穩(wěn)增長(zhǎng)仍然靠投資

在2014年3月召開(kāi)的兩會(huì)上，政府為2014年的經(jīng)濟(jì)確定了7.5%的增長(zhǎng)目標(biāo)。如今，一個(gè)季度已經(jīng)過(guò)去，初步的數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)濟(jì)下滑的趨勢(shì)日漸明顯，要完成預(yù)定增長(zhǎng)目標(biāo)，客觀上存在著困難。為防止增長(zhǎng)率的下滑突破底線，需要制定若干穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的預(yù)案。

分析近年來(lái)消費(fèi)、投資和凈出口（外需）對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率及其變化軌跡，有助于我們精準(zhǔn)尋找實(shí)施調(diào)控的入手處。

2006年以來(lái)，在一系列強(qiáng)刺激政策作用下，國(guó)內(nèi)消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率有過(guò)一段穩(wěn)定增長(zhǎng)。但是，在2011年達(dá)到55.5%的高峰之后，其貢獻(xiàn)率一路下滑，兩年跌落5個(gè)百分點(diǎn)，2013年降至50%。這說(shuō)明，最終消費(fèi)作為慢變量，其規(guī)模相對(duì)穩(wěn)定，急切間難有作為。再考慮到某些領(lǐng)域的公共消費(fèi)受到抑制，消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用短期內(nèi)更難大幅提升，無(wú)法成為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)的主導(dǎo)力量。

同期，凈出口對(duì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率更是急劇下挫。在2009年創(chuàng)紀(jì)錄的-37.4%之后，除了2010年升為正，最近三年均呈負(fù)值，2013年貢獻(xiàn)率為-4.4%。考慮到2013年一季度部分地區(qū)和部分行業(yè)出現(xiàn)較大規(guī)模虛假套利貿(mào)易，導(dǎo)致外貿(mào)數(shù)據(jù)扭曲的因素，2014年一季度外需（凈出口）的貢獻(xiàn)或?qū)⑦M(jìn)一步降低。

相比而言，投資的貢獻(xiàn)率雖有波動(dòng)，卻呈穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)：從2006年的43.6%提升至2013年的54.4%，7年內(nèi)躍增10個(gè)百分點(diǎn)以上。2013年，它更是再次超過(guò)消費(fèi)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率。上述圖景告訴我們，至少在中期內(nèi)，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力，仍然主要來(lái)自投資。

然而，改革開(kāi)放以來(lái)的中國(guó)經(jīng)濟(jì)史同時(shí)也明白無(wú)誤地告訴我們：依靠投資來(lái)主導(dǎo)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，很容易助長(zhǎng)唯GDP傾向，惡化國(guó)民收入分配，忽略環(huán)境資源約束，造成生態(tài)破壞，并形成產(chǎn)能過(guò)剩。這意味著，如果我們不得不依賴增加投資來(lái)穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)，那么，能否高度警惕并認(rèn)真防止那些已經(jīng)被歷史證明的投資弊端，關(guān)乎政策的成敗。這意味著，如果我們不得不依賴增加投資來(lái)穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)，首先必須對(duì)投資機(jī)制自身進(jìn)行深度改革。認(rèn)真研究投什么、誰(shuí)來(lái)投、以及怎樣投等三個(gè)問(wèn)題，是改革投資機(jī)制的入手處。

投什么？

經(jīng)過(guò)長(zhǎng)達(dá)30余年高強(qiáng)度的工業(yè)化，在傳統(tǒng)商業(yè)環(huán)境下可創(chuàng)造較大利潤(rùn)的工業(yè)投資項(xiàng)目已基本被挖掘殆盡；基礎(chǔ)設(shè)施中的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)類設(shè)施，經(jīng)過(guò)2009年以來(lái)刺激計(jì)劃的橫掃，也已沒(méi)有多少有利可圖的空間。因此，啟用投資引擎，不僅需要找尋新的投資領(lǐng)域，還須創(chuàng)造條件，讓這些投資具有商業(yè)可持續(xù)性。

就投資領(lǐng)域而言，有三個(gè)領(lǐng)域需要重點(diǎn)關(guān)注。

其一，有利于促進(jìn)消費(fèi)增長(zhǎng)的社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，主要包括教育、文化、醫(yī)療保健等。

應(yīng)當(dāng)認(rèn)識(shí)到，進(jìn)一步加大對(duì)教育、醫(yī)療衛(wèi)生等社會(huì)性領(lǐng)域的投資力度，不僅增加了當(dāng)期投資，而且對(duì)長(zhǎng)期拉動(dòng)消費(fèi)具有積極的正面效應(yīng)。一方面，可以降低居民的遠(yuǎn)期支出預(yù)期，減少預(yù)防性儲(chǔ)蓄，提高居民的消費(fèi)傾向；另一方面，可以促進(jìn)人力資本積累，提高勞動(dòng)者收入在初次分配中的占比，改變居民部門在國(guó)民收入分配中的不利地位。同時(shí)，也可以有效解決農(nóng)民工及其家庭的市民化問(wèn)題，促進(jìn)農(nóng)民工進(jìn)城定居，充分釋放城市化對(duì)擴(kuò)大消費(fèi)需求的促進(jìn)作用。

在加強(qiáng)社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施投資的過(guò)程中，特別要關(guān)注健康服務(wù)業(yè)這一新興服務(wù)業(yè)所蘊(yùn)涵的巨大需求。該產(chǎn)業(yè)覆蓋面廣，產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用顯著，在一些發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體已成為現(xiàn)代服務(wù)業(yè)的重要組成部分，如美國(guó)健康服務(wù)業(yè)規(guī)模占GDP比重已超過(guò)17%，其他OECD國(guó)家一般也達(dá)到10%左右。2013年10月，國(guó)家出臺(tái)了促進(jìn)健康服務(wù)業(yè)發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)?？梢灶A(yù)期，隨著居民收入和消費(fèi)水平的提高，特別是老齡人口不斷增多，健康服務(wù)業(yè)蘊(yùn)涵著極大的投資潛力和空間。

其二，有利于技術(shù)進(jìn)步的更新改造投資。

在推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由要素投入驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向技術(shù)進(jìn)步或全要素生產(chǎn)率驅(qū)動(dòng)的過(guò)程中，迫切需要加大企業(yè)設(shè)備更新和技術(shù)改造升級(jí)的力度。從外部增加此類投資的常規(guī)路徑固然可循，但更應(yīng)該考慮通過(guò)加速折舊的方法，內(nèi)在地調(diào)動(dòng)企業(yè)設(shè)備投資和更新改造的積極性。特別是對(duì)于高新技術(shù)企業(yè)、改造升級(jí)的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，為避免無(wú)形損耗可能帶來(lái)的損失，應(yīng)允許它們以更大幅度加速折舊。與基于預(yù)計(jì)可使用年限的平均折舊法（所謂直線折舊法）相比，加速折舊法（遞減折舊法）能更快地?cái)備N應(yīng)折舊金額，使固定資產(chǎn)的價(jià)值在使用期內(nèi)盡快得到補(bǔ)償，加快設(shè)備投資的現(xiàn)金回流，更有利于企業(yè)的固定資產(chǎn)更新改造。

從經(jīng)濟(jì)本質(zhì)看，加速折舊是一種“稅式支出”，較之政府直接支出，它除了對(duì)國(guó)庫(kù)不產(chǎn)生直接壓力之外，更有激勵(lì)企業(yè)自主投資和自主創(chuàng)新的積極作用。從國(guó)際上看，美國(guó)等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體都將加速折舊作為走出危機(jī)的強(qiáng)力措施來(lái)采用，借以提高投資率，進(jìn)而提高勞動(dòng)生產(chǎn)率和國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)能力。這些經(jīng)驗(yàn)值得借鑒。

其三，有利于可持續(xù)發(fā)展的節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)。

在資源環(huán)境約束不斷增強(qiáng)，特別是以霧霾為“代表”的各種環(huán)境污染問(wèn)題頻現(xiàn)的新形勢(shì)下，發(fā)展節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)，能為切實(shí)解決高耗能、高排放的問(wèn)題提供治本路徑。節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)已被列入國(guó)家加快培育和發(fā)展的七大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)之一，2013年8月，國(guó)家又發(fā)布了加快該產(chǎn)業(yè)發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)，提出“十二五”期間節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值年均增長(zhǎng)15%以上，到2015年行業(yè)總產(chǎn)值達(dá)到4.5萬(wàn)億元，成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)新支柱產(chǎn)業(yè)的目標(biāo)。目前來(lái)看，大氣污染治理、水污染治理、生態(tài)修復(fù)以及資源循環(huán)利用，都是節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)的投資重點(diǎn)。

然而，在現(xiàn)行的商業(yè)環(huán)境下，更新改造投資得不到足夠的刺激，而對(duì)社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施和節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)的投資，則難有可持續(xù)的商業(yè)價(jià)值。這都會(huì)成為制約投資增長(zhǎng)的硬約束。為穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，必須迅速落實(shí)十八屆三中全會(huì)的決定：“凡是能由市場(chǎng)形成價(jià)格的都交給市場(chǎng)，政府不進(jìn)行不當(dāng)干預(yù)。推進(jìn)水、石油、天然氣、電力、交通、電信等領(lǐng)域價(jià)格改革，放開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)性環(huán)節(jié)價(jià)格。更多轉(zhuǎn)向市場(chǎng)化的價(jià)格形成機(jī)制”，使企業(yè)獲得足夠的收入以彌補(bǔ)成本并得到合理的回報(bào)，從而形成穩(wěn)定的投資行為。

誰(shuí)來(lái)投？

傳統(tǒng)上，基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域突出地存在著自然壟斷性、公共性和外部性，從而成為政府投資的天然領(lǐng)域。然而，近幾十年來(lái)，隨著管理能力的提高和現(xiàn)代科技尤其是信息技術(shù)的發(fā)展，這些影響社會(huì)資本進(jìn)入的障礙，或者漸次消失，或者可通過(guò)一定的制度安排予以克服。這就為在這些領(lǐng)域中引入社會(huì)資本開(kāi)辟了可行空間。

在具有自然壟斷性的領(lǐng)域中，社會(huì)資本可以在兩個(gè)層面上實(shí)現(xiàn)進(jìn)入。一是采取資本形式進(jìn)入?？蓪⑼顿Y環(huán)節(jié)與運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)分開(kāi)，形成投資主體多元化和經(jīng)營(yíng)主體一元化并存的格局。二是采取經(jīng)營(yíng)權(quán)形式的進(jìn)入。即通過(guò)政府特許經(jīng)營(yíng)、委托經(jīng)營(yíng)或承包經(jīng)營(yíng)等制度安排，使社會(huì)資本可通過(guò)“爭(zhēng)奪市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)”方式實(shí)現(xiàn)有效進(jìn)入。

在具有公共性的領(lǐng)域中，隨著需求水平的提升和需求彈性的增大，隨著技術(shù)的發(fā)展特別是排除性量化技術(shù)的出現(xiàn)，純粹公共性正經(jīng)歷著向非純粹性或準(zhǔn)公共性的轉(zhuǎn)變，這為社會(huì)資本以市場(chǎng)化方式提供產(chǎn)品開(kāi)辟了廣闊的空間。另外，對(duì)于某些商業(yè)性不足的準(zhǔn)公益性項(xiàng)目，可以通過(guò)多種方式（如土地綜合開(kāi)發(fā)利用、公益性環(huán)節(jié)財(cái)政補(bǔ)貼等）改善投資的預(yù)期收益，吸引社會(huì)資本進(jìn)入。即使是某些純粹公共產(chǎn)品以及外部性相當(dāng)顯著的純公益性項(xiàng)目，也可通過(guò)政府采購(gòu)制度、經(jīng)營(yíng)權(quán)拍賣、招投標(biāo)制度以及承包和委托經(jīng)營(yíng)等形式，實(shí)現(xiàn)（純粹）經(jīng)營(yíng)權(quán)方式的社會(huì)資本參與。

最后看外部性。在現(xiàn)代信息和管理技術(shù)條件下，對(duì)于某些存在著消費(fèi)上正外部性的領(lǐng)域，政府事實(shí)上承擔(dān)的主要是在消費(fèi)環(huán)節(jié)上的支付責(zé)任，而不是其在生產(chǎn)環(huán)節(jié)上的供給責(zé)任。特別對(duì)于教育、健康服務(wù)這類準(zhǔn)公共產(chǎn)品而言，完全可以不要求由政府直接生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，甚至可以不要求由政府直接投資。因此，政府應(yīng)采取服務(wù)合同外包或政府采購(gòu)合同、服務(wù)管理合同、特許經(jīng)營(yíng)合同等，大規(guī)模引入社會(huì)資本，同時(shí)，通過(guò)加強(qiáng)監(jiān)管來(lái)保證正外部性發(fā)揮。

為了讓社會(huì)資本發(fā)揮更大作用，降低行業(yè)進(jìn)入門檻，逐步實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)設(shè)施投資領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)主體多元化和股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化，亦屬題中應(yīng)有之義。另外，由于基礎(chǔ)設(shè)施的資本密集度高，資產(chǎn)專用性和資本沉淀性強(qiáng)，加上合同的不完備，潛在的投資者往往擔(dān)心利益被侵占。為有效動(dòng)員、吸引社會(huì)資本進(jìn)入基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域，確保新進(jìn)入企業(yè)和原有壟斷企業(yè)（在位企業(yè)）之間實(shí)現(xiàn)公平競(jìng)爭(zhēng)，確保政府承諾的可信性以及政策的穩(wěn)定性和連續(xù)性，具有同等重要性。

如何投？

中國(guó)是當(dāng)今世界上少有的高儲(chǔ)蓄率國(guó)家。2013年底，國(guó)內(nèi)部門總儲(chǔ)蓄率超過(guò)了50%。就此而論，中國(guó)國(guó)內(nèi)投資的資金約束，并不體現(xiàn)為有無(wú)，而是體現(xiàn)在用何種方式將儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資。這是我國(guó)金融領(lǐng)域長(zhǎng)期存在且始終未能解決的問(wèn)題。

關(guān)于“如何投”有以下兩個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題亟須解決。

一是債務(wù)依存度過(guò)高。在我國(guó)目前固定資產(chǎn)投資資金來(lái)源中，債務(wù)性融資占據(jù)首位。一般而言，隨著傳統(tǒng)銀行系統(tǒng)以外的金融中介活動(dòng)快速發(fā)展和金融脫媒趨勢(shì)加速，債務(wù)性融資比重將逐步下降，股權(quán)性融資相應(yīng)上升。中國(guó)的情況則不然。金融的脫媒并沒(méi)有如歐美等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體那樣股權(quán)融資比重上升，多數(shù)情況下只是改變了間接融資的路徑。通過(guò)信托貸款、委托貸款等金融機(jī)構(gòu)表外融資，中國(guó)的間接融資依然保持著絕對(duì)的統(tǒng)治地位。由于其基本路徑是“從銀行中來(lái)，回銀行中去”，事實(shí)上只是改變了間接融資的路徑。加之公司信用類債券（包括企業(yè)債券、短期融資券、中期票據(jù)、公司債券等）發(fā)行規(guī)模不斷上升，中國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)分依賴負(fù)債融資的格局近年來(lái)似有惡化之勢(shì)。資本金或所有者權(quán)益在融資結(jié)構(gòu)中的比例過(guò)低，加重了企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的資本結(jié)構(gòu)錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)，也提高了全社會(huì)的債務(wù)水平和杠桿率，加劇了風(fēng)險(xiǎn)的積累。我們的測(cè)算表明，金融危機(jī)以來(lái)，全社會(huì)杠桿率呈現(xiàn)較為明顯的上升趨勢(shì)，各部門（居民、非金融企業(yè)、政府與金融機(jī)構(gòu)這四大部門）加總的債務(wù)總額占GDP的比重從2008年的170%上升到2012年的215%。其中，企業(yè)部門債務(wù)總額占比高達(dá)113%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)OECD國(guó)家的風(fēng)險(xiǎn)閾值。

我們必須下決心改變中國(guó)金融結(jié)構(gòu)的提高負(fù)債率的趨向。改革的方向有四：其一，采取切實(shí)措施，將“發(fā)展多層次資本市場(chǎng)”的目標(biāo)真正落在實(shí)處；其二，放開(kāi)國(guó)家對(duì)信用的統(tǒng)治，創(chuàng)造有利于資本形成的機(jī)制；其三，鼓勵(lì)各種將債務(wù)性資金轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓹?quán)性資金的金融創(chuàng)新；其四，充分發(fā)揮類如國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行那樣的投資性金融機(jī)構(gòu)的作用，同時(shí)，下決心嘗試逐步讓商業(yè)銀行擁有投資權(quán)利，從根本上消除債務(wù)融資比重過(guò)高的基礎(chǔ)。

二是資金成本上升。近一段時(shí)期以來(lái)，我國(guó)金融亂象叢生。寬貨幣、高利率、貸款難、貸款貴、金融系統(tǒng)自我服務(wù)等現(xiàn)象同時(shí)并存，便是其主要表現(xiàn)。這主要?dú)w因于我國(guó)金融市場(chǎng)存在嚴(yán)重扭曲。

其一，寬貨幣、高利率的怪異組合，主要?dú)w因于我國(guó)外匯儲(chǔ)備的動(dòng)態(tài)與貨幣供給機(jī)制關(guān)系過(guò)于密切和直接——外匯儲(chǔ)備的不斷增長(zhǎng)，導(dǎo)致我國(guó)貨幣供給總量的過(guò)度擴(kuò)張；大規(guī)?！皩?duì)沖”操作，固然“凍結(jié)”了大量貨幣，但也致使市場(chǎng)上可貸資金短缺，導(dǎo)致利率攀升。

其二，在貨幣信貸存量較高，增長(zhǎng)迅速的情況下，資金成本的上升，反映了大量資金在金融部門內(nèi)部自我服務(wù)和自我循環(huán)。商業(yè)銀行近兩年同業(yè)業(yè)務(wù)占銀行業(yè)總資產(chǎn)的比重，由2010年的8%飆升至2012年的12%，有些股份制銀行已超過(guò)25%，便是明證。

其三，在多重管制體系下，我國(guó)的金融抑制呈惡化之勢(shì)，并進(jìn)一步導(dǎo)致“創(chuàng)新異化”。金融機(jī)構(gòu)力圖避開(kāi)行政色彩極強(qiáng)且部門間嚴(yán)重分割的金融監(jiān)管，包括規(guī)避信貸額度配給制和限制對(duì)地方政府融資平臺(tái)和房地產(chǎn)業(yè)提供貸款的政策，并大規(guī)模從事監(jiān)管套利，便是其主要表現(xiàn)。加之資本金約束、貸存比的流動(dòng)性約束，使得銀行追逐由存貸款利率分割、不同市場(chǎng)監(jiān)管規(guī)則差異所造成的“息差交易”機(jī)會(huì)大大增加。

其四，多部門分頭監(jiān)管模式，人為造成大量套利機(jī)會(huì)，并使得我們無(wú)法把握信用總量的規(guī)模、結(jié)構(gòu)和動(dòng)態(tài)變化，弱化了監(jiān)管效率。

其五， “剛性兌付”普遍存在，助長(zhǎng)了無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)套利行為，加劇了投資者的道德風(fēng)險(xiǎn)。

鑒于以上，我們認(rèn)為，消除金融亂象的治本之道，在于迅速全面啟動(dòng)重要領(lǐng)域的金融改革。其中，迅速改變外匯儲(chǔ)備管理體制；進(jìn)一步放松管制，特別是放松對(duì)銀行體系的信貸額度控制和貸款投向管制（改用各種監(jiān)管指標(biāo)的管理）；盡快改革早已跟不上形勢(shì)發(fā)展的分業(yè)監(jiān)管格局；以推動(dòng)負(fù)債與資產(chǎn)大規(guī)模市場(chǎng)交易為基礎(chǔ)，推動(dòng)利率市場(chǎng)化改革；進(jìn)一步硬化包括政府、企業(yè)和居民戶在內(nèi)的各經(jīng)濟(jì)主體的預(yù)算約束等，更屬當(dāng)務(wù)之急。

專家簡(jiǎn)介

李揚(yáng)博士，中國(guó)社科院黨組成員、副院長(zhǎng)。中國(guó)社會(huì)科學(xué)院首批學(xué)部委員。研究員，博士生導(dǎo)師。十二屆全國(guó)人大代表，全國(guó)人大財(cái)經(jīng)委員會(huì)委員。中國(guó)博士后科學(xué)基金會(huì)副理事長(zhǎng)。第三任中國(guó)人民銀行貨幣政策委員會(huì)委員。2011年被評(píng)為國(guó)際歐亞科學(xué)院院士。中國(guó)金融學(xué)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)。中國(guó)財(cái)政學(xué)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)。中國(guó)國(guó)際金融學(xué)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)。中國(guó)城市金融學(xué)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)。中國(guó)海洋研究會(huì)副理事長(zhǎng)。

曾五次獲得 “孫冶方經(jīng)濟(jì)科學(xué)”著作獎(jiǎng)和論文獎(jiǎng)。已出版專著、譯著23部，發(fā)表論文400余篇，主編大型金融工具書6部。主持國(guó)際合作、國(guó)家及部委以上研究項(xiàng)目40余項(xiàng)。

注：本文根據(jù)作者在中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析與預(yù)測(cè)2014年春季座談會(huì)上的發(fā)言整理而成，已經(jīng)本人確認(rèn)。

責(zé)任編輯：劉穎 廖雯雯