張紅地，鐘祝贊

(1.中國社會科學(xué)院金融研究所，北京 100732;2.對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)，北京 100029）

在岸人民幣市場與香港離岸人民幣市場聯(lián)動關(guān)系的實(shí)證研究

張紅地1，鐘祝贊2

(1.中國社會科學(xué)院金融研究所，北京 100732;2.對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)，北京 100029）

作為國際金融中心，香港為內(nèi)地的發(fā)展提供了舉足輕重的金融服務(wù)。近年來，我國政府力推人民幣國際化，具有完備金融市場的香港成為構(gòu)建離岸人民幣中心、促進(jìn)人民幣國際化進(jìn)程的排頭兵。香港已經(jīng)建成了規(guī)模龐大的離岸人民幣市場，這一市場的波動和走勢對在岸人民幣市場的干擾和影響不可輕視，關(guān)乎在岸人民幣市場的穩(wěn)定和國家金融安全。文章分析了在岸人民幣市場即期匯率、遠(yuǎn)期匯率與香港離岸人民幣市場即期匯率、遠(yuǎn)期匯率之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)兩兩之間并不總是存在引導(dǎo)關(guān)系。

離岸市場;在岸市場;人民幣國際化

一、問題的提出

作為金融自由化的產(chǎn)物，離岸金融產(chǎn)生于20世紀(jì)50年代，是指設(shè)在某國境內(nèi)但與該國金融制度無直接聯(lián)系，且不受該國金融法規(guī)管制的金融機(jī)構(gòu)所進(jìn)行的資金融通活動。按照IMF的定義，離岸金融市場是指那些離岸金融活動(由銀行或其他機(jī)構(gòu)主要對非居民提供的一種金融服務(wù))發(fā)生的金融市場。離岸金融市場的代表之一是香港離岸人民幣市場。

近年來人民幣國際化步伐不斷加快，香港離岸人民幣市場的發(fā)展受到了廣泛關(guān)注。以香港作為人民幣離岸金融中心，提高人民幣在國際貿(mào)易和國際金融市場上的地位，是人民幣國際化的重要一步。而在距離香港一千多公里的上海自貿(mào)區(qū)，“離岸金融”也是人們關(guān)注的熱點(diǎn)之一，日前，銀監(jiān)會正式批復(fù)同意浦發(fā)銀行、交通銀行、招商銀行、平安銀行等四家商業(yè)銀行從事離岸銀行業(yè)務(wù)。

然而，在岸金融市場和離岸金融市場之間的聯(lián)系錯綜復(fù)雜，離岸金融市場的發(fā)展一方面能推進(jìn)本國貨幣國際化、提供風(fēng)險(xiǎn)對沖工具，另一方面也可能加劇在岸金融市場的波動性。以香港離岸人民幣市場為例，2011年9月底，美元指數(shù)因歐債危機(jī)影響而出現(xiàn)較大幅度的上漲，受此影響，香港離岸人民幣市場即期匯率當(dāng)日下跌3%，離岸人民幣即期價(jià)格的下跌導(dǎo)致境內(nèi)銀行間美元對人民幣匯率連續(xù)多個交易日觸及交易區(qū)間上限。

上海自貿(mào)區(qū)試水離岸人民幣市場所面臨的風(fēng)險(xiǎn)之一，是當(dāng)在岸、離岸資金價(jià)格不一致時會引發(fā)在岸金融市場的劇烈波動。因此，上海自貿(mào)區(qū)建立離岸人民幣市場，會否使得離岸人民幣市場匯率與在岸人民幣市場匯率產(chǎn)生大的偏離，進(jìn)而引發(fā)套利、增加監(jiān)管難度這一問題具有重要意義。為此，本文將對在岸(境內(nèi))人民幣市場和香港離岸人民幣市場進(jìn)行研究，分析在岸人民幣市場(匯率)和香港離岸人民幣市場(匯率)的聯(lián)動關(guān)系，借以反映上海自貿(mào)區(qū)建立離岸人民幣市場可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)。

二、香港離岸人民幣市場的發(fā)展現(xiàn)狀

近十年來，香港離岸人民幣市場獲得了迅速發(fā)展，成為全球最大的離岸人民幣市場，平均每天的人民幣即時清算系統(tǒng)交易量已超過4000億元。下面簡要回顧一下香港離岸人民幣市場的發(fā)展歷程:2003年9月，香港推出了人民幣無本金交割遠(yuǎn)期外匯交易(NDF);2004年2月，香港地區(qū)銀行開始辦理人民幣業(yè)務(wù);2005年，香港和中央政府提出建設(shè)離岸人民幣中心的設(shè)想;2007年6月，人民銀行和發(fā)改委發(fā)布《境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)赴香港特別行政區(qū)發(fā)行人民幣債券管理暫行辦法》，允許符合規(guī)定的境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)赴港發(fā)行人民幣債券; 2007年7月，內(nèi)地金融機(jī)構(gòu)開始在香港發(fā)行人民幣債券，國家開發(fā)銀行發(fā)行首只50億元人民幣債券;2009年9月，財(cái)政部在香港舉行人民幣國債發(fā)行推介會，發(fā)行規(guī)模為60億元;2010年，人民銀行與香港金管局修訂、簽署《香港銀行人民幣業(yè)務(wù)的清算協(xié)議》，并允許香港金融機(jī)構(gòu)發(fā)行人民幣大額存單;2011年1月，人民銀行發(fā)布《境外直接投資人民幣結(jié)算試點(diǎn)管理辦法》，允許境內(nèi)非金融類機(jī)構(gòu)使用人民幣進(jìn)行境外投資; 2012年9月，香港正式推出全球首只美元兌人民幣可交割期貨合約。

從數(shù)據(jù)上看，人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算試點(diǎn)的實(shí)施促使香港銀行體系的人民幣存款規(guī)模持續(xù)增長。2008、2009年底，香港人民幣存款規(guī)模分別為561億元、627億元，而到了2010年底，這一數(shù)字飆升至3149億元; 2011年底人民幣存款增至6616億元，存款證余額731億元;2012年底，人民幣存款達(dá)到6030億元，存款證余額1173億元;截至2013年11月底，人民幣存款達(dá)到8270億元，存款證余額1815億元，香港人民幣資金池突破萬億元大關(guān)。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2010年通過香港進(jìn)行的跨境人民幣貿(mào)易結(jié)算為3700億元，2011年增至1.9萬億元，而到了2012年，這一數(shù)字增長至2.6萬億元，占全部跨境人民幣貿(mào)易結(jié)算總量的89%;據(jù)測算，2013年香港跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算額或達(dá)3.8萬億元，占比82%。

另據(jù)報(bào)導(dǎo)，2010至2012年間，香港離岸人民幣市場流動性增長了2.5倍，CNH即期和可交割遠(yuǎn)期的日交易量合計(jì)已超過60億美元，遠(yuǎn)高于NDF的32億美元。據(jù)香港金融發(fā)展局2013年11月發(fā)布的《關(guān)于加快建設(shè)香港離岸人民幣中心的建設(shè)》，香港人民幣存款占全球海外人民幣存量的近75%，占香港銀行存款比重約10%，在香港發(fā)行的人民幣債券(包括CD)余額4000多億元，人民幣貸款余額超過千億港元，人民幣清算平臺參加行超過200家。［1］可以想象，不斷擴(kuò)充的人民幣資金池、人民幣債券發(fā)行和清算平臺等將使香港這一離岸人民幣金融市場的重要性更加凸顯，其對在岸人民幣市場匯率的影響也更加重要。

三、在岸人民幣市場和香港離岸人民幣市場的相互聯(lián)系及影響

2009年發(fā)布的《跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)管理辦法》和2010年簽訂的《香港銀行人民幣業(yè)務(wù)的清算協(xié)議》使得香港離岸人民幣市場快速發(fā)展，此后香港離岸人民幣市場和在岸人民幣市場的聯(lián)系不斷增強(qiáng)。境內(nèi)外利差、匯差導(dǎo)致的套利活動，以及借由人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算、人民幣FDI、人民幣債券等機(jī)制發(fā)生的資本流動，促成了在岸人民幣市場和香港離岸人民幣市場之間更加明顯的反饋、引導(dǎo)機(jī)制。

與實(shí)行資本項(xiàng)目管制的內(nèi)地不同，作為自由經(jīng)濟(jì)體，香港的各貨幣之間可自由兌換，匯率可根據(jù)人民幣和美元的供給與需求自動調(diào)節(jié)。內(nèi)地人民幣利率與匯率形成機(jī)制尚未完全市場化，人民幣匯率受到管制，外匯干預(yù)政策使得匯率波動被限制在較小水平，中間價(jià)的設(shè)定更是使得人民幣走勢受限，脫離市場供求關(guān)系，無法準(zhǔn)確反映真實(shí)的市場狀況。因此，在同一時期，在岸人民幣市場匯率和香港離岸人民幣市場匯率可能會出現(xiàn)不同的走勢，產(chǎn)生較大的價(jià)格差。

由于香港離岸人民幣市場匯率更多地由市場供需和參與者預(yù)期決定，允許套利、具有市場化的形成機(jī)制，是更為“真實(shí)”的人民幣匯率，而我國正處于推動人民幣匯率形成機(jī)制市場化的階段，因此，香港離岸人民幣市場匯率可能對在岸人民幣市場匯率產(chǎn)生引導(dǎo)作用。此外，近年來香港離岸人民幣市場發(fā)展迅速，資金池規(guī)模已突破萬億元，因此香港離岸人民幣市場對在岸人民幣市場的影響也更為顯著。從另一方面看，在香港離岸人民幣市場上形成以市場供需為基礎(chǔ)的人民幣匯率，作為人民幣均衡匯率的參考值，也是建立香港離岸人民幣市場的重要意義之一。

此外，“管制價(jià)差”的存在使得香港離岸人民幣市場匯率也受在岸人民幣市場匯率的影響。管制價(jià)差是在人民幣受到管制條件下，離岸市場上以人民幣作為基礎(chǔ)貨幣的需求價(jià)格低于在岸市場的需求價(jià)格所形成的差價(jià)。從理論上講，如果離岸人民幣市場匯率高于在岸人民幣市場匯率，人們將選擇到在岸市場賣出外匯(而不會在離岸市場賣出外匯);這樣，離岸市場上的人民幣匯率必然要低于(至少等于)在岸市場上的人民幣匯率，二者的價(jià)差就是管制價(jià)差。［2］同時，在市場供求和預(yù)期不變的情況下，在岸人民幣市場匯率的變動將帶來離岸市場的同向變動。而從另一方面看，由于香港離岸人民幣市場規(guī)模相對龐大的在岸人民幣市場來講，規(guī)模依然偏小，［3］因此在岸人民幣市場匯率可能對香港離岸人民幣市場匯率具有重大影響。套利活動的存在以及匯率決定的經(jīng)濟(jì)基本面使得香港離岸人民幣市場匯率和在岸人民幣市場匯率的偏差始終不會太大，除非市場參與者的預(yù)期產(chǎn)生重大變化。

四、文獻(xiàn)綜述

國內(nèi)已有學(xué)者對不同市場上人民幣匯率之間的聯(lián)動關(guān)系進(jìn)行了研究。黃學(xué)軍和吳沖鋒(2005)發(fā)現(xiàn)，匯改后1月期NDF與即期匯率之間存在引導(dǎo)關(guān)系，即期匯率單向引導(dǎo)1年期NDF，而且即期市場和NDF市場表現(xiàn)出比匯改前強(qiáng)的互動性。［4］代幼渝、楊瑩(2007)研究了匯改后人民幣即期匯率、NDF匯率、人民幣遠(yuǎn)期匯率之間的關(guān)系，認(rèn)為1月期的境內(nèi)遠(yuǎn)期匯率對NDF匯率有極強(qiáng)的單向引導(dǎo)作用，境內(nèi)即期匯率對境外NDF的1月期、3月期和6月期匯率具有明顯的引導(dǎo)作用，表明市場信息傳遞的方向是從境內(nèi)到境外。［5］馮永琦(2012)發(fā)現(xiàn)，離岸人民幣NDF市場對在岸即期和遠(yuǎn)期市場均存在報(bào)酬溢出關(guān)系，1月期NDF和3月期NDF對在岸人民幣遠(yuǎn)期匯率的引導(dǎo)強(qiáng)于即期匯率，同時，人民幣離岸與在岸市場之間的報(bào)酬溢出效應(yīng)呈現(xiàn)不對稱性，離岸人民幣對在岸人民幣有較強(qiáng)的報(bào)酬溢出關(guān)系。［6］

在香港離岸人民幣市場匯率和在岸人民幣市場匯率的相互影響方面，國內(nèi)的研究尚少，但也取得了一定的研究成果。陳景昭(2013)發(fā)現(xiàn)，在岸人民幣市場即期匯率是香港離岸人民幣市場匯率的格蘭杰原因，反之不成立。［7］周敏潔(2013)利用VAR模型和格蘭杰因果檢驗(yàn)分析了CNH市場成立前后境內(nèi)外市場的互動關(guān)系，發(fā)現(xiàn)無論是在CNH市場成立前還是成立后，在岸人民幣市場與離岸人民幣市場都存在顯著的互動關(guān)系;短期的在岸即期匯率是離岸遠(yuǎn)期匯率的信息中心，而在CNH市場成立后，長期的在岸遠(yuǎn)期匯率也影響離岸即期匯率。［8］

五、實(shí)證研究

如前文所述，2010年香港離岸人民幣市場獲得突破性發(fā)展。首先，香港離岸人民幣存款從2009年的627億元增長至3149億元，人民幣資金池規(guī)模大增;其次，修訂并簽署《香港銀行人民幣業(yè)務(wù)的清算協(xié)議》，跨境人民幣貿(mào)易結(jié)算進(jìn)入增長期。這意味著香港離岸人民幣市場的重要性更加顯現(xiàn)，其與在岸人民幣市場的關(guān)系愈加重要。因此，本文選取2010年10月以后的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。此外，本文選取境內(nèi)銀行間市場成交價(jià)的收盤價(jià)作為在岸人民幣市場即期匯率的代理變量。表1展示了本文實(shí)證部分出現(xiàn)的各變量符號的含義:

表1 變量符號的含義

(一)CNY(在岸人民幣即期匯率)與CNH(香港離岸人民幣即期匯率)的格蘭杰因果檢驗(yàn)

CNY和CNH數(shù)據(jù)的時間跨度為2010年10月8日至2014年1月7日。圖表1描述了區(qū)間內(nèi)CNY和CNH價(jià)格的走勢，圖表2描述了相同時期CNY、CNH價(jià)差的走勢。

圖1 CNY與CNH走勢圖

圖2 CNY與CNH價(jià)差走勢圖

從以上兩圖可以看出，2010年10至2014年1月，CNY和CNH大體上保持了一致走勢，且價(jià)差逐漸收窄。如圖2所示，2010年下半年至2012年4月份這一時期CNY和CNH價(jià)差的絕對值和波動都比較大，而2012年4月至2014年1月間價(jià)差明顯收窄。2012年4月16日起銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價(jià)浮動幅度由千分之五擴(kuò)大至百分之一，這可能是導(dǎo)致前后兩區(qū)間內(nèi)CNY、CNH價(jià)差出現(xiàn)顯著差異的重要原因，即擴(kuò)大交易價(jià)浮動幅度后，CNY能更好地反映市場供求關(guān)系和心理預(yù)期，從而縮小與CNH的價(jià)差。

接下來對CNY和CNH進(jìn)行單整檢驗(yàn)和協(xié)整檢驗(yàn)。

表2 CNY與CNH單整檢驗(yàn)

由表2可知CNY、CNH在一階差分后平穩(wěn)，即為一階單整，接下來進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。

對CNY、CNH建立一元線性回歸模型，得到殘差序列，對殘差序列進(jìn)行單位根檢驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)，殘差序列不存在單位根，即CNY、CNH存在協(xié)整關(guān)系。

表3 CNY與CNH協(xié)整檢驗(yàn)

接下來進(jìn)行格蘭杰因果檢驗(yàn)。結(jié)果如下:

表4 CNY與CNH格蘭杰因果檢驗(yàn)

結(jié)果表明，CNY是CNH的格蘭杰原因，但CNH不是CHY的格蘭杰原因。也就是說，境內(nèi)銀行間成交價(jià)是香港離岸人民幣即期匯率的格蘭杰原因，境內(nèi)銀行間成交價(jià)對香港離岸人民幣即期匯率具有引導(dǎo)作用。

(二)CNYDF(在岸人民幣遠(yuǎn)期匯率)和CNHDF(香港離岸人民幣遠(yuǎn)期匯率)

2011年6月，香港多家金融機(jī)構(gòu)開始提供人民幣可交割遠(yuǎn)期的連續(xù)報(bào)價(jià)，報(bào)價(jià)期限逐步涵蓋了1年以內(nèi)的所有期限。此部分所選取的數(shù)據(jù)為2011年6月28日至2014年1月8日。圖3至圖6分別描述了CNYDF3/CNHDF3、CNYDF6/CNHDF6、CNYDF9/CNHDF9、CNYDF12/CNHDF12的走勢。圖7至圖10分別描述了CNYDF3/CNHDF3、CNYDF6/CNHDF6、CNYDF9/CNHDF9、CNYDF12/CNHDF12的價(jià)差走勢。

圖3 CNYDF3與CNHDF3走勢圖

圖4 CNYDF6與CNHDF6走勢圖

圖5 CNYDF9與CNHDF9走勢圖

圖6 CNYDF12與CNHDF12走勢圖

圖7 CNYDF3與CNHDF3價(jià)差走勢圖

圖8 CNYDF6與CNHDF6價(jià)差走勢圖

圖9 CNYDF9與CNHDF9價(jià)差走勢圖

圖10 CNYDF12與CNHDF12價(jià)差走勢圖

對CNYDF3、CNHDF3、CNYDF6、CNHDF6、CNYDF9、CNHDF9、CNYDF12、CNHDF12進(jìn)行單整檢驗(yàn)。

表5 CNYDF與CNHDF單整檢驗(yàn)

由上表可知，所有的遠(yuǎn)期匯率序列都是一階單整，接下來兩兩進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。

分別對CNYDF3/CNHDF3、CNYDF6/CNHDF6、CNYDF9/CNHDF9、CNYDF12/CNHDF12兩兩構(gòu)建一元線性回歸模型，得到殘差序列，然后分別對殘差序列作單位根檢驗(yàn)。

表6 CNYDF與CNHDF協(xié)整檢驗(yàn)

由上表可知，CNYDF3與CNHDF3、CNYDF6與CNHDF6之間分別在5%、10%顯著性水平下存在協(xié)整關(guān)系。接下來進(jìn)行格蘭杰因果檢驗(yàn)。結(jié)果如下:

表7 CNYDF與CNHDF格蘭杰因果檢驗(yàn)

格蘭杰因果檢驗(yàn)結(jié)果顯示，CNYDF3是CNHDF3的格蘭杰原因，但CNHDF3不是CNYDF3的格蘭杰原因。CNHDF6是CNYDF6的格蘭杰原因，反之則不成立。

綜上所述，遠(yuǎn)期匯率中3月期、6月期在岸人民幣市場遠(yuǎn)期匯率與相同期限的香港離岸人民幣市場遠(yuǎn)期匯率之間存在引導(dǎo)關(guān)系，9月期、12月期在岸人民幣市場遠(yuǎn)期匯率與相同期限的香港離岸人民幣市場遠(yuǎn)期匯率之間則不存在引導(dǎo)關(guān)系。

(三)CNY(在岸人民幣即期匯率)與CNHDF(香港離岸人民幣遠(yuǎn)期匯率)

CNY與CNHDF3、CNHDF6、CNHDF9、CNHDF12之間的協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果如下:

表8 CNY與CNHDF協(xié)整檢驗(yàn)

由上述實(shí)證結(jié)果可知，CNY與CNHDF3、CNHDF6、CNHDF9、CNHDF12之間均不存在協(xié)整關(guān)系，即在岸人民幣市場即期匯率與香港離岸人民幣市場遠(yuǎn)期匯率之間不存在協(xié)整關(guān)系，即不存在長期穩(wěn)定關(guān)系。

六、結(jié)論與啟示

上述三組實(shí)證結(jié)果表明，在岸人民幣市場基本處于信息中心，對香港離岸人民幣市場具有引導(dǎo)作用。具體而言，在岸人民幣市場即期匯率是香港離岸人民幣市場即期匯率的格蘭杰原因，對后者存在明顯的引導(dǎo)作用。在岸人民幣市場3月期遠(yuǎn)期匯率是香港離岸人民幣市場3月期遠(yuǎn)期匯率的格蘭杰原因，對后者存在明顯的引導(dǎo)作用。香港離岸人民幣市場6月期遠(yuǎn)期匯率是在岸人民幣市場6月期遠(yuǎn)期匯率的格蘭杰原因，對后者存在明顯的引導(dǎo)作用。而其他類型的即期匯率、遠(yuǎn)期匯率之間則不存在明顯的價(jià)格引導(dǎo)關(guān)系。

上面的分析在一定程度上有助于減弱香港離岸人民幣市場價(jià)格波動引發(fā)在岸人民幣市場劇烈波動的擔(dān)憂，即由于在岸人民幣市場更大程度上處于信息中心，所以其能影響香港離岸人民幣市場，而不是相反。然而應(yīng)該看到，這些引導(dǎo)關(guān)系是在人民幣尚未實(shí)現(xiàn)國際化、在岸匯率受制于央行干預(yù)、資金無法自由流動的情況下產(chǎn)生的，在可預(yù)見的未來，在岸市場將逐步實(shí)現(xiàn)利率市場化、匯率市場化乃至資本賬戶完全開放，這意味著在岸人民幣市場和香港離岸人民幣市場之間的引導(dǎo)關(guān)系可能出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。

隨著香港離岸人民幣資金池進(jìn)一步膨脹、人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大、人民幣金融產(chǎn)品進(jìn)一步豐富，香港離岸人民幣市場價(jià)格將成為更加重要的金融變量。金融市場尤其是衍生品市場特有的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能將使香港離岸人民幣市場價(jià)格具有更加重要的指示作用，香港作為人民幣國際化橋頭堡的作用也會更加突出，政府應(yīng)繼續(xù)大力培育香港離岸人民幣市場，使其在人民幣國際化進(jìn)程中發(fā)揮最大效用。

［1］香港金融管理局.關(guān)于加快建設(shè)香港離岸人民幣中心的建設(shè)［EB/OL］.匯通網(wǎng)，2013－11－18.

［2］曹蕊.人民幣離岸金融中心的建立及其影響［D］.北京師范大學(xué)碩士論文，2008.

［3］馬駿.人民幣離岸市場發(fā)展對境內(nèi)貨幣和金融的影響［J］.國際融資，2011(5):53－57.

［4］黃學(xué)軍，吳沖鋒.離岸人民幣非交割遠(yuǎn)期與境內(nèi)即期匯率價(jià)格的互動:改革前后［J］.金融研究，2006 (11).

［5］代幼渝，楊瑩.人民幣境外NDF匯率，境內(nèi)遠(yuǎn)期匯率與即期匯率的關(guān)系的實(shí)證研究［J］.國際金融研究，2007(10):72－80.

［6］馮永琦.香港人民幣離岸市場形成與發(fā)展研究［D］.吉林大學(xué)博士論文，2012.

［7］陳景昭.香港與大陸人民幣外匯市場的互動關(guān)系研究［D］.遼寧大學(xué)碩士論文，2013.

［8］周敏潔.境內(nèi)外人民幣外匯市場聯(lián)動性研究［D］.浙江大學(xué)碩士論文，2013.

(責(zé)任編輯:張秋虹)

An Empirical Research on the Interaction between Onshore RMB Market and Hong Kong Offshore RMB Market

ZHANG Hongdi1，ZHONG Zhuzan2
(1.Institute of Finance and Banking，Chinese Academy of Social Sciences，Beijing 100732，China;
2.University of International Business and Economics，Beijing 100029，China)

As an international financial center，Hong Kong has been providing significant financial services for economic development of the Mainland.In recent years，Chinese government has been actively promoting the internationalization of RMB.Hong Kong has a complete financial market and it becomes the vanguard in the process of the construction of offshore RMB center.Hong Kong has built a large－scale offshore RMB market，which means that its interference and influence to onshore RMB market should not be underestimated.In other words，Hong Kong offshore RMB market is related to the stability of onshore RMB market and national financial security.This paper analyzes the relationship between the spot(forward)rates in onshore RMB market and spot(forward)rates in Hong Kong offshore RMB market，we find that there is not always a correlation between any two of them.

offshore market;onshore market;the internationalization of RMB

F822.2

A

2095－0098(2014)04－0008－07

2014－04－12

張紅地(1960－)，男，博士，教授，研究員，研究方向?yàn)樨泿攀袌黾皣H金融;鐘祝贊(1989－)，男，廣東茂名人，碩士研究生，研究方向?yàn)閲H金融、宏觀經(jīng)濟(jì)。