高 峰

（安徽財(cái)經(jīng)大學(xué) 金融學(xué)院，安徽 蚌埠 233030）

在開放經(jīng)濟(jì)條件下，一國(guó)貨幣的價(jià)值通常表現(xiàn)為兩種形式，一種是以國(guó)內(nèi)物價(jià)反映的對(duì)內(nèi)價(jià)值，另一種是用另一國(guó)貨幣表示的對(duì)外價(jià)值。從理論上說(shuō)，一國(guó)貨幣的對(duì)內(nèi)價(jià)值和對(duì)外價(jià)值是統(tǒng)一的。但根據(jù)近年來(lái)的數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)人民幣對(duì)內(nèi)和對(duì)外幣值表現(xiàn)出不完全一致的現(xiàn)象，而且顯現(xiàn)出強(qiáng)化的趨勢(shì)。

一、文獻(xiàn)綜述

關(guān)于人民幣幣值變動(dòng)問(wèn)題國(guó)內(nèi)外專家學(xué)者一直對(duì)此非常關(guān)注，章昌裕（2012）認(rèn)為外匯占款促使央行不斷增發(fā)人民幣，過(guò)大的貨幣供給量導(dǎo)致國(guó)內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩，通貨膨脹壓力增大，人民幣進(jìn)入“外升內(nèi)貶”怪圈。[1]張明（2012）提出人民幣兌美元匯率依然面臨著升值的內(nèi)在動(dòng)力，一旦央行沖銷行為不能持續(xù)，中國(guó)政府就必須在人民幣名義匯率升值與更高的通貨膨脹之間作出選擇。[2]林苗峰（2013）認(rèn)為涉外體制不對(duì)稱、生產(chǎn)要素價(jià)格長(zhǎng)期被低估、經(jīng)濟(jì)發(fā)展失衡等原因?qū)е铝巳嗣駧艃?nèi)外價(jià)值偏離。[3]肖文和潘家棟（2013）通過(guò)建立國(guó)內(nèi)外利益集團(tuán)博弈模型，得出外部壓力能促進(jìn)人民幣升值的結(jié)論。[4]

本文在借鑒眾多學(xué)者研究的基礎(chǔ)上，運(yùn)用實(shí)證分析法，并從理論上對(duì)人民幣幣值變動(dòng)問(wèn)題進(jìn)行討論。

二、人民幣幣值變動(dòng)問(wèn)題的實(shí)證分析

（一）人民幣幣值變動(dòng)的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)

第一，人民幣幣值變動(dòng)的對(duì)外表現(xiàn)。2005年7月21日，我國(guó)進(jìn)行了重要的匯率制度改革，開始實(shí)行了以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度，同時(shí)宣布人民幣升值約2%。從此，人民幣進(jìn)入了升值的階段。2012年4月，央行決定將銀行間即期外匯市場(chǎng)人民幣兌美元的交易價(jià)幅度由5‰提高到1%，浮動(dòng)區(qū)間的擴(kuò)大進(jìn)一步增強(qiáng)了人民幣匯率的彈性，也為人民幣升值創(chuàng)造了條件。人民幣名義匯率由匯改之前的100美元兌換827.65元人民幣升值為現(xiàn)在的100美元兌換613.93元人民幣，升值幅度竟然累計(jì)達(dá)到了25.82%。

第二，人民幣幣值變動(dòng)的對(duì)內(nèi)表現(xiàn)。關(guān)于人民幣的對(duì)內(nèi)價(jià)值，其中居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)CPI在2002年出現(xiàn)小幅下降之后連續(xù)出現(xiàn)快速增長(zhǎng)的趨勢(shì)，并在近幾年保持在3%左右的增長(zhǎng)率；工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)PPI在2001和2002年發(fā)生微幅下調(diào)后，連續(xù)保持上升的態(tài)勢(shì)，其中出現(xiàn)了兩次超過(guò)6%的高速增長(zhǎng)率。證券綜合指數(shù)和房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)也出現(xiàn)了增長(zhǎng)的趨勢(shì)。

（二）人民幣幣值變動(dòng)內(nèi)外表現(xiàn)差異的原因

第一，人民幣對(duì)外升值主要由我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)、以投資和出口為主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式、國(guó)內(nèi)外利差的擴(kuò)大等因素導(dǎo)致的。

在近十幾年，我國(guó)GDP每年保持著較快的增長(zhǎng)速度，使外資產(chǎn)生了較高資本回報(bào)率的預(yù)期從而增大對(duì)我國(guó)的投資，使得FDI迅速地增長(zhǎng)，大量國(guó)際資本流入了國(guó)內(nèi)。

此外，我國(guó)滯后的投融資體制和不發(fā)達(dá)的金融體系，導(dǎo)致了利率沒(méi)有真正實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化，使得利率未能真實(shí)反映資金的成本，從而刺激了投資需求的增加。大量的投資由于主要集中在出口加工貿(mào)易業(yè)和制造業(yè)等，所以在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的同時(shí)也在不斷地提高供給水平。不斷增長(zhǎng)得供給逐漸超出國(guó)內(nèi)需求，造成了“剩余產(chǎn)出”以出口的方式被國(guó)外吸收，從而引起經(jīng)常項(xiàng)目出現(xiàn)順差。另外，我國(guó)在吸引外資方面設(shè)立的便利條件，極大得鼓舞了外資對(duì)我國(guó)的直接投資，也促成了資本和金融賬戶出現(xiàn)了順差現(xiàn)象?？傊趪?guó)際收支“雙順差”的影響下，我國(guó)外匯儲(chǔ)備迅速增長(zhǎng)。在現(xiàn)行的結(jié)售匯制度和嚴(yán)格資本管制情況下，流入我國(guó)的外匯增加了對(duì)人民幣的需求，人民幣面臨著較大的升值壓力。

央行為了控制貨幣供應(yīng)量的過(guò)快增長(zhǎng)以及預(yù)防通貨膨脹，連續(xù)多次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，國(guó)內(nèi)利率也隨之升高。在國(guó)外，以美國(guó)為主要代表的西方國(guó)家不斷實(shí)施量化寬松政策，用美元購(gòu)買中、長(zhǎng)期性金融資產(chǎn)，導(dǎo)致利率降低到極低的水平。利差的存在刺激了大量的美元為了獲得更高的資本回報(bào)率而流入中國(guó)，人民幣面臨著巨大的升值壓力。

第二，人民幣對(duì)內(nèi)貶值與國(guó)內(nèi)貨幣超發(fā)、需求拉動(dòng)型和輸入型通貨膨脹等因素密切相關(guān)。

連續(xù)增長(zhǎng)的外匯儲(chǔ)備使得央行只好通過(guò)增加基礎(chǔ)貨幣的投放來(lái)減輕人民幣升值的壓力，因此國(guó)內(nèi)的貨幣供應(yīng)量迅速增大。貨幣供給決定總需求，總需求決定總供給，而貨幣供給的增長(zhǎng)速度超過(guò)GDP的增長(zhǎng)速度，導(dǎo)致了國(guó)內(nèi)消費(fèi)品市場(chǎng)價(jià)格和投資品價(jià)格不斷升高。盡管央行采用公開市場(chǎng)操作業(yè)務(wù)，發(fā)行央行票據(jù)和運(yùn)用正回購(gòu)等，回籠貨幣，但是由于受到規(guī)模、成本及其期限的制約，并不能有效得控制貨幣的過(guò)快增長(zhǎng)和通貨膨脹。

在出現(xiàn)貨幣超發(fā)，貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)率大于經(jīng)濟(jì)實(shí)際增長(zhǎng)率的時(shí)候，閑置的貨幣便流向了房地產(chǎn)、證券等市場(chǎng)，刺激了建筑業(yè)、鋼鐵業(yè)和運(yùn)輸業(yè)等行業(yè)需求的增加，形成了需求拉動(dòng)型通脹。另外，美國(guó)的量化寬松政策使大量美元流向國(guó)際市場(chǎng)，推動(dòng)了國(guó)際大宗商品價(jià)格的升高。對(duì)進(jìn)口依賴性較強(qiáng)的我國(guó)，進(jìn)口產(chǎn)品價(jià)格的提高抬高了國(guó)內(nèi)物價(jià)。[5]

三、人民幣幣值變動(dòng)問(wèn)題的理論思考

開放經(jīng)濟(jì)條件下的宏觀政策目標(biāo)分為內(nèi)部均衡和外部平衡，能否正確處理內(nèi)部均衡和外部平衡的關(guān)系影響著眾多經(jīng)濟(jì)變量。其中，出現(xiàn)人民幣外升內(nèi)貶問(wèn)題恰恰體現(xiàn)了內(nèi)部均衡與外部平衡存在著矛盾。因此，為了更好地從內(nèi)外均衡角度分析人民幣外升內(nèi)貶問(wèn)題，本文運(yùn)用蒙代爾-弗萊明模型進(jìn)行分析。

（一）蒙代爾—弗萊明模型的具體內(nèi)容

蒙代爾—弗萊明模型是蒙代爾和弗萊明在封閉條件下的IS—LM模型基礎(chǔ)上，引入了外部平衡分析而形成的，是宏觀內(nèi)外均衡分析的重要理論框架。

模型的假定。模型假定商品的價(jià)格保持不變，且產(chǎn)出由總需求決定。由此可看出該模型是分析短期內(nèi)外均衡的工具。

商品市場(chǎng)均衡，即IS曲線。商品市場(chǎng)均衡指的是國(guó)內(nèi)總供給等于總需求， 表示為：Y=（A0-bi）+（ce-ty），b>0，c>0，t>0，其中（A0-bi）表示國(guó)內(nèi)總需求，（ce-ty）表示凈出口。方程可以轉(zhuǎn)換為：，在i-Y平面中，IS曲線的斜率為負(fù)數(shù)，IS曲線向右下方傾斜，且隨著匯率的減小（本幣升值）而向左移動(dòng)。

貨幣市場(chǎng)均衡，即LM曲線。貨幣市場(chǎng)均衡指的是居民對(duì)貨幣的名義總需求等于總供給，可以表示為：Ms=p(ky-hi)，k>0，h>0，等式左邊表示貨幣總供給，等式右邊代表名義貨幣總需求。其中可設(shè)p=1，則方程可以改寫為：，在i-Y平面中，LM曲線斜率為正數(shù)，LM曲線向右上方傾斜，且隨著貨幣供給的增加而向右移動(dòng)。

國(guó)際收支平衡，即BP曲線。國(guó)際收支平衡是指經(jīng)常賬戶的資本凈流入等于資本和金融賬戶的資本凈流出，可以表示為：（ce-ty）+w（i-i*）=0，其中 c>0，t>0，w 代表資本自由流動(dòng)程度，i*代表國(guó)外利率。在i-Y平面中，BP曲線的斜率為正，BP曲線向右上方傾斜，且隨著匯率的減小向左移動(dòng)。另外由于我國(guó)實(shí)行嚴(yán)格的資本管制，資本自由流動(dòng)程度較低，所以在在同一i-Y平面中，BP曲線比LM曲線更加陡峭。

（二）蒙代爾—弗萊明模型的運(yùn)用

圖1：財(cái)政政策調(diào)節(jié)效果

圖2：貨幣政策調(diào)節(jié)效果

將IS、LM和BP曲線在i-Y平面內(nèi)表示出來(lái)，如圖1所示。假設(shè)經(jīng)濟(jì)開始處于IS曲線、LM曲線和BP曲線的交點(diǎn)A，此時(shí)內(nèi)外均衡同時(shí)實(shí)現(xiàn)。假定由于國(guó)內(nèi)外因素使得人民幣名義匯率下降，則人民幣實(shí)際匯率也會(huì)下降，出現(xiàn)升值現(xiàn)象。匯率的減小使BP曲線向左移動(dòng)到BP’處，凈出口的減小讓IS曲線向左移動(dòng)到IS’處，國(guó)內(nèi)利率不變則LM曲線保持不變。則新的交點(diǎn)是B點(diǎn)，位于BP’曲線的左下方。此時(shí)在B點(diǎn)實(shí)現(xiàn)了內(nèi)部均衡，但由于人民幣升值導(dǎo)致凈出口的減少量，小于國(guó)內(nèi)利率下降引起的資本凈流出的減少量，所以處于國(guó)際收支順差中，外部平衡并沒(méi)有實(shí)現(xiàn)，與我國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況恰好吻合。

第一，運(yùn)用財(cái)政政策解決內(nèi)外失衡問(wèn)題。

若使用擴(kuò)張性財(cái)政政策，增加國(guó)內(nèi)需求，使IS’曲線向右移動(dòng)到曲線IS”處，則新的交點(diǎn)是IS”曲線、LM曲線和BP’曲線交點(diǎn)C。C點(diǎn)與B點(diǎn)相比，利率和產(chǎn)出都較高，國(guó)內(nèi)利率的上升帶來(lái)資本凈流出的減少量，遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于產(chǎn)出的增加帶來(lái)凈出口的減少量，國(guó)際收支差額逐漸變小，從而實(shí)現(xiàn)國(guó)際收支平衡，內(nèi)外失衡問(wèn)題得到了解決。

若運(yùn)用緊縮性財(cái)政政策，減少國(guó)內(nèi)需求，會(huì)導(dǎo)致IS’曲線向左移動(dòng)到IS*處，則此時(shí)新的均衡點(diǎn)是D點(diǎn)。D點(diǎn)與B點(diǎn)相比，利率和產(chǎn)出均較小，國(guó)內(nèi)利率的下降導(dǎo)致資本凈流出的增加量，小于產(chǎn)出的減小導(dǎo)致凈出口增加量，則國(guó)際收支順差狀況進(jìn)一步拉大，人民幣有進(jìn)一步升值的壓力，內(nèi)外失衡問(wèn)題沒(méi)有解決。

第二，利用貨幣政策解決內(nèi)外失衡問(wèn)題。

如果使用擴(kuò)張性貨幣政策，增加貨幣供給，使LM曲線右移到LM’處，則新的交點(diǎn)是IS’曲線、LM’曲線和 BP’曲線的交點(diǎn)E點(diǎn)。見圖2。E點(diǎn)與B點(diǎn)相比，利率較低而產(chǎn)出較高，國(guó)內(nèi)利率的下降有利于資本凈流出的增加，產(chǎn)出的升高使得凈出口下降，國(guó)際收支逐漸趨于平衡，內(nèi)外失衡問(wèn)題得到解決。

如果采用緊縮性貨幣政策，減少貨幣供給，使LM曲線左移到LM”處，則新的均衡點(diǎn)是F點(diǎn)。F點(diǎn)與B點(diǎn)相比，利率較高而產(chǎn)出較低。產(chǎn)出的減少會(huì)大大增加凈出口，國(guó)內(nèi)利率的升高會(huì)導(dǎo)致資本凈流出的減少，國(guó)際收支順差的局面會(huì)更加嚴(yán)重，內(nèi)外失衡問(wèn)題會(huì)進(jìn)一步惡化。

第三，搭配使用財(cái)政政策和貨幣政策解決內(nèi)外失衡問(wèn)題。

由上面的分析可知，擴(kuò)張性的財(cái)政政策和貨幣政策可以有效解決人民幣升值帶來(lái)的內(nèi)外失衡問(wèn)題。根據(jù)資產(chǎn)組合模型理論，央行在買入外匯，增加本幣貨幣供給量來(lái)減輕人民幣升值壓力的時(shí)候，可以通過(guò)發(fā)行央行票據(jù)、賣出債券等公開市場(chǎng)操作業(yè)務(wù)，保持貨幣供給量不變。因此，當(dāng)搭配使用擴(kuò)張性財(cái)政政策和穩(wěn)健性的貨幣政策的時(shí)候，把經(jīng)濟(jì)狀況調(diào)整在有效區(qū)間CE內(nèi)，可以解決內(nèi)外失衡問(wèn)題。正如陳靜（2013）所說(shuō)的量化寬松政策與財(cái)政政策的協(xié)調(diào)配合也是影響貨幣政策有效性和宏觀調(diào)控的重要因素。[6]

四、結(jié)論

總之，人民幣幣值內(nèi)外變現(xiàn)的不統(tǒng)一性是由內(nèi)部因素占主導(dǎo)、外部因素起加速作用而綜合形成的結(jié)果，也是一種累積性的結(jié)果。因此，對(duì)于人民幣幣值變動(dòng)問(wèn)題的解決應(yīng)該遵循著“短期與長(zhǎng)期相結(jié)合”、“內(nèi)因與外因相結(jié)合”以及“由具體方法操作與制度機(jī)制建設(shè)相結(jié)合”的原則。

從短期性內(nèi)因角度來(lái)看，既要搭配采用擴(kuò)張性財(cái)政政策和穩(wěn)健性貨幣政策，將經(jīng)濟(jì)狀態(tài)調(diào)整到有效區(qū)間內(nèi)，保持經(jīng)濟(jì)在短期內(nèi)的小幅波動(dòng)；又要靈活運(yùn)用宏觀調(diào)控的政策工具，強(qiáng)化宏觀調(diào)控的數(shù)量型和價(jià)格型雙重特征，增強(qiáng)調(diào)控的有效性和可持續(xù)性。從長(zhǎng)期性內(nèi)因角度來(lái)說(shuō)，一方面應(yīng)通過(guò)拉動(dòng)消費(fèi)的發(fā)展完善經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，優(yōu)化我國(guó)經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、需求結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)綜合實(shí)力；另一方面，應(yīng)繼續(xù)推行利率市場(chǎng)化改革，在現(xiàn)有貸款利率市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制的基礎(chǔ)之上逐步探索存款利率市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制，讓利率真正反映資金的成本，調(diào)節(jié)資金供求，促進(jìn)資本得合理配置。

對(duì)于短期性的外因，不僅要逐步改善引進(jìn)外資的政策，傾向于吸引長(zhǎng)期資本流入國(guó)內(nèi)，規(guī)避套利性和投機(jī)性短期資本流動(dòng)的沖擊；還要積極深化“走出去”戰(zhàn)略，增強(qiáng)資本、勞務(wù)以及技術(shù)等要素輸出的深度與廣度，擴(kuò)大國(guó)際市場(chǎng)，促進(jìn)國(guó)際收支在數(shù)量和質(zhì)量上的平衡發(fā)展。至于長(zhǎng)期性的外因，應(yīng)堅(jiān)持人民幣匯率制度的改革，增強(qiáng)匯率靈活變化的能力，充分發(fā)揮匯率對(duì)國(guó)際收支的調(diào)節(jié)作用，促進(jìn)國(guó)際收支長(zhǎng)期趨于平衡，實(shí)現(xiàn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)快速穩(wěn)定發(fā)展。

[1]章昌裕.中國(guó)入世十年成就回顧與前景展望[J].對(duì)外經(jīng)貿(mào)，2012，（1）：10-11.

[2]張明.人民幣匯率升值：歷史回顧、動(dòng)力機(jī)制與前景展望[J].金融評(píng)論，2012，（2）：22-23.

[3]林苗峰.人民幣內(nèi)外價(jià)值偏離的原因及對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響研究[D].浙江大學(xué)，2013.

[4]肖文，潘家棟.人民幣升值中外部壓力的沖擊與效應(yīng)[J].經(jīng)濟(jì)理論與經(jīng)濟(jì)管理，2013，（8）:109-110.

[5]張中華，唐文進(jìn)，謝海林.我國(guó)金融宏觀調(diào)控的問(wèn)題與對(duì)策分析[J].中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)學(xué)報(bào)，2013，（2）:83-84.

[6]陳靜.量化寬松貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制與政策效果研究[J].國(guó)際金融研究，2013，（2）：23-24.