郭濂

2014年4月2日，李克強總理主持的國務(wù)院常務(wù)會議提出，要更大規(guī)模地推進棚戶區(qū)改造，尤其是要發(fā)揮好開發(fā)性金融的“供血”作用。棚戶區(qū)改造的重提，以及通過開發(fā)性金融進行資金配套，對當(dāng)前我國經(jīng)濟發(fā)展意義重大。

棚戶區(qū)改造契合“微刺激”

當(dāng)前，我國經(jīng)濟增長延續(xù)放緩態(tài)勢，從2010年一季度開始，增速放緩已經(jīng)持續(xù)16個季度。這一方面是由于各國在金融危機后推出的、以投資為主的經(jīng)濟刺激政策釋放的增長動能逐漸耗竭，而金融危機導(dǎo)致的發(fā)達國家需求萎縮則遠未完全恢復(fù)；另一方面，我國新一屆政府從長遠發(fā)展的大局出發(fā)，堅持“不刺激、去杠桿、促改革”方針，客觀上也造成了經(jīng)濟增速短期內(nèi)的放緩。

雖然對經(jīng)濟增速底線的判斷并無公認標準，但根據(jù)2014年一季度經(jīng)濟發(fā)展態(tài)勢可以發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟增速放緩未造成失業(yè)率的大幅攀升（見圖1），也未造成社會運行中可能累積矛盾的集中釋放。

如圖1所示，我國城鎮(zhèn)失業(yè)人數(shù)一直保持在平穩(wěn)區(qū)間，而工資穩(wěn)步上漲的趨勢并未明顯改變，失業(yè)率也未現(xiàn)大幅上升。但這并非證明經(jīng)濟增速放緩對我國經(jīng)濟沒有太大影響，在所有經(jīng)濟增速放緩造成的風(fēng)險中，2014年一季度體現(xiàn)得最為突出和明顯，其中最可能爆發(fā)的風(fēng)險是影子銀行體系的崩潰。從2014年年初的中誠信兌付危機，鋼貿(mào)商的集體淪陷，以銅為代表的大宗商品融資的終結(jié)，以及“超日債”打破信托剛性兌付，到眾多中小房地產(chǎn)企業(yè)的破產(chǎn)等，甚至可以聽到影子銀行“冰川融碎”的聲音。

影子銀行是民營企業(yè)，尤其是中小民營企業(yè)的重要資金來源，也是高杠桿運行的房地產(chǎn)業(yè)的重要資金來源。如果影子銀行體系的收縮速度過快，必然過度沖擊我國實體經(jīng)濟中最具活力的私營部門，這種沖擊必然影響到就業(yè)、消費，尤其是低收入群體的就業(yè)、消費。而房價的過快下跌，則會凍結(jié)房地產(chǎn)市場的投資和消費，由此，本已嚴重產(chǎn)能過剩甚至全行業(yè)虧損的眾多房地產(chǎn)上游產(chǎn)業(yè)，恐將面臨倒閉潮。雖然政府的具體底線如何不得而知，但上述情況的發(fā)生已明顯超過“使經(jīng)濟運行處于合理區(qū)間”的容忍度。

因此，為保證經(jīng)濟運行軟著陸，則推動經(jīng)濟增長的所有動力不可同時失速。在當(dāng)前經(jīng)濟形勢下，出口需“仰仗”國際經(jīng)濟環(huán)境的恢復(fù)，美歐經(jīng)濟體的復(fù)蘇依然步履蹣跚，而消費支出中政府消費支出和投資的增長則都非常依賴政府刺激政策。但在產(chǎn)能嚴重過剩的大背景下，大規(guī)模刺激政策的出臺必將繼續(xù)惡化經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，拖延改革步伐，由此，“微刺激”成為政府的合理選擇。

“微刺激”措施需要滿足方面要求：一是適量，避免大規(guī)模、不易控制的總量型刺激政策。二是定向，既能適度化解過剩產(chǎn)能，又要避免加劇產(chǎn)能過剩和惡化經(jīng)濟結(jié)構(gòu)。三是有效，能夠改善民生、提高效率的投資是最有效的。棚戶區(qū)改造可以較好地契合以上各方面要求，其資金規(guī)模、項目進度可控，資金投向固定，直接改善民生，促進社會和諧和提高經(jīng)濟運行效率。在當(dāng)前復(fù)雜的經(jīng)濟形勢下，棚戶區(qū)改造是政府調(diào)控經(jīng)濟增速的良好抓手。

開發(fā)性金融匹配棚戶區(qū)改造

財政資金和商業(yè)性金融機構(gòu)在支持棚戶區(qū)改造中存在較大局限。2014年政府工作報告確定改造的各類棚戶區(qū)戶數(shù)為470萬戶，而根據(jù)住建部在2014年兩會上透露的數(shù)據(jù)，這一規(guī)模的改造需要超過1萬億元的資金。2013年全國財政收入仍然有限，且財政資金不具備杠桿效應(yīng)，其在數(shù)量上無法支撐棚戶區(qū)改造的資金需求。

商業(yè)性金融機構(gòu)以商業(yè)銀行為主體，其支持棚戶區(qū)改造的局限性主要體現(xiàn)在兩方面：一是其本身的負債結(jié)構(gòu)決定不宜過度配置長期資產(chǎn)，如棚戶區(qū)改造項目。資產(chǎn)負債的過度期限錯位，將嚴重增加其脆弱性。二是大力推進的利率市場化改革已經(jīng)明顯導(dǎo)致收益率曲線的平滑化（見圖2）。

從圖3中可以明顯看出，當(dāng)前收益率曲線的平整趨勢創(chuàng)歷年之最，也就是長短期的利差嚴重縮小，這將導(dǎo)致銀行對長期資產(chǎn)配置的積極性嚴重下降。若期望商業(yè)性金融機構(gòu)大力支持棚戶區(qū)改造，恐只能以下指標的方式進行行政干預(yù)，這是不到萬不得已一般不會采取的方式。

開發(fā)性金融與棚戶區(qū)改造的資金需求較為匹配。面對財政和商業(yè)性金融機構(gòu)的困境，介于政府與市場間的開發(fā)性金融大有可為。開發(fā)性金融機構(gòu)不僅能夠發(fā)揮金融杠桿的作用撬動大量資金，還可以在不造成自身資產(chǎn)過度期限錯配和加劇風(fēng)險基礎(chǔ)上，完美實現(xiàn)自身經(jīng)營目標。以服務(wù)國家戰(zhàn)略為宗旨，以中長期投融資為手段，依托國家信用，資金運用保本微利的開發(fā)性金融作為支持棚戶區(qū)改造的主力有如下獨特優(yōu)勢：

第一，資產(chǎn)負債期限匹配。開發(fā)性金融以中長期金融債為主要負債，可完美匹配棚戶區(qū)改造資產(chǎn)。雖然從金融系統(tǒng)的整體角度，開發(fā)性金融機構(gòu)的介入并未改變金融系統(tǒng)的總體期限結(jié)構(gòu)，但對于商業(yè)性金融機構(gòu)，棚戶區(qū)改造的資產(chǎn)和可交易、高流動性的金融債，在資產(chǎn)負債管理難度上完全不可同日而語，從而可以有效降低整個金融系統(tǒng)的資產(chǎn)負債管理難度，提升金融系統(tǒng)的整體運行效率。

第二，資產(chǎn)增信。開發(fā)性金融機構(gòu)的介入不僅通過引入國家信用，對棚戶區(qū)改造資產(chǎn)增信，還通過將棚戶區(qū)改造資產(chǎn)證券化，形成可交易的高流動性資產(chǎn)進行增信。另外，開發(fā)性金融與商業(yè)性金融的不同之處在于，前者同時關(guān)注并幫助借貸主體完成與融資相關(guān)的市場、信用和制度建設(shè)，打通融資瓶頸，從而有效管控風(fēng)險，為資產(chǎn)增信。通過開發(fā)性金融機構(gòu)的增信，可以極大降低棚戶區(qū)改造的資金成本。

第三，優(yōu)化經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的“微刺激”。對棚戶區(qū)改造的支持主要依托政府資源，這種政府支持的“微刺激”方式需要匹配選擇，否則很可能無法達到刺激效果或造成市場主體的“人格分裂”，資源流向產(chǎn)能嚴重過剩領(lǐng)域，惡化經(jīng)濟結(jié)構(gòu)。通過開發(fā)性金融釋放刺激措施（如定向釋放高能貨幣、定向釋放國家信用）。一方面，這些刺激措施通過開發(fā)性金融機構(gòu)的定向、定量操作，能保證刺激效果高效釋放到民生領(lǐng)域，優(yōu)化經(jīng)濟結(jié)構(gòu)；另一方面，不會讓參與其中的市場主體背離市場化運作方式，形成市場主體“人格分裂”和惡化經(jīng)濟結(jié)構(gòu)。由此，行政刺激措施高效落實的同時，制度成本也會保持低水平。

實踐中需注意的問題

國家開發(fā)銀行（“國開行”）作為國內(nèi)最主要的開發(fā)性金融機構(gòu)，多年來一直是支持棚戶區(qū)改造的主力，積累了非常豐富的經(jīng)驗。但此次棚戶區(qū)改造的規(guī)模和力度遠超以往，國開行仍面臨很大挑戰(zhàn)。

首先是棚戶區(qū)改造本身固有的問題。棚戶區(qū)改造是我國城市化進程中出現(xiàn)已久的問題，其廣泛、長期存在顯示該問題有其固有限制。例如，棚戶區(qū)拆遷實施難度大、協(xié)調(diào)時間長，尤其是對于危舊房屋密集、違章建筑多的區(qū)域，棚戶區(qū)改造項目的成本很容易失控；棚戶區(qū)改造項目未納入城市總體建設(shè)規(guī)劃、或規(guī)劃不科學(xué)，同時缺乏相應(yīng)的配套政策，難以發(fā)揮棚戶區(qū)改造區(qū)域的經(jīng)濟效益，嚴重影響地方政府融資和還貸能力；被拆遷的居民安置不善，難以就業(yè)，無配套的社會保障措施則容易返貧，形成新的貧民區(qū)，影響社會安定。

國開行以服務(wù)國家戰(zhàn)略為最高宗旨，因而支持棚戶區(qū)改造項目不能僅為商業(yè)利益，在規(guī)劃先行、貸前評審、貸后監(jiān)控等環(huán)節(jié)，都要從優(yōu)化全局資源配置的角度，幫助地方政府完善城市規(guī)劃、保障高社會效益項目、監(jiān)控資金有效使用和回收，切實改善民生，努力克服棚戶區(qū)改造中易發(fā)的種種痼疾。

其次是棚戶區(qū)改造的信用風(fēng)險。“大干快上”往往容易產(chǎn)生風(fēng)險漠視，尤其是當(dāng)前地方政府的債務(wù)風(fēng)險積聚、房地產(chǎn)市場下行趨勢逐漸確立形勢下，棚戶區(qū)改造項目的信用風(fēng)險尤其值得重視。

國開行通過統(tǒng)一評審、統(tǒng)一授信、統(tǒng)借統(tǒng)還的方式，直接與省級平臺對接資金、統(tǒng)籌推進，雖可以克服低級別地方政府融資能力差、還款保障弱的缺陷，保障項目建設(shè)資金安全，但省級平臺因財政資源所限，積極性并不高，統(tǒng)籌推進難度較大。

同時，國開行為有效控制棚戶區(qū)改造項目的信用風(fēng)險，仍需努力摸清底數(shù)，全面掌握地方政府融資需求，從而合理評審項目，并防止因棚戶區(qū)界定不清晰造成的政策利用擴大化。要堅持規(guī)劃先行，配合地方政府培育優(yōu)質(zhì)項目。要推動棚戶區(qū)改造配套制度建設(shè)，做好棚戶區(qū)改造業(yè)務(wù)各環(huán)節(jié)的銜接，確保項目改造熟化后，有效產(chǎn)生經(jīng)濟效益。

最后是棚戶區(qū)改造的資金來源和成本。受當(dāng)前利率市場化影響，國開行的融資成本大幅飆升（如圖3），且該態(tài)勢在短期內(nèi)仍將繼續(xù)。

根據(jù)國開行2013年年報，其平均生息資產(chǎn)的收益率僅為5.44%。因此，在市場利率高企情況下，國開行很難大規(guī)模發(fā)行中長期債券。雖然可以通過過橋貸款等方式克服短期內(nèi)的密集資金需求，但資金成本高企的根本性解決之策還需依靠資金來源的擴大，以及通過自身經(jīng)營能力為資產(chǎn)的增信。因此，國開行在不斷爭取國家政策的同時，還需努力修煉內(nèi)功，不斷提升自身經(jīng)營能力。

棚戶區(qū)改造是當(dāng)前國家宏觀調(diào)控的重要抓手，是深化經(jīng)濟體制改革、保障經(jīng)濟發(fā)展模式轉(zhuǎn)型的重要戰(zhàn)略選擇。開發(fā)性金融在支持棚戶區(qū)改造中可完美發(fā)揮自身優(yōu)勢，有能力、有動力、有條件在支持棚戶區(qū)改造中當(dāng)仁不讓，勇挑重擔(dān)。當(dāng)然，我國當(dāng)前經(jīng)濟發(fā)展形勢嚴峻、復(fù)雜，棚戶區(qū)改造本身又有不少沉疴痼疾，國開行作為開發(fā)性金融的主力行，必要克難攻堅，努力完成支持棚戶區(qū)改造的工作任務(wù)。