杜博奇

幾個星期前，朋友帶我到他那家虧損的咖啡館，談一談“經(jīng)營出了什么問題”。

傍晚時分，我們穿過冷清的街道，來到位于石家莊萬達(dá)廣場商業(yè)步行街的咖啡館。盡管地理位置優(yōu)越，但是這片幾年前在城中村拔地而起的建筑群，似乎并沒有像它的開發(fā)商宣稱的那樣成為“城市中心”，一樓臨街的商業(yè)鋪面絕大多數(shù)處于待租狀態(tài)。

這實在令人沮喪，它推翻了朋友當(dāng)初開店的預(yù)期——萬達(dá)百貨的引流作用顯然沒有輻射到整個商圈，大量空置的臨街商鋪和住宅單位詮釋了幾年前產(chǎn)能擴(kuò)張導(dǎo)致的高庫存問題，如果價格繼續(xù)堅挺，也許需要更多的時間才能消化存量。

在我的觀察中，石家莊萬達(dá)廣場并非孤例，而可視為三四線城市房地產(chǎn)市場的寫照。

2008年之后日益升溫的投資熱情、寬松的貨幣政策和信貸政策助漲了全國范圍的房地產(chǎn)建設(shè)熱潮，甚至波及到縣、鄉(xiāng)等基層市場。一時間，大大小小的房地產(chǎn)公司大量涌現(xiàn)，“農(nóng)民進(jìn)城”成為熱門話題，城鎮(zhèn)化主題拉升房地產(chǎn)股，看漲情緒催生全民性購房，加速了這一輪房地產(chǎn)市場的繁榮。

然而城市居民收入水平、消費能力不足以支撐持續(xù)上漲的房價，缺乏更好投資選擇的富裕階層成為購房的“主力軍”?！芭菽钡慕Y(jié)果在此后幾年陸續(xù)呈現(xiàn)，溫州、鄂爾多斯等城市面臨嚴(yán)峻的房地產(chǎn)市場衰退，而更多的城市則陷入類似石家莊萬達(dá)廣場的樓市困局。

按照傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)周期理論，房地產(chǎn)市場以大約 18 年為一個周期，在前 14 年房地產(chǎn)價格螺旋上漲，達(dá)到某一臨界點之后，房地產(chǎn)、存貨與資本設(shè)備的投資出現(xiàn)過剩，信貸杠桿超過合理水平，消費者支出過度，銀行面臨潛在的債務(wù)違約風(fēng)險，試圖通過調(diào)整利潤來控制局面。但是由于看空情緒的出現(xiàn)以及政策的滯后性，衰退無可避免，并將持續(xù)大約 4 年時間。

如果按照傳統(tǒng)的 18 年的房地產(chǎn)周期理論，從1999 年算起，長達(dá) 14 年的樓市繁榮將在 2013 年終止。如果任由市場這只“看不見的手”發(fā)揮周期效應(yīng)，那么從 2013 年開始，接下來的4年時間將可能經(jīng)歷衰退性下跌，下一輪房地產(chǎn)周期將在市場洗牌后重新開啟。

這一假設(shè)是基于自由市場經(jīng)濟(jì)做出的判斷，在政策干預(yù)頻繁的中國房地產(chǎn)市場是否適用？ 2013年秋季開始的全國性房地產(chǎn)價格下滑是否可以成為“衰退的先兆”？還是如一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家所言，中國房地產(chǎn)市場將迎來史無前例的“結(jié)構(gòu)性衰退”拐點？

過去 10 余年，房地產(chǎn)行業(yè)極大拉動了中國經(jīng)濟(jì)增長，房地產(chǎn)投資平均貢獻(xiàn)了每年 GDP 增長的20% 左右，房地產(chǎn)市場關(guān)聯(lián)著 60% 的實體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)、60% 左右的銀行資產(chǎn)負(fù)債，房地產(chǎn)投資占中國民眾財產(chǎn)總額 60% 以上，土地出讓金占地方財政收入 60% 左右。

毫不夸張地說，房地產(chǎn)在國民經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮了火車頭般的“引擎效用”。鑒于中國經(jīng)濟(jì)對房地產(chǎn)行業(yè)的高度依賴性，各級政府能否有足夠的自信仍由市場經(jīng)濟(jì)自我生效，迎接不可預(yù)期的“結(jié)構(gòu)性調(diào)整”？還是傾向于伸出“看得見的手”，進(jìn)行主觀的宏觀調(diào)控和“微刺激”？

以 2010 年春天“新國十條”的出臺為標(biāo)志，限購、限貸、利率上浮等一系列政策實際上已經(jīng)給出答案。問題是，這一輪調(diào)控的效果如何評估，中國房地產(chǎn)成功“軟著陸”了嗎？

回到供需層面，根據(jù)中信建投研究發(fā)展部的報告，中國房地產(chǎn)市場每年新增剛需面積與每年市場住宅竣工面積預(yù)計在 2015 年達(dá)到平衡，考慮到此前數(shù)年積累的剛需存量，還將花費數(shù)年的時間來消化庫存。

基于這一推斷，加之利率市場化、征收房地產(chǎn)稅、城鎮(zhèn)化減速等一系列潛在因素，在供應(yīng)層面，房地產(chǎn)開發(fā)商將面臨更激烈的市場考驗，一些高負(fù)債、高庫存的房地產(chǎn)企業(yè)可能采用價格手段降低庫存，回籠資金，個別企業(yè)不排除破產(chǎn)可能，從而出現(xiàn)資產(chǎn)重組機(jī)會。

盡管地方政府不太愿意看到這一局面，但回天乏力的他們也只好聽任一些無傷大雅的地產(chǎn)公司破產(chǎn)。如今，包括香港在內(nèi)的海外資本已經(jīng)開始在中國大陸尋找抄底機(jī)會。

而在需求層面，隨著限購令的陸續(xù)解除，觀望心態(tài)轉(zhuǎn)為看漲，房價又開始蠢蠢欲動。

杭州市區(qū)放開限購以來，百世華邦旗下一家門店，最多的一天成交 17 套房子。一位中介員告訴我，他們平均看房 20 次，就可以成交 1 套。一個掛牌價 180 萬元的二手房， 3 天后追加 5 萬元成交。

在中國，房地產(chǎn)中介被認(rèn)為是最不可信的人群之一，這一次，他們的話可信嗎？

觀點一

房地產(chǎn)已經(jīng)軟著陸

文/樊綱，北京國民經(jīng)濟(jì)研究所所長

前兩天聽到一個例子，說的是一個大的房地產(chǎn)公司只要10個月就能交房，而一個小公司搞房地產(chǎn)，可能到20個月都交不了房，到了30個月才交了房，結(jié)果它賺的錢比大公司還多。為什么？因為在那20個月里面，房價又漲了一截，結(jié)果它的利潤比大公司還高，這是不正常的。

從這個意義上來說，過去這十多年的時間，房地產(chǎn)如果總是在一種亢奮、過熱的狀態(tài)下，拿塊地就能掙錢，就不太正常了。而我們現(xiàn)在開始回歸正常了。

什么叫正常？不是說最后會剩多少家大房地產(chǎn)，今后的格局是什么樣，正常的狀態(tài)總是應(yīng)該有優(yōu)勝劣汰，有高高低低，房地產(chǎn)商要做專、做精、做好、做大，做得專業(yè)，然后要從質(zhì)量、創(chuàng)新的角度來做，這才是正常的狀態(tài)。

現(xiàn)在是回歸正常的一個態(tài)勢，告別過去不正常的狀態(tài)。過去那種不正常的狀態(tài)毀了很多其它行業(yè)的公司，導(dǎo)致其它行業(yè)的人，特別是制造業(yè)總認(rèn)為自己不掙錢，總看到房地產(chǎn)商掙錢快，然后那些公司就開始三心二意，左顧右盼。

現(xiàn)在制造業(yè)之所以不景氣，不是由于制造業(yè)不賺錢，而是它們把精力用到了別處，遇到風(fēng)吹草動當(dāng)然會出問題。所以，我們應(yīng)該歡迎房地產(chǎn)市場進(jìn)行調(diào)整。

從這個角度講，調(diào)整也是應(yīng)該的，十幾年了，也必然會發(fā)生調(diào)整，這個調(diào)整除了供求關(guān)系的調(diào)整、區(qū)域性的調(diào)整，也包括產(chǎn)業(yè)內(nèi)部優(yōu)勝劣汰、兼并重組這些事情發(fā)生。

從2010年4月份限購開始，到現(xiàn)在已經(jīng)4年多時間，它已經(jīng)經(jīng)歷了一個軟著陸的過程?，F(xiàn)在還在繼續(xù)這個過程，這個過程是正常的，所以，說現(xiàn)在崩盤了，這是不現(xiàn)實的。最重要的是什么？中國房地產(chǎn)的確有泡沫，也有點過熱，但是，這個泡沫總的來說還不是特別大，是可控制的，沒有讓泡沫完全自由地膨脹下去。政策必然在里面發(fā)揮了一點作用。

2008年調(diào)整了一年，2008年一二線城市房價跌了百分之四五十。如果2009年沒有美國經(jīng)濟(jì)危機(jī)，2008年的情況繼續(xù)延續(xù)下來效果一定很好，然后市場開始穩(wěn)定增長，這是非常好的狀態(tài)。

之所以放松調(diào)整，一個重要的因素是2007年9月份的一輪房地產(chǎn)調(diào)控措施，緊縮性的措施出臺，起了一定的作用。第二輪是政府的政策又鼓起了這個泡沫，但是畢竟政府這種擴(kuò)張性的、刺激性的政策只實行了一年，到了2010年4月份就開始限購了，這也是很強(qiáng)的行政手段。

中國是采取刺激政策最強(qiáng)的國家，也是退出最早的國家，在2010年4月份就退出了。比較早的退出，使得這一輪的泡沫盡管已經(jīng)形成，但是沒有來得及波及到更多地方去，就開始向下調(diào)整。

這就導(dǎo)致了一個結(jié)果，省會城市，以及省市周邊城市群，那些地方房地產(chǎn)的價格和收入的比例關(guān)系基本是正常的。很大的城市群的房價基本上是八九千元的水平，這個價格不是很離譜，盡管會出現(xiàn)一些過度的供給，但是基本正常。這樣的收入價格比要調(diào)整的余地也不是特別大。

我認(rèn)為，調(diào)整必然發(fā)生，不發(fā)生也不正常，但是這個調(diào)整畢竟還是一種軟著陸式的調(diào)整。軟著陸是什么意思呢？就是在做相對平穩(wěn)的調(diào)整，不是崩盤式的調(diào)整，這是現(xiàn)在市場上很多人，包括國際上很多人在說的——中國市場崩盤了。實際上房地產(chǎn)市場已經(jīng)軟著陸了。

觀點二痛苦調(diào)整才開始

文/沈建光，瑞穗證券亞洲公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

筆者曾對許多二三線城市的住宅供應(yīng)做過研究，幾個代表城市（天津、重慶、杭州、武漢、成都、蘇州、長沙）總體銷供比為0.91，低于一線城市。其中，重慶、杭州、蘇州銷供比明顯下降，呈現(xiàn)供過于求態(tài)勢。

總體上看，過去幾年寬松的貨幣政策和政府主導(dǎo)城市擴(kuò)張確實帶來了明顯的資源錯配，最起碼在一些地區(qū)產(chǎn)生了明顯的房屋供應(yīng)過量的問題。

近期西南財經(jīng)大學(xué)的調(diào)研顯示，中國住宅空置率高達(dá)22%，這個調(diào)研可能因為取樣原因部分高估了中國真實的空置水平，但是在大量的二三線城市許多新建小區(qū)中，存在相當(dāng)普遍的空置現(xiàn)象的確不容忽視。這可能意味著中國房地產(chǎn)市場已經(jīng)迎來了一個趨勢性（最起碼是短期趨勢性）的拐點。

當(dāng)然，房地產(chǎn)投資的趨勢性拐點到來，對宏觀經(jīng)濟(jì)而言可能意味著一個比較痛苦的調(diào)整過程。

首先，房地產(chǎn)業(yè)和建筑業(yè)本身的增加值就占中國GDP一成以上，房屋新開工面積的下行對于就業(yè)和稅收的影響不容低估；其次，房地產(chǎn)業(yè)相關(guān)的上游的能源、建材、鋼鐵等行業(yè)已經(jīng)處于比較明顯的產(chǎn)能過剩，房地產(chǎn)投資的下行可能會對這些行業(yè)構(gòu)成更加明顯的壓力；第三，從中國的消費習(xí)慣來看，從家具家電的購買到室內(nèi)裝修都與住房購買或者改善息息相關(guān)，這些產(chǎn)業(yè)也會受到影響；第四，作為地方政府收入的重要來源，土地出讓金的下降會對地方政府的基建投資和一般性支出構(gòu)成壓力，進(jìn)一步影響就業(yè)市場和社會保障；最后，作為中國金融市場上最重要的抵押品，如果土地價格下跌，會沖擊中國金融行業(yè)甚至政府部門的資產(chǎn)負(fù)債表。

因此如果房地產(chǎn)出現(xiàn)劇烈下降甚至崩盤，政府肯定會出重手救。而如何應(yīng)對這一拐點帶給中國經(jīng)濟(jì)的沖擊，將是中國未來數(shù)年宏觀調(diào)控需要認(rèn)真考慮的問題。

觀點三

二手房是新機(jī)會

文/巴曙松，國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長

在一個成熟市場，當(dāng)新房市場不一定有快速增長的時候，它的二手房市場就有可能帶來新的商業(yè)機(jī)會。

在主要的美國、英國、法國、澳大利亞這幾個成熟市場，已經(jīng)是二手房主導(dǎo)的市場。這幾個國家和市場，它的二手房成交分別是新房成交的9倍、8.1倍、1.9倍和3.5倍。主要就是二手房的充分流通推動了一個多層次的市場體系。

從1972年到2013年，美國的二手房交易量增長了2.5倍，達(dá)到510萬套。二手房的成交占比超過90%。中國的二手房市場如何呢？目前的二手房市場主要集中在一線和個別二線市場。二手房的成交面積占比和成交金額占比在不同的城市差異比較大，但是這種爆發(fā)正在孕育中。即使是一線城市，目前的房屋流通率仍然有巨大的提升空間。目前，一線城市因為種種原因，被低價斬倉賣出的房子，比投資那些產(chǎn)能過剩的行業(yè)的收益都要好。

二手房市場的空間和機(jī)會主要表現(xiàn)在三個領(lǐng)域：一個是交易傭金，第二是廣告的支出，第三是配套的服務(wù)。二手房交易傭金規(guī)模取決于交易額、經(jīng)紀(jì)人參與比例、傭金率三個變量，以美國為例，2013年美國二手房交易額為1.2萬億美元，經(jīng)紀(jì)人參與完成的比例為91%，傭金率為5.2%，三者相乘得出的傭金是600億美元。

從國際經(jīng)驗看，傭金率在3%到4%是正常的水平。中國目前的傭金主要集中在前5個城市，傭金率平均在2%左右。第二個是廣告支出，第三個是配套的服務(wù)，在美國二手房的交易環(huán)節(jié)非常復(fù)雜，涉及眾多的行業(yè)，每年相關(guān)的服務(wù)費用超過200億美元。

中國二手房崛起的條件應(yīng)該說已經(jīng)逐步具備。存量的商品房規(guī)模已經(jīng)足夠大，目前商品房存量已經(jīng)超過1億套，如果考慮目前在建施工的規(guī)模，2015年應(yīng)該到1.25億套。

同時，城市家庭房屋的自有率已經(jīng)很高，考慮到中國城市常住人口超過2.5億是農(nóng)村流入的非戶籍人口，多數(shù)并沒有進(jìn)入商品房市場，如果把這一部分扣除的話，重新計算中國城鎮(zhèn)戶籍家庭的住房自有率，2015年會超過70%。

這么高的住房自有率，是二手房市場崛起的一個重要條件。同時我們新一輪人口流動的趨勢正在形成，人口在不同城市，以及中心和郊區(qū)之間的流動會帶來二手房交易，特別是租房市場的巨大需求。這不是一個下行通道的市場，而是一個在上行起點上的新的房地產(chǎn)市場。