陸玲

隨著阿里巴巴、京東等國內(nèi)知名互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)紛紛奔赴海外的資本市場，一場關(guān)于“中國的資本市場為何無法留住優(yōu)秀互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)”的討論正在業(yè)界廣泛展開。

中搜網(wǎng)絡(luò)是個典型的案例，其在A股市場的上市窘境，凸顯了中國資本市場制度的弊端。

中搜網(wǎng)絡(luò)在10年前是國內(nèi)最大的搜索引擎技術(shù)提供商，彼時，國內(nèi)直接競爭對手是百度和谷歌。2006年在謀求海外上市失利后，又頗費周折轉(zhuǎn)戰(zhàn)創(chuàng)業(yè)板。但不幸遭遇IPO堰塞湖，長達一年半的排隊仍無望后，中搜不得不于2013年先在新三板掛牌。

而如今，百度和谷歌的市值都已超千億元。現(xiàn)在中搜網(wǎng)絡(luò)在新三板估值只有十幾億元人民幣。即便一些體量小很多的互聯(lián)網(wǎng)公司只要在納斯達克上市，估值幾乎都達到幾十億美元。

“差距如此之大，究竟是中搜網(wǎng)絡(luò)和其他互聯(lián)網(wǎng)公司的差距導(dǎo)致，還是不同的資本市場制度導(dǎo)致？”中搜網(wǎng)絡(luò)創(chuàng)始人兼董事長陳沛無奈地反思，中搜融資的艱難不僅講述了一個互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的成長故事，更是反映了中國資本市場支持科技企業(yè)發(fā)展陷入的尷尬境地。

創(chuàng)業(yè)板短短五年成績斐然。但在陳沛看來，創(chuàng)業(yè)板與美國納斯達克的距離仍然遙遠。陳沛直言，“這么多優(yōu)秀的公司都在境外上市。中國資本市場應(yīng)該反思，為什么沒有培育出自己的蘋果、谷歌。”

上市波折

中搜網(wǎng)絡(luò)的前身是慧聰網(wǎng)中的搜索業(yè)務(wù)，即慧聰搜索。2004年，中搜網(wǎng)絡(luò)從慧聰網(wǎng)獨立出來，成為專注于搜索領(lǐng)域的互聯(lián)網(wǎng)公司。

其創(chuàng)始人陳沛是國內(nèi)最早做互聯(lián)網(wǎng)搜索技術(shù)的人之一，2002年該公司推出了全球第一款新聞搜索，2003年推出第三代中文智能搜索引擎。

2003年至2005年，中國幾乎所有的門戶網(wǎng)站搜索技術(shù)都由中搜提供。2004年，百度的口號是“打敗中搜”。“我們那時是谷歌在國內(nèi)真正的競爭對手?！标惻嬉廊挥浀?0年前的輝煌。

2005年，像早期的互聯(lián)網(wǎng)公司一樣，中搜獲得富達基金、IDG和聯(lián)想控股投資千萬余美元。鑒于境內(nèi)對增值電信行業(yè)的產(chǎn)業(yè)政策限制，公司建立了為境外上市準(zhǔn)備的紅籌架構(gòu)。

但由于分拆過晚，隨著2005年百度在納斯達克上市完成IPO，獨立后的中搜網(wǎng)絡(luò)實際上已錯失了和百度競爭市場的機會。因為中搜推出的產(chǎn)品和服務(wù)與百度并無太多差異，陳沛遺憾地說。

2006年以后，中搜的主要業(yè)務(wù)由之前的搜索引擎轉(zhuǎn)向了利用已有的技術(shù)平臺為國內(nèi)的企業(yè)服務(wù)。這部分業(yè)務(wù)在海外資本看來增長緩慢，投資價值不大。但這種模式恰恰符合國內(nèi)資本市場對企業(yè)持續(xù)、穩(wěn)健的增長要求。

2009年10月，創(chuàng)業(yè)板推出，首批28家公司順利實現(xiàn)掛牌。當(dāng)時看到創(chuàng)業(yè)板設(shè)立的初衷是支持高科技類公司，這符合中搜網(wǎng)絡(luò)的定位，陳沛開始考慮回歸A股。2009 年底，中搜著手解除紅籌架構(gòu)并為A股上市做準(zhǔn)備。

由于創(chuàng)業(yè)板的開啟等一系列境內(nèi)資本市場支持新興產(chǎn)業(yè)的政策相繼推出，加之A股傲視全球的高估值水平，彼時，有一大批紅籌架構(gòu)企業(yè)回歸。

2011年中搜整體變更為股份有限公司完成股改，2012年，中搜交出了漂亮的財務(wù)成績單，連續(xù)三年盈利，超過30%的增長。萬事俱備卻遇寒風(fēng)——IPO關(guān)閘。

是繼續(xù)等待還是另謀他路？2013年年中，陳沛在其保薦券商中信建投證券的建議下放棄A股上市的排隊，改為去新三板掛牌。當(dāng)年11月，中搜網(wǎng)絡(luò)登陸新三板。

“這是綜合各方面考慮決定的。一是創(chuàng)業(yè)板開閘無期；二是中搜自身面臨轉(zhuǎn)型的巨大挑戰(zhàn)，不能為了上市放棄發(fā)展的機會。繼續(xù)等待中搜也能上市，但可能會失去未來。”陳沛告訴《財經(jīng)》記者。

即便是今天，陳沛依然覺得上新三板是當(dāng)時最好的選擇?！叭绻嗟葎?chuàng)業(yè)板上市，中搜為了交出合格的財務(wù)指標(biāo)，將一直在老路上奔跑，無法轉(zhuǎn)型。”

制度之殤

如果當(dāng)年像李彥宏那樣，在做技術(shù)的同時就開始拿風(fēng)投，也許現(xiàn)在人們知道的不是百度而是中搜。如果沒有碰到創(chuàng)業(yè)板IPO堰塞湖，中搜也許不會只是一家新三板估值10個億的公司。

但現(xiàn)實沒有“如果”?；仡^看，陳沛覺得“理想跟現(xiàn)實有點差距”。創(chuàng)業(yè)板沒有完成設(shè)立時的初衷。中國資本市場亦沒有建立起一套對于互聯(lián)網(wǎng)公司的估值體系。

事實上，不只是中搜網(wǎng)絡(luò)面臨如此的窘境?；ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)起家時，境內(nèi)資本并不看好，特別是尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。彼時，國內(nèi)很多投資機構(gòu)在評價科技公司時，仍沿用傳統(tǒng)行業(yè)的估值體系，這種方式往往低估了互聯(lián)網(wǎng)等科技企業(yè)的成長性。

“所以，中搜早期的投資人是IDG、富達這樣的外資機構(gòu)。而百度第一大股東是英國Baillie Gifford &CoLimited；阿里第一大股東是日本軟銀集團；騰訊第一大股東是南非MIH集團。騰訊上市后，MIH得到的資本回報是2000倍?！?/p>

“BAT的錢都是從中國掙的，為什么被外資拿走”，陳沛認為，在這些企業(yè)創(chuàng)業(yè)初期，外資機構(gòu)積極入股，境內(nèi)資本徘徊觀望，如果沒有外資入股就沒有中國的互聯(lián)網(wǎng)優(yōu)秀企業(yè)?！爱?dāng)然，有眼光的本土基金不是沒有。只是資本市場不提供退出通道，無人敢投?！?/p>

國內(nèi)資本市場對上市公司的歷史沿革比較關(guān)注，而境外投資機構(gòu)更喜歡關(guān)注公司的市場核心競爭力和發(fā)展前景，這是對科技公司評價的兩個不同方式。

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)前期以積累用戶和口碑為主，在盈利之前是企業(yè)最需要資金的時候，這是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的規(guī)律，陳沛告訴《財經(jīng)》記者。

事實上，3/4的美國上市公司在創(chuàng)業(yè)初期是沒有盈利的，2/3的美國上市公司起家時年銷售額不足5000萬美元。

2005年百度上市首日，市盈率突破千倍，有媒體問陳沛是否存在泡沫？陳沛答，“有資本就有泡沫，但百度有自身的價值，它的泡沫是啤酒上的泡沫?！?/p>

對于錯失利用資本市場取得進一步發(fā)展的機會，陳沛總結(jié)，一方面，過去的中國資本市場沒有培養(yǎng)高科技公司的土壤，另一方面，中搜的確存在戰(zhàn)略失誤。作為一家互聯(lián)網(wǎng)公司，中搜十分歡迎中國資本市場正在進行的市場化改革。在陳沛看來，向正確的改革方向推進的任何一步都比停滯不前要好。endprint

謀求轉(zhuǎn)板

一切正在改變。5月19日，證監(jiān)會提出，將在創(chuàng)業(yè)板建立單獨層次，支持尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)和高新技術(shù)企業(yè)在新三板掛牌一年后到創(chuàng)業(yè)板上市。

今年10月30日，深交所理事長吳利軍在創(chuàng)業(yè)板五周年論壇上提出了創(chuàng)業(yè)板下一步改革將增強市場開放度，提高創(chuàng)業(yè)板的國際化水平，創(chuàng)造條件讓已經(jīng)在海外上市的境內(nèi)創(chuàng)新企業(yè)回歸創(chuàng)業(yè)板上市，并逐步讓境外投資者可以直接投資創(chuàng)業(yè)板。

11月5日，國家發(fā)改委公布《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》修訂稿，《目錄》大幅削減了限制外商投資產(chǎn)業(yè)的條款，放開了部分領(lǐng)域外資股份比例限制。與此同時，監(jiān)管層亦有意引導(dǎo)創(chuàng)投機構(gòu)入股創(chuàng)業(yè)初期的科技企業(yè)。

據(jù)接近深交所的人士稱，參與市場建設(shè)的各方正從制度層面消除尚未盈利互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)上市的障礙，可能的三條標(biāo)準(zhǔn)是：營收規(guī)模達到1億元、研發(fā)投入占營收一定比例，以及在新三板掛牌滿一年。

“如果是這樣的標(biāo)準(zhǔn)，中搜完全符合。作為典型的互聯(lián)網(wǎng)公司，一旦轉(zhuǎn)板通道建立，中搜可能成為第一批轉(zhuǎn)板上市的企業(yè)?！标惻娓嬖V《財經(jīng)》記者。

在新三板1000多家掛牌企業(yè)中，中搜網(wǎng)絡(luò)是唯一一家互聯(lián)網(wǎng)搜索引擎運營商。截至今年11月，中搜網(wǎng)絡(luò)在新三板掛牌剛好滿1年。

作為新三板網(wǎng)絡(luò)第一股，今年6月，中搜網(wǎng)絡(luò)完成第一筆定向融資，融資金額約1億元。參與此次認購的機構(gòu)有北京朗瑪峰創(chuàng)投、北京疊金泰興投資管理中心、湖北九派創(chuàng)業(yè)投資有限公司、浙江信海創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)、浙江信海創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)，均為本土PE公司。

之所以參與中搜網(wǎng)絡(luò)的此輪定增，朗瑪峰創(chuàng)投合伙人肖建聰告訴《財經(jīng)》記者。“一是看中創(chuàng)始人，陳沛董事長一生就做兩件事情，搜索和搜索的2.0版。二是看中中搜在移動互聯(lián)網(wǎng)時代的想象空間。從去年開始，中搜網(wǎng)絡(luò)已將業(yè)務(wù)形態(tài)由PC互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)向移動互聯(lián)網(wǎng)?！?/p>

在許多人看來，目前國內(nèi)PC端搜索行業(yè)格局已定，百度、新搜狗、360等搜索引擎已經(jīng)將市場份額瓜分殆盡；但對尚處早期發(fā)展階段的移動互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，競爭才剛開始。

蜇伏了這么多年后，中搜網(wǎng)絡(luò)于去年開始發(fā)布移動互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)略布局，上線了包括中搜搜悅、中搜超級APP在內(nèi)的多個移動互聯(lián)網(wǎng)平臺級產(chǎn)品。

“盡管中搜因為特殊原因在上一輪競爭未能領(lǐng)先，但科技行業(yè)技術(shù)和用戶習(xí)慣變化快，中搜在移動端抓住的是行業(yè)新趨勢和對手的模式短板、在移動端很可能占據(jù)先機。公司的安全邊際是變現(xiàn)能力已經(jīng)超過很多人預(yù)期”申銀萬國分析師比較看好中搜的商業(yè)模式。

在肖建聰看來，過去中搜網(wǎng)絡(luò)在資本市場的失利既有企業(yè)戰(zhàn)略的失誤，也有境內(nèi)資本市場制度不成熟的原因。而眼下已經(jīng)完成轉(zhuǎn)型的中搜網(wǎng)絡(luò)迎來了新的機會。

對于轉(zhuǎn)板后的發(fā)展空間，陳沛看得很開。他希望中搜成為境內(nèi)資本市場的一個標(biāo)桿企業(yè)。

本刊實習(xí)記者李勇亦有貢獻endprint