吳迪

最近全球經(jīng)濟(jì)很不太平，南美洲阿根廷債務(wù)違約，歐洲德國到了衰退邊緣，亞洲中國地產(chǎn)泡沫快破滅了，中東戰(zhàn)云密布威脅油價(jià)穩(wěn)定。事情還有更糟的可能嗎？現(xiàn)在的感覺就是夏日雷雨天，隨時(shí)都有可能悶雷轟頂。那么全球經(jīng)濟(jì)的雷區(qū)都在哪兒？

最讓人無可回避的就是美聯(lián)儲(chǔ)加息。自2009年3月，英格蘭銀行和美聯(lián)儲(chǔ)等西方央行競相量化寬松以來，總量高達(dá)4萬億美元的外國游資便涌入了新興市場，而其中有約4400億美元的熱錢投入了新興市場的債權(quán)、股票和流動(dòng)性金融資產(chǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)的加息很容易引發(fā)這些熱錢的迅速離場。和中國一樣，新興市場在流動(dòng)性泛濫的時(shí)候，大肆通過信貸擴(kuò)張推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長，從而在西方衰退的時(shí)候當(dāng)仁不讓地承擔(dān)了推動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重任。2009年，當(dāng)G7經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)了3.5%的平均負(fù)增長的時(shí)候，以中國和印度為首的新興市場經(jīng)濟(jì)卻增長了3.1%。新興市場的GDP全球占比已經(jīng)擴(kuò)張到了55%。如果美聯(lián)儲(chǔ)加息，全球流動(dòng)性收緊，就會(huì)推高新興市場的融資成本，嚴(yán)重壓縮其投資回報(bào)空間，從而迫使外國游資撤離。從某種程度上講，西方量寬以來涌入新興市場的那4萬億美元外國游資儼然成了一個(gè)賭過了頭的新興市場資產(chǎn)長倉，像李嘉誠那樣拋售東方吸納西方的投資組合調(diào)整的大手筆勢必越來越多。有鑒于此，新興市場的地產(chǎn)、債券、股市和貨幣都將承受越來越大的賣壓，也就是說整個(gè)新興市場都處在資產(chǎn)負(fù)債表通縮和債務(wù)危機(jī)的左右夾擊之下，這就是美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)新興市場經(jīng)濟(jì)的巨大殺傷力。美聯(lián)儲(chǔ)最近的兩次加息周期，一次引爆了拉丁美洲經(jīng)濟(jì)危機(jī)，一次引爆了亞洲金融危機(jī)，這一次包括中國在內(nèi)的新興市場國家都將面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)。美聯(lián)儲(chǔ)說過到了2015年就會(huì)考慮加息，時(shí)間已經(jīng)不多了。

還有一個(gè)沒有排除的險(xiǎn)情就是歐債危機(jī)。歐洲越來越像大蕭條時(shí)期的樣子。美國在經(jīng)歷戰(zhàn)后最慢的一次復(fù)蘇，英國也是。但再慢也是復(fù)蘇，歐元區(qū)卻基本沒有復(fù)蘇。歐元區(qū)的GDP還沒有恢復(fù)到2007年的水平，看起來短期內(nèi)是沒可能了。實(shí)際上，歐元區(qū)的GDP在今年第二季度再一次停止增長，更為雪上加霜的是貴為歐洲引擎的德國的GDP比上一個(gè)季度下降了0.2%，德國有可能也要衰退了。歐元區(qū)的政策簡直就是一場災(zāi)難，太多的休克療法，太少的貨幣刺激。歐洲的情況和日本失去的十年有的一比，可能還要糟糕。今年第一季度，歐元區(qū)公共債務(wù)總量高達(dá)12.21萬億美元——意即GDP的93.9%，是官方估計(jì)的2014年的債務(wù)峰值。這個(gè)峰值被提前突破了，情況著實(shí)不妙。

接下來的一個(gè)險(xiǎn)情在亞洲。標(biāo)普在最新的一份研報(bào)中指出，未來五年，亞太地區(qū)的非金融企業(yè)將占到全球債務(wù)增額的半壁江山，它們的債務(wù)增發(fā)和再融資總額將高達(dá)53萬億美元，該地區(qū)的債務(wù)凈余額將大于北美、歐元區(qū)和英國的總和。瘋狂的又何止是亞洲企業(yè)，亞洲的家庭也不逞多讓。整個(gè)地區(qū)，家庭債務(wù)的水平也很高。根據(jù)標(biāo)普的數(shù)據(jù)，家庭債務(wù)對(duì)GDP的占比，馬來西亞是81%，泰國是77%，韓國是75%。房價(jià)一旦向下調(diào)整20%，這些國家許多家庭的資產(chǎn)凈值（Home Equity）就會(huì)成為負(fù)數(shù)，上一次美國發(fā)生了這種情況，結(jié)果引爆了次貸危機(jī)。有鑒于此，再加上巴塞爾協(xié)議Ⅲ對(duì)銀行資本的嚴(yán)苛要求，亞洲銀行未來可能面對(duì)非常殘酷的考驗(yàn)。用索羅斯的話說，亞洲銀行是未來做空的上佳選擇。根據(jù)IMF最新的《全球金融穩(wěn)定》報(bào)告，中國、馬來西亞、菲律賓、泰國、印度尼西亞的金融體系無論是從外部環(huán)境還是從內(nèi)部結(jié)構(gòu)上來講都已經(jīng)到了很脆弱的邊緣，而索羅斯更是給了其中的中國兩三年時(shí)間自救。

最后一個(gè)險(xiǎn)情在整個(gè)新興市場。南美洲最大經(jīng)濟(jì)體巴西滯漲風(fēng)險(xiǎn)不斷擴(kuò)大。其年化通脹率接近6%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出央行4.5%的超高目標(biāo)極限；去年12月份巴西的工業(yè)產(chǎn)值萎縮了3.5%，創(chuàng)下了自2008年12月以來的最糟糕紀(jì)錄。與此同時(shí)，巴西的匯率穩(wěn)定也面臨著幾大挑戰(zhàn)：由于大宗商品疲軟，去年財(cái)政赤字飆升至650億美元，經(jīng)常項(xiàng)目逆差的GDP占比增加到了3.7%；貿(mào)易順差開始萎縮；通脹和撤資潮倒逼央行加息，從而不斷加大經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)。俄羅斯資本外逃加劇，債券收益率和通脹率高企，貿(mào)易順差加劇萎縮直至2016年完全消失，盧布面臨巨大賣壓，股市和債市的形勢也非常嚴(yán)峻。印度和南非的情況也不比俄羅斯樂觀。

前路茫茫，希望在何方？正如筆者在《中國硬著陸之虞可以休矣》所述，希望在于中國的結(jié)構(gòu)性改革。問題是改革阻力重重，效果如何，仍需拭目以待。