中圖分類號(hào)：F83 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

摘要：隨著資本市場(chǎng)規(guī)模的發(fā)展，資本市場(chǎng)在貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制中的作用和地位也隨之重要起來(lái)，貨幣政策和資本市場(chǎng)的關(guān)系也成為理論界研究的熱點(diǎn)。20 世紀(jì) 90 年代以來(lái)，我國(guó)資本市場(chǎng)的迅猛發(fā)展，在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)及合理資源配置方面發(fā)揮了重要的作用。資本市場(chǎng)的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，是研究貨幣政策及其工具如何通過(guò)各種金融變量的波動(dòng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。我國(guó)正處在轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式、調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)改革之中，經(jīng)濟(jì)環(huán)境和資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)具有很大的不穩(wěn)定性，因而研究我國(guó)貨幣政策的資本市場(chǎng)傳導(dǎo)機(jī)制問(wèn)題具有十分重要的現(xiàn)實(shí)意義。所以，本文將結(jié)合貨幣政策資本市場(chǎng)傳導(dǎo)的理論以及中國(guó)資本市場(chǎng)的現(xiàn)狀進(jìn)行分析，并給出相關(guān)政策建議。

關(guān)鍵詞：貨幣政策；傳導(dǎo)機(jī)制

一、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制及資產(chǎn)價(jià)格概述

（一）貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制概述

貨幣政策是指貨幣當(dāng)局（通常指中央銀行）為實(shí)現(xiàn)特定的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)而采取的各種控制和調(diào)節(jié)貨幣、信用及利率等變量的方針和措施的總稱。一個(gè)完整的貨幣政策一般包括貨幣政策的目標(biāo)體系、貨幣政策的工具體系、貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制、貨幣政策的效果四個(gè)部分。

貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制是指中央銀行運(yùn)用貨幣政策工具影響中介指標(biāo)，進(jìn)而最終實(shí)現(xiàn)既定政策目標(biāo)的傳導(dǎo)途徑與作用機(jī)理。貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制是指從運(yùn)用貨幣政策到實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)的過(guò)程，貨幣傳導(dǎo)機(jī)制是否完善及提高，直接影響貨幣政策的實(shí)施效果以及對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)。

（二）資產(chǎn)價(jià)格在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的作用

資本市場(chǎng)本身是經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中的產(chǎn)物，且自身發(fā)展與國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平速度不同步。資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用主要體現(xiàn)在四個(gè)方面：

1、創(chuàng)造流動(dòng)性

資本市場(chǎng)可通過(guò)流動(dòng)性來(lái)影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。一方面存在對(duì)資本的長(zhǎng)期需求，另一方面儲(chǔ)蓄的所有者不愿意失去對(duì)其儲(chǔ)蓄的控制權(quán)，兩者之間存在矛盾。資本市場(chǎng)能使投資者獲得一種資產(chǎn)，而且在需要時(shí)調(diào)整資產(chǎn)組合，是投資者可以迅速轉(zhuǎn)化頭寸，公司則通過(guò)發(fā)行股權(quán)獲得永久的資本融資。

2、提供多元化避險(xiǎn)工具

資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)和衍生產(chǎn)品的開發(fā)，為社會(huì)中存在的不確定性提供了套期保值的手段來(lái)化解怨氣風(fēng)險(xiǎn)。還提供了資產(chǎn)組合多樣化的手段來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)。還可以為高風(fēng)險(xiǎn)，高收益的項(xiàng)目融資，從而為全社會(huì)的創(chuàng)新活動(dòng)提供條件，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

3、提供資源分配的價(jià)格信息

根據(jù)有效市場(chǎng)理論，資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)反映了信息的流動(dòng)與傳播。所以不斷獲取新的信息，利用資產(chǎn)價(jià)格的變化來(lái)套利的機(jī)制，鼓勵(lì)投資者加大對(duì)公司經(jīng)營(yíng)的研究和監(jiān)督，有利于資源的優(yōu)化配置，提高資源的利用效率，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

4、改善公司的治理結(jié)構(gòu)

有效的資本市場(chǎng)有利于消除委托——代理的問(wèn)題。資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)反映了公司的經(jīng)營(yíng)情況，詳細(xì)的披露制度又將管理者調(diào)節(jié)利潤(rùn)的空間壓到最小，可以有效監(jiān)督管理層的行為。多元化的股權(quán)使上市公司成為公眾公司，促使其決策將更加科學(xué)和完善。

二、證券市場(chǎng)發(fā)展對(duì)我國(guó)貨幣政策的影響

（一）我國(guó)股票市場(chǎng)對(duì)貨幣政策的影響

經(jīng)過(guò)十幾年的發(fā)展，我國(guó)股票市場(chǎng)已經(jīng)成為經(jīng)濟(jì)體制改革過(guò)程中最引人注目的領(lǐng)域，并成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要推動(dòng)者。但是，由于市場(chǎng)起步較晚，與成熟的西方市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家相比還有差距，尤其是制度性的缺失和市場(chǎng)機(jī)制的不完善將嚴(yán)重制約著我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的發(fā)揮。

隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展和規(guī)模的擴(kuò)大，金融資產(chǎn)的價(jià)格變動(dòng)對(duì)于穩(wěn)定貨幣政策目標(biāo)框架提出了挑戰(zhàn)。股票市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)不僅僅是由于基本面的變化引起的，還可能是由于低效率的監(jiān)管體制以及投資者的非理性行為造成的，資本市場(chǎng)可能處于一種“非理性繁榮”之中，像羊群效應(yīng)、過(guò)度自信以及短視行為都可能吹起資本市場(chǎng)的泡沫，加之資本市場(chǎng)的監(jiān)管不力、透明度不高，使得逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步加強(qiáng)，更是助推了資本市場(chǎng)泡沫的產(chǎn)生。股票市場(chǎng)泡沫的破滅將會(huì)破壞整個(gè)金融體系，嚴(yán)重威脅到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健運(yùn)行。貨幣政策要防范于未然，就應(yīng)當(dāng)加大對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的干預(yù)與調(diào)控。貨幣當(dāng)局很難判定由于基本面因素引起的股票價(jià)格變動(dòng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生多大影響，穩(wěn)定物價(jià)與促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的最終目標(biāo)受到嚴(yán)重干擾。

（二）我國(guó)債券市場(chǎng)對(duì)貨幣政策的影響

我國(guó)債券市場(chǎng)規(guī)模過(guò)小，公開市場(chǎng)操作平臺(tái)有限，形成的債券收益率曲線亦與成熟市場(chǎng)的收益率曲線存在差別，同時(shí)由于市場(chǎng)小的原因，作為資金成本的收益率曲線波動(dòng)不足以影響全社會(huì)的資金流動(dòng)，這樣的事實(shí)極大的限制了我國(guó)貨幣政策實(shí)施的效果。中國(guó)現(xiàn)階段的證券市場(chǎng)的繁榮，帶動(dòng)了各個(gè)相關(guān)行業(yè)的發(fā)展。債券市場(chǎng)作為一個(gè)證券市場(chǎng)中非常重要的子市場(chǎng)，起到深化金融結(jié)構(gòu)改革、完善中央銀行宏觀調(diào)控和推動(dòng)利率市場(chǎng)化改革的重要作用。

債券市場(chǎng)的發(fā)展的進(jìn)程中推動(dòng)了股票市場(chǎng)的發(fā)展，目前我國(guó)債券市場(chǎng)與股票市場(chǎng)的發(fā)展已趨于均衡，兩個(gè)市場(chǎng)的均衡發(fā)展會(huì)導(dǎo)致收益率的均衡變動(dòng)，增強(qiáng)了貨幣市場(chǎng)、債券市場(chǎng)與股票市場(chǎng)的利率傳導(dǎo)，逐漸形成有效的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制。股票市場(chǎng)發(fā)展是債券市場(chǎng)發(fā)展的必要情況下的收獲，也反映了我國(guó)央行在面對(duì)外在困難時(shí)能化險(xiǎn)為夷、變避為利的調(diào)控能力。隨著股票市場(chǎng)股改的完成，市場(chǎng)啟動(dòng)優(yōu)勝劣汰機(jī)制，從而反過(guò)來(lái)推動(dòng)我國(guó)利率市場(chǎng)化的進(jìn)程，提高貨幣政策的有效性的傳導(dǎo)。

三、改進(jìn)貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制的建議

（一）完善公司治理結(jié)構(gòu)，引入機(jī)構(gòu)投資者，建立成熟的股票市場(chǎng)

要完善股票市場(chǎng)制度，嚴(yán)格按照《公司法》規(guī)范上市公司，建立現(xiàn)代企業(yè)制度，加強(qiáng)外部監(jiān)督與獨(dú)立審計(jì)，提高上市公司的質(zhì)量。引入機(jī)構(gòu)投資者必須建立在對(duì)機(jī)構(gòu)投資者有效監(jiān)管的基礎(chǔ)之上，加強(qiáng)股票市場(chǎng)立法，嚴(yán)格市場(chǎng)監(jiān)管體制，建立有效的市場(chǎng)對(duì)沖機(jī)制，嚴(yán)懲市場(chǎng)違規(guī)操作行為，對(duì)于消除股票市場(chǎng)泡沫，增強(qiáng)市場(chǎng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，保持市場(chǎng)穩(wěn)健運(yùn)行，將起到十分重要的作用。

（二）規(guī)范信息披露制度，提高市場(chǎng)透明度，加強(qiáng)市場(chǎng)間聯(lián)系

投機(jī)色彩濃重、操縱市場(chǎng)、“羊群效應(yīng)”等幾乎伴隨著中國(guó)股票市場(chǎng)，這些現(xiàn)象的產(chǎn)生主要源于信息的不對(duì)稱。嚴(yán)格的信息披露制度要體現(xiàn)全面性、可理解性和及時(shí)性的原則。提高市場(chǎng)的透明度還包括對(duì)市場(chǎng)監(jiān)督主體的監(jiān)管以及對(duì)信息提供中介的監(jiān)管，這需要完整的制度設(shè)計(jì)和較低的制度本身運(yùn)行成本。我國(guó)應(yīng)加強(qiáng)金融中介風(fēng)險(xiǎn)管理、提高金融監(jiān)管水平，溝通股票市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)之間的聯(lián)系，引導(dǎo)資金適時(shí)、合理和合法的流入股票市場(chǎng)，真正發(fā)揮利率的價(jià)格信號(hào)機(jī)制，形成金融系統(tǒng)內(nèi)部有效配置的有效路徑。

（三）加快利率體制改革，增強(qiáng)公開市場(chǎng)操作力度

由于我國(guó)利率還沒有完全實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化，利率的傳導(dǎo)渠道還不順暢，貨幣政策傳導(dǎo)賴以存在的靈敏的利率基礎(chǔ)不復(fù)存在。利率的管制使得資產(chǎn)價(jià)格的變化與實(shí)體經(jīng)濟(jì)脫節(jié)，削弱了貨幣政策的傳導(dǎo)效果。因而，加強(qiáng)利率的市場(chǎng)化機(jī)制改革，提升利率作為資產(chǎn)價(jià)格的靈敏性。金融機(jī)構(gòu)盡快完善自主定價(jià)機(jī)制，更好地發(fā)揮利率渠道的傳導(dǎo)作用。以收益與成本對(duì)稱原則為基礎(chǔ)，不斷完善經(jīng)營(yíng)管理制度，逐步提高利率定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)防范能力。

（四）謹(jǐn)慎采取貨幣政策，合理干預(yù)股價(jià)波動(dòng)

中央銀行干預(yù)股價(jià)波動(dòng)要謹(jǐn)慎。當(dāng)股價(jià)上行時(shí)，股票價(jià)格脫離經(jīng)濟(jì)基本面因素或者出現(xiàn)價(jià)格的非正常波動(dòng)就是所謂的“泡沫”。熨平股價(jià)不合理波動(dòng)，預(yù)防由于“泡沫”破裂所帶來(lái)的恐慌，中央銀行的貨幣政策要謹(jǐn)慎行事。加快發(fā)展多層次的直接融資市場(chǎng)，拓展貨幣政策傳導(dǎo)渠道，逐步放寬市場(chǎng)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，允許企業(yè)自主發(fā)行股票、債券、商業(yè)票據(jù)，使中央銀行的貨幣政策傳導(dǎo)更為直接。鼓勵(lì)實(shí)力雄厚、資信情況良好的大型企業(yè)集團(tuán)和上市公司簽發(fā)商業(yè)承兌匯票，豐富票據(jù)市場(chǎng)供給。繼續(xù)推進(jìn)股權(quán)分置改革，解決證券市場(chǎng)的歷史遺留問(wèn)題，促進(jìn)資本市場(chǎng)的改革開放和穩(wěn)定發(fā)展。