互換網(wǎng)絡造成這樣一種可能性，即負面效果經由貨幣互換網(wǎng)絡被成倍地放大，從而引致國際社會的普遍關注。

貨幣互換網(wǎng)絡具有其存在的合理性。其一，貨幣互換網(wǎng)絡有助于緩解全球范圍內各金融機構的短期融資壓力，尤其是在某一期限內以美元獲得融資方面所面臨的強大壓力。美聯(lián)儲以外國貨幣為抵押品向外國央行提供美元貸款，外國央行則在本國國內以美元拍賣的方式向金融機構提供資金。美聯(lián)儲通過雙邊或多邊美元互換機制為外國金融機構融資，既緩解了后者的資金流動性壓力、降低了融資展期風險，又通過利率的提前鎖定增加了融資成本的可預見性，從而降低了外國金融機構在融資出現(xiàn)緊張時拋售美元資產的可能性，進而有助于維護全球金融市場穩(wěn)定。

其二，國際貨幣互換網(wǎng)絡的建立有助于抑制金融危機的跨境傳染。Aizenman在2010年曾指出，美國次貸危機爆發(fā)后韓國與美國簽署的雙邊貨幣互換具有重要的釋放信號作用，從而有助于穩(wěn)定市場信心[5]。而此后美國先后與世界各主要經濟體簽訂貨幣互換協(xié)議，建構貨幣互換網(wǎng)絡，向特定的國家提供額外的美元流動性支持，客觀上使特定國家增加了干預金融市場、應對危機沖擊的能力，更重要的在于增強了投資者對金融市場的信心，避免了投資者因為信心受損而人心惶惶，從而逃離金融市場，進而產生羊群效應。

其三，國際貨幣互換網(wǎng)絡在增強外國央行提供美元流動性能力的同時，能夠降低其積累外匯儲備的必要性，進而降低外匯儲備積累所需成本。美元互換協(xié)議的簽署極大地增強了這些國家提供美元流動性和干預金融市場的能力，無須再運用外匯儲備即可解決美元流動性的問題。

美聯(lián)儲在簽訂貨幣互換協(xié)議乃至建構貨幣互換網(wǎng)絡時因過于強調政治性而存在嚴重的正當性缺陷。在美聯(lián)儲國際貨幣互換網(wǎng)絡中，美聯(lián)儲行使的是全球最后貸款人職能。在建構貨幣互換網(wǎng)絡過程中，美聯(lián)儲有意識地模糊互換網(wǎng)絡內外的界分與網(wǎng)絡外機構“加盟”互換網(wǎng)絡的標準，加入貨幣互換網(wǎng)絡的門檻不得而知。冷戰(zhàn)結束后，國際關系格局發(fā)生了重大變化，意識形態(tài)不再是劃分世界的標準，取而代之的是經濟合作、國際分工。換言之，經濟利益一體化逐漸成為劃分國際勢力范圍、國與國之間親疏遠近的新標準。

美聯(lián)儲主導的國際貨幣互換網(wǎng)絡則以經濟利益為基礎，并將政治意圖植入其中，借以謀取自身的政治利益?；诖耍缆?lián)儲選擇加入國的標準并非完全基于經濟水平或金融發(fā)展水平，而是與美國的政治戰(zhàn)略密切相關。至今，美聯(lián)儲都沒有明確的國際貨幣互換網(wǎng)絡加入標準。當前的國際貨幣互換網(wǎng)絡覆蓋了歐盟、英國、瑞士、加拿大和日本，這些國家均屬于發(fā)達國家與親美國家，而以金磚國家為代表的新興市場國家被完全排除在貨幣網(wǎng)絡之外，這與世界的經濟格局嚴重不符。美聯(lián)儲借助其強大的金融貨幣權力，同時借助其與相關國家的結盟關系，重新劃分國際貨幣格局，將國際貨幣體系分化為美聯(lián)儲互換俱樂部貨幣體系和非美聯(lián)儲互換俱樂部貨幣體系。美聯(lián)儲的貨幣互換網(wǎng)絡囊括了世界傳統(tǒng)主要貨幣，從而形成相互支撐的利益鏈條，進一步鞏固美元的既得利益及其國際地位。美聯(lián)儲主導國際貨幣互換網(wǎng)絡，就其實際效果而言，對一國貨幣、資產乃至經濟發(fā)展等都具有重要意義，客觀上使國際貨幣體系逐漸由“牙買加體系”向“大西洋體系”過渡。

由于美聯(lián)儲建立的貨幣互換網(wǎng)絡并非以需求為導向，而是以美國利益訴求為導向。不是所有國家都能指望在危機期間與美聯(lián)儲簽署美元互換協(xié)定。如Aizenman與Pasricha指出，美聯(lián)儲在選擇與新興市場經濟體簽署雙邊美元互換時，會優(yōu)先考慮美國銀行風險暴露較高的經濟體[6]。Aizenman進一步指出，雙邊貨幣互換簽署的選擇性意味著該行為是利益驅動的，只有那些與美國存在顯著的貿易或金融聯(lián)系的國家才有望獲得雙邊貨幣互換[5]。美聯(lián)儲主導建立的六大央行貨幣互換網(wǎng)絡，反映了當今從全球化向全球分化的一種發(fā)展趨勢[5]。通過貨幣互換網(wǎng)絡中的貨幣分配，在總量控制的情況下，美聯(lián)儲等主要經濟體的央行實現(xiàn)網(wǎng)絡外、網(wǎng)絡內不同國家的結構性配給劃分，形成了美元等主要貨幣的國際壟斷機制[7]。

美聯(lián)儲主導的貨幣互換網(wǎng)絡本質上在于維護美元在國際貨幣體系中的主導地位。筆者以為，美聯(lián)儲貨幣互換網(wǎng)絡是長期性減少協(xié)議國家的美元儲備貨幣需求的制度創(chuàng)新，是以美國為首的主要發(fā)達國家對國際貨幣體系的一種制度化修補，本質上排斥其他新興國家的介入。因此，在美國主導的貨幣互換網(wǎng)絡中并沒有出現(xiàn)發(fā)展中國家的身影。美聯(lián)儲為其他發(fā)達國家的央行提供流動性支持，充當最后貸款人角色，借此獲得貨幣互換網(wǎng)絡內國家的支持，從而進一步強化美元的強勢地位。而這一貨幣互換網(wǎng)絡的建立，在本質上是對具有稀缺意義的全球流動性的壟斷，在該體系內部的貨幣、資產都將在未來享受到國際資本對其的“壟斷溢價”；而不在該壟斷體系的貨幣、資產，未來將比“牙買加體系”時代更加無序、更加沒有底線、更加動蕩、更加具有體系性風險[3]。

簡言之，美聯(lián)儲主導的國際貨幣互換網(wǎng)絡將新興市場國家推到風口浪尖上，使其經濟穩(wěn)定與增長面臨重大威脅。自2008年國際金融危機以來，美國、歐盟、英國、日本等發(fā)達經濟體為刺激經濟，推出量化寬松貨幣政策，推動本幣貶值，導致大量熱錢涌入新興市場國家，加大并助長了新興市場國家的資本市場泡沫，許多國家由此出現(xiàn)通貨膨脹、本幣升值過快、出口大幅度減少等現(xiàn)象，甚至出現(xiàn)了社會矛盾激化的政治動蕩。2013年，美聯(lián)儲多次宣稱要退出貨幣寬松政策。伴隨著美元走強、風險資產價格下跌，全球資本加速回流到美國本土，從而對其他國家的資本市場形成沖擊，這導致非美元貨幣迅速貶值，并對新興市場國家的外匯儲備形成嚴重的壓力，金融危機和經濟危機風險明顯加大。如印度、印尼、巴西等新興市場國家外資逃離趨勢明顯，資本市場下跌不止，匯率劇烈波動。

由于新興市場國家被排除在美聯(lián)儲雙邊貨幣互換網(wǎng)絡之外，這些國家不得不積累龐大的外匯儲備，以防御性地保障金融經濟體系的穩(wěn)定發(fā)展，進而提升對美元的依賴程度。根據(jù)金融危機理論，對美元的依賴增加，又會強化新興市場國家的“貨幣錯配”困境，使其無法擺脫金融體系內在的脆弱性。換言之，國際社會對新興市場國家的信心進一步降低，新興市場國家發(fā)生金融危機的可能性進一步提高。美聯(lián)儲貨幣互換網(wǎng)絡實際上是以鄰為壑的政策，是以犧牲其他國家的金融利益為前提條件，這導致其作為全球最后貸款人合法性地位缺乏正當性的有效基礎，在未來勢必遭到其他國家的強烈反對與質疑。

筆者以為，人民幣貨幣互換協(xié)議乃至互換網(wǎng)絡的建構，如欲具備正當性基礎，應滿足如下條件：第一，它能夠降低全球范圍內對美元的總需求，進而削弱美元霸權；第二，它能夠同時實現(xiàn)美聯(lián)儲貨幣互換網(wǎng)絡的同等功能，即向其他國家的金融機構提供必要的流動性支持，維持金融市場穩(wěn)定、遏制金融危機傳染，同時有助于其他國家緩解國際收支失衡；第三，它應該在經濟上有效率，且不具歧視性，建立起明確的準入框架，以需求為導向，使各國央行包括新興市場國家等弱勢國家能夠進入貨幣互換網(wǎng)絡，不需要大規(guī)模地積累外匯儲備也能保持國內金融秩序穩(wěn)定，從而把有限資源投入到生產領域中去；第四，它應該對貨幣提供國與接受國都是有益的。對接受國而言，貨幣互換有助于恢復金融穩(wěn)定；對提供國而言，貨幣互換能夠保護其經濟利益，如保護本國金融機構的外國風險暴露或穩(wěn)定本國的出口市場。

當然，要達到如上目標并非一蹴而就的易事。人民幣資本項目下仍然處于不能自由兌換的階段，且中國央行在與外國央行簽署貨幣互換協(xié)議時未承諾在必要時用美元回購人民幣，這在很大程度上制約了人民幣互換網(wǎng)絡的實際效果。鑒于美元的強勢地位，對外國央行而言，需要獲得美元等國際貨幣才能干預外匯市場、維持本幣匯率穩(wěn)定，外國金融機構也需要美元等國際貨幣來解決短期融資問題。因此，除非外國央行能夠直接在外匯市場上將人民幣兌換為其他貨幣，或者用人民幣向中國央行購買外匯，否則簽署雙邊本幣互換對維持金融穩(wěn)定所起的作用將相當有限。但筆者以為，人民幣互換網(wǎng)絡的具體建構屬于中國人民銀行的具體操作層面需要考慮的問題。但從法律角度思考人民幣互換協(xié)定條款的完善以及人民幣互換網(wǎng)絡的正當性基礎，或將有助于從根本上促進人民幣互換網(wǎng)絡被廣泛接受，從而確立人民幣未來強勢的國際貨幣地位。

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The Legitimacy Defects of International Currency Swaps System

and the Enlightenment to China

CUI Lei

(SchoolofInternationalLaw,SouthwestUniversityofPoliticalScienceandLaw,Chongqing401120,P.R.China)

Abstract：Based on lots of currency swaps agreements and their cross-connection, the Federal Reserve made efforts to strengthen the core position in the global currency system, which provides guidance to China in its RMB’s internationalization. While the Federal Reserve currency swaps system is lack of subject qualification, risk prevention mechanism, and legitimacy. We should take possible measures to avoid such problems.

Key words： currency swaps system; subject qualification; risk prevention mechanism；legitimacy

(責任編輯胡志平)