3月，不少大型企業(yè)似乎打開了融資的窗口期。

和記黃埔（0013.HK）宣布將屈臣氏控股24.95%的權(quán)益出售予新加坡主權(quán)基金淡馬錫，新世界發(fā)展（0017.HK）亦宣布了以每股6.2港元的“3供1”供股計劃。在香港上市的內(nèi)地企業(yè)中，亦不乏這樣的例子。隨著國企改革步伐的推進(jìn)，紅籌企業(yè)招商局（144.HK），于近期宣布股東可以每持5股配發(fā)1單位方式，認(rèn)購非上市強(qiáng)制可換股證券，公司藉此集資最多154.27億港元。

另一個讓市場轟動的內(nèi)地企業(yè)融資項目，則是來自中信泰富（0267.HK）反向收購母公司，巨型央企中信集團(tuán)旗下的中信股份100%已發(fā)行股份，涉及金額高達(dá)2，250億元，相當(dāng)于中信泰富當(dāng)前市值六倍左右。

該項目吹響了國企改革的號角，乃歷來規(guī)模最大一個國企注資案。

反向收購VS.重新上市

中信集團(tuán)緣何選擇反向收購形式，將中信股份這個龐大的資產(chǎn)注入中信泰富中？

根據(jù)中信泰富于港交所刊登的公告，收購?fù)瓿?、股本擴(kuò)大后，中信泰富的經(jīng)營范圍和管理能力將改觀。從中信集團(tuán)的角度，將中信股份注入中信泰富中，將有利于提升集團(tuán)今后融資靈活性。

“事實上，中信集團(tuán)進(jìn)行國企改革，讓國有資產(chǎn)市場化，提升集團(tuán)整體的協(xié)同性以及融資靈活性，有很多選擇，比如將中信股份獨立在港以IPO方式上市等。但從中信集團(tuán)現(xiàn)階段的總體負(fù)債率、每年到期的償債水平、現(xiàn)階段的估值、市況、以及作為國企改革政策的先試先行和整體上市的近期可實現(xiàn)時間表等角度來綜合考慮，在這個時間點借道中信泰富進(jìn)行反向收購確是不錯的選擇?！卑掀髽I(yè)上市項目管理有限公司董事局主席許夏雄告訴本刊記者。

反向收購是需精心準(zhǔn)備的技術(shù)性交易過程。擬進(jìn)行反向收購的內(nèi)地母公司借道一家上市殼公司，向殼公司注入非上市公司的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)，交易過程中，殼公司可能會通過發(fā)行新股加現(xiàn)金等形式向母公司支付收購所需資金，此時，母公司即可通過接收這些新股而獲得上市公司的控制權(quán)。

根據(jù)香港交易所《上市規(guī)則》，會將擬進(jìn)行反向收購的上市發(fā)行人，當(dāng)作新上市申請人處理。經(jīng)擴(kuò)大后的集團(tuán)或?qū)⒈皇召彽馁Y產(chǎn)，需符合港交所對新上市公司的要求，包括盈利測試及市值/收益測試等方面的規(guī)定，經(jīng)擴(kuò)大后的集團(tuán)亦須符合港交所對上市公司的規(guī)定。

“從上市規(guī)則的角度來看，中信泰富的反向收購操作與中信股份單獨在港IPO上市比較，擬注入的資產(chǎn)及業(yè)務(wù)同樣需要滿足《上市規(guī)則》的上市要求。”許夏雄表示，中信集團(tuán)最終選擇反向收購即借殼上市，而非IPO方式上市，因為前者確實是更優(yōu)的選擇。

據(jù)《第一財經(jīng)日報》引述香港監(jiān)管機(jī)構(gòu)人士回復(fù)，稱中信泰富日前已從港交所拿到了重新上市申請之豁免。

中信泰富披露信息顯示，該公司將以“現(xiàn)金+發(fā)行股份”的形式收購中信集團(tuán)持有的中信股份100%的股權(quán)。在新股發(fā)行部分，根據(jù)港交所公告，本次發(fā)行新股價格擬為每股13.48港元，較中信泰富最新收盤價12.66港元溢價約6.48%。而在現(xiàn)金部分，市場消息稱，中信泰富正尋求88億港元5年期貸款，息率為倫敦銀行同業(yè)拆借利率（Libor）加255點子，集資用于再融資及一般營運資金。

許夏雄分析指，“選擇反向收購無須像獨立上市一樣選擇保薦人和承銷商，這為公司大大節(jié)省了一筆開支。而本次收購之收購價為2，250億元，上述發(fā)行新股加現(xiàn)金的交易亦能幫助中信集團(tuán)借機(jī)套現(xiàn)。 從這個角度而言，反向收購方式對于中信集團(tuán)是一個一舉多得的交易?！?/p>

此外，值得注意的是，上述交易完成需經(jīng)過特別股東大會，并獲獨立股東的批準(zhǔn)。一旦發(fā)行新股，股東的權(quán)益便會被攤薄，如何保證股東會同意上述反向收購案呢？

許夏雄認(rèn)為，“反向收購的時機(jī)是重要考慮因素?！睆闹行盘└还蓛r來看，2013年底為五年來的一個低點。

“低點就是進(jìn)行反向收購的好時機(jī)?！痹S夏雄說，在收購價確定的情況下，股價越低，集團(tuán)在交易過程中獲得的股權(quán)或現(xiàn)金補(bǔ)償就越多。在股價低的情況下，優(yōu)質(zhì)收購會有拉升股價的效果，對中信的實際收益是有利的。因此，中信集團(tuán)選擇在此時進(jìn)行反向并購，不失為一個適時的舉措。

據(jù)了解，自中信集團(tuán)2008年起確定啟動整體上市之計劃，該項目醞釀已久，并考慮過多種方案，包括H股上市及借助現(xiàn)有紅籌股平臺上市等方法。確定反向收購的方式后，中信集團(tuán)終于等來了這個“天時地利人和”的時機(jī)。

舉一反三？

事實上，在國企改革的大背景與內(nèi)地企業(yè)融資難的市場環(huán)境下，目前，有不少企業(yè)亦在思考，中信泰富反向收購的案例是否有被借鑒的可能性。

對此，一位在香港從事并購項目的律師告訴記者，近期不少內(nèi)地公司期望通過借殼上市之渠道，避開《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》（“10號文”）對內(nèi)地企業(yè)于境外上市較嚴(yán)厲的監(jiān)管。但借殼上市，為內(nèi)地企業(yè)打開境外融資平臺，并不像很多人想象得那樣簡單。

根據(jù)《上市規(guī)則》，企業(yè)買殼后，即在殼企業(yè)控制權(quán)發(fā)生變化后的24個月內(nèi)進(jìn)行的收購，如構(gòu)成非常重大收購，將被視為反向收購行動，即被視為重新上市。也就是說，企業(yè)買殼后24個月內(nèi)，難以將內(nèi)地企業(yè)的重大資產(chǎn)直接注入殼企業(yè)中。若注入，則需重新經(jīng)過上市審批程序。

此外，在買殼后兩年內(nèi)，殼企業(yè)仍然需要基本業(yè)務(wù)，以保證上市地位。兩年后，待買方的資產(chǎn)逐漸注入后，殼企業(yè)原有的資產(chǎn)方可退出，整個借殼上市項目是一個非常漫長的過程，同時，需防止殼企業(yè)殘留下負(fù)債對買方運營造成影響。

“雖然希望通過買殼實現(xiàn)打開國際市場融資渠道的企業(yè)非常多，但真正能夠完成的卻寥寥可數(shù)?！鄙鲜雎蓭熗嘎?，目前，香港主板市場一個殼的價格在2～4億港元左右，若買殼后，發(fā)現(xiàn)無法將資產(chǎn)注入完成融資項目，這對企業(yè)而言即構(gòu)成不小的損失。