福建農(nóng)林大學(xué) 陳元春

近年來(lái)，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和改革開放的進(jìn)一步深化，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備呈現(xiàn)一路增長(zhǎng)的迅猛勢(shì)頭。1994年的外匯管理體制改革下的人民幣匯率并軌和強(qiáng)制結(jié)售匯制度的匯率制度使得匯率波動(dòng)范圍十分有限。1996年實(shí)現(xiàn)了人民幣在經(jīng)常項(xiàng)目下的可自由兌換，年底就突破了1000億美元的大關(guān)，2006年2月底以8536億超越日本榮登全球外匯儲(chǔ)備國(guó)的榜首地位。截至2013年12月底，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備總額達(dá)到38213.15億美元，比上年末增加5097億美元，穩(wěn)居世界第一。

外匯儲(chǔ)備作為一國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)中最重要的組成部分，有著不可替代的重要作用。但是，目前我國(guó)巨額的外匯儲(chǔ)備規(guī)模也給經(jīng)濟(jì)運(yùn)行帶來(lái)了諸多的風(fēng)險(xiǎn)，隨著世界經(jīng)濟(jì)一體化的進(jìn)一步深入，外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模和風(fēng)險(xiǎn)防范問(wèn)題越來(lái)越受到各國(guó)的廣泛關(guān)注。

1 我國(guó)外匯儲(chǔ)備的形成歷程

我國(guó)外匯儲(chǔ)備的形成主要可分為四個(gè)階段：第一階段(1950～1978年)，高度集中的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下，外匯儲(chǔ)備的數(shù)量極少；第二階段(1979～1993年)，外匯儲(chǔ)備在逐年波動(dòng)中呈現(xiàn)較快增長(zhǎng)；第三階段(1994～2002年)，1994年外匯體制改革后，雖然經(jīng)歷了亞太地區(qū)的金融危機(jī)，但總體而言呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)；第四階段(2003年至今)，由于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展和國(guó)家間貿(mào)易的不斷深化，我國(guó)外匯儲(chǔ)備在這一時(shí)期出現(xiàn)了持續(xù)快速增長(zhǎng)，2006年超越日本成為全球第一大外匯儲(chǔ)備持有國(guó)并至今位居榜首。

2 我國(guó)超額外匯儲(chǔ)備的現(xiàn)狀

從外匯儲(chǔ)備的規(guī)模來(lái)看，國(guó)際上一般采用進(jìn)口比率法、外匯儲(chǔ)備量與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值比例法和外匯儲(chǔ)備和外債比率法來(lái)測(cè)算一國(guó)外匯儲(chǔ)備的合適規(guī)模。在已有研究中，學(xué)者們通過(guò)選擇數(shù)據(jù)進(jìn)行定量分析，指出了我國(guó)的外匯儲(chǔ)備已遠(yuǎn)超國(guó)際安全標(biāo)準(zhǔn)[1]。

從外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)上來(lái)看，目前我國(guó)外匯儲(chǔ)備主要由美元、日元、歐元等多種貨幣構(gòu)成，其中美國(guó)國(guó)債占比極高，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)并不均衡。在投資定位上，呈現(xiàn)出過(guò)度重視債權(quán)投資而忽視股權(quán)投資、注重政府機(jī)構(gòu)債券而忽視企業(yè)債權(quán)、注重安全性和流動(dòng)性而忽視了收益性的現(xiàn)狀[2]。

3 我國(guó)超額外匯儲(chǔ)備的形成原因

3.1 國(guó)家政策作用的影響

1994年的國(guó)家外匯體制改革之后，我國(guó)開始實(shí)行強(qiáng)制性結(jié)售匯制度和結(jié)售匯周轉(zhuǎn)頭寸限額管理制度，為維持匯率的穩(wěn)定，銀行被迫大量吸收各商業(yè)銀行和企業(yè)的外匯資產(chǎn)，外匯存量快速累積。此外，嚴(yán)格的個(gè)人外匯購(gòu)買和使用限制也加劇了國(guó)家外匯儲(chǔ)備的集中。近年來(lái)，央行雖然在外匯管理上逐步開始放寬企業(yè)外匯賬戶的存量，但就整體而言，其在外匯總量中的占比也是微乎其微[3]。

3.2 國(guó)際收支長(zhǎng)期保持雙順差

形成我國(guó)巨額外匯儲(chǔ)備的最主要原因就是國(guó)際收支存在長(zhǎng)期的雙順差。2013年，我國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目順差1828億美元；資本和金融項(xiàng)目順差3262億美元；國(guó)際收支總順差5090億美元，較上年增長(zhǎng)1.77倍。一方面，我國(guó)自改革開放以來(lái)，就一直實(shí)行鼓勵(lì)出口的貿(mào)易政策，通過(guò)出臺(tái)一系列政策支持扶持企業(yè)對(duì)外貿(mào)易，形成了經(jīng)常項(xiàng)目的順差；另一方面，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢(shì)良好，居民儲(chǔ)蓄率常年居高，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求潛力擴(kuò)大，外商對(duì)華投資不斷增加，形成了資本項(xiàng)目的順差。長(zhǎng)期居高不下的貿(mào)易雙順差，使得央行不斷地在外匯市場(chǎng)上吸收對(duì)外貿(mào)易和外商直接投資增加的外匯資產(chǎn)，外匯規(guī)模逐年擴(kuò)大。

3.3 國(guó)際熱錢的大量流入

近年來(lái)，受人民幣匯率升值預(yù)期額的影響，大量的國(guó)際熱錢不斷通過(guò)各種方式進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，企圖通過(guò)資本利差獲取高額利潤(rùn)在中國(guó)市場(chǎng)上獲取投機(jī)利潤(rùn)。由于我國(guó)資本市場(chǎng)體制的不完善，大量游資利用監(jiān)管漏洞涌入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)進(jìn)行投機(jī)活動(dòng)，推動(dòng)著我國(guó)外匯儲(chǔ)備在統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)上一路走高。

4 我國(guó)超額外匯儲(chǔ)備的風(fēng)險(xiǎn)分析

4.1 加劇了國(guó)內(nèi)的通貨膨脹

中央銀行主要通過(guò)投放基礎(chǔ)貨幣來(lái)購(gòu)進(jìn)外匯，當(dāng)一國(guó)的外匯持有量過(guò)多時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)央行被動(dòng)投放基礎(chǔ)貨幣來(lái)維持新增外匯量。在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)中，投放的基礎(chǔ)貨幣在貨幣乘數(shù)效應(yīng)的影響下，自然造成了人民幣通貨膨脹的壓力。為了緩解基礎(chǔ)貨幣的過(guò)量投放在市場(chǎng)上造成的負(fù)面影響，央行通常采用大規(guī)模的公開市場(chǎng)操作來(lái)減少貨幣供應(yīng)量的增加和維持人民幣的幣值穩(wěn)定[4]。然而，這一措施又會(huì)導(dǎo)致國(guó)內(nèi)信貸收縮，造成人民幣升值壓力，央行被迫購(gòu)入外匯，新一輪貨幣供給增加的產(chǎn)生又加劇了國(guó)內(nèi)通脹[5]。

4.2 影響貨幣政策的有效性和獨(dú)立性

高額的外匯儲(chǔ)備會(huì)在一定程度上制約央行實(shí)施貨幣政策的有效性和獨(dú)立性。在央行寬松的貨幣政策條件下，由外匯占款增加而引發(fā)貨幣供應(yīng)量增加的部分實(shí)際上是難以控制其具體數(shù)量的；在央行緊縮的貨幣政策條件下，通過(guò)國(guó)內(nèi)信貸的緊縮來(lái)抑制外匯占款對(duì)貨幣供應(yīng)量影響的作用因外匯占款在基礎(chǔ)貨幣中的比例逐步提高而受到限制，貨幣政策的有效性因外匯占款的增加而降低[6]。

此外，就我國(guó)目前實(shí)行的單一層次的外匯儲(chǔ)備管理體系來(lái)看，央行既負(fù)責(zé)制定宏觀經(jīng)濟(jì)政策，又具有外匯儲(chǔ)備的控制權(quán)，這種管理職能上的重復(fù)，也使得央行在制定政策時(shí)面臨兩難的抉擇[7]。

4.3 大額外匯儲(chǔ)備隱含匯率風(fēng)險(xiǎn)

目前，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備主要由美元、日元和歐元組成。隨著近年來(lái)美元的不斷貶值，人民幣匯率的進(jìn)一步走高，導(dǎo)致了我國(guó)外匯儲(chǔ)備的嚴(yán)重縮水，美元每下跌10%，就意味著中國(guó)要損失幾百元美元[8]。此外，受我國(guó)外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)過(guò)于單一的影響，外匯匯率風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題變得更加突出。

4.4 巨額外匯持有增加機(jī)會(huì)成本

在外匯儲(chǔ)備的管理上，世界各國(guó)通常將其存放在外國(guó)銀行或用于購(gòu)買外國(guó)債券，持有外匯儲(chǔ)備，就等同于向他國(guó)提供低利率的貸款。匯通網(wǎng)2012年最新數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)10年期國(guó)債收益率和30年期國(guó)債收益率分別為2.01%和3.17%，遠(yuǎn)低于投資者投資于股票指數(shù)或進(jìn)行直接投資能夠獲得的平均收益率10.5%～14%。此外，巨額外匯儲(chǔ)備下形成的高額外匯占款迫使央行頻繁進(jìn)行沖銷操作，也帶來(lái)了不小的外匯干預(yù)成本。

4.5 超額外匯儲(chǔ)備引發(fā)政治風(fēng)險(xiǎn)

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和國(guó)家綜合實(shí)力的上升，國(guó)際社會(huì)越來(lái)越表現(xiàn)出對(duì)“中國(guó)威脅論”的關(guān)注，加之中國(guó)長(zhǎng)期對(duì)美國(guó)和歐盟的雙順差，致使國(guó)際貿(mào)易摩擦不斷。在這樣的政治和經(jīng)濟(jì)大背景下，我國(guó)持續(xù)持有他國(guó)的超額外匯儲(chǔ)備，就有可能面臨潛在的政治風(fēng)險(xiǎn)。就中美而言，若中美關(guān)系出現(xiàn)惡化，我國(guó)的對(duì)美資產(chǎn)有可能會(huì)被凍結(jié)；就中歐而言，歐債危機(jī)背景下歐元區(qū)國(guó)家信用評(píng)級(jí)的一再下調(diào)，意味著我國(guó)將面臨著較大的債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)。

5 我國(guó)超額外匯儲(chǔ)備風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對(duì)措施

5.1 注重匯率制度和外匯管理體制改革

在匯率制度方面，通過(guò)貨幣政策來(lái)增強(qiáng)匯率調(diào)節(jié)的靈活性，允許匯率根據(jù)市場(chǎng)供求在合理的范圍內(nèi)雙向波動(dòng)；在外匯管理體制方面，建議在全國(guó)逐步建立起由央行、財(cái)政部、中投公司組成的多層次外匯儲(chǔ)備管理體系，在央行對(duì)安全性和流動(dòng)性進(jìn)行監(jiān)控的前提下，財(cái)政部通過(guò)外匯基金的設(shè)立來(lái)干預(yù)外匯市場(chǎng)和調(diào)控貨幣波動(dòng)，中投公司確保外匯儲(chǔ)備的收益性。

5.2 拓寬外匯資金的使用形式

首先，要堅(jiān)定不移地向“藏匯于民”和“藏匯于企”進(jìn)行轉(zhuǎn)變，逐步放寬企業(yè)和個(gè)人外匯持有量，積極引導(dǎo)企業(yè)和個(gè)人進(jìn)行外匯投資。此外，有關(guān)部門可以通過(guò)創(chuàng)新外匯衍生產(chǎn)品和采用外匯證券化的途徑，加強(qiáng)外匯資產(chǎn)的流動(dòng)性。

5.3 加速外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)多元化發(fā)展

一方面，要通過(guò)逐步擴(kuò)大英鎊、澳元、加元等幣種的外匯儲(chǔ)備份額來(lái)降低由美元貶值帶來(lái)的外匯損失，保持外匯結(jié)構(gòu)的合理化和提高抗風(fēng)險(xiǎn)能力；另一方面，適當(dāng)增加對(duì)戰(zhàn)略儲(chǔ)備的持有量，通過(guò)持有黃金和稀缺性能源(如石油、礦土)等來(lái)滿足我國(guó)在未來(lái)經(jīng)濟(jì)、軍事上的發(fā)展需要，避免因資源瓶頸而阻礙國(guó)家發(fā)展。

[1] 楊權(quán).東亞經(jīng)濟(jì)體大規(guī)模囤積外匯儲(chǔ)備現(xiàn)象:影響因素、行為特征及政策含義[J].國(guó)際貿(mào)易問(wèn)題,2009(12).

[2] 王瓅學(xué).我國(guó)外匯儲(chǔ)備問(wèn)題研究[D].西南財(cái)經(jīng)大學(xué),2012.

[3] 費(fèi)磊.我國(guó)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模及管理方式研究[D].長(zhǎng)沙:湖南大學(xué),2007.

[4] 楊紹杰,何立群.我國(guó)高額外匯儲(chǔ)備的負(fù)效應(yīng)及對(duì)策研究[J].東北大學(xué)學(xué)報(bào)(社會(huì)科學(xué)版),2007(03).

[5] 曹潔云,劉云.淺析我國(guó)巨額外匯儲(chǔ)備面臨的風(fēng)險(xiǎn)及其對(duì)策[J].北京理工大學(xué)學(xué)報(bào)(社會(huì)科學(xué)版),2008(03).

[6] 王曉輝.中國(guó)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模研究[D].成都:西南財(cái)經(jīng)大學(xué),2007.

[7] 蔡美珠.主權(quán)債務(wù)危機(jī)背景下高額外匯儲(chǔ)備風(fēng)險(xiǎn)探析[J].長(zhǎng)春金融高等?？茖W(xué)校學(xué)報(bào),2012(03).

[8] 王若晨,廖儉.我國(guó)高額外匯儲(chǔ)備的風(fēng)險(xiǎn)及對(duì)策[J].改革與戰(zhàn)略,2006(07).