在最近一系列研究中，卡門(mén)·萊恩哈特和肯尼斯·羅格夫使用大量數(shù)據(jù)來(lái)說(shuō)明，公共（及私人）債務(wù)占GDP比重長(zhǎng)期處于高位，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)存在著長(zhǎng)期的負(fù)面影響。

債務(wù)積累過(guò)多通常會(huì)推動(dòng)國(guó)內(nèi)總需求，因此減少債務(wù)必然包含儲(chǔ)蓄增加、需求減弱。這種負(fù)面沖擊反過(guò)來(lái)不利于非貿(mào)易部門(mén)——該部門(mén)約占發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)的三分之二，且依賴(lài)國(guó)內(nèi)需求。因此，在去杠桿化過(guò)程中，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和就業(yè)率都會(huì)下降。

在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)體中，去杠桿化對(duì)貿(mào)易部門(mén)的破壞可能沒(méi)這么大。但連續(xù)幾年由債務(wù)推動(dòng)的國(guó)內(nèi)需求有可能導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)力喪失、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)扭曲。而通常發(fā)生在杠桿化和去杠桿化兩個(gè)階段之間的危機(jī)，也會(huì)對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表造成損害。

過(guò)度杠桿化是不可持續(xù)的，恢復(fù)平衡也需要時(shí)間。因此，對(duì)于GDP增長(zhǎng)率尤其是就業(yè)率最終恢復(fù)到危機(jī)前的水平，人們?nèi)孕拇嬉蓱]。萊恩哈特和羅格夫的研究并沒(méi)說(shuō)，單靠去杠桿化就能恢復(fù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，也沒(méi)人相信單靠財(cái)政平衡增長(zhǎng)就能實(shí)現(xiàn)。

以南歐為例，從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和就業(yè)角度看，公共和私人債務(wù)掩蓋了以下事實(shí)：生產(chǎn)率增長(zhǎng)乏力，貿(mào)易部門(mén)競(jìng)爭(zhēng)力下降，一系列根本的結(jié)構(gòu)性缺陷（勞動(dòng)力市場(chǎng)僵化、教育和技能培訓(xùn)缺乏、對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施投資不足）。是負(fù)債在推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，創(chuàng)造出原本不可能存在的總需求。

政府并不是唯一的參與者。當(dāng)去杠桿化周期開(kāi)始時(shí)，私人企業(yè)開(kāi)始進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整。工資增長(zhǎng)放緩增加了競(jìng)爭(zhēng)力，原本未被充分利用的勞動(dòng)力和資本也得到重新部署。這一切發(fā)生的速度，不僅取決于私企的靈活性，還取決于政府彌補(bǔ)總需求不足、追求促進(jìn)長(zhǎng)期增長(zhǎng)前景的改革和投資的意愿與能力。

如果公共部門(mén)去杠桿化并不是完整的增長(zhǎng)政策，那為何人們光盯著財(cái)政緊縮，卻不去切實(shí)促進(jìn)增長(zhǎng)和就業(yè)？首先，有些決策者認(rèn)為財(cái)政平衡確實(shí)是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)策略的主要支柱，所以要快速去杠桿化。

認(rèn)為財(cái)政乘數(shù)通常很低的觀點(diǎn)，導(dǎo)致人們低估了財(cái)政緊縮政策的短期經(jīng)濟(jì)成本，從而使人們持續(xù)樂(lè)觀地預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和就業(yè)前景。在一些高負(fù)債且經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)低迷的國(guó)家，財(cái)政刺激可能會(huì)提高主權(quán)債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，但對(duì)其他國(guó)家則有更大靈活性。家庭資產(chǎn)負(fù)債表受損程度，各國(guó)差異很大，這顯然對(duì)人們的儲(chǔ)蓄傾向有影響，并帶來(lái)乘數(shù)效應(yīng)。不確定性是一種現(xiàn)實(shí)，判斷力必不可少。

其次是時(shí)間維度。例如，如果基礎(chǔ)設(shè)施投資在中短期能推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并增加就業(yè)，還能在長(zhǎng)期帶來(lái)更高的可持續(xù)增長(zhǎng)，那我們?cè)摬辉撘驗(yàn)橛行┤斯烙?jì)該乘數(shù)小于1而放棄此選項(xiàng)？同樣地，如果人們把收入存起來(lái)，以彌補(bǔ)受損的家庭資產(chǎn)負(fù)債表，從而導(dǎo)致財(cái)政刺激效果趨緩，我們也未必會(huì)認(rèn)為加速去杠桿化的好處打了折 扣，即使它需要推后一段時(shí)間才能在內(nèi)需上體現(xiàn)出來(lái)。

決策者可能曾認(rèn)為，央行通過(guò)激進(jìn)的非常規(guī)貨幣政策就能提供足夠的橋接功能，但各國(guó)央行已表明，它們并沒(méi)有加速經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的政策工具。這些國(guó)家的低利率政策隱含著成本和風(fēng)險(xiǎn)，其中包括令經(jīng)濟(jì)恢復(fù)到杠桿型增長(zhǎng)模式，以及對(duì)央行資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張極限的不確定性。

各個(gè)國(guó)家都受到不同程度的財(cái)政制約，對(duì)無(wú)限且無(wú)條件的跨境轉(zhuǎn)移設(shè)定了一個(gè)限制，特別是在歐洲。那些具有靈活性的國(guó)家可以用它來(lái)保護(hù)失業(yè)者和年輕人，加速去杠桿化，并實(shí)施旨在支持增長(zhǎng)和促進(jìn)就業(yè)的改革。其他國(guó)家的選擇則更加受限。

所有國(guó)家在緊縮時(shí)機(jī)、可感知的主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)、以經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為導(dǎo)向的改革等方面面臨艱難選擇。分擔(dān)負(fù)擔(dān)的挑戰(zhàn)以及不完整的增長(zhǎng)模型可能導(dǎo)致僵局和不作為?；謴?fù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并非易事，也不會(huì)很快實(shí)現(xiàn)。也許我們需要關(guān)注緊縮，以告訴自己平衡增長(zhǎng)的可貴。