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基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化變通模式的分析與選擇

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基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化模式選擇，直接關(guān)系到證券化技術(shù)解決城市開(kāi)發(fā)建設(shè)融資問(wèn)題成敗與否?？梢?jiàn)，資產(chǎn)證券化變通模式的選擇對(duì)促進(jìn)企業(yè)發(fā)展起到了至關(guān)重要的作用。并且，隨著經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，金融市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力日益加劇，所以，將資產(chǎn)證券化應(yīng)用到基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)中，可以有效地解決基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的融資問(wèn)題，從而為更好的完善我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)奠定基礎(chǔ)。本文主要通過(guò)對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化變通模式進(jìn)行簡(jiǎn)要分析，探討常見(jiàn)的三種變通模式及最優(yōu)選擇原則。

基礎(chǔ)設(shè)施；資產(chǎn)證券化；變通模式；SPV；選擇

引言

目前，我國(guó)已經(jīng)有大量的學(xué)者開(kāi)始對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行深入的研究和分析，并將資產(chǎn)證券化融資方式與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)相結(jié)合，制定了一系列可行性的研究，從而更好地了解資產(chǎn)證券化的融資特點(diǎn)。經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的研究，專(zhuān)家學(xué)者們初步得出了三種常見(jiàn)的變通模式，且各個(gè)方案都有一定的說(shuō)服力和自身優(yōu)勢(shì)，因此，在選擇過(guò)程中必須要充分的了解各個(gè)模式的特點(diǎn)和風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源及交易結(jié)構(gòu)和適用范圍，并結(jié)合資產(chǎn)證券化模式選擇原則擇優(yōu)選擇，才能最大限度的實(shí)現(xiàn)融資目的。

一、資產(chǎn)證券化概述

資產(chǎn)證券化是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資形式。簡(jiǎn)單的說(shuō)，資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見(jiàn)的穩(wěn)定現(xiàn)金收入的資產(chǎn)，通過(guò)合理的結(jié)構(gòu)調(diào)節(jié)和安排，對(duì)資產(chǎn)中風(fēng)險(xiǎn)與收益要素進(jìn)行分離與重組，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)資金的流動(dòng)應(yīng)用[1]。目前，我國(guó)正在嘗試的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化模式，就是通過(guò)將收費(fèi)穩(wěn)定的基礎(chǔ)設(shè)施的未來(lái)收益轉(zhuǎn)變?yōu)槿谫Y權(quán)，為以后的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)籌集資金的一種形式。因此，資產(chǎn)證券化可以有效地解決融資不足、資金短缺等問(wèn)題，從而有效地提高基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)水平和質(zhì)量安全。但是，由于各方面因素的影響，導(dǎo)致我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展相對(duì)比較落后，且目前存在不止一種的變通模式，所以，必須要正確的選擇資產(chǎn)證券化變通模式，才能最優(yōu)實(shí)現(xiàn)融資目的?？偟膩?lái)說(shuō)，資產(chǎn)證券化可以將缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可以自由買(mǎi)賣(mài)的證券，從而提高了資產(chǎn)的流動(dòng)性，使其充分的活躍資金的流通價(jià)值。

二、資產(chǎn)證券化在我國(guó)的變通模式分析

（一）城建公司下設(shè)SPV進(jìn)行資產(chǎn)證券化融資模式

城建公司下的證券融資模式是三大融資模式之一，這種模式主要是由城市建設(shè)投資商設(shè)立的變通模式。并且，這種模式是典型的發(fā)起人設(shè)立的SPV模式，也是目前最常見(jiàn)的模式之一。但是這種變通模式在融資渠道上存在一定的局限性，且融資金額有限，所以，適用范圍相對(duì)較窄。此外，這種模式的特設(shè)機(jī)構(gòu)(SPV)由新組建的城市建設(shè)資金管理公司充當(dāng)，所以，在融資過(guò)程中存在一定的金融風(fēng)險(xiǎn)。并且，這種模式主要是以購(gòu)買(mǎi)固定基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行證券，以獲取最大利益。

（二）國(guó)有資產(chǎn)管理公司設(shè)立SPV進(jìn)行證券化融資模式

國(guó)有資產(chǎn)管理公司下的證券融資是目前最具影響力的融資模式之一，因?yàn)?，?guó)有資產(chǎn)管理公司的資金基礎(chǔ)比較扎實(shí)，所以，具有較強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。因此，通過(guò)國(guó)有資產(chǎn)管理公司下的子公司通過(guò)設(shè)立SPV形式進(jìn)行證券化融資，可以在地方城市建設(shè)投資公司中擇優(yōu)選擇基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目，并將基礎(chǔ)較好的項(xiàng)目轉(zhuǎn)手給子公司管理，從而形成流動(dòng)性較強(qiáng)的資金鏈，便于為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提供充分的資金[2]。國(guó)有資產(chǎn)管理與城建公司管理模式的融資流程基本相同，不同的是發(fā)起人，并且國(guó)有資產(chǎn)管理公司可以在城建公司下設(shè)SPV不足的情況下，有效地控制發(fā)起人與特設(shè)機(jī)構(gòu)之間的矛盾沖突，從而進(jìn)一步提高融資效率。

（三）信托型SPV進(jìn)行證券化融資模式

信托型SPV進(jìn)行證券化融資，是目前國(guó)際上資產(chǎn)證券化的典型模式之一，因此受到了廣泛的應(yīng)用。早期美國(guó)就是通過(guò)信托型SPV證券模式實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)隔離的，且取得了明顯的成效。后來(lái)，國(guó)內(nèi)在吸取美國(guó)成功經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，對(duì)信托型SPV形式進(jìn)行了改造設(shè)計(jì)，使其更適用于中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的融資需要。具體操作是以信托公司為發(fā)起人，將基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資產(chǎn)及其所能帶來(lái)的利益作為信托基礎(chǔ)，面向社會(huì)發(fā)行證券籌集建設(shè)資金。一般情況下，信托型證券融資模式多在本地發(fā)行，所以使用范圍有限，且信托公司是以誠(chéng)信為原則的融資模式，具有相應(yīng)的法律地位和法律保障體系，所以在融資方面有一定的可行性?xún)r(jià)值。

（四）三種變通模式的對(duì)比分析

以上三種資產(chǎn)證券化變通模式都有自身特有的利弊，例如信托模式是目前被認(rèn)為法律保障最完善的模式之一，但是如果從資產(chǎn)證券化定義原則的角度出發(fā)，信托模式則不能稱(chēng)為資產(chǎn)證券化變通產(chǎn)品。且信托模式不能在一個(gè)公開(kāi)流通的市場(chǎng)上將資產(chǎn)證券化，從而制約了證券交易的流動(dòng)性方式。

比較來(lái)看，由于國(guó)有資產(chǎn)管理公司受到政府的政策扶持，所以比城投公司和信托模式更加具有安全性。而信托模式不能在一個(gè)公開(kāi)的流通的市場(chǎng)上將資產(chǎn)證券化，且信托期限較短，所以一定程度上來(lái)看，信托模式的發(fā)展空間沒(méi)有國(guó)有資產(chǎn)管理公司穩(wěn)定。其次，城投公司的融資范圍僅局限于當(dāng)?shù)氐幕A(chǔ)設(shè)施，所以獲得的回報(bào)和資金量較小，從而制約了融資金額。因此，每種模式都有自己特定的優(yōu)勢(shì)，也有自身的局限性，所以，在選擇時(shí)需要從實(shí)際出發(fā)，并根據(jù)融資項(xiàng)目的特點(diǎn)選擇最優(yōu)變通模式，才能最大限度的實(shí)現(xiàn)融資目的。

三、基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化變通模式的選擇標(biāo)準(zhǔn)

對(duì)于基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化變通模式的選擇多種多樣，但是每種方式都有其適用范圍，同時(shí)，也有各自的局限性，所以，在選擇的過(guò)程中必須要考慮到如何能夠讓發(fā)起人、特設(shè)機(jī)構(gòu)和投資者三者之間的利益最大化，只有這樣才能充分體現(xiàn)資產(chǎn)證券變通模式選擇的目的和意義。下面來(lái)闡述一下基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化變通模式的選擇標(biāo)準(zhǔn)：

（一）符合資產(chǎn)證券化定義的原則

資產(chǎn)證券化原則是正確選擇變通模式的基礎(chǔ)，因?yàn)樵谶x擇過(guò)程中必須要充分的考慮到推出的產(chǎn)品是否為有價(jià)證券，如果沒(méi)有價(jià)證券就無(wú)法實(shí)現(xiàn)證券交易。因此，從證券化定義來(lái)看，無(wú)論是資產(chǎn)的外延和內(nèi)函如何變化，只要推出的產(chǎn)品具有較高的證券價(jià)值，就可以實(shí)現(xiàn)證券交易。因此，要保證產(chǎn)品的發(fā)行主體中必須要有SPV載體的存在，才能有效地控制證券交易風(fēng)險(xiǎn)[3]。并且在選擇的過(guò)程中還要保證SPV 是一個(gè)相對(duì)獨(dú)立的主體，不僅要獨(dú)立于發(fā)起人還要獨(dú)立于服務(wù)商。只有將SPV架空到一個(gè)獨(dú)立的空間內(nèi)，才能使其不會(huì)受到實(shí)體破產(chǎn)的影響，從而有效地將風(fēng)險(xiǎn)控制在規(guī)定范圍內(nèi)。

（二）“滿(mǎn)足主體收益最大化”原則

一般情況下，資產(chǎn)證券化主要牽涉到三方利益，分別是：發(fā)起人、特設(shè)機(jī)構(gòu)和投資者。而這三者之間的利益不僅是相互聯(lián)系，同時(shí)還是相互沖突的，并且各方都有自己堅(jiān)守的利益基礎(chǔ)，例如：發(fā)起人在選擇融資方式時(shí)主要考慮的是融資的成本控制，因?yàn)?，發(fā)起人的凈資產(chǎn)收入是運(yùn)營(yíng)收費(fèi)獲得的經(jīng)經(jīng)濟(jì)收入與利率融資成本的差值[4]。發(fā)起人為了獲得利益最大化，必須要嚴(yán)格包握住成本優(yōu)勢(shì)。對(duì)于特設(shè)機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，主要看重的是凈收入，但是SPV凈收入越高，發(fā)起人的投資成本就越高，導(dǎo)致特設(shè)機(jī)構(gòu)與資產(chǎn)發(fā)起人之間存在一定的矛盾沖突，所以，在選擇證券融資模式的時(shí)候也會(huì)產(chǎn)生利益沖突。因此，遵循資產(chǎn)規(guī)模和持續(xù)期為滿(mǎn)足主體收益最大化原則，能夠有效的在保證主體利益最大化的情況下協(xié)調(diào)各方的利益損失。

結(jié)語(yǔ)

綜上所述，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化變通模式的選擇，需要結(jié)合市場(chǎng)及第三方利益標(biāo)準(zhǔn)為原則，才能正確的選擇出合適的變通方式。但是，就目前的發(fā)展模式來(lái)看，我國(guó)的資產(chǎn)證券化發(fā)展依然處于相對(duì)落后的發(fā)展現(xiàn)狀。因此，還需要充分的考慮到證券市場(chǎng)的發(fā)展規(guī)律，才能有效地將

(）(）基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與資產(chǎn)證券化進(jìn)行有效結(jié)合?？偟膩?lái)說(shuō)，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化變通模式選擇需要長(zhǎng)期積累經(jīng)驗(yàn)，并分別從收益和成本兩方面進(jìn)行考慮，才能選擇出可行性與安全性并存的變通方案。

[1]王磊.基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化融資模式研究[J].財(cái)政部財(cái)政科學(xué)研究所,2013-06-26

[2]彭文峰.我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化模式設(shè)計(jì)及比較分析[J].湖南商學(xué)院學(xué)報(bào),2010年03期

[3]王彥敏.基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資產(chǎn)證券化探究[J].經(jīng)濟(jì)研究導(dǎo)刊,2012年22期

[4]張理平.基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資產(chǎn)證券化融資模式設(shè)計(jì)[J].經(jīng)濟(jì)體制改革,2011年04期