朱蕊

今年一季度以來，上市房企業(yè)績已現(xiàn)放緩跡象，內(nèi)地樓市顯然正處于由盛而衰的臨界點。在對房地產(chǎn)市場看空預(yù)期下，今年房企股價也大幅下挫，而在“資本盛宴”帶來的神經(jīng)亢奮下，滬深兩市仍有房企密集拋出再融資計劃，但是除缺少確定的盈利模式和可觀的收益外，部分增發(fā)融資項目的盈利前景存在著不確定的風(fēng)險，近日公布預(yù)案的合肥城建（002208）就是典型的例子。

記者注意到，合肥城建此次擬定增10億元投入兩商品房項目，除了銷售毛利率不具有吸引力外，同時令人擔(dān)憂的是，按照公司給予的數(shù)據(jù)計算預(yù)期售價也難獲利，如參與定增，投資者或?qū)⒚媾R血本無歸的可能。

盈利前景不確定

據(jù)合肥城建的定增募資方案，公司擬非公開發(fā)行股票不超過17793.59萬股，募資總額不超過10億元。在扣除發(fā)行費用后，所募資金將投向琥珀瑞安家園建設(shè)項目（S區(qū)）、巢湖琥珀新天地建設(shè)項目及補充流動資金，分別擬投入3.5億元、4.5億元、2億元，上述項目募集資金投入占項目總投資額比重合計47.52%。

其中琥珀瑞安家園建設(shè)項目（S區(qū)）總投資91575.8萬元，包含土地成本38342.7萬元，前期費用4509.4萬元，基礎(chǔ)設(shè)施配套費6427.55萬元，建筑工程成本39146.8萬元，建設(shè)期間費用3149.39萬元。也就是說，在不包含稅費、宣傳等費用的情況下，可銷售部分的平均成本為：總投資91575元/建筑面積15.71萬平方米=5829.14元/平方米；而可售面積每平方米的均價為：總銷售收入116599萬元/建筑面積15.71萬平方米=7421.96元/平方米。

而根據(jù)公司給予的該項目經(jīng)濟效益情況預(yù)測為總銷售收入11.66億元，利潤總額1.85億元，凈利潤1.39億元，投資利潤率15.19%，銷售凈利率11.93%。稅后利潤率要達到11.93%，其可銷售部分單價7421.96元能實現(xiàn)么？

“5829.14元/平方米的成本中，還不包括營業(yè)稅、城建稅、教育附加費、土地增值稅、印花稅以及契稅等其他費用?！睒I(yè)內(nèi)人士透露，樓盤竣工后，測繪費，預(yù)售證交易費，銷售許可證及面積測量費等等，這些收費項目至少有30項，費用總計400-500元/平方米，再加上營業(yè)稅、所得稅，每平方米稅費成本超過1100元。

加上稅費成本，上述項目實際成本將達到7000元左右，還不包括宣傳廣告等費用，可見按7421元/平方米進行銷售，盈利無法滿足其預(yù)期收益?！耙獙崿F(xiàn)稅后近11%的利潤，售價至少要達到約9000元/平方米?！鄙鲜鋈耸勘硎?。

但是根據(jù)合肥的本地媒體信息顯示，2014年以來，濱湖新區(qū)的樓盤的成交量多出現(xiàn)下滑態(tài)勢，一些樓盤價格甚至已滑落至6000多元/平方米，而業(yè)界對于該區(qū)域的房價走勢并不樂觀，“濱湖新區(qū)2008年以來房價一直在快速上漲，里面有一些水分，一旦信貸收緊，需求可能出現(xiàn)明顯萎縮，再現(xiàn)2008年、2011年的調(diào)整并非完全沒有可能?！庇袠I(yè)內(nèi)人士分析認(rèn)為，無疑，在這樣的背景下，該項目實現(xiàn)盈利預(yù)期則存在眾多的不確定性。

同樣的問題也發(fā)生在此次募資投向的另一個項目上，根據(jù)合肥城建提供的數(shù)據(jù)，可計算出巢湖琥珀新天地的平均成本為3108元/平方米，而可售面積均價則為3884元/平方米。如要實現(xiàn)10.85%的凈利潤率，則至少應(yīng)達到5850元/平方米，但是根據(jù)今年以來的銷售情況來看，4500元/平方米則是投資者可以接受的范圍。由此可見該項目的前景同樣并不樂觀。

項目毛利率低于歷史均值

事實上，包括合肥城建等眾多主推二三線城市的房企在新一輪觀望潮侵襲之下，均經(jīng)受著深度調(diào)整期的煎熬，雖然去年營收出現(xiàn)了大幅增長，但是快銷戰(zhàn)略的成功是以犧牲利潤率換來的。數(shù)據(jù)顯示，去年合肥城建的銷售凈利率由2012年的12.72%下降到10.01%，而這一趨勢在今年一季度愈演愈烈。從一季報的情況來看，一季度在實現(xiàn)營收3.35億元，同比增長5.4%的同時，凈利潤卻僅僅1289萬元，同比下降21.62%。

申銀萬國表示，重點房企一季度凈利潤的加權(quán)平均增速為13%，較2013年年報時24%的增速有所放緩，主要是由于銷售下行以及開發(fā)商結(jié)算意愿減弱。

根據(jù)合肥城建的再融資預(yù)案，琥珀瑞安置業(yè)地塊項目的銷售毛利率為15.9%；巢湖琥珀新天地項目銷售毛利率為14.46%。這樣的回報水平已經(jīng)遠遠低于合肥城建的平均水平，其2013年年報顯示，房地產(chǎn)毛利率為25.75%。而在2012年該數(shù)據(jù)甚至已高達為32.32%。顯然，面對銷售下行的風(fēng)險，合肥城建將不得不面對銷售毛利率不斷下滑的現(xiàn)實。

機構(gòu)被套或成定局

值得注意的是，在房地產(chǎn)市場下滑背景下，資本市場是實體經(jīng)濟的預(yù)演，股價則是對于房地產(chǎn)市場預(yù)期的最好印證。房地產(chǎn)市場看空預(yù)期下，今年房企股價大幅下挫。去年年中以來伴隨著再融資重新開啟，滬深兩市房企密集拋出再融資計劃，但截止目前被證監(jiān)會放行的企業(yè)則屈指可數(shù)，而持續(xù)下跌的股價，也使得部分房企不得不主動“撤單”。

記者注意到，此次合肥城建將增發(fā)價定為5.62元/股，而截止發(fā)稿日股價的收盤價已經(jīng)下跌至5.89元/股，一旦形成定增價格與股價的倒掛，那么也意味著該方案或同樣將面臨流產(chǎn)的可能。而有分析人士則認(rèn)為按照現(xiàn)在的股價來看，參與認(rèn)購定增的股份需鎖定一年，期間房地產(chǎn)市場面臨著較大的不確定因素，一旦行業(yè)進入深度調(diào)整或者公司項目進展低于預(yù)期，股價將難以擺脫持續(xù)低迷的噩運，參與認(rèn)購的機構(gòu)被套也將成為定局。