QE退出引起有關(guān)國(guó)家特別是新興市場(chǎng)貨幣匯率波動(dòng)增大，也可能給人民幣匯率帶來(lái)一定的貶值預(yù)期，進(jìn)而形成雙向波動(dòng)的局面。我國(guó)宜抓住這一有利契機(jī)，推進(jìn)實(shí)現(xiàn)匯率市場(chǎng)化改革的目標(biāo)，建立健全由市場(chǎng)供求決定的匯率形成機(jī)制。

——宗良

2013年12月美聯(lián)儲(chǔ)正式宣布退出QE，標(biāo)志著全球金融市場(chǎng)迎來(lái)了一個(gè)新的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)退出量化寬松政策，總體上會(huì)降低美元供給，提升美國(guó)債券收益率，導(dǎo)致美元升值進(jìn)而提高美元資產(chǎn)吸引力。美國(guó)退出QE會(huì)促使新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體新一輪國(guó)際資本外流，加大新興市場(chǎng)貨幣貶值壓力和宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控壓力。但若從QE推出、退出的一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)期看，多數(shù)貨幣貶值又是前期升值的一個(gè)調(diào)整。因此從較長(zhǎng)時(shí)期看匯率間的變動(dòng)趨勢(shì)對(duì)于把握匯率走勢(shì)很有意義。

美國(guó)退出QE

引發(fā)全球匯率劇烈波動(dòng)

在美國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇、失業(yè)率下降、通脹水平溫和可控的環(huán)境下，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始逐月削減量化寬松。美聯(lián)儲(chǔ)削減QE推升了美元匯率，引發(fā)了近期全球各國(guó)匯率間不同程度的波動(dòng)。新興經(jīng)濟(jì)體貨幣兌美元整體呈貶值趨勢(shì)，其中阿根廷、南非、土耳其的貨幣兌美元匯率跌幅較為嚴(yán)重，貶值幅度分別為18.85%、4.34%、1.82%。而發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣近期反映則大相徑庭。進(jìn)入2014年以來(lái)，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣兌美元普遍呈現(xiàn)升值態(tài)勢(shì)。發(fā)達(dá)國(guó)家和新興經(jīng)濟(jì)體貨幣截然不同表現(xiàn)的主要原因在于，近期包括美國(guó)在內(nèi)的發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升，復(fù)蘇勢(shì)頭明顯，投資需求擴(kuò)大。

從全球金融危機(jī)爆發(fā)至今的較長(zhǎng)時(shí)間看，主要新興經(jīng)濟(jì)體貨幣呈現(xiàn)了一個(gè)大體先升后貶值的基本趨勢(shì)。金融危機(jī)爆發(fā)、QE推出后，新興經(jīng)濟(jì)體成為拉動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的最大動(dòng)力，國(guó)際資本大量涌入，各主要新興經(jīng)濟(jì)體貨幣表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，經(jīng)歷了不同幅度的經(jīng)濟(jì)過(guò)熱和匯率升值。在QE退出背景下，由于后續(xù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭不足，而發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)好轉(zhuǎn)，新興經(jīng)濟(jì)體新一輪貨幣貶值也是價(jià)格回歸的重要調(diào)整。比如南非蘭特在危機(jī)爆發(fā)初期驟然貶值至1美元兌11.565蘭特，而后受美國(guó)QE政策影響較為明顯，經(jīng)歷了一波大幅升值，最大升值幅度達(dá)到43%左右，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，蘭特兌美元價(jià)格逐步回歸，達(dá)到1美元兌10.96蘭特，貶值至危機(jī)爆發(fā)初期水平。也有個(gè)別貨幣呈現(xiàn)了兌美元的總體貶值趨勢(shì)，說(shuō)明早期資本流入狀況較弱，經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r一般。比如自2008年金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，阿根廷比索兌美元一路貶值，幣值大幅度下跌。

總體看，近幾年美元匯率變動(dòng)的趨勢(shì)是，QE推出時(shí)期呈明顯的貶值趨勢(shì)、QE退出時(shí)呈升值趨勢(shì)，但總體呈貶值趨勢(shì)。美元在不同時(shí)期兌主要貨幣是有升值有貶值，但通常是兌部分貨幣升值、部分貨幣貶值，很少兌主要貨幣一起升值。通常會(huì)有一些密切相關(guān)的貨幣成為避險(xiǎn)貨幣。

近幾年人民幣

呈持續(xù)升值趨勢(shì)

自2005年7月我國(guó)實(shí)行匯率改革后，人民幣兌美元累計(jì)升值幅度達(dá)到36.44%。人民幣兌美元匯率走勢(shì)經(jīng)歷了三個(gè)階段：第一階段至2008年金融危機(jī)爆發(fā)以前，人民幣兌美元大幅升值，這是中國(guó)經(jīng)濟(jì)30多年快速發(fā)展的客觀要求和必然反映；第二階段是2008年中至2010年中的穩(wěn)定盤整階段，即使在金融危機(jī)期間，受到經(jīng)濟(jì)放緩、企業(yè)利潤(rùn)下滑、貿(mào)易順差收窄等不利因素的影響，人民幣依舊堅(jiān)挺，保持兌美元匯率基本不變，并未出現(xiàn)大幅貶值；第三階段自2010年下半年至今，人民幣兌美元進(jìn)一步升值，主要因?yàn)榇似陂g中國(guó)經(jīng)濟(jì)依舊保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，加之美國(guó)、日本、歐盟先后采取寬松貨幣政策，導(dǎo)致主要貨幣貶值，熱錢流入新興經(jīng)濟(jì)體，人民幣被迫升值。

進(jìn)入2014年，在眾多新興經(jīng)濟(jì)

體貨幣紛紛遭遇滑鐵盧時(shí)，人民幣表現(xiàn)比較穩(wěn)定，呈現(xiàn)雙向變動(dòng)趨勢(shì)。主要原因在于中國(guó)經(jīng)濟(jì)較為健康，外匯儲(chǔ)備充足，其資本外流規(guī)模溫和可控。2013年末，我國(guó)外匯儲(chǔ)備已達(dá)3.8萬(wàn)億美元，使得我國(guó)在應(yīng)對(duì)QE退出時(shí)具有較強(qiáng)抵御跨境資本流動(dòng)沖擊的能力。

未來(lái)人民幣

將呈雙向波動(dòng)態(tài)勢(shì)

筆者認(rèn)為，未來(lái)人民幣將圍繞均衡水平雙向波動(dòng)，主要體現(xiàn)在以下四個(gè)方面：

一是人民幣升值的剛性預(yù)期趨于減弱。從外部環(huán)境來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)逐步退出QE，國(guó)際資本從新興市場(chǎng)回流至發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)，諸多新興市場(chǎng)貨幣匯率兌美元貶值，同時(shí)美國(guó)也會(huì)在一定程度上放松對(duì)人民幣升值施壓，為匯率雙邊的合理波動(dòng)提供市場(chǎng)基礎(chǔ)。從內(nèi)部看，大量商品在中國(guó)的價(jià)格水平已較高、貿(mào)易順差占GDP的比重減小表明人民幣匯率趨向于合理、均衡水平，加之中國(guó)經(jīng)濟(jì)也存在一些風(fēng)險(xiǎn)因素，市場(chǎng)應(yīng)減弱對(duì)人民幣升值的剛性預(yù)期。

二是美元升值背景下人民幣與有關(guān)貨幣一樣出現(xiàn)貶值是正常情況。雖然在美國(guó)退出QE的大環(huán)境下，人民幣升值壓力減弱，但短期內(nèi)仍難以實(shí)現(xiàn)貶值。一月份反應(yīng)離岸市場(chǎng)價(jià)的CNH一度突破6.02關(guān)口，與境內(nèi)CHY價(jià)差也擴(kuò)大至300bp附近，這意味著人民幣仍具有升值的市場(chǎng)傾向；受歐元、日元、澳元等貨幣走強(qiáng)影響，美元指數(shù)下跌，近期中間價(jià)緊跟美元指數(shù)變動(dòng)，面臨一定的升值壓力。美元兌人民幣12個(gè)月的NDF走低，體現(xiàn)了海外市場(chǎng)對(duì)人民幣持續(xù)升值的預(yù)期。國(guó)際貿(mào)易方面，1月份我國(guó)出口額同比增長(zhǎng)10.6%，貿(mào)易順差擴(kuò)大，成為支持人民幣繼續(xù)升值的動(dòng)力。因此人民幣匯率保持穩(wěn)定是未來(lái)重要趨勢(shì)，但人民幣匯率不應(yīng)同時(shí)大幅度地對(duì)主要貨幣都升值。各種情況下人民幣持續(xù)升值也不合理，尤其是美元升值背景下與有關(guān)貨幣一樣出現(xiàn)貶值是非常正常的情況。

三是人民幣匯率雙向波動(dòng)的幅度和深度將增強(qiáng)。當(dāng)前人民幣匯率已經(jīng)接近短期均衡水平，QE退出引起有關(guān)國(guó)家特別是新興市場(chǎng)貨幣匯率波動(dòng)增大，也可能給人民幣匯率帶來(lái)一定的貶值預(yù)期，進(jìn)而形成雙向波動(dòng)的局面。并且QE退出有利于我國(guó)推進(jìn)匯率市場(chǎng)化改革和人民幣國(guó)際化。在此過(guò)程中，我國(guó)會(huì)穩(wěn)步推進(jìn)人民幣資本項(xiàng)目下可自由兌換、擴(kuò)大人民幣匯率浮動(dòng)區(qū)間，相對(duì)而言，目前人民幣的均衡匯率水平主要是在實(shí)現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目可兌換前提下的合理均衡水平，一旦放開(kāi)資本賬戶并將匯率交由市場(chǎng)決定，人民幣匯率將在更深層次上實(shí)現(xiàn)雙向波動(dòng)。

四是人民幣匯率形成機(jī)制優(yōu)化、彈性增加。我國(guó)宜抓住這一有利契機(jī)，推進(jìn)實(shí)現(xiàn)匯率市場(chǎng)化改革的目標(biāo)，建立健全由市場(chǎng)供求決定的匯率形成機(jī)制。繼續(xù)推進(jìn)匯率市場(chǎng)化改革是應(yīng)對(duì)可能沖擊、提高人民幣國(guó)際地位的必然要求。未來(lái)我國(guó)應(yīng)密切關(guān)注實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)人民幣匯率變化的承受能力；繼續(xù)擴(kuò)大人民幣匯率波動(dòng)區(qū)間，進(jìn)一步增強(qiáng)人民幣匯率彈性；完善人民幣匯率中間價(jià)形成機(jī)制，真正反映市場(chǎng)供需狀況；擴(kuò)大外匯市場(chǎng)參與主體和交易品種。

（來(lái)源：中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)——《證券日?qǐng)?bào)》）