Column 專欄

火熱A股下的中國經(jīng)濟

鐘偉本刊副主編、北京師范大學(xué)金融研究中心教授

中國股市指數(shù)納入MSCI或為期不遠(yuǎn)，人民幣國際化也將日益引人注目。

近期，我國A股市場重新熱鬧起來——半年來A股指數(shù)已翻番，一度沖至4000點以上。但與此同時，2015年第一季度的國內(nèi)經(jīng)濟增長或并不盡如人意。筆者認(rèn)為，資本市場是宏觀經(jīng)濟提前、放大、扭曲的反映。以此觀察今年宏觀經(jīng)濟的發(fā)展，應(yīng)重點關(guān)注以下三個方面：通脹可能被低估、樓市力圖突破困境以及股市投資風(fēng)格偏向成長股。

一是年內(nèi)通脹可能被低估。筆者認(rèn)為， CPI全年同比增長1.3%～1.4%的預(yù)期可能比實際低了一些。首先看食品價格因素的影響。目前，豬周期已接近尾聲，價格上漲的預(yù)期正在逐漸形成（3月中旬以來，豬肉價格已在走高），預(yù)計年內(nèi)上漲20%的可能性較大。而肉價每上升10%，CPI就會上升0.15～0.2個百分點。禽蛋價格也有可能跟進：根據(jù)筆者從肉禽協(xié)會了解到的情況，現(xiàn)該行業(yè)的毛利潤率僅為5%，在微利邊緣已徘徊了3年，也在醞釀漲價。再來看大宗商品的影響。近期伊朗核問題達(dá)成框架性協(xié)議以及2～3月份美元走強，都沒有使原油出現(xiàn)趨勢性下行，表明大宗商品或已到下行末期。綜上，筆者認(rèn)為，當(dāng)前對年內(nèi)通脹的總體預(yù)期有可能偏低。而如果通脹上行與經(jīng)濟觸底同時出現(xiàn)，將使利率債的前景更加黯淡。而就信用債而言，由于一些信用債的違約事件浮出水面，其發(fā)展也存在不確定性，前景或取決于債券創(chuàng)新品種。

二是房地產(chǎn)市場在困境中求變。2015年，中國房地產(chǎn)市場將可能實現(xiàn)銷售金額和面積的歷史天量，創(chuàng)接近兩位數(shù)的同比增長。其總體運行特征將是：銷售好，投資不好；一、二線城市及其周邊好，三、四線城市不好；住宅好，商業(yè)不好；銷售數(shù)量好，價格不好。這是由接近5年的巨大庫存量以及接近半年的待售量所決定的。與此同時，按揭利率已接近15年新低，樓市調(diào)控政策也在全面持續(xù)放松。中國樓市供求失衡，局部泡沫凸顯已是共識。在此背景下，對公積金、按揭貸款、住房銀行、公募房地產(chǎn)信托投資基金的調(diào)控政策都在逐漸推出，住房金融體系正在形成之中?？傮w上，投資客已基本撤離樓市。中國目前并非在經(jīng)歷城鎮(zhèn)化，而是大城市在超大城市化，農(nóng)村則在加速凋敝。中國樓市相對較好的區(qū)域，將集中在常住人口在800萬以上及新房均價在1萬元以上的若干大城市。而無論政策如何調(diào)控，中國樓市均將處于平穩(wěn)并趨淡的長周期。

三是資本市場投資風(fēng)格從走偏到糾偏需要時間。標(biāo)準(zhǔn)的牛市必然伴隨有周期股，并以藍(lán)籌股作為主流配置品種，以及絕對低估值股的群體性消失。但在過去3年，中國股市的投資風(fēng)格明顯偏向創(chuàng)業(yè)板、中小板甚至新三板，投資風(fēng)格的糾偏不僅沒有發(fā)生，反而向香港市場蔓延，甚至可能形成“港A股”熱潮。其原因一方面在于，重大的經(jīng)濟體制改革措施尚未落地，而流動性有限寬松和注冊制進展遲緩等因素也形成了掣肘；另一方面在于，目前機構(gòu)投資者和中國富裕群體偏于年輕化，而年輕群體的投資理念更偏好成長和創(chuàng)新，不太可能選擇老邁疲沓的大股票。要實現(xiàn)這種投資風(fēng)格的糾偏，需要兩個條件：成長股顯而易見地泡沫化，以及藍(lán)籌股的混合所有制改革見到實效。政府應(yīng)明智地看到，集中布局在鋼鐵、煤炭、地產(chǎn)、交運、航空的國企，如果改革思路無新意、措施無新突破，則市場將予以排斥。

考慮到中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的曲折和漫長，人們可能要過一段時間才能認(rèn)識到這次A股牛市持續(xù)的時間跨度、市場容量的深度、權(quán)益投資配置的高度，以及市場向全球開放的速度，都可能伴隨著中國夢而發(fā)展，使中國資本市場在全球具有更重要的影響。筆者傾向于認(rèn)為，中國經(jīng)濟增速最遲在2017年上半年將見底，而在“十三五”期間，人民幣也能夠滿足IMF關(guān)于資本和金融交易賬戶可兌換的基本要求。中國股市指數(shù)納入MSCI或為期不遠(yuǎn)，人民幣國際化也將日益引人注目。與此同時，一些中國優(yōu)秀的投資者可能在未來五年內(nèi)成就其終生的、被后世仰視的投資傳奇。而可能更令人驚訝的是，這個傳奇群體竟如此年輕。