范 碩

（中央黨校研究生院，北京 100089）

一、引言

中國地方政府債務(wù)的大規(guī)模增長，源自2008年末國家4萬億元經(jīng)濟刺激政策執(zhí)行過程中大量出現(xiàn)的地方政府融資平臺公司。盡管《預算法》①《中華人民共和國預算法》（主席令第21號）于1994年3月22日第八屆全國人民代表大會第二次會議通過。從法理上否定了地方政府直接進行債務(wù)融資，但是地方政府繞開法定的舉債限制，通過設(shè)立融資平臺從銀行獲取貸款，從而最大限度的撬動了債務(wù)融資杠桿。審計署于2013年12月底公布的債務(wù)審計結(jié)果顯示②數(shù)據(jù)源自審計署2013年第32號《全國政府性債務(wù)審計結(jié)果》。，截至2013年6月末，全國政府性債務(wù)為30.27萬億，其中全口徑中央政府性債務(wù)合計12.38萬億，全口徑地方政府性債務(wù)合計17.89萬億。然而，由于我國地方政府性債務(wù)由來已久、長期底數(shù)不清，導致國內(nèi)外各界對審計署公布的數(shù)據(jù)依舊眾說紛紜、猜測不斷。

形成政府債務(wù)的原因大致有三個：彌補財政赤字；為資本性建設(shè)項目融資；在某一財政年度中彌補短期資金不足。而現(xiàn)階段我國地方政府借債的目的大多為了資本性建設(shè)項目融資，而非彌補財政赤字。通過借款來滿足部分地方政府支出，有其存在的合理性和正當性。城市化加速發(fā)展需要大量建設(shè)資金，僅靠地方政府自身的財政收入是遠遠不夠的，需要通過發(fā)行市政債券、銀行借款和融資租賃等形式進行債務(wù)融資。

地方債務(wù)可以有不同的形成機制，而不同的形成機制決定了不同的債務(wù)風險隱患。所以，本文研究地方融資平臺債務(wù)并不局限于對具體債務(wù)規(guī)模和數(shù)據(jù)的調(diào)查，而著重從縣級政府融資平臺的產(chǎn)權(quán)安排、債務(wù)載體、融資來源、融資成本、償債能力角度來研究債務(wù)的形成機制。本文選取我國中南部某省的兩個縣級融資平臺進行案例分析。為確保案例分析的全面性和對照性，選擇財政規(guī)模較小的A縣與財政規(guī)模較大的B縣，且兩個縣在行政區(qū)劃上同屬一個地級市。

二、A縣融資平臺的債務(wù)形成機制分析

A縣是我國中南部某省的國家級貧困縣。國土面積2000余平方公里，轄區(qū)內(nèi)20個鄉(xiāng)鎮(zhèn)，總?cè)丝趌00萬。A縣的主要產(chǎn)業(yè)是農(nóng)業(yè)、農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)，以及中央企業(yè)在A縣的投資產(chǎn)業(yè)。2011年，人均年收入大約1500元，縣GDP將近80億，縣財政總收入6.5億，其中土地相關(guān)收入超過1億。A縣作為國家級貧困縣，縣政府融資平臺債務(wù)有其鮮明的特點。

（一）融資平臺與地方財政并未分離

A縣的融資平臺成立于2003年，名稱是“A縣城市建設(shè)投資開發(fā)有限公司”，簡稱“A縣城投公司”，注冊資本50萬，擁有員工50人左右，正科級事業(yè)單位。城投公司在組織人事安排上，完全由縣委統(tǒng)一安排。城投公司的總經(jīng)理同時也是縣財政局的黨組成員之一，正科級。公司其他領(lǐng)導由縣委任命，來自于財政局、商業(yè)局、建設(shè)局等部門。公司的領(lǐng)導層是公務(wù)員編制，其他工作人員是事業(yè)編制或勞動合同用工。

表1 2010年—2011年A縣主要經(jīng)濟數(shù)據(jù)單位：億元

A縣融資平臺與縣財政局在編制上并未分離，而是縣財政局的下屬事業(yè)單位。A縣城投公司在財務(wù)上并未實現(xiàn)獨立核算，其財務(wù)往來與縣財政局在同一個資金賬戶上。城投公司成立之初的注冊資金50萬，全部由縣財政劃撥，其中50%以上是土地資本。城投公司的所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)、收益權(quán)都歸縣財政局所有，其經(jīng)營收益成為縣財政局的收入來源之一，其債務(wù)也同樣成為縣財政局的賬面?zhèn)鶆?wù)。

（二）主體債務(wù)的形成機制

1.銀行債務(wù)規(guī)模較小。盡管A縣城投公司成立較早，但基本沒有發(fā)揮向金融系統(tǒng)借貸融資的功能。由于錯過了2008年下半年信貸寬松政策帶來的融資機遇，到2011年底又遇到銀監(jiān)會嚴格控制銀行系統(tǒng)向地方政府融資平臺貸款的融資冷環(huán)境，再加上A縣城投公司與縣財政并未分離，不符合借貸基本條件，因此向金融系統(tǒng)融資規(guī)模只有數(shù)千萬，且早已還清。截至目前，尚不存在銀行貸款類型的債務(wù)。

2.以BT（Build-Transfer）模式為主要融資途徑。向銀行借貸的融資途徑基本行不通之后，A縣融資平臺仍舊沿用以往招商引資的模式進行融資，主要采用BT模式向社會資本融資，目前融資規(guī)模已超過10億元。采用BT模式融資的還款方式主要有兩種，一種是在規(guī)定還款利率后（一般是同期基準貸款利率的2倍），逐年按照比例向投資方償還債務(wù)；另一種是在逐年償還本金的基礎(chǔ)上，賦予投資方土地競標的優(yōu)先權(quán)。土地競標的優(yōu)先權(quán)往往使土地成交價格低于正常競標價格，變相支付了債務(wù)利息。

3.融資成本的不確定性較強。是選擇以利息方式支付融資成本，還是選擇以土地競標優(yōu)先權(quán)方式支付融資成本，完全取決于縣政府與投資方的談判結(jié)果。利息的大小、土地競標優(yōu)先權(quán)的地塊面積大小也取決于雙方的談判，而沒有固定規(guī)律。因此，BT模式的融資成本可大可小，并隨著宏觀經(jīng)濟環(huán)境變化而相對變化。談判能力完全取決于執(zhí)政者的智慧、能力和意愿。也不排除執(zhí)政者故意向投資方支付巨額融資成本而尋求個人尋租空間。

（三）融資平臺的自我償債能力

盡管A縣城投公司賬務(wù)從屬于縣財政，但是依靠BT模式的融資方式使得每一筆債務(wù)依托于對應(yīng)的工程項目。而每一個工程項目都附帶周邊土地開發(fā)項目。通過工程項目建設(shè)帶動周邊土地增值，通過征地、土地拍賣、周邊商鋪租金等收入進行債務(wù)償還。例如，A縣建設(shè)高速公路與縣公路的連接公路，在這項工程建設(shè)中，城投公司首先獲得省、市發(fā)改委的審批，然后找到BT合作的投資方，再把公路兩旁某地塊競標優(yōu)先權(quán)賦予了投資方，最后通過對公路兩旁土地的征收、拍賣所得收入逐年償還本金。由此可見，BT模式的自我償債能力完全依賴于建設(shè)項目周邊土地的征收拍賣所得收入。盡管具備自我償債能力，但關(guān)鍵是對建設(shè)項目周邊土地的征收和拍賣。

三、B縣融資平臺的債務(wù)形成機制分析

B縣土地面積2200平方公里，轄區(qū)內(nèi)有2個街道辦事處、20個鄉(xiāng)鎮(zhèn)、近200個行政村，人口約70余萬，其中非農(nóng)業(yè)人口占比接近10%。B縣在2011年三次產(chǎn)業(yè)的比例分別是11：70：19，其中工業(yè)增加值年均增長比例在所屬地級市的各個區(qū)縣中是最高的。B縣第三產(chǎn)業(yè)主要以房地產(chǎn)業(yè)、旅游業(yè)、商貿(mào)業(yè)為主。B縣融資平臺由于財務(wù)獨立核算，其債務(wù)形成機制呈現(xiàn)出與A縣完全不同的特征。

（一）融資平臺財務(wù)獨立于地方財政

B縣融資平臺成立于2005年，全稱是“B縣城市建設(shè)投資開發(fā)有限公司”，簡稱“B縣城投公司”，注冊資本5000萬，其中88%是土地資本。在人事任命上，B縣與A縣情況基本相同，由縣委統(tǒng)一安排。其中城投公司總經(jīng)理同時是B縣財政局黨組成員，正科級；經(jīng)理層其他人員來自縣政府辦、財政局、建設(shè)局等。公司的領(lǐng)導班子成員有4人，其中3人來自于縣財政局，目前編制仍然在財政局。公司的會計、出納等重要崗位也來自于財政局。公司現(xiàn)有公務(wù)員編制17人，且編制仍在原單位，其余為事業(yè)編制或勞動合同用工。從人事安排角度講，B縣城投公司仍然是政府機構(gòu)的延伸，是地地道道的“政府的企業(yè)”。

表2 2009年—2011年B縣財政收支情況單位：億元

但是B縣城投公司在財務(wù)賬目上與縣財政局完全分離，實現(xiàn)了公司財務(wù)的獨立核算。B縣城投公司的5000萬注冊資本全部由縣政府劃撥，其中12%的貨幣資本來自于縣財政局。由于B縣城投公司的經(jīng)營權(quán)和收益權(quán)歸城投公司自身所有，其債務(wù)余額和經(jīng)營收益體現(xiàn)在城投公司財務(wù)賬面上，不與縣財政局的財務(wù)混淆，已經(jīng)實現(xiàn)了財務(wù)的獨立核算，成為所有權(quán)歸縣政府的由B縣國有資產(chǎn)管理委員會管轄的國有獨資公司。B縣城投公司具備獨立向銀行借貸并獨立承擔債務(wù)的法人地位，但仍未建立董事會、監(jiān)事會。

（二）主體債務(wù)的形成機制

1.銀行借貸規(guī)模迅猛擴張。自2007年開始融資以來，2009年出現(xiàn)融資規(guī)模的大幅增長，當年融資2個億，2010年下降到0.6億。截至2012年上半年，B縣城投公司共累計融資總額達6億元，全部為銀行貸款。目前累計還款0.2億，債務(wù)余額5.8億。盡管自2011年底銀監(jiān)會收緊商業(yè)銀行系統(tǒng)向地方政府融資平臺放貸，再加上銀行業(yè)要求城投公司的債務(wù)本金償還需70%以上依靠平臺自身賬戶余額，由于B縣已實現(xiàn)財務(wù)獨立核算，并且借貸項目不需要以財政稅收返還進行還款，因此依然可以繼續(xù)從銀行系統(tǒng)進行融資。

由此可見，縣級融資平臺的銀行借貸規(guī)模與其自身的財務(wù)獨立狀況密切相關(guān)，只有實現(xiàn)獨立核算的融資平臺才可繼續(xù)從銀行貸款。而且貸款規(guī)模與信貸政策的大環(huán)境密切相關(guān)。在信貸寬松的貨幣政策下，融資平臺貸款規(guī)模迅速擴增。除與宏觀貨幣政策相關(guān)外，還與融資平臺本身所擁有的項目載體相關(guān)，可用于貸款申請的項目載體越多，貸款規(guī)模越大。

2.融資以政策性銀行貸款為主。B縣融資平臺的6億元融資總額全部來源于銀行貸款，但八成以上來自于國家政策性銀行。貸款來源分別是農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行、國家開發(fā)銀行、B縣所屬地級市城商行，比例分別是40%、40%、20%。國家政策性銀行貸款周期長、利率低，但對融資的項目載體有相應(yīng)的要求，如農(nóng)發(fā)行的貸款申請項目必須與城鎮(zhèn)化相關(guān)。因此，B縣融資平臺的主要工作就是設(shè)計能夠融資的項目載體，再以項目載體作為質(zhì)押向政策性銀行申請貸款。

在2008年以前，B縣城投公司可以以B縣政府信用作為抵押進行貸款，比如縣政府出具擔保函，縣人大審議通過，同意將債務(wù)列入財政預算，就可以擔保函申請貸款。但2008年以后，必須以質(zhì)押方式才可向銀行融資。那么城投公司所設(shè)計的項目載體需要具備哪些要素和條件呢？

如果待建項目自身不能產(chǎn)生持續(xù)的現(xiàn)金流，那么待建項目本身并不能作為貸款的抵押物，而必須是項目所涉及的土地資產(chǎn)和土地指標。項目用地需要具備“土地指標”，由城投公司向省級土地資源管理部門申請批準。在項目建設(shè)以前，原來的集體建設(shè)用地經(jīng)縣政府征用后，轉(zhuǎn)為國有土地，經(jīng)過招拍掛出售。城投公司通過中標獲得國有土地。除土地指標和土地產(chǎn)權(quán)外，項目自身需要通過上級發(fā)改委審批、上級環(huán)保部門審批、同級國土部門審批、同級規(guī)劃部門審批四項審批手續(xù)。城投公司最終以四項審批手續(xù)、土地指標、土地產(chǎn)權(quán)作為申請貸款的基本條件。

3.政策性銀行融資成本較低。從農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行貸款的融資成本最低，僅為同期基準利率，貸款期限長達6年至8年。其次是國家開發(fā)銀行，利率以基準利率為基礎(chǔ)上浮10%至15%，貸款期限可達8年-10年。城商行貸款一般是短期融資，貸款期限僅為1年至2年。相比之下，國有商業(yè)銀行的貸款利率一般是基準利率上浮20%至50%，而且貸款規(guī)模小，貸款期限一般小于3年，最多不超過5年。B縣融資平臺的80%貸款來自于政策性銀行，貸款期限都在6年以上，貸款利率上浮不超過15%。因此B縣融資平臺的融資成本相對低廉。

（三）融資平臺的自我償債能力

盡管B縣融資平臺已累計債務(wù)余額5.8億，但對自身的還款能力非?？隙?。以B縣2008年動工建設(shè)的濕地公園項目為例，該項目融資2億元。在項目建設(shè)之前，需要通過征地將集體建設(shè)用地變成國有土地，在征地過程中土地價格就發(fā)生了增值。當?shù)卣畬φ饔猛恋匮a償額度是5萬/畝至10萬/畝，但是將土地出讓給城投公司的價格是50萬/畝至60萬/畝。盡管城投公司以50至60萬/畝的價格以招標方式購買了土地，但是在濕地公園開工建設(shè)的兩年后，濕地公園周邊的商住用地價格由2008年的70萬/畝至80萬/畝，升高至2011年的200萬/畝。城投公司只需要出讓濕地公園周邊的170畝商住用地就可以還清銀行貸款本金和最初購買土地的投資本金。因此，對于城投公司來講，只要項目建設(shè)帶動周邊商住用地價格增值，就可以在項目建設(shè)后期通過出讓土地所得來償還土地投資和貸款。以現(xiàn)在的土地增值速度來看，城投公司的償債能力不存在問題。

而對于地方政府來說，首先在征地環(huán)節(jié)已經(jīng)獲得收入，以5萬/畝至10萬/畝的價格補償征地，再以50萬/畝至60萬/畝的價格出讓給城投公司，獲取了地方政府的土地出讓收入。而項目建設(shè)后期的周邊商住用地價格上漲帶來的房地產(chǎn)相關(guān)稅收上漲，也增加了地方政府的預算內(nèi)收入。

四、我國縣級融資平臺的債務(wù)隱患分析

（一）債務(wù)金融風險與財政規(guī)模并無必然聯(lián)系

通過對A縣、B縣融資平臺的債務(wù)形成機制進行調(diào)查發(fā)現(xiàn)，較貧困縣和較富?？h的債務(wù)形成途徑完全不同。較貧困縣的融資平臺由于財務(wù)體制不健全，很難獲得銀行貸款，只能通過招商引資形成BT模式來融資。而較富?？h的融資平臺，其財務(wù)體制更加完善、注冊資本較高，更容易獲得銀行貸款。A縣和B縣完全不同的融資途徑形成了不同的債務(wù)隱患。A縣融資平臺的BT模式融資模式，本質(zhì)是向社會融資，債權(quán)人是項目投資者，即便存在償債風險，也難以對銀行系統(tǒng)形成沖擊。相比之下，B縣融資平臺的全部債務(wù)來自于銀行貸款，并且借貸項目本身都不能產(chǎn)生現(xiàn)金流，一旦發(fā)生償債危機，會對銀行系統(tǒng)造成金融風險。

盡管A縣和B縣融資平臺的財務(wù)體制健全程度不能完全代表全國所有較貧困縣和較富?？h的差別，但是A縣和B縣的情況至少說明，并非較貧困縣融資平臺債務(wù)積累的金融風險更大。甚至于較貧困縣的債務(wù)并不來自于銀行系統(tǒng)，反而像中小企業(yè)那樣很難從銀行體系進行融資。時紅秀認為，中國地方政府債務(wù)危機可以看作是在財政關(guān)系尚未理順的情況下政府間機會主義行為的結(jié)果，是財政產(chǎn)權(quán)制度下地方政府的攫取對金融租金的分割，實際上是一種變相的財政競爭。正是由于較貧困縣明顯競爭不過較富?？h，導致各地方融資平臺債務(wù)的金融風險與地方財政規(guī)模、債務(wù)規(guī)模并無必然相關(guān)性，而取決于債務(wù)的形成機制。

（二）償債能力嚴重依賴于土地經(jīng)營，而非建設(shè)項目現(xiàn)金流

無論是A縣還是B縣，無論是BT融資還是銀行融資，融資平臺的償債能力幾乎全部依靠建設(shè)項目周邊的土地增值收益，而非建設(shè)項目自身的現(xiàn)金流。只要待建項目能夠帶來周邊商住用地價格的大幅增長，那么融資平臺就有足夠的信心通過賣出部分土地而償還債務(wù)。因此，融資平臺債務(wù)償還能力的核心是經(jīng)營土地收益，而非項目現(xiàn)金流收益。

但是土地價格的持續(xù)增長已經(jīng)引發(fā)了一系列經(jīng)濟社會問題，甚至成為我國城鎮(zhèn)化發(fā)展的巨大障礙。經(jīng)營土地的起點是土地征用，現(xiàn)行征地制度較大程度損害了農(nóng)民的利益，造成分配不公，同時埋藏了諸多社會不穩(wěn)定因素。當?shù)胤秸谫Y平臺嚴重依賴于經(jīng)營土地來確保債務(wù)償還能力時，地方債務(wù)風險與土地價格就永遠綁架在了一起。而當土地價格持續(xù)增長引起越來越多的經(jīng)濟社會問題時，每一個與土地制度相關(guān)的改革政策都將成為引爆地方債務(wù)風險的導火線。

（三）債務(wù)隱患并非源于償債能力，而是“債務(wù)后攤”風險

以當前經(jīng)營土地為核心的償債模式，在土地價格持續(xù)上漲時期，確保了融資平臺的償債能力。因此，現(xiàn)階段地方債務(wù)的隱患并不在于償債能力不足。但是通過對A縣和B縣兩地融資平臺的債務(wù)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，都存在償債比例過低的狀況，尤其以B縣更為突出。B縣融資平臺的絕大部分債務(wù)來源于利率較低、周期較長的政策性銀行，借貸周期長達6至10年，而償債率不到4%，大部分債務(wù)要到5年以后集中到期，形成了由現(xiàn)任政府借債、現(xiàn)任政府享有土地增值收益，但卻要由5年以后的繼任政府償還債務(wù)的“債務(wù)后攤”現(xiàn)象。

新政府經(jīng)濟理論認為，在政府不穩(wěn)定的環(huán)境下，政府行為有可能短期化，在任政府可能過高地舉債，把債務(wù)負擔留給下任政府。在任政治家會積累較高的債務(wù)以限制繼任者的支出水平或支出結(jié)構(gòu)。同理，由于借債利率較低，融資平臺并不急于還債，而把經(jīng)營土地受益充入資本金后再投資。甚至會出現(xiàn)借債政府賣光了項目周邊所有土地、還債政府卻沒有土地可賣的結(jié)局。因此，由于債務(wù)期限與借債政府任期的不匹配，導致了許多融資平臺積累了“債務(wù)后攤”的風險隱患。

〔1〕J.L.Mikesell.Fiscal Administration：Analysis and Applications for the Public Sector.Wadsworth Publishing[C].6 edition，October 3，2002，pp.50-101.

〔2〕時紅秀.中國地方政府債務(wù)的形成機制與化解對策[J].山東財政學院學報，2005（1）：3-4.

〔3〕Persson T.，Svensson E.O.Why a Stubborn Conservative would Run a Deficit：Policy with Time-Inconsistent Preferences[J].Quarterly Journal of Economics，1989（104）：325-345.