李彤

萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)數(shù)千億的資金缺口不是鬧著玩兒的，可以說(shuō)王健林“首富”與“首負(fù)”只在一線之間。而目前萬(wàn)達(dá)院線約有三分之一影院步入正軌列全國(guó)第一，這里才是“王家人”的大本營(yíng)。

萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)上市地即，料將創(chuàng)下今年香港IPO募集之最。如果萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)市值達(dá)到500億美元以上，王健林家族間接持有的60%股權(quán)價(jià)值將超過(guò)300億美元。

即使不計(jì)算未上市的院線、文化旅游、兒童產(chǎn)業(yè)等資產(chǎn)，王健林家族超過(guò)馬云重奪首富寶座沒(méi)有懸念。

不過(guò)，王健林這個(gè)首富當(dāng)?shù)目刹惠p松。為首付奮斗的人操的是幾十萬(wàn)的心，當(dāng)首富操的可是幾千億的心。

商業(yè)地產(chǎn)是前線

以銷(xiāo)售額而論，2013年萬(wàn)科營(yíng)收1709億元，萬(wàn)達(dá)營(yíng)收868億元；以土地儲(chǔ)備而論，恒大截至2013年末是1.5億平米，萬(wàn)達(dá)為9350萬(wàn)平米。但是，萬(wàn)科市值將將1000億元，恒大市值折成人民幣是350億元，兩家合計(jì)1350億元。

而萬(wàn)達(dá)上市后，市值將在3000億之上，比萬(wàn)科、恒大加起來(lái)還高一倍有余。

萬(wàn)達(dá)估值如此之高，是因?yàn)槌钟写罅俊爸蛔獠毁u(mài)”的投資性物業(yè)，這些物業(yè)不僅估值高，還可以實(shí)現(xiàn)“零成本持續(xù)增長(zhǎng)”。給萬(wàn)科、恒大估值時(shí)，人們看的是它們銷(xiāo)售了多少物業(yè)，而給萬(wàn)達(dá)估值時(shí)看的是它持有多少物業(yè)。

眾所周知，王石一向主張萬(wàn)科做“最后一個(gè)住宅開(kāi)發(fā)商”

。直到近年，萬(wàn)科在郁亮等新生代的堅(jiān)持下才開(kāi)始涉足商業(yè)地產(chǎn)。除了強(qiáng)調(diào)專注，真正讓王石擔(dān)心的是商業(yè)地產(chǎn)回報(bào)周期極為漫長(zhǎng)，不象住宅開(kāi)發(fā)那樣可以讓資金“滾動(dòng)”起來(lái)。

由于中國(guó)的金融體系不夠發(fā)達(dá)，民企一旦資金周轉(zhuǎn)不靈往往“叫天天不應(yīng)、叫地地不語(yǔ)”，連德隆這等高手都不能幸免于難。因此，王石認(rèn)為從事商業(yè)地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大。萬(wàn)達(dá)走通萬(wàn)科不敢走的“險(xiǎn)路”，靠的是“以售養(yǎng)租”。

但是，“以售養(yǎng)租”模式已經(jīng)遇到瓶頸，2011年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流達(dá)359億，2012年巨降到115億，2013年進(jìn)一步降到68億，2014年上半年驚現(xiàn)負(fù)89.5億！經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流日益萎縮，投資力度不減，一直保持在每年200億之上。巨額缺口只能靠融資活動(dòng)解決。2013年，融資活動(dòng)資金凈流入379億，2014年上半年達(dá)351億。如果IPO融資370億（60億美元），則全年融資超過(guò)720億。所以說(shuō)今天的萬(wàn)達(dá)已經(jīng)從

“以售養(yǎng)租”蛻變?yōu)椤耙匀陴B(yǎng)租”。

萬(wàn)達(dá)現(xiàn)有9350萬(wàn)平米土地儲(chǔ)備，不及恒大的1.5億平米。但萬(wàn)達(dá)在建工程達(dá)5650萬(wàn)平米，超過(guò)恒大的3948萬(wàn)平米（可見(jiàn)王健林比許家印更為激進(jìn)）。在2017年7月前，萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)需要向在建工程投入2389億元！

萬(wàn)達(dá)可動(dòng)用的資源主要是賬上748億現(xiàn)金及1319億可陸續(xù)變現(xiàn)的存貨，IPO還可融資370億，合計(jì)2437億。而萬(wàn)達(dá)應(yīng)付款高達(dá)1449億，還有總額近1800億的銀行貸款及未嘗還債券（上半年支付利息62.1億），合計(jì)是3249億元?？紤]到還需向在建工程投入2389億，萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)資金缺口高達(dá)3201億！

萬(wàn)達(dá)院線是后院

2014年1至6月，實(shí)現(xiàn)票房收入19.88億元，市場(chǎng)份額約14.46%，觀影人次4，709萬(wàn)人。2009年至2013年，票房收入、市場(chǎng)份額、觀影人次連續(xù)五年位居全國(guó)首位。

萬(wàn)達(dá)院線的經(jīng)營(yíng)模式是由母公司萬(wàn)達(dá)集團(tuán)以資本為紐帶，在萬(wàn)達(dá)旗下遍布全國(guó)的商業(yè)地產(chǎn)附設(shè)影院，由院線公司租賃使用。 除租賃條件優(yōu)越之外，零售與院線還可以相互導(dǎo)流，共同抬高商業(yè)地產(chǎn)的人氣及估值，可謂一舉多得。

截至2013年末，萬(wàn)達(dá)電影院線擁有可統(tǒng)計(jì)票房影院142家，銀幕1，247塊，座位213，507個(gè)。2014年6月30日，影院數(shù)進(jìn)增到150家，銀幕1315塊。

在萬(wàn)達(dá)集團(tuán)的強(qiáng)力支持下，萬(wàn)達(dá)院線2013年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)6.05億，2014年上半年為4.2億。

有意思的是，萬(wàn)達(dá)院線150家影院分布在99家子公司中，2013年，凈利潤(rùn)1000萬(wàn)以上的只8家，凈利潤(rùn)500萬(wàn)到1000萬(wàn)的有14家，凈利潤(rùn)200萬(wàn)到500萬(wàn)的有34家，凈利潤(rùn)低于200（含虧損）的有42家。

根據(jù)萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)招股文件，遍布全國(guó)的159座萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)中只有47個(gè)城市的71座整體完工。也就是說(shuō)，大約一半的萬(wàn)達(dá)影院位于沒(méi)有完全建成投入使用的萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)，它們嚴(yán)重拖累了萬(wàn)達(dá)院線業(yè)績(jī)。如果萬(wàn)達(dá)應(yīng)待影院人氣旺起來(lái)之后再謀求上市，估值比現(xiàn)在可以高一倍。如果王健林急于讓萬(wàn)達(dá)院線上市，可以將已經(jīng)取得效益的子公司打包上市，再用融來(lái)的錢(qián)陸續(xù)購(gòu)買(mǎi)效益達(dá)標(biāo)的子公司。

王健林一步到位地把全部院線資產(chǎn)置入萬(wàn)達(dá)院線，或許可以從后者的股東結(jié)構(gòu)找到原因：

王健林為實(shí)際控制人，王建忠、王建可、王建春、王建川每人300萬(wàn)股（占股0.6%），王思聰500萬(wàn)股（占股1%）

萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)雖然無(wú)比強(qiáng)大，但風(fēng)險(xiǎn)也不小，數(shù)千億的資金缺口不是鬧著玩兒的，甚至可以說(shuō)“首富”與“首負(fù)”只在一線之間。萬(wàn)達(dá)院線約有三分之一影院步入正軌已經(jīng)穩(wěn)居全國(guó)第一，未來(lái)不可限量，這里才是“王家人”的大本營(yíng)。

（來(lái)源：中國(guó)企業(yè)家）