盡管中國經(jīng)濟(jì)增速正在下移，但是短期中國經(jīng)濟(jì)還不會(huì)出大問題。中國經(jīng)濟(jì)增速下行并不可怕，但可怕的是還不能認(rèn)識(shí)到這一自然趨勢而人為再靠擴(kuò)大政府推動(dòng)的投資來“保增長”，這樣最終會(huì)把中國經(jīng)濟(jì)推向大蕭條。

從深層問題看，無論是中國的國有企業(yè)、三資企業(yè)，還是民營企業(yè)，這些年的利潤增長率下降都是一個(gè)趨勢。另外，企業(yè)的負(fù)債率是中國經(jīng)濟(jì)的一個(gè)深層次問題。盡管中國企業(yè)負(fù)債占GDP的比重目前為120%左右，與其他國家相比不算太高，但問題是中國企業(yè)的債務(wù)與稅前收入比太高，高達(dá)3.5。而按照經(jīng)濟(jì)學(xué)家的通常估計(jì)，如果超過2，企業(yè)還債就有很大挑戰(zhàn)。未來中國經(jīng)濟(jì)若出現(xiàn)什么問題，可能不是先出現(xiàn)在大家比較擔(dān)心的地方政府負(fù)債上，而很有可能會(huì)出現(xiàn)在企業(yè)負(fù)債上。

對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)實(shí)格局和長期經(jīng)濟(jì)增長前景，近兩年在中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家中間有不同觀點(diǎn)。前世界銀行高級(jí)副行長林毅夫教授近期在紐交所作了一場關(guān)于中國經(jīng)濟(jì)增長前景的講演，他預(yù)計(jì)在未來10年到20年中，中國經(jīng)濟(jì)還能有年均8%以上的潛在增速。

我個(gè)人沒有林毅夫教授那樣樂觀。我的判斷是，中國經(jīng)濟(jì)增速目前正在下移，這是一個(gè)改變不了的自然趨勢。但這絕不是在唱衰中國經(jīng)濟(jì)，因?yàn)椋谖磥硎畮啄?，即使中國?jīng)濟(jì)增速下移到5%-7%的增長率，從歷史上來看，仍然是個(gè)很高的增長速度。

繼續(xù)8%以上的高速增長已不現(xiàn)實(shí)

之所以做出這樣一個(gè)判斷，很重要一條是受凱恩斯的影響。在1930年出版的《貨幣論》中，凱恩斯曾提醒經(jīng)濟(jì)史學(xué)家注意：“各國利潤的膨脹時(shí)期和萎縮時(shí)期與國家的興盛時(shí)期和衰敗時(shí)期異常地相符?！奔匆粋€(gè)國家經(jīng)濟(jì)是否在高速增長與繁榮時(shí)期，與這個(gè)國家各行各業(yè)的企業(yè)利潤率或資本的回報(bào)率密切相關(guān)。這是觀察中國經(jīng)濟(jì)走勢的一個(gè)非常重要的視角。

首先我們回顧一下中國經(jīng)濟(jì)的實(shí)際增長情況。從1952年到1978年，中國經(jīng)濟(jì)總量幾乎沒有多少增長，趴在那里沒動(dòng)。人類社會(huì)20世紀(jì)的歷史、中國當(dāng)代的歷史，已經(jīng)用鐵的事實(shí)否定了計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制。只是到1978年之后，三次市場化改革，才孕育了三次中國經(jīng)濟(jì)的高速增長，即1979年之后的農(nóng)村土地承包制改革，1992年鄧小平南巡后國有企業(yè)的民營化改革，以及2001年中國加入WT0后迅速加入全球化的世界分工體系。這實(shí)際上也告訴我們，十八屆三中全會(huì)進(jìn)一步肯定在未來中國要深化市場化改革，進(jìn)一步發(fā)展市場經(jīng)濟(jì)，是符合人類社會(huì)發(fā)展大趨勢的。

中金公司的經(jīng)濟(jì)學(xué)家們?cè)肏P濾波法，計(jì)算出了中國經(jīng)濟(jì)的潛在增速，他們發(fā)現(xiàn)，中國的三次市場化改革，導(dǎo)致了中國經(jīng)濟(jì)潛在增長率的三次上行，但是自2007年之后，中國經(jīng)濟(jì)的潛在增長率已經(jīng)開始下降了。現(xiàn)在也許有朋友會(huì)問這樣一個(gè)問題：十八屆三中全會(huì)肯定了中國經(jīng)濟(jì)的市場化道路，提出了深化市場化改革的60條決定，這是否會(huì)意味著在此以后，中國經(jīng)濟(jì)的潛在增長率還會(huì)再往上走？

目前看來好像不是這樣。最近我和我的學(xué)生陳達(dá)飛用較長時(shí)段的數(shù)據(jù)粗略估算了一下中國經(jīng)濟(jì)的長期增長趨勢，發(fā)現(xiàn)盡管中國經(jīng)濟(jì)的潛在增長率仍在一個(gè)高位，但是卻在2007年之后折頭向下了，這與中金公司經(jīng)濟(jì)學(xué)家們對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的潛在增長率的估算是一致的。此外，許多研究機(jī)構(gòu)的研究均發(fā)現(xiàn)，中國經(jīng)濟(jì)的潛在增長率在下降。這實(shí)際上意味著，經(jīng)過30多年的高速增長，中國經(jīng)濟(jì)還想繼續(xù)實(shí)現(xiàn)超過8%的高速增長可能已經(jīng)不現(xiàn)實(shí)了。

中國經(jīng)濟(jì)增速下降的原因

實(shí)際上，中國經(jīng)濟(jì)已連續(xù)十幾個(gè)季度在下行。盡管2013年下半年以來美國經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)了加快復(fù)蘇的勢頭、歐盟和日本的經(jīng)濟(jì)已經(jīng)開始見底回升，但金磚五國的經(jīng)濟(jì)都在往下行。至少到目前為止，中國經(jīng)濟(jì)增速下行是一個(gè)自然趨勢。

目前中國經(jīng)濟(jì)增速下行，可從三個(gè)表層現(xiàn)象來看：

一是外貿(mào)出口。有學(xué)者認(rèn)為，未來的外貿(mào)出口會(huì)因?yàn)槿蚪?jīng)濟(jì)向好而走好。2014年中國的外貿(mào)出口會(huì)不會(huì)好？從各種數(shù)據(jù)來看，外貿(mào)出口應(yīng)該還會(huì)上行。但是也要看到中國的外貿(mào)出口企業(yè)目前面臨著四個(gè)方面的挑戰(zhàn)：第一，中國企業(yè)的勞動(dòng)力成本近些年來不斷升高，已經(jīng)接近甚至超過東歐國家和俄羅斯的平均勞動(dòng)力成本；第二，中國企業(yè)的稅收負(fù)擔(dān)相當(dāng)重，尤其是企業(yè)的所得稅幾乎是世界上最高的；第三，人民幣升值；第四，企業(yè)融資成本相當(dāng)高，例如，目前許多企業(yè)尤其是中小企業(yè)在年利率10%以下從銀行根本拿不到貸款。這幾個(gè)因素決定了中國企業(yè)的競爭力和中國制造的產(chǎn)品競爭力在全球范圍內(nèi)正在下降。

目前中國政府的最好宏觀經(jīng)濟(jì)刺激措施應(yīng)該是減稅。十八屆三中全會(huì)上所定的調(diào)子是“穩(wěn)定稅負(fù)”，減稅目前還沒有成為政府的一個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)政策選項(xiàng)。即使美國、歐盟和日本經(jīng)濟(jì)自2013年下半年以來有復(fù)蘇，中國的外貿(mào)出口在2014年乃至未來數(shù)年可能也不會(huì)有很大的增加，至少不能像前幾年那樣每年有百分之二十幾或兩位數(shù)的增加了。再說，目前中國的單月出口額已經(jīng)接近2000億美元了，出口體量已經(jīng)很大了，這就像一個(gè)跳高運(yùn)動(dòng)員已經(jīng)跳到了兩米以上，再往上提高已經(jīng)很難了。如果外貿(mào)出口訂單沒有大增的話，在目前中國制造業(yè)普遍產(chǎn)能過剩的情況下，中國企業(yè)的固定資產(chǎn)投資還會(huì)保持下降的趨勢。這就導(dǎo)致第二個(gè)表層現(xiàn)象：中國未來的投資率也會(huì)自然下降。

二是國內(nèi)投資。中國的國內(nèi)投資可以分成三個(gè)部分：企業(yè)固定資產(chǎn)投資、房地產(chǎn)投資和政府所推動(dòng)的基礎(chǔ)設(shè)施投資。自2012年下半年以來，唯有房地產(chǎn)投資、政府所推動(dòng)的基礎(chǔ)設(shè)施投資還在上升，但是目前，國內(nèi)投資——無論是基礎(chǔ)設(shè)施投資還是房地產(chǎn)投資增速，尤其是企業(yè)固定資產(chǎn)投資都折頭向下，最起碼未來中國的投資不可能像2008-2009年世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)之后那樣超高速增長了。

三是消費(fèi)。盡管中國居民家庭的消費(fèi)還在上升，但是近幾年以來增速卻一直在往下走。因此，從經(jīng)濟(jì)的投資、消費(fèi)和出口數(shù)據(jù)看，中國經(jīng)濟(jì)確實(shí)在下行。

但以上這三個(gè)方面都是表層現(xiàn)象。從深層問題看，無論是中國的國有企業(yè)、三資企業(yè)，還是民營企業(yè)，這些年的利潤增長率下降都是一個(gè)趨勢。中國500強(qiáng)企業(yè)的利潤率，沒有美國、澳大利亞高，甚至還沒有經(jīng)濟(jì)增速為負(fù)的荷蘭的大企業(yè)的利潤率高。另外，企業(yè)的負(fù)債率是中國經(jīng)濟(jì)的一個(gè)深層次問題。盡管中國企業(yè)負(fù)債占GDP的比重目前為120%左右，與其他國家相比不算太高，但問題是中國企業(yè)的債務(wù)與稅前收入比太高，高達(dá)3.5。而按照經(jīng)濟(jì)學(xué)家的通常估計(jì)，如果超過2，企業(yè)還債就有很大挑戰(zhàn)。未來中國經(jīng)濟(jì)若出現(xiàn)什么問題，可能不是先出現(xiàn)在大家比較擔(dān)心的地方政府負(fù)債上，而很有可能會(huì)出現(xiàn)在企業(yè)負(fù)債上。

講到中國經(jīng)濟(jì)增速下行，目前在中國國內(nèi)有三派觀點(diǎn)：第一種觀點(diǎn)認(rèn)為，這幾年中國經(jīng)濟(jì)在下行，當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長從靠投資轉(zhuǎn)向靠消費(fèi)的時(shí)候，當(dāng)從實(shí)體部門的經(jīng)濟(jì)增長轉(zhuǎn)向服務(wù)部門的增長時(shí)，經(jīng)濟(jì)增速就會(huì)下行；第二種觀點(diǎn)認(rèn)為，到2015年，中國經(jīng)濟(jì)增長的人口紅利快吃完了，所以經(jīng)濟(jì)會(huì)下行；第三種觀點(diǎn)是我和另外一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家最近這兩年所提出的，認(rèn)為現(xiàn)在已到了現(xiàn)有科學(xué)技術(shù)發(fā)展水平上這一輪工業(yè)化的中后期，其外在表現(xiàn)是各行各業(yè)都產(chǎn)能過剩。工業(yè)化的減速，作為工業(yè)化結(jié)果的城鎮(zhèn)化進(jìn)程也會(huì)放慢，因而經(jīng)濟(jì)增長速度也會(huì)慢慢降下來。

其他國家和地區(qū)經(jīng)濟(jì)增速下降的情況

有些經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為在未來20年中國經(jīng)濟(jì)可能保持8%的潛在增速，是基于這樣一種推理：目前，中國人均GDP（6150美元）與美國的差距，正好相當(dāng)于1953年日本與美國的差距，1962年我國臺(tái)灣與美國的差距，1968年韓國與美國的差距。當(dāng)這些國家和地區(qū)跟美國的人均GDP比例有這么大的差距時(shí)，之后都有20年以上8%的經(jīng)濟(jì)增長。

但我認(rèn)為，從現(xiàn)在中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展階段來看，已經(jīng)不像是1953年的日本了，而是像1973年的日本了。因?yàn)椋?jīng)過30多年的高速增長，中國已經(jīng)完成了現(xiàn)有科技發(fā)展水平上的一輪工業(yè)化過程。日本經(jīng)濟(jì)在1953年后完成了一輪工業(yè)化之后，經(jīng)濟(jì)增速很明顯地下了兩個(gè)臺(tái)階：1953到1973年，日本有一個(gè)年經(jīng)濟(jì)增長接近9%的高速增長時(shí)期；1973年，在石油危機(jī)的沖擊下，日本經(jīng)濟(jì)陷入短期蕭條，1975到1990年，經(jīng)濟(jì)增速跌了一半，只有4.3%左右；然后到1990年以后，20多年來日本經(jīng)濟(jì)增速平均還不到1%。

這些年，我國臺(tái)灣地區(qū)的經(jīng)濟(jì)增速也是明顯地下降了三個(gè)臺(tái)階。1962年到1980年，臺(tái)灣地區(qū)生產(chǎn)總值平均年增速超過10%；1973到1991為第二個(gè)臺(tái)階，地區(qū)生產(chǎn)總值平均增速為7.6%，到1996年后，地區(qū)生產(chǎn)總值平均增速下降到了4.3%。

同樣，韓國經(jīng)濟(jì)也在經(jīng)歷了近20年高速增長后，經(jīng)濟(jì)突然失速下臺(tái)階，這大致發(fā)生在1997年。另外，新加坡和我國香港地區(qū)經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷了一段高速增長時(shí)期后，也有GDP增速突然下臺(tái)階的情形。

按照廣晟財(cái)富經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉海影的研究，日本經(jīng)濟(jì)增速下到4.5%的時(shí)候，其制造業(yè)的產(chǎn)能過剩率是33%左右。碰巧，韓國經(jīng)濟(jì)到1997年左右增速突然下臺(tái)階時(shí)，產(chǎn)能過乘0率也是在33%左右?，F(xiàn)在，按照中國工信部的估計(jì)，中國的產(chǎn)能過剩率也差不多是33%左右。綜合各種跡象表明，中國經(jīng)濟(jì)增速可能面臨下一個(gè)臺(tái)階的時(shí)候了，要想再保持8%以上的超高速增長，已經(jīng)不現(xiàn)實(shí)了。

能否靠投資來推動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)增長？

是不是未來仍可靠大規(guī)模投資來推動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)增長？對(duì)此學(xué)界有爭議。2012年，中國GDP約為52萬億元，在建項(xiàng)目總額約70萬億元，其中新建項(xiàng)目與GDP的比例已高達(dá)60%。這說明目前中國經(jīng)濟(jì)仍然是靠高投資率來維持著7%以上的增長。2009年到2012年這4年間，中國的全社會(huì)固定資產(chǎn)投資總額高達(dá)110.64萬億元。這么大的投資規(guī)模，還怎么再加碼？

按照奧地利學(xué)派米塞斯和哈耶克的經(jīng)濟(jì)周期理論：當(dāng)投資高速增長時(shí)期，經(jīng)濟(jì)會(huì)高速增長，但是當(dāng)經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期的不當(dāng)投資和過度投資大規(guī)模出現(xiàn)后，當(dāng)要收回投資、要清算的時(shí)候，大蕭條就來了。投資沒有回報(bào)，或投資回報(bào)率償還不了銀行貸款時(shí)，問題就來了。中國的投資主要是由銀行貸款所推動(dòng)的，這實(shí)際上把中國經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)全壓在了中國的金融業(yè)特別是銀行業(yè)上。當(dāng)大部分企業(yè)和政府所推動(dòng)的投資項(xiàng)目的收益還不了銀行貸款時(shí)，經(jīng)濟(jì)就可能會(huì)出大問題。

綜合上述情形，我認(rèn)為：第一，經(jīng)過35年的高速增長，中國經(jīng)濟(jì)在產(chǎn)能基本過剩的情況下，已到了增速下臺(tái)階的時(shí)候了。而且不是在一段經(jīng)濟(jì)高速增長后經(jīng)濟(jì)增速慢慢地下行，而是一個(gè)臺(tái)階、一個(gè)臺(tái)階地降下來。第二，政府決策層不能再依靠高投資來推動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)增長了，如果這樣的話，最終會(huì)把中國經(jīng)濟(jì)推向大蕭條。

中國經(jīng)濟(jì)的三個(gè)“保險(xiǎn)杠”

另外，也要指出的是，盡管中國經(jīng)濟(jì)增速正在下移，但是在短時(shí)期還不會(huì)出現(xiàn)大的問題。盡管中國經(jīng)濟(jì)的潛在增長率已經(jīng)下降到8%之下，但仍然是在慣性高速增長的后期。

為什么有這樣一個(gè)判斷？目前中國經(jīng)濟(jì)至少還有三個(gè)“保險(xiǎn)杠”：

一是目前各項(xiàng)儲(chǔ)蓄超過106萬億元，加上中國經(jīng)常項(xiàng)目仍然是順差，這說明中國經(jīng)濟(jì)在整體上是儲(chǔ)蓄大于投資，在此情況下，中國經(jīng)濟(jì)不會(huì)像美國在2007-2008年那樣出現(xiàn)嚴(yán)重的次貸危機(jī)。

二是目前中國的外匯儲(chǔ)備超過3.81萬億美元，預(yù)計(jì)到2014年會(huì)超過4萬億美元。這無疑又給中國金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)多了一道保險(xiǎn)杠。

三是隨著這幾年外匯儲(chǔ)備的增加，基礎(chǔ)貨幣和央行的資產(chǎn)也大幅度增加，為了控制基礎(chǔ)貨幣的投放，商業(yè)銀行的法定存款準(zhǔn)備金率保持在20%的高位。這確實(shí)有很多弊端，給中國經(jīng)濟(jì)帶來了很多問題，其中主要是貨幣市場供給一直很緊，利率尤其是影子銀行的利率很高，導(dǎo)致企業(yè)的融資成本很高，但實(shí)際上也替所有商業(yè)銀行“扣押”下來了超過20萬億元的備付金，這意味著大多數(shù)商業(yè)銀行破產(chǎn)倒閉的風(fēng)險(xiǎn)還不大。

就此看來，盡管中國經(jīng)濟(jì)增速正在下移，但是短期中國經(jīng)濟(jì)還不會(huì)出大問題。中國經(jīng)濟(jì)增速下行并不可怕，但可怕的是還不能認(rèn)識(shí)到這一自然趨勢而人為再靠擴(kuò)大政府推動(dòng)的投資來“保增長”，這樣最終會(huì)把中國經(jīng)濟(jì)推向大蕭條。

自人類社會(huì)進(jìn)入近代以來，只有在20世紀(jì)50到70年代一些發(fā)達(dá)國家有一個(gè)高速增長時(shí)期，且只有20年左右，經(jīng)濟(jì)增速也只有4%到6%，日本是個(gè)例外。

日本經(jīng)濟(jì)增速下到4.5%的時(shí)候。其制造業(yè)的產(chǎn)能過剩率是33%左右。碰巧，韓國經(jīng)濟(jì)到1997年左右增速突然下臺(tái)階時(shí)，產(chǎn)能過剩率也是在33%左右?，F(xiàn)在，按照中國工信部的估計(jì)，中國的產(chǎn)能過剩率也差不多是33%左右。綜合各種跡象表明。中國經(jīng)濟(jì)增速可能面臨下一個(gè)臺(tái)階的時(shí)候了，要想再保持8%以上的超高速增長，已經(jīng)不現(xiàn)實(shí)了。

（本文系作者2014年2月27日在紐約美中關(guān)系全國委員會(huì)上的講演稿，發(fā)表時(shí)有部分刪節(jié)。）