李繼民+陳建剛

2013年，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)下行、貨幣政策從緊和監(jiān)管趨嚴(yán)，銀行業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)整體上出現(xiàn)了明顯的放緩和回落。前三季度，上市銀行凈利潤(rùn)、資產(chǎn)規(guī)模、存款分別同比增長(zhǎng)13%、11.9%和11%，增速分別同比回落4個(gè)百分點(diǎn)、6.2個(gè)百分點(diǎn)和5.1個(gè)百分點(diǎn)；不良率較年初微升4bp（基點(diǎn)），達(dá)0.95%；凈息差為2.49%，同比下降9bp；唯一表現(xiàn)亮眼的是中間業(yè)務(wù)，前三季度上市銀行手續(xù)費(fèi)和傭金收入同比增長(zhǎng)28%，增速較2012年同期大幅上升20.5個(gè)百分點(diǎn)，其中股份制銀行和城商行增幅尤其顯著，平均增幅高達(dá)60%以上。規(guī)模擴(kuò)張及中間業(yè)務(wù)增長(zhǎng)是前三季度利潤(rùn)增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)因素，二者分別貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)增速的10.7個(gè)百分點(diǎn)和6.0個(gè)百分點(diǎn)。四季度受信貸增速放緩和高利率的影響，業(yè)績(jī)?cè)龇鶗?huì)進(jìn)一步回落，我們預(yù)計(jì)2013年全年上市銀行凈利潤(rùn)增速為12%左右（目前還沒(méi)有具體數(shù)據(jù)）。

從二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，2013年銀行板塊指數(shù)整體下跌2.4%，跌幅較上證指數(shù)高出0.85%；板塊PB估值中樞從2012年的0.99倍進(jìn)一步回落至2013年的0.89倍。當(dāng)前由于宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)低位調(diào)整、利率市場(chǎng)化加速、信貸資產(chǎn)質(zhì)量惡化等不利因素的影響，銀行股的低估值已經(jīng)反映了市場(chǎng)的悲觀預(yù)期；但我們認(rèn)為作為周期性行業(yè)，股價(jià)的驅(qū)動(dòng)因素在于行業(yè)趨勢(shì)而不是估值水平。展望2014年，我們認(rèn)為銀行業(yè)的景氣度下行趨勢(shì)難以扭轉(zhuǎn)，股價(jià)尚未看到持續(xù)性上漲的觸發(fā)因素。

宏觀基本面相對(duì)較為明朗，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出“必須繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策”的基調(diào)，并強(qiáng)調(diào)“抓住機(jī)遇保持國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值合理增長(zhǎng)、推進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，努力實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量和效益得到提高又不會(huì)帶來(lái)后遺癥的速度?！庇纱丝梢灶A(yù)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依然會(huì)維持在“7.5%”左右的相對(duì)低位，M2的增長(zhǎng)目標(biāo)預(yù)計(jì)與2013年13.6%的增速相當(dāng)；這意味著銀行業(yè)的表內(nèi)資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張速度難有驚喜。雖然近兩年表外業(yè)務(wù)規(guī)模增速較快，但2013年以來(lái)監(jiān)管持續(xù)收緊，且監(jiān)管當(dāng)局一直在傳遞加強(qiáng)對(duì)影子銀行監(jiān)管的明確信號(hào)，再加上基數(shù)因素，2014年銀行表外業(yè)務(wù)的擴(kuò)張也將面臨較大的壓力。利率市場(chǎng)化與資金脫媒加速將進(jìn)一步壓縮銀行的利差凈空間。經(jīng)濟(jì)下行與地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)給銀行資產(chǎn)質(zhì)量帶來(lái)的壓力也將在2014年進(jìn)一步體現(xiàn)。因而我們認(rèn)為資產(chǎn)規(guī)模、息差水平和貸款質(zhì)量在2014年均存在較大不確定性，銀行基本面拐點(diǎn)尚未出現(xiàn)。

來(lái)自資產(chǎn)端的挑戰(zhàn)

加強(qiáng)影子銀行監(jiān)管趨勢(shì)漸明，同業(yè)項(xiàng)下類信貸資產(chǎn)或面臨調(diào)整壓力

根據(jù)銀行業(yè)同業(yè)總資產(chǎn)和同業(yè)總負(fù)債之間的缺口，我們粗略地估計(jì)，目前整個(gè)銀行業(yè)同業(yè)項(xiàng)下的類信貸資產(chǎn)規(guī)模大約為3萬(wàn)億元左右。它們是銀行利用不同會(huì)計(jì)科目的監(jiān)管差異、規(guī)避貸存比考核、繞開(kāi)信貸產(chǎn)業(yè)政策的產(chǎn)物，屬于影子銀行的范疇。該類影子銀行業(yè)務(wù)的存在雖然有一定的合理性，但也有諸多弊端：首先，它助長(zhǎng)了低效率部門(mén)（房地產(chǎn)企業(yè)和地方融資平臺(tái)）侵占稀缺的金融資源，擠壓了生產(chǎn)效率更高部門(mén)的融資空間，阻礙著經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的實(shí)現(xiàn)；其次，導(dǎo)致銀行資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配嚴(yán)重，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)集聚；再次，造成資本充足率虛高，信用風(fēng)險(xiǎn)被嚴(yán)重低估；第四，影響M2的穩(wěn)定性，加大貨幣政策執(zhí)行難度；最后，它還會(huì)使得激進(jìn)的中小銀行過(guò)度依賴短期批發(fā)性融資，脆弱性加大。

為防范影子銀行過(guò)度發(fā)展帶來(lái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)，在2013年3月出臺(tái)了“8號(hào)文”限制理財(cái)資金投資非標(biāo)資產(chǎn)的比例后，監(jiān)管部門(mén)又開(kāi)始醞釀新的同業(yè)監(jiān)管制度。進(jìn)入2014年，更有規(guī)格更高的“107號(hào)文”對(duì)影子銀行的界定和范圍、分類監(jiān)管職責(zé)分工等作了框架性規(guī)定，并要求完善監(jiān)督制度和管理辦法。

雖然關(guān)于影子銀行的監(jiān)管和同業(yè)業(yè)務(wù)的規(guī)范還沒(méi)有更明確的監(jiān)管辦法出臺(tái)，但事實(shí)上2013年下半年以來(lái)，在預(yù)期監(jiān)管部門(mén)將嚴(yán)控同業(yè)類信貸業(yè)務(wù)和流動(dòng)性管理加強(qiáng)等背景下，上市銀行普遍開(kāi)始?jí)嚎s同業(yè)資產(chǎn)，但其中類信貸業(yè)務(wù)并未明顯壓縮，而且投資項(xiàng)下的類信貸業(yè)務(wù)（應(yīng)收款項(xiàng)）還出現(xiàn)超常擴(kuò)張?？梢悦鞔_地預(yù)計(jì)，2014年隨著影子銀行和同業(yè)業(yè)務(wù)監(jiān)管趨嚴(yán)，銀行同業(yè)項(xiàng)下的類信貸資產(chǎn)將面臨著一定的調(diào)整和緊縮的壓力。因此我們認(rèn)為，關(guān)于影子銀行的監(jiān)管是影響銀行板塊2014年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)最不確定的變數(shù)。

地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)令銀行資產(chǎn)質(zhì)量承壓

地方政府債務(wù)是銀行資產(chǎn)面臨的潛在風(fēng)險(xiǎn)。審計(jì)署最新公布的審計(jì)結(jié)果顯示截至2013年6月底，包括政府或有債務(wù)在內(nèi)的地方政府性債務(wù)余額約為17.9萬(wàn)億元，占GDP比重約為32%。我們基本認(rèn)同政府性債務(wù)的總體風(fēng)險(xiǎn)可控這一判斷。但是目前地方性債務(wù)主要形成于2009年的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，最近兩年由于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不斷放緩，作為滯后指標(biāo)的不良資產(chǎn)將會(huì)陸續(xù)暴露出來(lái)，2014～2015年地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)分別為2.38萬(wàn)億元和1.86萬(wàn)億元，分別占債務(wù)余額的17%和12%。以地方政府目前的財(cái)政狀況來(lái)看，償債基本只能依靠賣地收入和借新債，但是當(dāng)前這兩種籌資途徑都面臨著不小的困難。事實(shí)上2013年銀行資產(chǎn)質(zhì)量惡化已經(jīng)顯露端倪，雖然從賬面上看，整個(gè)銀行業(yè)的不良率只上升了幾個(gè)bp，但這是在銀行加大核銷和清收力度，并對(duì)某些問(wèn)題資產(chǎn)提供了展期的背景下實(shí)現(xiàn)的。值得慶幸的是我國(guó)銀行業(yè)近年來(lái)?yè)軅渎室恢陛^高，目前仍保持在290%左右的水平，當(dāng)不良率上升的時(shí)候，銀行可以暫時(shí)不必計(jì)提撥備，從而減輕對(duì)凈利潤(rùn)的沖擊，但資本充足率水平將會(huì)受到一定的影響。

來(lái)自負(fù)債端的壓力

2014年我國(guó)銀行業(yè)在負(fù)債端將繼續(xù)遭受資金脫媒深化和利率市場(chǎng)化加速的雙重沖擊，且沖擊強(qiáng)度會(huì)超過(guò)2013年，兩者都將導(dǎo)致我國(guó)銀行業(yè)的負(fù)債成本顯著上升。

貨幣基金規(guī)模擴(kuò)張駛?cè)肟燔嚨?，銀行存款脫媒全面深化

2013年下半年，貨幣市場(chǎng)基金余額從六月末“錢(qián)荒”后的低點(diǎn)3605億元一路飆升至12月末的8943億元，并創(chuàng)下貨幣基金余額新高。根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，在利率市場(chǎng)化進(jìn)程中，貨幣市場(chǎng)基金將會(huì)持續(xù)替代銀行存款?，F(xiàn)階段美國(guó)、韓國(guó)等國(guó)家和香港地區(qū)貨幣市場(chǎng)基金占存款比重分別為27%、8%和7%，而我國(guó)內(nèi)地貨幣市場(chǎng)基金占存款比重僅0.85%，發(fā)展?jié)摿涂臻g都很廣闊。眼下內(nèi)地貨幣市場(chǎng)基金在T+0贖回、提供支付便利等產(chǎn)品創(chuàng)新及渠道對(duì)接互聯(lián)網(wǎng)等因素的催化下已進(jìn)入快速發(fā)展階段，預(yù)計(jì)2014年我國(guó)貨幣市場(chǎng)基金規(guī)模將會(huì)突破2萬(wàn)億元。理財(cái)產(chǎn)品作為存款利率市場(chǎng)化的先行嘗試，近幾年來(lái)規(guī)?？焖贁U(kuò)張已導(dǎo)致銀行負(fù)債端存款出現(xiàn)一定程度的脫媒，貨幣基金的快速發(fā)展將會(huì)使得銀行負(fù)債成本最低的活期存款加入到脫媒進(jìn)程中來(lái)，從而造成銀行負(fù)債端存款脫媒全面深化。無(wú)論是理財(cái)產(chǎn)品還是貨幣基金其實(shí)質(zhì)都是銀行主動(dòng)或被動(dòng)用高成本負(fù)債來(lái)替換低成本負(fù)債，短期來(lái)看，貨幣基金擴(kuò)張對(duì)銀行負(fù)債成本上升的推動(dòng)作用暫時(shí)有限，但其邊際效應(yīng)和累積效應(yīng)不容忽視。

利率市場(chǎng)化繼續(xù)加速，銀行負(fù)債成本上升壓力顯著

從央行近期的表態(tài)來(lái)看，進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革是2014年金融改革的重要內(nèi)容之一。預(yù)計(jì)2014年央行將會(huì)進(jìn)一步推進(jìn)：首先，貸款基準(zhǔn)利率形成機(jī)制；其次，由同業(yè)大額定期存單推廣至企業(yè)和個(gè)人的大額定期存單；再次，擴(kuò)大負(fù)債產(chǎn)品的市場(chǎng)化定價(jià)范圍；最后，通過(guò)存款保險(xiǎn)制度建立存款性金融機(jī)構(gòu)市場(chǎng)化退出機(jī)制。

普通大額定期存單的推出，將進(jìn)一步豐富和完善貨幣市場(chǎng)的交易品種，銀行在攬儲(chǔ)競(jìng)爭(zhēng)壓力下，預(yù)計(jì)將會(huì)通過(guò)發(fā)行大額定期存單來(lái)留住部分客戶和大額存款，這將對(duì)銀行負(fù)債成本造成一定的上升壓力。

擴(kuò)大負(fù)債產(chǎn)品的市場(chǎng)化定價(jià)范圍，主要是擴(kuò)大存款利率的上浮空間。自2012年6月央行允許商業(yè)銀行存款利率上浮10%以來(lái)，中小銀行已經(jīng)幾乎將存款利率全線上浮到頂，但存款利率過(guò)低仍然是中小銀行吸收存款的主要障礙，許多中小銀行不得不更多地依賴同業(yè)短期負(fù)債和發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品來(lái)獲得負(fù)債。近期，在貨幣基金和其他短期理財(cái)產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)壓力下，五大行也首次將存款利率全線上浮到頂。在這樣的背景下，預(yù)計(jì)央行可能會(huì)在年內(nèi)進(jìn)一步擴(kuò)大存款利率上浮的空間，此舉對(duì)中小銀行的負(fù)債成本影響可能不大，五大行則會(huì)相應(yīng)感受到一些負(fù)債成本上升的壓力。

央行在近期的年度工作會(huì)議中指出，存款保險(xiǎn)制度各項(xiàng)準(zhǔn)備工作已經(jīng)基本就緒，最快在上半年便可推出。根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，顯性存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施對(duì)上市銀行凈利潤(rùn)影響在2%左右，提升上市銀行成本收入比約0.7%。

謹(jǐn)慎尋找階段性機(jī)會(huì)

通過(guò)上述對(duì)行業(yè)基本面因素的分析，我們認(rèn)為2014年銀行業(yè)資產(chǎn)和負(fù)債兩端皆有挑戰(zhàn)和壓力，其中最大的不確定性因素來(lái)自監(jiān)管部門(mén)對(duì)影子銀行的監(jiān)管力度。我們預(yù)計(jì)2014年銀行板塊利潤(rùn)增幅為8%～10%，資產(chǎn)規(guī)模增速7%～9%，存款增幅8%～10%，凈息差2.42%～2.45%，不良率1.03%。由于對(duì)影子銀行監(jiān)管力度的不確定性，上述預(yù)測(cè)值的上限和下限分別對(duì)應(yīng)監(jiān)管較為嚴(yán)格和較為寬松兩種情形。對(duì)整個(gè)銀行股板塊而言，我們認(rèn)為2014年只存在階段性交易型投資機(jī)會(huì)。

（作者單位：中加基金）endprint