（南京城市職業(yè)學(xué)院 江蘇南京 210000）

從理論淵源上講，公司治理出現(xiàn)在所有權(quán)與控制權(quán)分離之后。主要由家族企業(yè)和民營企業(yè)組成的中小企業(yè)所有權(quán)和控制權(quán)大多數(shù)還處在兩權(quán)合一的狀態(tài)，并沒有完全地分離，因此，中小企業(yè)的公司治理問題被“合理”地忽略了。然而，自2004年5月27日中小企業(yè)板正式啟動(dòng)，江蘇瓊花剛上市就被曝出誠信丑聞，之后的業(yè)績變臉等現(xiàn)象頻發(fā)，引發(fā)了理論界和實(shí)務(wù)界對中小板上市公司公司治理問題的關(guān)注。根據(jù)“2013年中國中小板、創(chuàng)業(yè)板公司治理評價(jià)”，多數(shù)中小板上市公司的公司治理水平不高。中小企業(yè)公司治理問題是中小企業(yè)缺乏競爭力、難以融通資金的關(guān)鍵所在，尤其是金融危機(jī)之后，改善中小企業(yè)公司治理，促進(jìn)中小企業(yè)健康發(fā)展迫在眉睫。2014年5月27日，深交所中小板迎來十歲生日之際，中小板上市公司數(shù)量達(dá)到719家，其中江蘇省共有上市公司93家，占中小板上市公司總數(shù)的12.93%，僅次于廣東省和浙江省。一批全國知名上市企業(yè)，如蘇寧云商、金螳螂、洋河股份等，強(qiáng)化了“江蘇板塊”的知名效應(yīng)。蘇寧云商（原蘇寧電器）曾在3年多的時(shí)間內(nèi)股價(jià)漲幅超過20倍，復(fù)權(quán)股價(jià)達(dá)到千元之上。分析江蘇省中小企業(yè)公司治理所暴露出的問題，具有較好的代表性。

一、江蘇省中小板上市公司

到2014年5月，剔除劃分到廣東板塊的鴻達(dá)興業(yè)（原為江蘇瓊花），江蘇省中小板上市公司共有93家，其中有10只股票入選中小板100指數(shù)。從行業(yè)分布看，93家樣本公司以制造業(yè)為主，制造業(yè)樣本公司共計(jì)57家。從注冊地看，蘇南有69家，蘇中有16家，蘇北僅有8家。從上市進(jìn)程來看，雖然中小板上市公司金融危機(jī)前后較為震蕩，但基本呈現(xiàn)出平穩(wěn)的態(tài)勢。從中小板上市公司的規(guī)?？?，總體上規(guī)模較小，差距較大，到2013年12月31日，平均總股本為39806.17萬股，總股本最大的蘇寧云商為738304.32萬股，總股本最小的科遠(yuǎn)股份才6800萬股，僅為蘇寧云商的2.03%。

二、江蘇省中小板上市公司治理問題分析

（一）公司治理模式問題。從世界范圍看，公司治理主要存在三種模式：東南亞的家族控制模式、德日的內(nèi)部監(jiān)控模式和英美的市場監(jiān)控模式。這三種不同的公司治理模式是對應(yīng)不同的文化根源和法源基礎(chǔ)的。英美法系對股東權(quán)利、債權(quán)人權(quán)利的保護(hù)以及執(zhí)法力度都比大陸法系國家要強(qiáng)，而我國實(shí)施的是大陸法系。正如美國著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家Shleifer和Vishny所言，具備一個(gè)良好的保護(hù)中小投資者的法律環(huán)境是大股東發(fā)揮良好作用的前提，以免大股東手中的控制權(quán)損害中小股東利益。東南亞國家由于司法體系不健全，使股權(quán)融資無法得到保障，形成了特殊的家族治理模式；與德日的內(nèi)部監(jiān)控模式相對應(yīng)的是大陸法系；與英美市場監(jiān)控模式相對應(yīng)的是英美法系。

我國傳統(tǒng)文化的根本是 “不平等”，即所謂“君臣、父子、長幼”各有其序，在公司治理中以“家文化”為基礎(chǔ)，通過“家長制”展開管理，在“人格關(guān)系”中建立一個(gè)個(gè)的小圈子，這必然導(dǎo)致信息不對稱、監(jiān)督失效、制度權(quán)威的喪失等問題。我國的法律環(huán)境尚不樂觀，相關(guān)法律不健全而且執(zhí)行不力，因而出現(xiàn)了上市公司的大股東片面追求控制權(quán)收益，使公司決策程序和內(nèi)部控制機(jī)制流于形式，損害中小股東利益的現(xiàn)象。目前，江蘇省中小板上市公司在主要借鑒英美模式的基礎(chǔ)上，還小部分地借鑒了德日模式，既仿效英美國家的模式，賦予董事會(huì)和管理層的職能；又在一定程度上采用了德日的雙層委員會(huì)體制，設(shè)立監(jiān)事會(huì)。建立了一個(gè)既有股東大會(huì)、董事會(huì)，也有監(jiān)事會(huì)的治理結(jié)構(gòu)，可惜“形似而神不似”，沒有達(dá)到期望的效果。

文化特征/市場特點(diǎn) 公司治理模式的主要特點(diǎn)英美模式（1）具有長期民主政治和自由市場經(jīng)濟(jì)的傳統(tǒng)；（2）個(gè)人主義、敢于冒險(xiǎn)；（3）注重短期收益；（4）證券市場非常發(fā)達(dá)；（5）公司運(yùn)作高度透明，財(cái)務(wù)審計(jì)和監(jiān)督嚴(yán)格（1）股權(quán)高度分散，并且流動(dòng)性強(qiáng)，持股人通過股票買賣的方式“參與”公司重大問題決策；（2）公司治理結(jié)構(gòu)依賴于企業(yè)運(yùn)作的高度透明和相應(yīng)完善的立法和執(zhí)法機(jī)制；（3）運(yùn)行機(jī)制上，較多的以首席執(zhí)行官的行政決策系統(tǒng)指揮管理公司德日模式（1）具有集體主義傳統(tǒng)；（2）注重長期利益觀念；（3）股票市場融資相對有限（1）銀行等金融機(jī)構(gòu)通過持有公司巨額股份或給公司貸以巨款而對公司及代理人進(jìn)行實(shí)際控制；（2）公司及代理人決策受到基于公司之間環(huán)形持股的法人組織機(jī)構(gòu)的支配；（3）強(qiáng)調(diào)利益相關(guān)主體的合作東南亞模式（1）國家至上；（2）集體主義；（3）和諧統(tǒng)一（1）家族控股；（2）公司治理中遵從以家長為核心的、和睦導(dǎo)向型的、等級分明的家庭倫理制度；（3）強(qiáng)調(diào)大股東的利益最大化；（4）通過家族利益和親情進(jìn)行雙重激勵(lì)和約束

（二）公司治理結(jié)構(gòu)問題。早在1997年Ross就指出，從企業(yè)契約的角度來看，融資結(jié)構(gòu)是一個(gè)關(guān)于公司外部產(chǎn)權(quán)主體實(shí)現(xiàn)利益控制和分享的內(nèi)生化裝置，而公司治理結(jié)構(gòu)是融資契約的形式化或外延化。根據(jù)“2013年中國中小板、創(chuàng)業(yè)板公司治理評價(jià)”，2012年，646家中小板樣本上市公司第一大股東的平均持股比例為37.02%，前五大股東持股比例為58.80%。江蘇省中小板上市公司在融資結(jié)構(gòu)上形成了自己的特點(diǎn)。

1.單一自然人或家族控股為主。已上市的中小板企業(yè)中民營企業(yè)比重較大，93家樣本公司中，有81家公司的實(shí)際控制人均是由單一自然人或家族控股，62家公司由單一自然人控制。到2013年底，滬電股份董事長吳禮淦家族持股100.00%；長城影視董事長趙銳勇父子持股66.67%；華東重機(jī)董事長翁耀根家庭持股87.00%；光洋股份董事長程上楠夫妻持股90.00%等等。前三大股東的持股比例差別明顯，第一大股東持股比例往往是第二大股東的兩倍以上。大股東操縱了公司大大小小的事務(wù)，董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)由大股東決策控制和指派，公司的監(jiān)督流于形式，股東之間無法形成制約機(jī)制；大股東利用表決權(quán)，往往選擇對自己有利的決策，忽視中小股東和其他利益相關(guān)者的利益；在絕對控制權(quán)下，大股東有較強(qiáng)烈的想利用地位謀取不當(dāng)利益的動(dòng)機(jī)，操縱利潤或關(guān)聯(lián)交易轉(zhuǎn)移資產(chǎn)、濫用委托理財(cái)、隨意變更募集資金投向、違規(guī)擔(dān)保等行為都很容易發(fā)生。

2.機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展滯后。我國的股票市場投資者以散戶居多，機(jī)構(gòu)投資者無論是在股票投資賬戶的數(shù)量還是在股票投資所占市值上都顯得微乎其微。根據(jù) “2013年中國中小板、創(chuàng)業(yè)板公司治理評價(jià)”，2012年，646家中小板樣本上市公司中，機(jī)構(gòu)投資者持股比例平均值為8.96%。江蘇省中小板上市公司的機(jī)構(gòu)持股情況也不容樂觀，2013年底機(jī)構(gòu)投資者平均持股4.44%，有14家公司的機(jī)構(gòu)持股接近于零或?yàn)榱?。機(jī)構(gòu)投資者對公司治理的積極作用在江蘇省中小板上市公司中無法發(fā)揮，很大程度上限制了股東對公司管理層的監(jiān)督，而小股東對管理者的監(jiān)督基本上是虛擬的。

3.經(jīng)理人員持股。在江蘇省中小板上市公司的經(jīng)理人員中，一類是外聘的職業(yè)經(jīng)理人員，另一類是董事長與總經(jīng)理兩者合一。一般來說，對于外聘的職業(yè)經(jīng)理人員，適當(dāng)?shù)膶?bào)酬與企業(yè)的業(yè)績相掛鉤，可以降低代理成本。但是上市公司經(jīng)理人員的持股比例不高，中小板上市公司管理層持股比例更低，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的公司數(shù)量很少。在93家樣本公司中，僅有3家公司有股權(quán)激勵(lì)的記錄。對于董事長與總經(jīng)理兩者合一，由于中小企業(yè)的股東天然是董事，很多公司的董事長都是由第一大股東擔(dān)任，監(jiān)事會(huì)由股東推薦人員組成，形同虛設(shè)，這樣形成三會(huì)合一，造成監(jiān)督失效。

（三）公司治理機(jī)制。

1.缺乏有效的經(jīng)營者激勵(lì)約束機(jī)制。根據(jù)《董事會(huì)》雜志和普華永道公司2009年的調(diào)查，60%的董事認(rèn)為美國公司的董事會(huì)在控制CEO薪酬方面存在困難。2012年我國中小板和創(chuàng)業(yè)板公司共計(jì)927家，“董監(jiān)高”年薪總和最高的公司約為3089萬元，年薪最低的約為39萬元。2012年的“董監(jiān)高”年薪總和平均金額為368萬元，中位數(shù)約為292萬元。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)，2011年我國城鎮(zhèn)單位就業(yè)人員平均工資為4.2萬元，2011年我國人均國內(nèi)生產(chǎn)總值3.5萬元。2012年我國中小板、創(chuàng)業(yè)板的“董監(jiān)高”人均年薪約為2011年我國城鎮(zhèn)就業(yè)人員的平均工資和人均國內(nèi)生產(chǎn)總值的6倍和7倍。因此，我國中小板和創(chuàng)業(yè)板的高管年薪并不低。從江蘇省中小板上市公司來看，現(xiàn)行的薪酬激勵(lì)政策使得企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人為追求自己任期內(nèi)的業(yè)績很可能做出短期決定；報(bào)酬形式單一，大多數(shù)高管是采用工資加獎(jiǎng)金的報(bào)酬方式，實(shí)行年薪制的很少；高管的個(gè)人收入與公司業(yè)績尚未能建立規(guī)范聯(lián)系。而股權(quán)激勵(lì)這種對經(jīng)營者最重要的激勵(lì)形式之一，在江蘇省的應(yīng)用尚處于摸索階段。經(jīng)營者持股數(shù)量偏小使得經(jīng)理人員不能將個(gè)人目標(biāo)與企業(yè)或所有者的目標(biāo)很好地統(tǒng)一起來，不能產(chǎn)生真正有效的激勵(lì)作用。由于沒有健全的激勵(lì)機(jī)制，經(jīng)理人員往往會(huì)追求個(gè)人效用最大化，甚至出現(xiàn)“內(nèi)部人控制”和“尋租”的現(xiàn)象，進(jìn)而產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)。

2.缺乏有效的監(jiān)督機(jī)制。江蘇省中小板上市公司雖然大多構(gòu)建了股東會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)的治理結(jié)構(gòu)框架，但其未能發(fā)揮有效的約束與制衡作用，部分上市公司與其控股集團(tuán)公司高管人員職務(wù)交叉現(xiàn)象嚴(yán)重。經(jīng)理層缺乏獨(dú)立性，董事會(huì)成員與經(jīng)理人員高度重合。由于經(jīng)營管理層占據(jù)了董事會(huì)的大多數(shù)席位，董事會(huì)中形成了內(nèi)部董事占優(yōu)的格局，即董事會(huì)由內(nèi)部人控制。由大股東掌握或由內(nèi)部人控制的董事會(huì)獨(dú)立性較差，起不到應(yīng)有的監(jiān)督作用，難以保證健全的經(jīng)營、決策機(jī)制。如前所述，三會(huì)合一，導(dǎo)致中小板上市公司監(jiān)督機(jī)制基本失效。從外部力量看，93家樣本公司中，只有一家未聘請獨(dú)立董事，其他92家樣本公司都聘請了2-4名獨(dú)立董事，形式上應(yīng)該是能起到監(jiān)督作用的。然而，從獨(dú)立董事的背景來看，高學(xué)歷、行業(yè)專家、會(huì)計(jì)人士為主體，這說明獨(dú)立董事更大的作用是咨詢或顧問，而不是監(jiān)督制約。

三、金融危機(jī)中公司治理的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)

金融危機(jī)之前，公司治理的前提假設(shè)“股東利益至上”，公司治理結(jié)構(gòu)是融資契約的形式化或外延化，融資結(jié)構(gòu)中的股權(quán)結(jié)構(gòu)、債權(quán)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)決定著公司治理績效的高低。在我國，針對大型國有企業(yè)的研究，傾向于股權(quán)越分散越好，股權(quán)激勵(lì)力度越大越好，認(rèn)為債權(quán)投資者、機(jī)構(gòu)投資者的作用遠(yuǎn)未發(fā)揮出來，同時(shí)對西方及國際公司治理極力崇拜。金融危機(jī)爆發(fā)后，各國迅速救市，但面對金融危機(jī)，公司治理面臨巨大的沖擊。

（一）股東至上理論受到質(zhì)疑，利益相關(guān)者理論逐漸占據(jù)上風(fēng)。由于美國股權(quán)分散的、依靠市場監(jiān)管的公司治理在金融危機(jī)中暴露出的問題，對于股東至上和利益相關(guān)者理論的主導(dǎo)地位引發(fā)了激烈的爭議。金融機(jī)構(gòu)社會(huì)責(zé)任的缺失，使得股東至上理論忽視其他利益相關(guān)者的公司治理理念而飽受批評，利益相關(guān)者理論受到更多的推崇。

（二）公司治理結(jié)構(gòu)中股權(quán)結(jié)構(gòu)應(yīng)適當(dāng)。一些理論研究成果認(rèn)為，國有股“一股獨(dú)大”容易導(dǎo)致政企不分、關(guān)聯(lián)交易、董事會(huì)獨(dú)立性不足、小股東權(quán)益受到侵害、公司控制權(quán)市場無法發(fā)揮作用等諸多問題，建議我國上市公司應(yīng)效仿英美公司，通過股權(quán)結(jié)構(gòu)的充分分散化這些問題，以達(dá)到良好的公司治理標(biāo)準(zhǔn)。而此次金融危機(jī)說明，股權(quán)并不是越分散越好，完全依靠市場的監(jiān)管，容易造成經(jīng)營者的短期行為。

（三）公司治理機(jī)制中薪酬激勵(lì)不當(dāng)、監(jiān)督失效、風(fēng)險(xiǎn)管理缺失。OECD公司治理領(lǐng)導(dǎo)小組的兩份報(bào)告表明，公司治理在高管薪酬、風(fēng)險(xiǎn)管理、董事會(huì)行為及股東權(quán)力行使方面的不足是金融危機(jī)的重要原因，而且越來越多的公司出現(xiàn)了這些問題。金融危機(jī)暴露了公司治理機(jī)制中的薪酬激勵(lì)機(jī)制、監(jiān)督機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制中隱含的問題。首先，高管薪酬的不合理增長未被董事會(huì)有效約束；高管薪酬與公司業(yè)績增長和承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)不協(xié)調(diào)；高管薪酬往往只與公司短期的經(jīng)營業(yè)績相掛鉤，說明公司的薪酬激勵(lì)機(jī)制是不當(dāng)?shù)?。一旦公司長遠(yuǎn)發(fā)展與短期業(yè)績產(chǎn)生矛盾時(shí)，在不當(dāng)?shù)男匠昙?lì)機(jī)制下高管層往往犧牲公司長期利益，做出不利于公司發(fā)展的短期行為。其次，外部監(jiān)管失靈，充分暴露出公司治理監(jiān)督機(jī)制隱含的問題。在股權(quán)高度分散下，股東“理智的冷漠”和“搭便車傾向”，致使無人愿意行使監(jiān)督權(quán)，從而造成股東監(jiān)督的缺失。最后，風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制的缺失，也是要高度重視的。

（四）公司治理模式的選擇要適宜。金融危機(jī)說明，英美市場監(jiān)控的公司治理模式并不是完美的。英美公司治理模式下，高度分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)造成經(jīng)營者的短期行為、董事長與總經(jīng)理兩職合一導(dǎo)致對管理層的監(jiān)督缺失、薪酬激勵(lì)不當(dāng)、忽視其他利益相關(guān)者的利益，這些問題在金融危機(jī)中凸顯出來，引發(fā)了對英美市場監(jiān)控公司治理模式的重新審視，德日股東控制的公司治理模式的優(yōu)點(diǎn)顯現(xiàn)。這說明，在借鑒國外公司治理模式時(shí)應(yīng)該考察其適應(yīng)性，不可照搬照抄。不同的公司治理模式，都是處于不斷發(fā)展演變中的，不必奉為“圣經(jīng)”，而應(yīng)結(jié)合實(shí)際批判性地加以吸收、利用。

四、江蘇省中小板上市公司治理的完善

對于股票市場，特別是對于以民營控股為主的中小企業(yè)板市場而言，當(dāng)務(wù)之急是積極尋求上市直接融資的同時(shí)，找出自身治理結(jié)構(gòu)存在的缺陷，積極提高公司治理水平，不必拘泥于現(xiàn)存的公司治理模式。

（一）充分考慮傳統(tǒng)文化等治理環(huán)境的實(shí)際，從內(nèi)部提升中小企業(yè)治理水準(zhǔn)，推進(jìn)公司規(guī)范運(yùn)作。一是推動(dòng)中小企業(yè)完善法人治理結(jié)構(gòu)。中小企業(yè)大多是采取有限責(zé)任公司或者合伙制企業(yè)組織形式，上市融資要求成立股份制公司。中小板上市公司在現(xiàn)代企業(yè)制度的建設(shè)方面存在很大的缺陷，因此，必須對公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行細(xì)致完善的建設(shè)，尤其是加強(qiáng)管理團(tuán)隊(duì)的建設(shè)，提高公司的競爭力，完善企業(yè)制度。二是針對中小板上市公司的具體情況，研究制定相關(guān)的內(nèi)控制度，要強(qiáng)調(diào)有效地保護(hù)中小股東，建立保護(hù)投資者機(jī)制。

（二）進(jìn)一步完善股東大會(huì)、董事會(huì)的運(yùn)作制度，謀求中小企業(yè)公司治理的特色。首先，完善投票制度，推廣網(wǎng)絡(luò)投票機(jī)制，試行累計(jì)投票制度，為中小股東行使權(quán)利創(chuàng)造條件。其次，董事會(huì)運(yùn)作方面，要完善工作制度，要求中小板上市公司董事會(huì)成員中由單一股東或者有關(guān)聯(lián)關(guān)系的股東提名的董事人數(shù)不得超過半數(shù)；《上市公司治理準(zhǔn)則》要求 “獨(dú)立董事應(yīng)獨(dú)立履行職責(zé)，不受公司主要股東、實(shí)際控制人、以及其他與上市公司存在利害關(guān)系的單位或個(gè)人的影響”。獨(dú)立董事至少有一名由中小股東提名的候選人擔(dān)當(dāng)，提升獨(dú)立董事對公司的重大財(cái)務(wù)、法律事項(xiàng)的影響力，獨(dú)立董事需在年終公開披露其年度工作情況。最后，規(guī)范控股股東行為，對損害上市公司和中小股東利益的控股股東，運(yùn)用多層次監(jiān)督框架，進(jìn)行責(zé)任追究，提高其違法違規(guī)成本。

（三）建立健全上市公司高級管理人員的激勵(lì)約束機(jī)制。對中小企業(yè)高級管理人員的激勵(lì)，應(yīng)該從長遠(yuǎn)利益角度進(jìn)行設(shè)計(jì)，有效防止經(jīng)理人員的短期行為引發(fā)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。股權(quán)激勵(lì)如何合理地設(shè)計(jì)及應(yīng)用，任重而道遠(yuǎn)。

（四）從外部建立多層次監(jiān)督和監(jiān)管防線，強(qiáng)化外部監(jiān)督。首先，加強(qiáng)市場監(jiān)督力度。市場監(jiān)督是最基本的防線，用市場的信任與否形成壓力和動(dòng)力，促使中小板上市公司通過謀求與投資人及市場之間的相互信任，追求長期盈利和持續(xù)的價(jià)值提升。其次，加強(qiáng)法律、法規(guī)、規(guī)章的監(jiān)督建設(shè)。完善我國上市融資領(lǐng)域的法律、法規(guī)、規(guī)章的基本建設(shè)，合理保護(hù)投資者利益；建立足夠的渠道將違規(guī)公司和個(gè)人導(dǎo)入法律監(jiān)管的范圍內(nèi)，提高控制性股東獲取控制權(quán)收益的成本，下大力氣提升中小企業(yè)板監(jiān)管水準(zhǔn)。讓中小板上市公司的內(nèi)部控制主體能夠在認(rèn)同法規(guī)本意的基礎(chǔ)上，自覺遵守各種程序性和實(shí)體性的規(guī)范，養(yǎng)成尊重他人的決策習(xí)慣，最終取信于市場。

（五）加強(qiáng)中小板上市公司的誠信建設(shè)。誠信守法是中小企業(yè)板塊健康發(fā)展的有效保障。上市公司必須牢固樹立誠信意識，把投資者權(quán)益放在首位，大力開展上市公司誠信教育活動(dòng)，建立上市公司誠信檔案和誠信評價(jià)體系。強(qiáng)化中小板上市公司信息披露的監(jiān)管，增加信息披露的廣度和深度，提高信息披露的可讀性和有效性。