黃少明

核心提示：美國(guó)退出量化寬松，逐步恢復(fù)中性貨幣政策，為美元匯率重回正常運(yùn)行軌道創(chuàng)造了條件，美元順勢(shì)反彈隨時(shí)可來(lái)。

美聯(lián)儲(chǔ)今年初正式啟動(dòng)了退出量化寬松政策的步伐，從1月份起開始每月縮減100億美元的債券購(gòu)買規(guī)模。一般認(rèn)為，美元匯率應(yīng)隨著美元供應(yīng)量的減少而轉(zhuǎn)強(qiáng)。但事實(shí)上，美元匯率至今不升反降。

實(shí)行了近6年的寬松貨幣政策的退出不可能一蹴而就。從目前來(lái)看，要回到正常的中性貨幣政策環(huán)境，美聯(lián)儲(chǔ)至少要完成以下幾個(gè)步驟：一是停止買債，終結(jié)量寬政策；二是恢復(fù)中性利率水平；三是消化超發(fā)貨幣，縮減資產(chǎn)負(fù)債表。

長(zhǎng)期而言，美國(guó)退出量化寬松，逐步恢復(fù)中性貨幣政策，為美元匯率重回正常運(yùn)行軌道創(chuàng)造了條件。隨著寬松貨幣環(huán)境結(jié)束，美元供應(yīng)量減少，超額流動(dòng)性漸漸消化，市場(chǎng)對(duì)美元的信心將逐步恢復(fù)，金融危機(jī)以來(lái)影響美元走勢(shì)的貨幣因素將漸漸隱退，匯率波動(dòng)扭曲現(xiàn)象將逐步消失。美元匯率變動(dòng)將重新取決于美國(guó)的經(jīng)濟(jì)基本面，其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是否較其他主要貨幣經(jīng)濟(jì)體更強(qiáng)勁、未來(lái)資金回報(bào)率是否更具吸引力、利率走勢(shì)對(duì)匯率的支持程度以及相關(guān)的國(guó)際資本流動(dòng)等等。

長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力方面，雖然美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力仍然乏力，但相對(duì)日、歐等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，美國(guó)的調(diào)整及復(fù)蘇仍然走在前面。更為重要的是，日、歐兩大經(jīng)濟(jì)體仍在繼續(xù)實(shí)行甚至加大寬松貨幣政策，而美國(guó)貨幣政策已經(jīng)進(jìn)入了退出周期，這有利于美元轉(zhuǎn)強(qiáng)。

就利率走勢(shì)對(duì)匯率的支持而言，由于美國(guó)第二季度增長(zhǎng)率高達(dá)4%，而首季萎縮亦從-2.9%收窄至-2.1%，預(yù)計(jì)下半年經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)也會(huì)逐步趨近潛在3%左右的增長(zhǎng)率，美國(guó)加息的壓力上升。美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫7月底表示融資成本上升早于預(yù)期，令市場(chǎng)相信2015年年中，將成為美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)加息周期的始點(diǎn)。美元加息，提高資金回報(bào)，使美元資產(chǎn)更具吸引力，引導(dǎo)國(guó)際資本向美國(guó)流動(dòng)。

在市場(chǎng)動(dòng)蕩期間，避險(xiǎn)情緒往往左右美元的走勢(shì)。國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的性質(zhì)，以及作為全球貿(mào)易及金融交易最重要的結(jié)算工具，決定著美元的避險(xiǎn)功能，而避險(xiǎn)功能的不時(shí)體現(xiàn)，則每每驅(qū)駛國(guó)際資本流向美元資產(chǎn)，強(qiáng)化美元匯率。2009年11月底，在不斷貶值聲中，迪拜危機(jī)不期爆發(fā)，美元即刻反彈。之后希臘債務(wù)以及歐洲債務(wù)問(wèn)題反復(fù)浮現(xiàn)，美元更是反復(fù)強(qiáng)勁反彈。在國(guó)際市場(chǎng)不時(shí)動(dòng)蕩下，各種風(fēng)險(xiǎn)層出不窮，美元順勢(shì)反彈隨時(shí)可來(lái)。

美元匯率的升跌很大程度上是相對(duì)于歐元而言的，過(guò)去兩年歐元相對(duì)美元反復(fù)升值，升幅高達(dá)14%，給歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來(lái)很大困擾，也進(jìn)一步加深其通縮壓力。為此，歐洲央行已經(jīng)加大了寬松貨幣政策力度，也不排除還會(huì)進(jìn)一步采取非常規(guī)貨幣政策的可能性。隨著歐元由強(qiáng)轉(zhuǎn)弱，美元匯率將相對(duì)變強(qiáng)。

總之，在經(jīng)歷了始于2002年至今的熊市，尤其是2009年以來(lái)的量化寬松的扭曲后，美國(guó)貨幣政策逐步恢復(fù)中性，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和增長(zhǎng)先于其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，美元匯率長(zhǎng)期而言有望重回上升軌道。（支點(diǎn)雜志2014年10月刊）endprint