陳 震 郭 璐

（1.復旦大學管理學院，上海 200433；2.凱里學院，貴州 凱里 556011）

一、引言

人民幣國際化和實現(xiàn)人民幣自由兌換是我國（這里指大陸）深化改革、擴大開放的重大戰(zhàn)略之一。十多年來，我國經(jīng)濟發(fā)展迅速，人民幣走“強”，人民幣國際化進程順利，特別是2009 年7 月《跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點管理辦法》的發(fā)布，標志著人民幣國際化進程開始進入實質(zhì)性的操作階段，人民幣世界貨幣的職能逐步被越來越多地被世界上多個國家和地區(qū)所認同和接受。

人民幣的國際化進程長期的，也必將會在更大程度上影響國內(nèi)資本市場的運行。作為證券市場投資主體的中小投資者，其投資行為必須考慮人民幣國際化的進程對證券市場的影響，因而，有必要從人民幣國際化的視角強化對投資者教育。

二、貨幣國際化的內(nèi)涵

國際貨幣基金組織第三十條協(xié)定將國際貨幣界定為，“在國際交往中被廣泛使用作為支付手段的、在主要外匯市場上被廣泛交易的貨幣”?，F(xiàn)實中一般將外匯儲備中占比達到1%以上、且外匯交易中占比超過4%的貨幣稱作國際貨幣。Cohen（1971）認為，貨幣國際化的實質(zhì)是貨幣國內(nèi)職能向國外的拓展，當一種貨幣的使用超越貨幣發(fā)行國國界時，這種貨幣就起著國際貨幣的職能，該貨幣就發(fā)展為世界層面的貨幣。Hartmann（1988）將貨幣職能進一步細化為交易媒介、計價單位與價值儲藏等手段。國際貨幣作為交換媒介手段，主要用作官方機構干預外匯市場與國際收支平衡的工具，在國際貿(mào)易和資本交換中也被私人部門視作貨幣交換的媒介工具；國際貨幣作為計價單位，既被官方機構視作確定匯率平價的基本貨幣單位，也被用作商品、服務與金融貿(mào)易的計價單位；國際貨幣作為價值儲藏手段，經(jīng)常被官方機構以國際貨幣或者以它計價的金融資產(chǎn)作為外匯儲備資產(chǎn)，或者由私人部門以國際貨幣存貸款、債券等形式儲備為個人金融資產(chǎn)。

根據(jù)貨幣國際化程度的不同，可將國際貨幣分為部分國際化與完全國際化兩種。Binder（1996）將部分國際化界定為在國際經(jīng)濟中作用有限。國際貨幣成為國際中心貨幣應具備以下特征：一是在世界各國中央銀行的官方外匯儲備中占據(jù)優(yōu)勢比重；二是在國外被廣泛應用于日常交易；三是在國際金融市場的貨幣資產(chǎn)選擇中起主導作用；四是在世界貿(mào)易的計價中優(yōu)勢顯著。

三、人民幣國際化進程對中國資本市場而言是一把雙刃劍

截止2014 年5 月，我國已和亞、歐、非86 個國家和地區(qū)實行跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算，7 月15 日，央行發(fā)布的金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2014年上半年，跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務合計3.27 萬億元，同比增長59.5%；其中第二季度結(jié)算1.62 萬億元，同比增長54.9%。隨著人民幣業(yè)務清算行落戶歐洲，德意志銀行分析師將2014 年底離岸人民幣預期存款總額從2.25 萬億元上調(diào)至2.50 萬億。在這種情形下，境內(nèi)外人民幣資金的巨量流通隨時處于動態(tài)的變化中，會給國內(nèi)資本市場帶來多方面的風險沖擊和機遇，主要體現(xiàn)在以下幾個方面：

（一）人民幣進程中的資本市場紅利效應

中國經(jīng)濟三十多年來持續(xù)的高增長，是中國資本市場發(fā)展的基本背景。與此同時，經(jīng)濟增長模式也要進入轉(zhuǎn)型時期，尤其收入分配制度的改革，會使居民消費需求、民間資本等因素更多地去推動國內(nèi)經(jīng)濟增長。毫無疑問，這也包括海外資本與消費需求，對外開放會為中國資本市場未來發(fā)展帶來超乎尋常的機會以及紅利效應。從這種意義上而言，就必須把中國資本市場建成世界新的金融中心，這也意味著人民幣必須走向國際化。

人民幣國際化對中國資本市場而言會帶來巨大的發(fā)展機會。美國經(jīng)濟百年來的持續(xù)增長，最重要的是得益于美元國際化的推動。離開美元的國際化，美國經(jīng)濟社會發(fā)展就會失去強大的動力，美元國際化奠定了美國全球性的金融市場地位，借助于美元國際化及美國全球性的金融市場地位，既為美國經(jīng)濟的長期持續(xù)增長籌集了源源不斷的巨額金融資源，又實現(xiàn)了分散其風險的目的。因而，人民幣國際化基礎之上資本市場的國際化，為今后中國資本市場的發(fā)展留下了巨大的空間。

（二）人民幣國際化進程中的資本市場風險

人民幣國際化之后，隨著離岸市場的發(fā)展壯大，離岸人民幣存款及其交易規(guī)模迅速擴大，離岸市場與在岸市場之間的聯(lián)系更加密切，這使得政策當局對貨幣總量和國內(nèi)利率的調(diào)控變得復雜化，使其進行貨幣管理的難度加大。另外，隨著資本項目逐步對外開放，資本流動的高度易變性特征常常致使突然的巨量資本進出，這將會對金融體系承受巨額資本沖擊的能力帶來嚴峻考驗。離岸人民幣一旦大規(guī)?；亓?，必將造成國內(nèi)貨幣供給量的意外激增，削弱央行金融調(diào)控的能力及其實際效果，尤其是離岸人民幣被投機基金用于國內(nèi)市場的投機攻擊時，容易出現(xiàn)貨幣危機。當國際金融市場普遍看好人民幣的升值潛力時，投資者就傾向于投資更多的以人民幣標價的資產(chǎn)，這種投資慣性有可能引發(fā)資產(chǎn)價格泡沫和資本市場的強烈震蕩；相反，當國際金融市場普遍看淡人民幣的升值潛力，以至認為人民幣資產(chǎn)價格要下跌時，以人民幣標價的金融資產(chǎn)會遭到巨量拋售，從而使人民幣面臨巨大的貶值風險，其結(jié)果必然表現(xiàn)為資本市場的巨幅下挫。

以上分析可以看出，人民幣國際化進程是一把雙刃劍，在給中國資本市場帶來巨大的發(fā)展機遇的同時，也必須時刻清醒所伴隨的市場風險，1997 年泰國的金融危機以及1998 年香港金融危機就是很好的例證。

四、人民幣國際化進程背景下對中小投資者風險再教育的幾點思考

國務院辦公廳關于《進一步加強資本市場中小投資者合法權益保護工作的意見》強調(diào)，中小投資者是現(xiàn)階段我國資本市場的主體，但是由于他們?nèi)狈镜耐顿Y知識和基本操盤技能，以及獲取投資相關信息的渠道有限，所以在資本市場的運行中他們就天然地處于弱勢地位，普遍缺乏抗風性能力和自我保護能力，合法權益很容易受到侵害。

（一）抓好中小投資者的常規(guī)教育

中小投資者一般缺乏專業(yè)的投資技能，風險意識不足。通過構建各種風險教育平臺與渠道，著重加強對中小投資者投資理念的教育，其核心內(nèi)容包括投資決策教育、資產(chǎn)管理教育、資本市場參與教育等方面內(nèi)容。中小投資者決策教育旨在使中小投資者掌握基本的投資標準，樹立科學投資決策的理念，避免盲目跟風的投資行為；資產(chǎn)管理教育目的在于使中小投資者理解基本的理財方法和技巧，使得個人資產(chǎn)更為符合自身的投資與風險偏好；市場參與教育旨在使中小投資者理解資本市場的基本知識、掌握必要的投資技巧，以及參與市場的時機選擇、方式與頻率等等。

（二）人民幣國際化背景下對中小投資者進行風險教育的緊迫性

人民幣國際化進程，既為中國資本市場未來發(fā)展帶來超乎尋常的機會與紅利效應，又可能造成資本市場突發(fā)的大起大落。對前者把握不足，中小投資者會錯過享受改革紅利的大好機會，不利于本已處于弱勢地位的中小投資者對資本市場樹立足夠的信心，長期而言，必然有礙于資本市場的健康、持續(xù)發(fā)展壯大；對后者風險意識理解不到位、應對措施不力，加之中小投資者自我保護能力有限，因而很難逃脫自身資產(chǎn)被洗劫的厄運。事實上，中小投資者傳統(tǒng)上所接受的風險教育極其有限，投資專業(yè)技能薄弱，尤其當前在人民幣國際化進程取得顯著效果的背景下，他們的風險意識直接決定著今后各自的投資行為，并由此承擔人民幣國際化可能帶來的額外風險。因而，強化對中小投資者進行人民幣國際化進程給中國資本市場可能帶來的機遇和風險教育，就顯得極為必要而迫切。

（三）人民幣國際化進程中中國資本市場當前的風險特點教育

當前，人民幣國際化進程給中國資本市場帶來很多新的特點：

1.人民幣離岸規(guī)?？涨埃顿Y回流速度加快，規(guī)模激增。目前所發(fā)行的人民幣債券、RQFII 以及滬港通，實質(zhì)均為允許境外資本通過各類渠道，用所持人民幣購買人民幣股票、債券等資產(chǎn)。2014 年以來，人民幣債券市場的國際化進展顯著，新增點心債發(fā)行量持續(xù)增長。今年前9 個月境外發(fā)行的人民幣計價的點心債達到4，510 億元人民幣。如此高的發(fā)行規(guī)模凸顯離岸人民幣債券市場已經(jīng)成功地由單純的貨幣投資轉(zhuǎn)化為國際市場上的固定收益資產(chǎn)；而RQFII 以及滬港通則成為國際資本直接進入中國資本市場的主要渠道之一。因此，有必要通過強化中小投資者機遇人民幣國際化的風險與機遇教育，鞏固中小投資者在資本市場中的地位，樹立投資者信心。

2.資本市場的逐步開放將為中國經(jīng)濟可持續(xù)增長提供持續(xù)動力。穆迪投資者服務公司認為，今后幾年內(nèi)中國經(jīng)濟的可持續(xù)增長離不開高校的資金與資源配置。就此而言，資本市場的發(fā)展將極大促進實體經(jīng)濟的資源配置，并為中國經(jīng)濟結(jié)的深層次構調(diào)整提供支持。穆迪中國區(qū)主管史季認為，在這種層面上經(jīng)濟結(jié)構進行調(diào)整的最終目的是力保中國經(jīng)濟的持續(xù)增長，并把中國資本市場的發(fā)展歸結(jié)為資產(chǎn)證券化、地方政府債券市場化改革、人民幣債券市場的國際化與全球市場互通的形成?！皽弁ā遍_閘就充分印證了這一點。以此為標志，中小投資者面臨的資本市場發(fā)生了質(zhì)的變化，有必要亟待強化對中小投資者關于資本市場國際化趨勢的教育。

3.人民幣匯率雙向波動幅度增強趨勢顯著。隨著人民幣國際化程度的加大和中國資本市場的對外開放，離岸人民幣數(shù)額空前，國際上人民幣資金投資大陸的渠道逐步放寬，這一過程必然伴隨著巨額的人民幣沖擊國內(nèi)金融市場，尤其是資本市場，從而產(chǎn)生匯率激烈波動的風險，因而應強化中小投資者的匯率風險教育。

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