●中南財經政法大學會計學院 鄧文君

伴隨我國目前推進的金融深化改革下的金融體系重整、銀行改制上市、外國資本進入本國市場等交易事項日益增多，商業(yè)銀行之間涉及并購、出售、資產重整等資本運作活動也隨之日益頻繁。進行價值評估能夠較為準確直觀地提供商業(yè)銀行當前的價值計算結果，是商業(yè)銀行進行以上交易和資本運作活動的基礎。目前我國在推進商業(yè)銀行改制過程中，由于缺乏充分的關于商業(yè)銀行價值評估的理論知識，引發(fā)市場關于國有銀行賤賣的猜測和討論。因此，從理論角度深入分析商業(yè)銀行價值評估問題顯得尤為重要。這直接關系到交易及資本運作活動的有效性，深刻影響到我國銀行金融業(yè)長期的可持續(xù)發(fā)展，并關系到金融深化改革的順利推進。

一、我國商業(yè)銀行價值評估的特殊性

目前關于企業(yè)價值評估的理論已發(fā)展到較為成熟的階段，其衍生出的各類價值評估方法對于商業(yè)銀行進行價值評估具有借鑒意義。然而，應當意識到商業(yè)銀行由于其企業(yè)特殊性不能直接采用現有的價值評估方法進行價值計算，需要結合商業(yè)銀行自身特點，在進行價值評估的過程中考慮商業(yè)銀行的企業(yè)特殊性，從而分析對應各類價值評估方法的優(yōu)缺點，進而選擇最適合我國商業(yè)銀行的價值評估模型。

（一）銀行經營產品特殊性、差異化和服務多樣化。銀行以經營貨幣資金為主營業(yè)務，然而每家銀行都以多種貨幣為交易對象進行經營，同時為單位或個人提供儲蓄、信貸、咨詢等多種服務。這就導致了不同銀行之間的產品和服務差異，或者即使同一產品之間也由于服務人員和客戶的不同導致具體項目內容和產品效果不同。例如四大國有銀行等商業(yè)銀行提供的風險性理財產品，提供的未來預期收益和風險均不相同。對于個人信貸服務，由于客戶的信用等級和收入水平不同，銀行為每個客戶提供的產品供給也不同。一般制造企業(yè)對某種產品可以進行大規(guī)模批量生產，然而銀行由于提供的產品和服務的差異性決定了不能進行批量生產。而且這種差異性導致了市場上金融機構和服務的多樣化，也就從一定程度上避免了市場壟斷的發(fā)生。銀行經營產品差異化和服務多樣化直接導致銀行的單個經營產品和服務的成本增加，降低了不同銀行間的可比性，同時增加了對產品成本的估算難度。

（二）銀行產品的高風險性。一般企業(yè)完成產品銷售或提供服務的同時，基本認為已實現收益。然而，由于銀行的許多產品，特別是貸款產品，貸款的發(fā)放并不代表貸款利息收益的實現，而只代表一項交易的開始。如果貸款客戶不能按時付息甚至不能按時還款則會使得銀行在損失利息收入的同時發(fā)生額外本金損失。這種銀行特有的遞延收益風險隨著貸款時限的增加而增大，銀行面臨損失的可能就更大，因此，在進行銀行價值評估時，需要合理評估外貸資產的風險以及其折現后的價值。風險控制是銀行長遠發(fā)展的基礎，對銀行內在風險的充分認識能夠實現銀行的穩(wěn)定發(fā)展，減輕未來發(fā)展可能出現的負擔，需要列入銀行管理層的管理理念。

（三）銀行商譽的重要性和計量困難性。商譽作為無形資產的一部分，對商業(yè)銀行運營有著深刻影響。銀行作為金融系統(tǒng)的貨幣資源配置中介，其日常業(yè)務正常交易建立在客戶對銀行的信心基礎之上。目前我國四大國有銀行資產幾乎都是國有資本，國家信譽被認為是國有銀行商譽的重要組成部分，為銀行這類金融機構生存奠定了扎實基礎。因此，商業(yè)銀行不能忽略對其商譽的價值評估。目前我國企業(yè)只有在企業(yè)合并、兼并或整體買賣時才將商譽價值估價計入賬目。所以對于如何科學地估算銀行類企業(yè)商譽的價值仍需要進一步探討和研究。

（四）銀行對宏觀經濟環(huán)境的依賴性和政策關聯性。商業(yè)銀行不同于一般企業(yè)，由于其日常運營狀況與國家政策以及國家宏觀經濟環(huán)境緊密結合，決定了銀行對宏觀環(huán)境的緊密依賴性，這也導致了銀行內在的脆弱性。銀行作為國有資本的貨幣資源配置中介，受到政府的貨幣政策和財政政策的影響較大，我國在多年內曾經多次修改長短期儲蓄利率、調整貸款額度限制并取消了利息稅等，這一系列舉措均對銀行經營狀況產生重大影響，銀行需要不斷改善內部管理結構和改變其各項業(yè)務特征以適應以上國家政策。這些國家政策，都在一定程度上改變了銀行的自由現金流量和營運流程，從而對企業(yè)內在價值產生影響。

表1 企業(yè)價值評估方法比較

二、商業(yè)銀行價值評估方法的適用性分析

（一）企業(yè)價值評估的基本方法概述。從資產角度、獲利能力及風險角度和相對價格角度分別產生了市場法、收益法和成本法三種企業(yè)價值評估的基本方法。三種方法在價值評估中的適用基礎及優(yōu)缺點比較如表1 所示。

（二）商業(yè)銀行價值評估方法可行性分析第一，銀行經營產品特殊性、差異化和服務多樣化及銀行對宏觀經濟環(huán)境依賴性和政策關聯性限制了市場法的應用。各類銀行之間的產品差異性和服務多樣化決定了不同銀行的產品和服務缺乏可參照性，從而導致了市場難以準確提供銀行間相似交易的交易價格。目前，我國經濟市場仍處于初級發(fā)展階段，政府政策仍處于主導控制市場的地位，我國股市發(fā)展相對于發(fā)達國家仍比較落后，從而導致市場價格和宏觀經濟走勢時常背道而馳，經濟市場還不能成熟地發(fā)揮其經濟狀況評價功能，且股票指數還不能充分表現企業(yè)的運營狀況。同時，銀行對宏觀環(huán)境的依賴性以及政府政策對其可能產生的關聯影響十分重大。市場法的應用基礎不僅要求活躍有效的資本市場，同時需要能夠找出與被評估企業(yè)類似的可參照企業(yè)提供最近市場交易價格使得可以準確估算企業(yè)交易價格。由于其假設基礎均不能被滿足，故不適合用市場法對商業(yè)銀行進行價值評估。

第二，銀行商譽的重要性和計量困難性約束了成本法的應用。成本法本著企業(yè)重建的思想，通過將重新構造同等企業(yè)所需要的資產加單加總后減去貶值得到企業(yè)內在價值。目前采用成本法進行價值評估通常為企業(yè)清算或并購過程中對企業(yè)有形資產的估算，然而由于成本法忽略對無形資產的計量將使價值評估結果產生很大偏差。由于商譽對銀行價值有著重要影響，故不可忽略銀行特許經營權的價值、銀行積累的客戶網點的價值以及政府信用給銀行可帶來未來價值。同時，由于目前我國對實際不良貸款比例的評估較為樂觀，反映不夠真實，壞賬存在率比實際報表說明還要多，以及銀行組成資產質量也普遍偏低，故不適合用成本法進行價值評估。

第三，銀行現金流動態(tài)變化和利潤實現過程符合收益法的假設基礎，收益法最符合銀行價值評估的思想，并提供最具參考價值的價值評估結果。收益法根據企業(yè)未來預期收益折現來估算企業(yè)目前的內在價值。它是我國目前發(fā)展得最為成熟的價值評估方法，其所關注的企業(yè)未來收益的價值通過關注被評估企業(yè)的未來財務表現來估算，體現了目前我國銀行經營中未來現金流的動態(tài)變化過程，較為真實地模擬了目前銀行經營的利潤實現過程。由于收益法針對性較強同時披露的內容最為重要，充分符合經濟學原理中對企業(yè)價值評估的論述，成為目前理論上發(fā)展最成熟的價值評估方法。在公司持續(xù)經營的前提下，創(chuàng)造利潤收入并使公司企業(yè)價值最大化是企業(yè)日常經營的最主要目的。根據以上對銀行價值評估的特殊性分析，盡管目前對于銀行未來利益貼現率的估測和計算仍存在困難，但是根據我國日益完善的市場所提供的關于商業(yè)銀行未來收益和貼現率的估算數據為收益法的成功運用奠定了可靠的理論和實踐基礎。

三、商業(yè)銀行的價值評估方法的選擇

企業(yè)的收益以多種形式出現，根據存在形式的不同，收益法衍生模型可分為以凈利潤作為收益額折現的凈利潤總額折現模型、以現金流量作為收益額折現的現金流量折現模型和以息稅前利潤總額作為收益額折現的利潤總額折現模型。由于現金流量是按照收付實現制確定的，相比息稅前利潤總額和凈利潤總額更適合作為預期收益的指標，同時由于未來現金流量能夠確切地反應一段時期內企業(yè)的預期收益，且現金流量折現模型充分體現了資金的時間價值，故更適合用于企業(yè)價值評估。

（一）現金流量折現模型的選用。根據現金流來源的不同，現金流量折現模型可分為股權現金流折現模型、自由現金流折現模型和股利現金流折現模型。結合我國資本市場現狀及商業(yè)銀行的企業(yè)特殊性，股權現金流折現模型最適合用于商業(yè)銀行價值評估，原因有二：第一，我國資本市場的特殊情況和商業(yè)銀行內部股利政策及資金構成復雜性制約了股利現金流折現模型的使用。股利現金流折現模型在我國資本市場受到嚴重制約，原因是目前我國上市公司普遍存在送股不分紅的情況，且并不能對股東長期執(zhí)行穩(wěn)定的股利政策，這對判斷未來一段時期內的股利現金流造成了很大的困難，估測的股利現金流折現值并不能準確地表現銀行的內在價值。第二，由于未來自由現金流容易受到股東或管理層的決策操控，很難通過企業(yè)內部自由現金流判斷其實際價值且難以估測未來可能發(fā)生的自由現金流。

相比于股利現金流折現模型和自由現金流折現模型，股權現金流折現模型能夠只利用股權價值進行估算，免去對企業(yè)負債成本估算的復雜步驟，重點關注于銀行主要收入——借貸款利差所得，更方便于計算商業(yè)銀行企業(yè)價值。

（二）股權現金流折現模型價值評估的步驟。在對商業(yè)銀行進行價值評估時，現金流折現模型主要關注于未來現金流及公司運營的資本成本。評估者需要對商業(yè)銀行的這兩項指標進行客觀合理地估算，并運用由此產生的結果計算其價值。故欲得到準確客觀的價值評估結果需要對這兩個參數進行合理深入的分析并充分了解銀行所在行業(yè)的外部風險和銀行內部運營決策風險以及銀行未來預期盈利能力。

采用股權現金流折現模型進行商業(yè)銀行企業(yè)價值計算時需要進行股權資本成本（即貼現率）計算、未來現金流估算和時間t的估算。股權資本成本的計算對確定未來銀行現金流折現數值具有重要影響。目前國際上主要利用套利定價模型(APM）和資本資產定價模型（CAPM）來估算企業(yè)未來預期收益率。股權資本現金流是指公司當年自由現金流減去債務償還、追加營運資本等項目后所剩下的現金流。進行一段時期內的現金流估算需要考慮以下問題：如何選定價值評估現金流流入的起始與終止時間；未來現金流增長率的確定采用何種方式等。目前市場價值評估預測未來現金流增長率的主要方式有以下三種：公司以往現金流增長率參考、專業(yè)人員利用財務報表表現進行主觀估算及直接采用財務報表數據進行公式計算。

在實際運用股權現金流折現模型進行商業(yè)銀行價值評估的過程中，需要收集二級市場股票價格指數在一定期間內的表現和銀行部分年度報表的數據，通過篩選和計算，得出估算結果。

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