陳德勝++李洪俠

未來電力行業(yè)金融將呈現(xiàn)融資需求總量增加，融資成本有所降低，融資工具更加多樣的局面。

電力行業(yè)向來帶著壟斷標簽，行業(yè)融資的成本、效率和透明度受到質(zhì)疑。新一輪電力體制改革將在限制壟斷環(huán)節(jié)、市場化定價和豐富電源結(jié)構(gòu)等方面邁出實質(zhì)性步伐，結(jié)合金融行業(yè)自身改革發(fā)展需求，未來電力行業(yè)金融將呈現(xiàn)融資需求總量增加，融資成本有所降低，融資工具更加多樣的局面。

一、電力行業(yè)間接融資比重偏高

我國電力行業(yè)民營企業(yè)占比出現(xiàn)過由高到低再回升的路徑，目前民營企業(yè)辦電占比仍十分有限。 從國有企業(yè)數(shù)據(jù)推斷全部電力企業(yè)情況，電力行業(yè)目前融資規(guī)模約3萬億元，其中直接融資和間接融資比例約為1：3。電力和電網(wǎng)企業(yè)融資規(guī)模和結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)以下特點。

一是國有發(fā)電企業(yè)間接融資明顯高于直接融資。五大央企發(fā)電集團和粵電集團合計，銀行貸款和票據(jù)融資等占86%左右，債券融資只有14%（見下表）。間接融資中，絕大部分來自國有銀行，僅國家開發(fā)銀行就累計發(fā)放電力貸款2萬億元，支持建成水電、火電、核電裝機容量3.84億千瓦，占全國電力裝機容量的1/3。 如果加上另外五大國有商業(yè)銀行，保守估計國有銀行融資也將達80%左右。發(fā)電環(huán)節(jié)間接融資高的主要原因在于，發(fā)電企業(yè)利潤水平?jīng)Q定，融資成本承受能力略高；國有企業(yè)對價格不敏感，加上國有銀行經(jīng)營考核機制決定其貸款更多投向國有企業(yè)。

二是輸配售電企業(yè)融資結(jié)構(gòu)相對均衡。國家電網(wǎng)和南方電網(wǎng)公司數(shù)據(jù)顯示，直接融資和間接融資分別占43.5%和56.5%，直接融資比重比發(fā)電企業(yè)高近30個百分點（見下表）。主觀上，電網(wǎng)相對較低的利潤水平無法承擔過高的融資成本，有拓展直接融資的需求；客觀上，兩大電網(wǎng)的寡頭壟斷地位和較好的信用評級，能幫助企業(yè)在債券市場獲得相對較低成本的融資。同樣，貸款等間接融資資金來源更是基本被國有商業(yè)銀行壟斷。

三是非國有和新能源企業(yè)更傾向直接融資。首先，非國有發(fā)電企業(yè)直接融資占比明顯較高。主營水力發(fā)電的廣東梅雁吉祥水電股份有限公司，1995年首發(fā)以來累計募集資金26.2億元，其中首發(fā)、股權(quán)再融資、發(fā)債等直接融資占比達84.2%。 其次，新能源行業(yè)普遍注重直接融資。以上海超日為例，截至2014年6月末，銀行貸款22.2億元，債券9.9億元，股票募集資金22.9億元，直接融資占60%。這與國際規(guī)律一致，2013年全球新能源股票融資129.4億美元，比上年增長172%，通過VC/PE融資43.2億美元 。主要原因是，非國有企業(yè)和中小企業(yè)一定程度面臨銀行貸款的“麥克米倫缺口”，新能源投入大周期長有風險，銀行貸款期限短和風險規(guī)避的業(yè)務特點難以滿足需要；國有商業(yè)銀行貸款審批程序復雜效率不高，進一步抬高民營企業(yè)和新能源行業(yè)融資門檻；資本市場和創(chuàng)投基金等則能較好滿足新能源、市場化企業(yè)融資需求。最近6年我國創(chuàng)投資本在節(jié)能環(huán)保、新能源等行業(yè)投資金額是傳統(tǒng)行業(yè)的4倍，既預示未來產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，也說明未來金融服務發(fā)展方向。

二、電力體制改革升級電力行業(yè)融資需求

電力體制改革方案目前尚未出臺。盡管在輸配售分開與否、電網(wǎng)是否拆分、放開售電側(cè)和電網(wǎng)定價次序等問題上的爭論還存在。但結(jié)合十八屆三中全會對壟斷行業(yè)和國有企業(yè)的頂層設(shè)計，中央新近提出能源革命的要求，2002年《電力體制改革方案》（即五號文件）確定的“政企分開、廠網(wǎng)分開、主輔分離、輸配分開、競價上網(wǎng)”原則，以及最新傳出的“四放開、一獨立、一加強” 等信息分析，未來電力體制改革大致包括以下三個方向。

一是壟斷最小化。2002年以來，廠網(wǎng)分開的改革進展較好，但輸配分開沒有實現(xiàn)，電網(wǎng)企業(yè)負責電網(wǎng)建設(shè)、配電、調(diào)度、交易等多環(huán)節(jié)，依然靠低買高賣的價差維持運營。電網(wǎng)的壟斷影響上下游企業(yè)和居民利益，完全市場化又面臨自然壟斷行業(yè)規(guī)模不經(jīng)濟的制約。為此，十八屆三中全會指出，國有資本繼續(xù)控股經(jīng)營的自然壟斷行業(yè)，實行以政企分開、政資分開、特許經(jīng)營、政府監(jiān)管為主要內(nèi)容的改革，根據(jù)不同行業(yè)特點實行網(wǎng)運分開、放開競爭性業(yè)務，推進公共資源配置市場化。進一步破除各種形式的行政壟斷。具體到電力行業(yè)，新一輪改革核心是如何將電網(wǎng)限制在自然壟斷這一最小范圍，盡管改革可能采取漸進方式，但輸配環(huán)節(jié)引入競爭，甚至包括社會資本，原有電網(wǎng)企業(yè)利潤水平受限是必然趨勢。

二是定價市場化。出于防止壟斷提價等原因，我國上網(wǎng)電價、輸配電價和銷售電價均有明顯的政府定價痕跡，帶來發(fā)電企業(yè)不滿、電價結(jié)構(gòu)不合理工業(yè)用電成本高、電價調(diào)整不能及時反映供求關(guān)系等問題。三中全會要求完善主要由市場決定價格的機制，指出凡是能由市場形成價格的都交給市場，政府不進行不當干預。推進水、石油、天然氣、電力、交通、電信等領(lǐng)域價格改革，放開競爭性環(huán)節(jié)價格。政府定價范圍主要限定在重要公用事業(yè)、公益性服務、網(wǎng)絡(luò)型自然壟斷環(huán)節(jié)，提高透明度，接受社會監(jiān)督。

以此為依據(jù)，電力行業(yè)的未來，保留政府定價的顯然只有電網(wǎng)輸電環(huán)節(jié)，以及用于基礎(chǔ)設(shè)施等公用事業(yè)和醫(yī)院、養(yǎng)老、學校等公益性服務領(lǐng)域，其余的環(huán)節(jié)和領(lǐng)域都應該放開，讓供求雙方協(xié)商確定電價，如大用戶直購電，或者建立電力交易市場平臺，為市場交易提供參考。

三是電源多元化。長期以來我國電源結(jié)構(gòu)以火電為主，火電占全部發(fā)電量在75%左右，比全球平均水平高28個百分點。我國火力發(fā)電占比高，有煤炭資源相對豐富的必然性和經(jīng)濟性，但同時面臨排放嚴重，煤炭產(chǎn)銷非對稱分布提高電力運輸成本等問題。

為保障能源安全，應對氣候變化，面對國際能源供需格局新變化和國際能源發(fā)展新趨勢，今年五月中央提出推動能源供給革命，建立多元供應體系。立足國內(nèi)多元供應保安全，大力推進煤炭清潔高效利用，著力發(fā)展非煤能源，形成煤、油、氣、核、新能源、可再生能源多輪驅(qū)動的能源供應體系，同步加強能源輸配網(wǎng)絡(luò)和儲備設(shè)施建設(shè)。按規(guī)劃，2020年，我國非化石能源占比要從目前的9.8%提高到15%，其中常規(guī)水電裝機達到3.5億千瓦左右，風電和光伏發(fā)電裝機分別達到2億和1億千瓦以上，核電運行裝機容量達到5800萬千瓦、在建達3000萬千瓦。 電源多元化為社會資本進入電力行業(yè)提供了機遇，也客觀上要求電網(wǎng)降低入網(wǎng)門檻，提供公平開放的電力輸運環(huán)境。

電力體制改革帶來的必然結(jié)果是，社會資本更多參與電力行業(yè)，市場機制資源配置的作用進一步發(fā)揮，原有壟斷企業(yè)的利潤和運營模式面臨調(diào)整，融資規(guī)模、期限和成本要求改變，發(fā)電端和配售電端的市場主體增加，對原有資產(chǎn)的整合和相應的融資需求增加，因而壟斷和寡頭壟斷格局下的電力行業(yè)融資結(jié)構(gòu)將發(fā)生變化。

三、電力行業(yè)融資發(fā)展方向

電力體制改革影響融資需求，金融環(huán)境變化影響金融服務供給，兩者共同決定未來電力行業(yè)金融發(fā)展走向。綜合判斷，未來行業(yè)的融資特點是：融資需求增加，融資成本降低，融資工具多樣化。

（一）發(fā)電企業(yè)金融需求增加。首先，水電、火電等重資產(chǎn)行業(yè)，以國有為主的電力生產(chǎn)業(yè)目前資產(chǎn)負債率在70%左右，社會資本進入上述行業(yè)面臨資金制約，融資需求規(guī)模將增加。其次，風、光等新行業(yè)目前還處在技術(shù)待完善、制度不健全階段，投入需求大且有一定風險，融資需求相應增加。再次，電力企業(yè)整合產(chǎn)業(yè)鏈增加融資需求，近幾年電力企業(yè)盈利能力提高，煤炭市場低迷，電力企業(yè)迎來產(chǎn)業(yè)鏈整合的好時機，現(xiàn)金管理、資產(chǎn)管理及投資需求擴大。最后，由于電網(wǎng)壟斷地位和電費結(jié)算方式，發(fā)電企業(yè)應收賬款較高，2014年8月底，電力生產(chǎn)業(yè)應收賬款2350億元，接近電力供應業(yè)的3倍 ，大量應收賬款影響企業(yè)正常運行，需要運用金融手段對其進行相應管理。綜合上述因素預計，電力體制改革后發(fā)電企業(yè)融資需求即使年均增長5%，2020年也將達到2.5萬億元左右。

（二）輸配售電企業(yè)要求降低融資成本。首先，目前電力供應業(yè)的平均毛利率略高于5%，比電力生產(chǎn)業(yè)低20個百分點左右。配售電環(huán)節(jié)引入競爭后，原有盈利模式將難以為繼，電網(wǎng)企業(yè)或新成立的輸配電企業(yè)在市場價格作用下，利潤率回落要求降低融資成本。其次，分布式發(fā)電、智能電網(wǎng)建設(shè)運營等，處在產(chǎn)業(yè)發(fā)展初期，有風險高、周期長、利潤不穩(wěn)定的特點，需要低成本多形式的融資服務。再次，改革將需要對原有電網(wǎng)企業(yè)部分資產(chǎn)進行整合，并購重組在所難免，而且新設(shè)立的配售電企業(yè)需要利用股票、債券、股權(quán)投資基金等拓寬融資渠道，并整合優(yōu)秀的技術(shù)和管理資源，銀行有條件介入直接融資服務。這對現(xiàn)在金融服務機構(gòu)而言，既是挑戰(zhàn)，也提供了良好的發(fā)展和轉(zhuǎn)型機會。初步預計，配售電環(huán)節(jié)融資需求增速將超過電力企業(yè)，假設(shè)年均增長10%，2020年融資規(guī)模約達1.5萬億元左右，融資成本進一步降低。

（三）綜合化市場化金融供給進一步滿足電力行業(yè)需要。近年來我國金融市場向多層次、市場化改革發(fā)展，債券市場、場外資本市場、消費金融市場、互聯(lián)網(wǎng)金融等多層次市場將不斷完善，利率市場化、匯率自由化及金融脫媒加快，民營銀行和互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展，大資管、跨界競爭、資本市場深化和金融監(jiān)管轉(zhuǎn)型，傳統(tǒng)商業(yè)銀行將加快向綜合化、信息化方向轉(zhuǎn)型。

首先，股票、債券等方式融資在未來電力行業(yè)融資中的比重將上升，保守預計，未來幾年將實現(xiàn)15%以上的增長。

其次，隨著電力行業(yè)對低成本高效率直接融資需求的增加，能為企業(yè)創(chuàng)業(yè)、成長、上市前、并購、夾層、重振和上市后私募、不良債權(quán)處置等階段提供融資需求的股權(quán)投資基金未來將加快發(fā)展。

再次，憑借客戶、資金和金融資源方面的優(yōu)勢，加上對大數(shù)據(jù)、云計算、互聯(lián)網(wǎng)等技術(shù)的運用，商業(yè)銀行能夠促進直接融資和間接融資相結(jié)合，為企業(yè)提供綜合金融服務。此外，基于優(yōu)勢互補的新產(chǎn)融結(jié)合將不斷增加。

2014年9月25日，中國鐵路總公司與中國工商銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行、中國建設(shè)銀行、興業(yè)銀行等四家銀行簽約，發(fā)起成立中國鐵路發(fā)展基金股份有限公司，是新產(chǎn)融結(jié)合的案例，也是股份制銀行參與傳統(tǒng)壟斷行業(yè)金融服務的一個案例。隨著混合所有制和金融形勢變化，國有銀行主要為國有企業(yè)融資的格局將發(fā)生調(diào)整，非國有金融機構(gòu)發(fā)展機會將增加。總之，金融服務和電力行業(yè)改革發(fā)展相互適應、相互促進、共同發(fā)展的生動局面即將出現(xiàn)。