為避免董事會(huì)可能出現(xiàn)的權(quán)力真空狀態(tài)，保障公司的正常運(yùn)營(yíng)，董事超期服役得到了我國(guó)《公司法》第四十六條以及《上市公司章程指引》第九十六條的許可，美國(guó)、法國(guó)以及日本等國(guó)也有類似規(guī)定。然而，中國(guó)一些公司的大股東卻有意拖延董事會(huì)換屆選舉，人為制造董事會(huì)超期服役，以期實(shí)現(xiàn)對(duì)公司長(zhǎng)期的深度干預(yù)。如此行事讓董事會(huì)承受難以承受之重，公司治理惡果連連，斯如景谷林業(yè)。

拒絕聯(lián)盟的雙頭股東

股權(quán)高度分散易產(chǎn)生股東的搭便車行為以及經(jīng)理人的內(nèi)部控制，而股權(quán)高度集中則易出現(xiàn)大股東的利益剝奪行為，從而引發(fā)嚴(yán)重的代理問(wèn)題。在國(guó)外，多個(gè)大股東的存在被認(rèn)為是抑制大股東“隧道行為”的重要內(nèi)部治理機(jī)制，但如果不能建立在聯(lián)盟治理文化基礎(chǔ)之上，制衡就會(huì)變成非理性的控制權(quán)爭(zhēng)奪，從而帶來(lái)更為嚴(yán)重的代理風(fēng)險(xiǎn)。景谷林業(yè)由上市之初的國(guó)有絕對(duì)控股，發(fā)展為后來(lái)的雙頭股東超強(qiáng)制衡，上市公司連年虧損，股東利益嚴(yán)重受損。

景谷林業(yè)于2000年上市，由國(guó)有資產(chǎn)管理部門授權(quán)的景谷林業(yè)企業(yè)總公司持股58.4%，景谷電力公司、景谷建材公司、景谷林業(yè)投資公司、景谷糖業(yè)企業(yè)分別持股1.27%、1.27%、0.64%與0.32%。2004年年初，景谷傣族彝族自治縣財(cái)政局將所持有的“景谷林業(yè)”國(guó)有股份的29.81%轉(zhuǎn)讓給中泰信用擔(dān)保有限公司。中泰擔(dān)保成為景谷林業(yè)第一大股東，景谷森達(dá)為第二大股東。

中泰擔(dān)保進(jìn)入后，2004—2008年景谷林業(yè)經(jīng)營(yíng)慘淡，主業(yè)現(xiàn)金流與行業(yè)走勢(shì)相反。在景谷森達(dá)看來(lái)，中泰擔(dān)保只是資本運(yùn)營(yíng)，不具備做實(shí)體的能力。為了拯救公司，2008年12月，景谷森達(dá)在二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)入景谷林業(yè)股票264400股，合計(jì)持有股權(quán)24.15%，成為第一大股東，并明確提出要改組董事會(huì)。3個(gè)月后，中泰擔(dān)保開始反擊。景谷林業(yè)公告顯示，其第一大股景谷森達(dá)及第二大股東中泰擔(dān)保分別于2009年3月4日及3月2日增持了公司股票。中泰擔(dān)保及其一致行動(dòng)人茂名實(shí)華共增持50.35萬(wàn)股，達(dá)到24.50%，景谷森達(dá)為24.424%。中泰擔(dān)保系奪回大股東地位。2009年9月30日，景谷森達(dá)增持后合計(jì)持股25.57%，再度占據(jù)大股東地位。

2013年3月21日，中泰擔(dān)保與吳用簽署《一致行動(dòng)人協(xié)議》，期限至2016年3月20日止。合并計(jì)算吳用1.54%的持股后，中泰擔(dān)保系的持股比例達(dá)25.96%，超過(guò)原第一大股東景谷森達(dá)25.7%股份，再度成為景谷林業(yè)第一大股東。吳用表示，不排除未來(lái)12個(gè)月內(nèi)繼續(xù)增持股份的可能性。

董事會(huì)兩度超期服役

2005年12月9日，景谷林業(yè)第二屆董事會(huì)開始履職，中泰擔(dān)保在董事會(huì)成員中占有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)——8名董事會(huì)成員有3名執(zhí)行董事來(lái)自中泰擔(dān)保，2名獨(dú)立董事由中泰擔(dān)保提名。根據(jù)《公司法》股份公司董事每屆任期不得超過(guò)三年的規(guī)定，這一屆董事會(huì)應(yīng)于2008年12月8日到任。但自2008年開始，中泰擔(dān)保與景谷森達(dá)控制權(quán)爭(zhēng)奪愈演愈烈，董事會(huì)隨即成為大股東較量的關(guān)鍵。

針對(duì)景谷林業(yè)大股東激烈的控制權(quán)爭(zhēng)奪而導(dǎo)致的治理風(fēng)險(xiǎn)，2009年1月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)云南監(jiān)管局責(zé)成公司在盡可能短的時(shí)間內(nèi)完成董事會(huì)換屆。當(dāng)年2月12日景谷林業(yè)召開董事會(huì)，由兩大股東各提名6位董事會(huì)候選人，并定于3月9日召開股東大會(huì)。3月5日，也就是中泰擔(dān)保系緊急增持、奪回大股東地位后，景谷林業(yè)披露“臨時(shí)董事會(huì)審議通過(guò)《關(guān)于取消公司2009年第一次臨時(shí)股東大會(huì)》議案”，導(dǎo)致原定即將進(jìn)行的董、監(jiān)事會(huì)改選被迫延期舉行。代表景谷森達(dá)的董事羅永明、蘇坤堅(jiān)決反對(duì)取消臨時(shí)股東大會(huì)，但由于中泰擔(dān)保占據(jù)董事會(huì)多數(shù)席位，該議案最終獲準(zhǔn)通過(guò)，董事會(huì)換屆選舉被擱淺，中泰擔(dān)保故意拖延股東大會(huì)。

2010年6月12日，公司再次聲稱，因上述原因取消臨時(shí)股東大會(huì)，董事會(huì)超期服役達(dá)一年半之久。直至2010年7月29日的股東大會(huì)后，景谷林業(yè)第三屆董事會(huì)才得以產(chǎn)生，中泰擔(dān)保獲得7個(gè)席位再次控制了董事會(huì)，且董事長(zhǎng)兼任CEO的楊松宇由中泰擔(dān)保委派。

這一屆董事會(huì)于2013年7月28日任期屆滿，但中泰擔(dān)保一直拖延董事會(huì)改選。公司2013年11月8日晚發(fā)布公告稱，“公司第四屆董事會(huì)正在按2013年第三次臨時(shí)股東大會(huì)決議，籌備和實(shí)施林木轉(zhuǎn)讓出售工作。同時(shí)，中泰信用擔(dān)保及景谷森達(dá)對(duì)第四屆董事會(huì)董事候選人的提名工作尚未完成。為便于相關(guān)工作的安排，本屆董事會(huì)將繼續(xù)延期換屆。同時(shí)順延董事會(huì)專門委員會(huì)成員以及管理層的任期，延期后的換屆選舉工作預(yù)計(jì)三個(gè)月之內(nèi)完成?！倍聲?huì)再次超期服役。

治理低效激增財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

超期服役被很多評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)認(rèn)為是董事會(huì)治理效率低下的重要指標(biāo)，董事會(huì)任期越長(zhǎng)，評(píng)級(jí)分?jǐn)?shù)越低。被大股東控制的董事會(huì)決議若引發(fā)其他股東不滿，往往難以得到有效實(shí)施。2002—2012年，景谷林業(yè)平均每年董事會(huì)會(huì)議次數(shù)為20次，最高年份達(dá)33次，最低也有10次；以通訊方式召開的董事會(huì)會(huì)議次數(shù)年均高達(dá)12次。ST景谷董事會(huì)的會(huì)議次數(shù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平，董事會(huì)的效率低下。

不僅如此，董事會(huì)決策效果也差，公司投資設(shè)立的與主業(yè)相關(guān)的子公司大多連年虧損。例如，2009年6月景谷林業(yè)斥資928萬(wàn)元收購(gòu)了云南登明集裝箱地板79%的股權(quán)，僅2009年下半年就虧損738.3萬(wàn)元。

由于經(jīng)營(yíng)管理不善，景谷林業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平，尤其2012年與行業(yè)水平的距離進(jìn)一步加大，僅達(dá)到行業(yè)水平的35%。目前公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)幾近癱瘓，資金鏈處于極其脆弱的狀態(tài)。

景谷林業(yè)年報(bào)顯示，公司2002-2012年年均資產(chǎn)負(fù)債率為60%，最低為43%，2012年高達(dá)92%。其各年、各季度的資產(chǎn)負(fù)債率均高于行業(yè)平均水平，尤其自2011年第四季度開始，資產(chǎn)負(fù)債率高斜率直線上升，至2013年第三季度甚至達(dá)到103.41%，嚴(yán)重資不抵債。

不僅長(zhǎng)期償債風(fēng)險(xiǎn)較高，反應(yīng)短期償債能力的指標(biāo)流動(dòng)比率與速動(dòng)比率也遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于一般標(biāo)準(zhǔn)。按照慣例，速動(dòng)比率一般維持在1左右，景谷林業(yè)2002—2012年的年均速動(dòng)比率僅為0.59，除2002年之外，各年均低于1。公司自2007年之后財(cái)務(wù)狀況進(jìn)一步惡化，速動(dòng)比率直線下降，2012年為0.069；2013年第三季度為0.073，而行業(yè)平均水平為0.612，僅為行業(yè)均值的12%。

一般情況下，流動(dòng)比率維持2左右。景谷林業(yè)2002—2012年間的年均流動(dòng)比率為1.15，最高為2008年的1.692，之后逐年下降；2012年為0.696；2013年第三季度達(dá)到最低，僅為0.633，為行業(yè)平均水平1.632的39%，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)極大。

2012年—2013年，公司有2億多元的銀行貸款到期，其中一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款為7000萬(wàn)元，短期借款約1.4億元。為獲得經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所需資金，公司多次以林地資源作為抵押向銀行借款。例如，2013年9月28日公司公告稱，將已評(píng)估的20.77萬(wàn)畝林木、評(píng)估價(jià)值2.82億元，進(jìn)行分片或整體轉(zhuǎn)讓出售。若交易成功，公司的林木資源將縮水一半。獨(dú)立董事趙元藩因評(píng)估報(bào)告存在瑕疵而投了棄權(quán)票。

由于中泰擔(dān)保的超強(qiáng)控制、董事會(huì)的頻繁超期服役以及糟糕的經(jīng)營(yíng)與財(cái)務(wù)狀況，公司信用大大降低，商務(wù)部Themis上市公司財(cái)務(wù)安全評(píng)級(jí)將其列為高風(fēng)險(xiǎn)級(jí)。

代理成本高企高管頻離職

良好的董事會(huì)結(jié)構(gòu)是確保高效董事會(huì)治理的關(guān)鍵，ST景谷的9位董事會(huì)成員中，僅有一位具有碩士學(xué)位，還有一位?？飘厴I(yè)，其他均為本科畢業(yè)。董事會(huì)成員學(xué)歷構(gòu)成低，決策所需的專業(yè)知識(shí)與經(jīng)驗(yàn)不足，且不懂經(jīng)營(yíng)的中泰擔(dān)保占董事會(huì)多數(shù)席位，加劇了董事會(huì)的決策風(fēng)險(xiǎn)。

代理成本是管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用以及銷售費(fèi)用之和與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入之比，反映了公司治理的效率。2002—2012年間，除2002、2010年外，ST景谷各年的經(jīng)營(yíng)費(fèi)用率均高于林業(yè)上市公司的平均水平， 2012年竟達(dá)到行業(yè)平均的2.5倍。

ST景谷董事以及高管報(bào)酬均略低于行業(yè)平均水平，但在2012年全行業(yè)董事以及高管報(bào)酬降低的情況下，ST景谷董事與高管薪酬卻上漲，同期公司營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)以及凈利潤(rùn)率均低于行業(yè)水平，高管的報(bào)酬對(duì)公司業(yè)績(jī)敏感度較低。

此間，公司控制權(quán)爭(zhēng)奪使得高層動(dòng)蕩不安。公司公告顯示，2011年8月1日，公司原董事長(zhǎng)馬春華因個(gè)人原因辭職。2011年10月28日，公司財(cái)務(wù)總監(jiān)孫行軍、獨(dú)立董事管云鴻辭職。2012年4月12日，公司董事楊湘云辭職。

違規(guī)不斷重創(chuàng)股東權(quán)益

由于大股東之間的控制權(quán)爭(zhēng)奪，董事會(huì)的無(wú)作為且超期服役，使得上市公司陷入艱難的境地。一方面，中泰擔(dān)保利用上市公司參股“泰躍系”旗下的北京君合百年房地產(chǎn)、北京科技園等公司，大量侵占景谷林業(yè)的資金；另一方面，由于控股股東的經(jīng)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn)以及對(duì)主業(yè)的關(guān)注不足，決策失誤過(guò)多，且管理人員素質(zhì)低、管理能力差、執(zhí)行力弱等原因，公司股東利益受損嚴(yán)重，治理風(fēng)險(xiǎn)極高。

凈資產(chǎn)收益率是反映上市公司盈利能力以及股東權(quán)益高低的核心指標(biāo)。景谷林業(yè)自2008年到2013年第三季度，凈資產(chǎn)收益率逐期下降，自2012年第二季度開始快速下滑，且遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平，2013年第二季度竟然達(dá)到-576.7%，同期行業(yè)平均水平為-96.16%，較行業(yè)水平低480多個(gè)百分點(diǎn)。

與之相對(duì)應(yīng)，公司每股收益低于行業(yè)平均水平，個(gè)別年份更低。公司2011年凈利潤(rùn)虧損1.35億元，同比下降1774.29%，每股收益為-1.04元；2012年仍然虧損，每股收益為-0.83元；截至2013年第三季度，每股收益為-0.44元。值得一提的是，虧損嚴(yán)重的2012年，行業(yè)整體盈利。

在這樣的情況下，公司僅在2000年年底以及2008年年底采取了稅前10派1.2元、1.6元的分紅計(jì)劃，其他各年均未分紅。

統(tǒng)計(jì)顯示，公司在2004—2013年間，在治理結(jié)構(gòu)、信息披露、關(guān)聯(lián)交易等方面先后8次出現(xiàn)違規(guī)。針對(duì)景谷林業(yè)的大股東制衡而導(dǎo)致的一系列問(wèn)題，中國(guó)證監(jiān)會(huì)云南省證監(jiān)局先后多次提出整改。

上市14年的景谷林業(yè)如今一片狼藉?；厮葸^(guò)往不難發(fā)現(xiàn)，2004年引入中泰擔(dān)保后，公司便陷入無(wú)休止的控制權(quán)爭(zhēng)奪。中泰擔(dān)保通過(guò)股權(quán)控制、董事會(huì)席位控制、董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兼任等方式，牢牢把持著景谷林業(yè)的董事會(huì)。治理文化的缺失、林業(yè)經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的不足、治理風(fēng)險(xiǎn)事件的頻繁發(fā)生，不僅使股東以及其他利益相關(guān)者利益受損，中泰信用擔(dān)保也災(zāi)難難逃。

2013年11月23日公司公告稱，依法輪候凍結(jié)中泰擔(dān)保有限公司持有的景谷林業(yè)3170股股權(quán)及孳息（無(wú)限售流通股，占總股本24.42%），凍結(jié)期至 2015 年 11 月 21 日止，計(jì)24 個(gè)月。

大股東之間的控制權(quán)爭(zhēng)奪暫告段落，但景谷林業(yè)的前途未卜。

作者系山東大學(xué)管理學(xué)院 山東大學(xué)公司治理研究中心教授、博士生導(dǎo)師